美銀美林并購終局

汪宏忠

不能簡單地認(rèn)為華爾街這一輪舉世矚目的金融大重組是投行的沒落，它促成了美國向金融混業(yè)經(jīng)營以及混業(yè)監(jiān)管模式的重大轉(zhuǎn)變，預(yù)示著以美聯(lián)儲(chǔ)為核心的混業(yè)監(jiān)管模式的進(jìn)一步確立，并推動(dòng)了美國全能銀行體系的深化

2008年11月26日，美聯(lián)儲(chǔ)正式批準(zhǔn)美國銀行（Bank of America）對(duì)美林集團(tuán)（Merrill Lynch）的收購交易，12月5日美國銀行和美林集團(tuán)股東分別表決通過了收購議案，并且該項(xiàng)交易于同日得到歐盟委員會(huì)批準(zhǔn)，這意味著一場華爾街商業(yè)銀行巨頭與投資銀行巨頭之間的并購整合就此全面展開。

由于美國銀行和美林集團(tuán)均為美國2007年資產(chǎn)排名前十位的金融機(jī)構(gòu)，這使得此次交易與眾不同。交易完成后，美國銀行的資產(chǎn)規(guī)模將一舉超越花旗銀行和摩根大通（JP Morgan Chase），成為美國最大的銀行、全球第三大銀行。

臨危并購

可以說，是華爾街金融風(fēng)暴最為兇猛的時(shí)刻迅速催生了美國銀行收購美林的交易。2008年9月10日，雷曼兄弟（Lehman Brothers）宣布三季度39億美元的巨額虧損，引起市場極度恐慌，美林的股價(jià)一周暴跌36%，美林的股東們開始尋求出路。

9月15日，美國銀行與美林集團(tuán)迅速達(dá)成收購意向，根據(jù)雙方協(xié)議，美林將與美國銀行的全資子公司合并，美林的所有股份將轉(zhuǎn)換成美國銀行的股份，換股后，美林的資產(chǎn)并入美國銀行的分支機(jī)構(gòu)，而美林將隨之退市。

這項(xiàng)收購沿襲了摩根大通收購貝爾斯登(Bear Stern)的Buyout購并模式，即整體或高比例受讓上市公司股權(quán)，使得上市公司退市，但公司仍然存續(xù)。近期美國金融市場較多采用Buyout收購方式，一方面是由于金融市場的風(fēng)險(xiǎn)難以化解，另一方面也反映了目前市場的價(jià)格過低，使得部分機(jī)構(gòu)選擇退市來避免股價(jià)的進(jìn)一步重估。

根據(jù)協(xié)議，每1股美林普通股可轉(zhuǎn)換為0.8595股美國銀行股份, 按9月12日美國銀行收盤價(jià)計(jì)算，較美林收盤價(jià)格溢價(jià)70％，收購總價(jià)為445億美元。根據(jù)美林的并購顧問估算，這個(gè)報(bào)價(jià)相當(dāng)于2009年美林集團(tuán)每股收益的11倍市盈率（PE），1.5倍市凈率（PB），美林凈資本溢價(jià)135億美元。

這個(gè)報(bào)價(jià)對(duì)美林顯然是有利的。這正是美林在連續(xù)接觸了幾個(gè)潛在買家之后，迅速敲定與美國銀行交易的一個(gè)原因。貝爾斯登和雷曼由于錯(cuò)過了交易最佳時(shí)機(jī)，股東方無法正常出讓股份，損失慘重，這無疑增加了美林股東方的緊迫感，促使其迅速達(dá)成交易。

對(duì)于美國銀行而言，盡管這個(gè)報(bào)價(jià)高于很多投行2009年的預(yù)測(cè)PE和PB值，但仍低于美國銀行2009年的預(yù)測(cè)PE和PB值，預(yù)計(jì)通過收購美林，將能提高美國銀行的總體股東回報(bào)，并有利于美國銀行的長期發(fā)展。對(duì)于美林來說，根據(jù)收購交易以往的股價(jià)走勢(shì)，基本上以被收購方股價(jià)止跌回升的情況居多。

風(fēng)險(xiǎn)重重

美林的本意是出讓部分股權(quán)，尋求同業(yè)的信用支持，而美國銀行則提出只考慮戰(zhàn)略控股，不愿意做財(cái)務(wù)型投資，美國銀行的戰(zhàn)略意圖非常明確，就是通過收購美林，提升自己的證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)實(shí)力。

目前美林的風(fēng)險(xiǎn)尚未充分釋放，尤其是資產(chǎn)減值和表外資產(chǎn)存在較大的不確定性，美國銀行將為此承擔(dān)一系列操作風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。2008年第三季度經(jīng)營虧損達(dá)51億美元，同比增加29億元，2008年前三季度累計(jì)虧損高達(dá)117.7億元，期末現(xiàn)金及等價(jià)物減少至364億元。更糟糕的是，這樣的業(yè)績還是在美林采取了系列措施后才得到的，2008年美林的46億元可轉(zhuǎn)換股和優(yōu)先股分紅均以配股方式支付，并且美林還轉(zhuǎn)讓所持Bloomberg20%的股權(quán)增加了43億元營業(yè)收入，由此可以預(yù)計(jì)，美林的實(shí)際虧損和現(xiàn)金流不足比賬面所反映的情況更為嚴(yán)重。

收購方美國銀行的情況也不容樂觀。盡管其總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)較上年末仍有增加，但營業(yè)收入和利潤從2007年開始就逐步下降。美國銀行的壓力主要來自于非銀行業(yè)務(wù)，資本市場與咨詢部門早在2007年就出現(xiàn)嚴(yán)重虧損。2008年第一季度，美國銀行的非利息支出即超過2007年全年數(shù)據(jù)，隨后各個(gè)季度呈不斷遞增態(tài)勢(shì)，而隨著金融危機(jī)的延續(xù)，銀行卡業(yè)務(wù)損失逐步擴(kuò)大，這對(duì)美國銀行的核心業(yè)務(wù)構(gòu)成巨大威脅。

在美國銀行的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中，銀行業(yè)務(wù)收入占七成，投行業(yè)務(wù)兩成，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)僅一成。美林是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)比較突出的銀行，擁有1.6萬名金融顧問，通過收購美林，美國銀行將擁有2萬名金融顧問，所管理的客戶資金總額將達(dá)到25000億美元之巨。美國銀行的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入將大大增加，非利息收入的比重將進(jìn)一步提高，加之美林還擁有貝萊德（Black Rock）開放式基金和美林產(chǎn)業(yè)銀行，因此美國銀行在收購美林后，其主業(yè)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)均有所加強(qiáng)。

2007年4月，美國銀行以210億美元收購LaSalle Bank；2008年1月，又以40億美元收購Countrywide Financial，從而成為美國最大的抵押貸款機(jī)構(gòu)；如今又以大手筆收購華爾街巨頭美林集團(tuán)一躍成為美國最大的銀行。毫無疑問，在如此短時(shí)間內(nèi)連續(xù)進(jìn)行大宗收購，公司整合的挑戰(zhàn)已經(jīng)應(yīng)接不暇。

華爾街新秩序

美國銀行收購美林不僅在交易模式上參照了摩根大通，收購動(dòng)機(jī)也是沖JP摩根而來。最近幾年來，美國的三大銀行——花旗（Citigroup）、摩根大通和美國銀行爭先恐后地通過并購加強(qiáng)自己的地位，排名交替上升，各自保持獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。同時(shí)這幾個(gè)金融控股公司各具特色。美國銀行的優(yōu)勢(shì)在于零售銀行業(yè)務(wù)和銀行卡業(yè)務(wù)，摩根大通業(yè)務(wù)以投資銀行和公司銀行為主，花旗以投行、另類投資、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)見長。另外，富國銀行（Wells Farg）的業(yè)務(wù)則在社區(qū)銀行、電子銀行業(yè)務(wù)方面表現(xiàn)突出。

近年來，這幾大金融機(jī)構(gòu)都爭相通過收購增強(qiáng)了綜合經(jīng)營的能力，如摩根大通收購華盛頓互惠（Washington Mutual）的銀行業(yè)務(wù)資產(chǎn)，增強(qiáng)了零售業(yè)務(wù)的實(shí)力。美國銀行收購了世界最大的獨(dú)立信用卡發(fā)行公司美信銀行（MBNA）后，一舉擊敗花旗成為美國最大的信用卡運(yùn)營商，并在收購Countrywide Financial之后，成為美國最大的抵押貸款機(jī)構(gòu)。

在本次危機(jī)中，美國銀行似乎逆勢(shì)而為，趁著花旗積重難返之際收購美林，其總資產(chǎn)超過25000億，不僅將成為美國規(guī)模最大的銀行，風(fēng)頭也趕超摩根大通和花旗銀行，成為美國最大的金融控股公司，而摩根大通屈居第二。如此以來，美國大規(guī)模的金融機(jī)構(gòu)重組以美國銀行勝出告一段落。合并后美國銀行的證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)將大大超過其對(duì)手，將摩根大通再次甩在身后。

2007年美國證券行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率為－11.8%，這是自1991年以來首次出現(xiàn)負(fù)收益率，全行業(yè)稅前虧損額113億美元，同比減少額達(dá)330億美元，證券業(yè)陷入了前所未有的困境。隨著貝爾斯登和美林相繼被銀行收購，雷曼兄弟申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)，高盛（Goldman Sachs）和摩根士丹利(Morgan Stanley)業(yè)務(wù)重組改制為銀行控股公司,美國前五大投行在2008年無一幸免地被淘汰出局，美國的大型金融收購告一段落，美國新的金融產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)開始出現(xiàn)端倪。

經(jīng)過這一輪的重組，華爾街的大投行并沒有銷聲匿跡，而是納入了一個(gè)新的監(jiān)管體系，即銀行控股公司監(jiān)管體系。實(shí)際上，銀行收購證券公司并不是金融危機(jī)中的特殊現(xiàn)象，近五年中，證券公司購并案共發(fā)生了880多宗，其中銀行收購證券公司的多達(dá)260多宗，占收購案的30%，銀行成為證券公司的主要收購者。同時(shí)，美國投資銀行經(jīng)營傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)的現(xiàn)象也屢見不鮮，美林和高盛都擁有自己的銀行，且已經(jīng)具有相當(dāng)?shù)囊?guī)模，這是美國自“金融現(xiàn)代化法案”出臺(tái)后混業(yè)經(jīng)營發(fā)展的重要現(xiàn)象。

至此，全能型銀行均衡的業(yè)務(wù)模式優(yōu)勢(shì)以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制逐漸被業(yè)界所認(rèn)可，全能型綜合經(jīng)營成為美國金融業(yè)新的趨勢(shì)。在金融危機(jī)中，很多銀行控股公司通過并購?fù)晟谱约旱臉I(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，逆勢(shì)增持投資銀行和資產(chǎn)管理板塊。兼并收購和政府注資成為拯救美國金融體系的重要舉措，也將對(duì)金融業(yè)格局造成深遠(yuǎn)影響。

投行在納入銀行監(jiān)管體系后，將接受美聯(lián)儲(chǔ)的嚴(yán)格監(jiān)管，次貸之類的激進(jìn)型投行業(yè)務(wù)必將受到很大的制約，但作為補(bǔ)償，它們將獲得接受政府救助的合法身份，還將納入聯(lián)邦存款保險(xiǎn)體系，這既符合目前監(jiān)管層的意愿，也降低了投資者的風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)了股東的利益。

在美聯(lián)儲(chǔ)的審慎監(jiān)管體系下，銀行控股公司的投資銀行業(yè)務(wù)如何監(jiān)管是關(guān)系投行今后命運(yùn)的關(guān)鍵因素，這些政策尚存在諸多不確定的因素，但可以肯定的是，美國不會(huì)輕易放棄投行業(yè)務(wù)在全球的霸主地位。