我國住房抵押貸款證券化風(fēng)險防范

劉東坡　劉　艷

提要個人住房抵押貸款證券化是一種新的金融工具，對商業(yè)銀行發(fā)展和金融市場完善等具有積極的作用，也符合市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律。但是，住房抵押貸款證券化的實施，涉及發(fā)放貸款銀行、特設(shè)目的機(jī)構(gòu)(SPV)、證券發(fā)行機(jī)構(gòu)、信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)等中間機(jī)構(gòu)以及投資者等多個當(dāng)事人，具有很大的風(fēng)險性。本文從住房抵押貸款證券化的概念入手，重點(diǎn)分析提前償付風(fēng)險、利率風(fēng)險和信用風(fēng)險，并提出相應(yīng)的風(fēng)險防范措施。

關(guān)鍵詞：住房抵押貸款；MBS；證券化

中圖分類號：F830.5文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

一、住房抵押貸款證券化的概念

住房抵押貸款證券化（簡稱MBS）是資產(chǎn)證券化的一種，它是指銀行等金融機(jī)構(gòu)在具備一定條件時將經(jīng)營個人住房抵押業(yè)務(wù)所擁有的抵押債權(quán)轉(zhuǎn)讓給一家特設(shè)目的機(jī)構(gòu)（SPV），由該機(jī)構(gòu)（SPV）按照一定的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行組合包裝，然后分割成小單位的有價證券，以其所形成的現(xiàn)金流作為償付基礎(chǔ)，在資本市場上向公眾或證券投資者公開發(fā)售，以實現(xiàn)進(jìn)一步融通資金的過程。住房抵押貸款證券化改變了“貸款—回收—再貸款”這一傳統(tǒng)銀行信貸模式，構(gòu)建了“貸款—抵押債權(quán)出售—再貸款”的新型運(yùn)作模式，是銀行等金融機(jī)構(gòu)增加資本流動性，分散風(fēng)險的重要工具之一，也是改善資本結(jié)構(gòu)，提高資本充足率的有效手段。

二、住房抵押貸款證券化風(fēng)險分析的意義

隨著我國金融市場的不斷完善，住房抵押貸款證券化正成為我國商業(yè)銀行的現(xiàn)實選擇和必由之路。但是，住房抵押貸款證券化的實施是一把鋒利的“雙刃劍”。從積極作用來看，住房抵押貸款證券化不僅能夠提高商業(yè)銀行的盈利能力、降低經(jīng)營風(fēng)險、改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，而且還能有效拓展房地產(chǎn)業(yè)的資金來源，增加金融市場的投資品種，對我國的金融改革具有重要意義。但是，從另一方面來看，住房抵押貸款證券化的實施，涉及發(fā)放貸款銀行、特設(shè)目的機(jī)構(gòu)（SPV）、證券發(fā)行機(jī)構(gòu)、信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)等中間機(jī)構(gòu)以及投資者等多個當(dāng)事人，從而將傳統(tǒng)的貸款功能分散給多個有限責(zé)任的承受者，這就使住房抵押貸款證券化的風(fēng)險呈現(xiàn)出連續(xù)性和復(fù)雜性，一旦某個環(huán)節(jié)發(fā)生問題，就有可能影響這個金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。因此，在大規(guī)模房貸證券化實施之前，對各種可能出現(xiàn)的風(fēng)險因素逐一進(jìn)行分析，對防范和分散金融風(fēng)險，化解房地產(chǎn)泡沫現(xiàn)象，促進(jìn)住房抵押貸款證券化在我國境內(nèi)的順利進(jìn)行具有一定的現(xiàn)實意義。

三、我國住房抵押貸款證券化風(fēng)險分析

住房抵押貸款證券化是一項龐大的系統(tǒng)工程，涉及到多個參與主體和復(fù)雜的流程構(gòu)造，從而可能面臨由諸多不確定性因素引發(fā)的風(fēng)險。要想全面地對住房抵押貸款證券化進(jìn)行分析難度較大，但從住房抵押貸款證券化方案設(shè)計的角度考慮，證券化風(fēng)險主要表現(xiàn)為證券化運(yùn)作過程中所面臨的提前償付風(fēng)險、利率風(fēng)險（市場風(fēng)險）和信用風(fēng)險。

1、提前償付風(fēng)險。提前償付是指借款人在貸款到期日之前不受懲罰的先行償付部分或全部的貸款。由于提前償付，證券發(fā)行人難以為這筆未預(yù)料到的現(xiàn)金及時找到合適的投資渠道，或即使找到了新的投資渠道，但這項投資可能與原來的投資收益不同，結(jié)果使得貸款組合的現(xiàn)金流入量不匹配或不平衡，因而形成再投資風(fēng)險。因此，借款人的提前償付首先帶來基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流量的不確定性，然后通過住房抵押貸款證券化結(jié)構(gòu)，影響到抵押貸款證券投資者所獲得的現(xiàn)金流量的不確定性。它一方面影響了貸款人的貸款收益率或者影響了借款人的借款成本；另一方面也影響了債券發(fā)行人和投資者的利益和成本。

2、利率風(fēng)險。利率風(fēng)險，也稱市場風(fēng)險，是指由于利率的變化而使發(fā)放抵押貸款的機(jī)構(gòu)或者證券持有者所遭受損失的風(fēng)險。住房抵押貸款債券一般是以固定息票的形式發(fā)行的。由于貸款組合的利率是浮動的，若貸款利率下調(diào)，則銀行要承受發(fā)債成本不變而貸款收益下降的風(fēng)險。因此，利率風(fēng)險是住房抵押貸款證券化交易中，最難以規(guī)避與管理的一種基本風(fēng)險。具體包括三層含義：一是利率變化會導(dǎo)致抵押貸款證券價格發(fā)生變化，從而影響投資者獲利的大??；二是利率變化會導(dǎo)致抵押貸款證券利息收入再投資收益率的變化；三是利率變化會導(dǎo)致抵押貸款證券本金流量發(fā)生變化，進(jìn)而給投資者的收益帶來影響。

3、信用風(fēng)險。信用風(fēng)險是指住房抵押貸款的借款人因某種原因未按時支付或者停止支付貸款合同約定的現(xiàn)金流，由此產(chǎn)生不利于投資者的風(fēng)險。它包括有關(guān)債務(wù)人根本不支付，或者不按時支付，或者支付時間與資產(chǎn)買方的債務(wù)到期和支付的時間不一致所產(chǎn)生的風(fēng)險。借款人延遲支付本息或停止履行合同條款，導(dǎo)致發(fā)行機(jī)構(gòu)無法按時支付投資者的本息，直接影響投資者投資收益的實現(xiàn)，降低證券的信用等級，增加投資風(fēng)險產(chǎn)生。而當(dāng)證券的違約風(fēng)險高時，按照收益與風(fēng)險對應(yīng)原則，發(fā)行機(jī)構(gòu)必須向投資者支付較高的違約風(fēng)險溢價，從而增大融資成本，進(jìn)而影響MBS的實施和推進(jìn)。

四、住房抵押貸款證券化風(fēng)險防范

1、提前償付行為的風(fēng)險防范。由于提前償付主要是經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化后個人風(fēng)險偏好選擇的結(jié)果。經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性和人的有限理性，使我們不可能完全認(rèn)識和把握提前償付行為的變化規(guī)律，也不可能完全消除提前償付風(fēng)險。因此，抵押支持證券的發(fā)行人防范提前償付風(fēng)險的有效途徑是通過建立風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁機(jī)制，盡量減少自身承擔(dān)的風(fēng)險。

（1）增加再籌資成本。對由于市場利率的變化而產(chǎn)生的再融資傾向，可以采用增加提前還款的違約費(fèi)用成本而使借款人的再融資成本增加，變得無利可圖或者是獲利很少。但是，這種違約條件應(yīng)事先在貸款合同中說明。

（2）設(shè)計住房抵押貸款證券產(chǎn)品組合來防范風(fēng)險。由于不同的投資者對提前償付風(fēng)險的承受能力不同，因此可以發(fā)放多個層次的住房抵押貸款證券，而各個層次的債券獲得本金和利息受提前償付的影響不同。例如，抵押擔(dān)保證券將本息支付分為幾檔，任何一檔的投資者在其本金得到償付之前都可定期獲得利息，而本金的支付則逐檔依次進(jìn)行。各檔證券的償付期限是不同的：期限越短，風(fēng)險越小，收益也就越??；期限越長，風(fēng)險越大，潛在的收益也就越大。

2、利率風(fēng)險的防范。利率風(fēng)險在我國既影響商業(yè)銀行轉(zhuǎn)讓住房抵押貸款的積極性，又影響投資者持有MBS的積極性。為此，我國MBS市場的深化過程中，利率風(fēng)險的回避十分重要。首先，優(yōu)化商業(yè)銀行的利率結(jié)構(gòu)，給予利率主體——商業(yè)銀行一定的自主權(quán)，讓商業(yè)銀行根據(jù)市場規(guī)律靈活地運(yùn)用資金，合理確立證券化結(jié)構(gòu)。其次，構(gòu)架合理的債券利率結(jié)構(gòu)，具體包括兩個方面：一是建立合理的基準(zhǔn)利率，使資本市場債券定價有公認(rèn)的參考標(biāo)準(zhǔn)；二是進(jìn)行利率機(jī)制改革。如在商業(yè)銀行與證券發(fā)行公司之間簽訂利率互換協(xié)議；發(fā)行浮動利率債券，使債券利率與貸款利率相一致，以消減由于利率波動給貸款銀行、SPV、擔(dān)保機(jī)構(gòu)，乃至債券投資者帶來的不利影響。此外，還可以根據(jù)債券發(fā)行市場的需求狀況，發(fā)行多檔次債券以滿足各種投資者的需求；證券發(fā)行法也可以利用先進(jìn)的運(yùn)算手段和數(shù)學(xué)工具，對貸款與債券的現(xiàn)金流進(jìn)行優(yōu)化匹配，盡量利用既定的利差空間實現(xiàn)保本微利。

3、信用風(fēng)險的防范。信用風(fēng)險主要來自抵押貸款一級市場，即抵押貸款的發(fā)放環(huán)節(jié)。控制該種風(fēng)險，可通過證券產(chǎn)品的信用增級和完善個人信用體系兩個方面來共同防范。兩種防范措施所控制的階段不同，前者是屬于事后控制，后者是從源頭上加以防范。

（1）證券產(chǎn)品的信用增級。信用增級是為投資者提供信用保護(hù)，減少違約風(fēng)險的一種重要手段。通過信用增級，可以保證按時、足額的支付投資者的利息和本金，它是防范信用風(fēng)險的有效手段。信用增級按其來源不同可分為內(nèi)部信用增級和外部信用增級。前者是通過證券化結(jié)構(gòu)的內(nèi)部調(diào)整，將現(xiàn)金流重新分配，使債券達(dá)到所需的信用級別，主要有發(fā)行優(yōu)先和次級債券，進(jìn)行超額抵押擔(dān)保，設(shè)立超額利差賬戶和現(xiàn)金儲備賬戶等；后者主要通過金融擔(dān)?；虮ｋU來實現(xiàn)，主要有政府信用擔(dān)保和商業(yè)保險擔(dān)保兩種形式，而由政府或準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)擔(dān)保的證券在市場上占有較大比重。

（2）建立和完善個人信用評估體系。導(dǎo)致借款人信用風(fēng)險的一個重要原因就是借款人在傳統(tǒng)消費(fèi)觀念影響下，信用消費(fèi)意識淡薄，往往在經(jīng)濟(jì)利益驅(qū)使下，不惜犧牲個人信用，這也是我國當(dāng)前沒有建立個人信用制度，導(dǎo)致個人信用不高，只能靠道德約束而沒有經(jīng)濟(jì)利益和法律責(zé)任約束的必然結(jié)果。隨著我國居民消費(fèi)觀念的變化和計算機(jī)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的廣泛應(yīng)用，我國已具備了建立和完善個人信用評估體系的條件。具體包括以下幾點(diǎn)：首先，建立全國性的信用檔案系統(tǒng)。各商業(yè)銀行應(yīng)利用信息技術(shù)建立基于貸款層面的數(shù)據(jù)庫，把個人信用記錄集中起來，具體包括借款者的信用記錄、工作收入、家庭成員狀況、財產(chǎn)情況、以往每筆貸款償付情況和國民經(jīng)濟(jì)狀況等，同時加強(qiáng)互聯(lián)網(wǎng)建設(shè)，使數(shù)據(jù)庫資源共享。這樣，商業(yè)銀行在發(fā)放貸款時，可以比較容易地審查借款人是否有可靠的資金來源，是否存在先期債務(wù)、抵押物等情況，并通過審查借款人的“還貸與收入比率”、“貸款與房價比率”以及可支配收入等指標(biāo)來分析其償付能力，做到嚴(yán)格的信用審核。其次，發(fā)放貸款的商業(yè)銀行應(yīng)建立個人貸款信用評價模型。影響借款人信用水平的因素很多，應(yīng)將這些因素按重要性給定權(quán)重，將其放入信用評級評價模型中，用以分析借款人違約的概率和信用總分。該評價模型有利于銀行較為客觀地判斷借款人的信用度，針對不同信用等級的借款人給予不同的貸款條件，從而有效地降低銀行信用風(fēng)險。

（作者單位：1.合肥工業(yè)大學(xué)人文經(jīng)濟(jì)學(xué)院；2.安徽建筑工業(yè)學(xué)院）

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