聚焦全球金融危機(jī)

“金融危機(jī)與改革：溫故知新”

美國比較溫和的經(jīng)濟(jì)衰退(如1990～1991年和2001年發(fā)生的經(jīng)濟(jì)衰退)通常會導(dǎo)致局部性的監(jiān)管改革。而來勢兇猛的經(jīng)濟(jì)衰退往往預(yù)示著具有震撼性的變革，例如重大的政治洗牌甚至爆發(fā)革命。(學(xué)者們現(xiàn)在公認(rèn)，1764～1768年的房地產(chǎn)破產(chǎn)危機(jī)在以1776年7月事件而告終的帝國危機(jī)中發(fā)揮了重要作用。在那次房地產(chǎn)危機(jī)中，地產(chǎn)價(jià)格在大約一年時(shí)間內(nèi)下跌了1/2～2/3，并有數(shù)千名美國人因欠債而鋃鐺入獄)。同樣，1857年美國的經(jīng)濟(jì)恐慌以及隨后的經(jīng)濟(jì)衰退對南北戰(zhàn)爭的爆發(fā)起到了推波助瀾的作用，當(dāng)時(shí)，因奴隸制和各州權(quán)利問題引起的地區(qū)性緊張局勢不斷惡化，并促成了現(xiàn)代共和黨的聯(lián)合。一些歷史學(xué)家認(rèn)為，在“大蕭條”時(shí)期，只是因?yàn)槁?lián)邦政府實(shí)行了第一次“新政”，宣布采取一系列不同尋常的改革措施，才避免了發(fā)生暴亂。

現(xiàn)在，似乎還不會發(fā)生與歷史上類似的重大事件，但這并不意味著不可能發(fā)生改變游戲規(guī)則的監(jiān)管改革。次貸危機(jī)和流動(dòng)性危機(jī)已經(jīng)大大增強(qiáng)了聯(lián)邦儲備系統(tǒng)、聯(lián)邦儲蓄保險(xiǎn)公司(FDIC)和財(cái)政部的權(quán)力。盡管很難預(yù)測還會發(fā)生其他什么變化，但歷史上由金融危機(jī)引起的變革波及范圍之廣卻值得銘記于心。例如，1873年的經(jīng)濟(jì)恐慌以及其后的長期衰退助長了在工人和農(nóng)民中引發(fā)的動(dòng)亂。同樣，1893～1897年的經(jīng)濟(jì)衰退鼓舞了美國人民黨主義和進(jìn)步主義運(yùn)動(dòng)，并為世紀(jì)之交的“大并購運(yùn)動(dòng)”鋪平了道路，這一運(yùn)動(dòng)造就了一批巨無霸企業(yè)(如美國鋼鐵集團(tuán)和國際收割機(jī)公司)?！按笫挆l”催生了“格拉斯—斯蒂格兒法案”(該法案將投資銀行與商業(yè)銀行分離開來，實(shí)行分業(yè)經(jīng)營達(dá)60多年)、聯(lián)邦儲蓄保險(xiǎn)公司(FDIC)、證券交易管理委員會，以及社會保障體系。

編者按：本文摘編自《麥肯錫季刊》雜志，作者系紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院的經(jīng)濟(jì)學(xué)副教授羅伯特·賴特(Robert Wright)。

“日本金融危機(jī)的前車之鑒”

日本在經(jīng)歷了上世紀(jì)80年代末的泡沫破裂之后，也曾于90年代出現(xiàn)類似的信心危機(jī)。造成那場危機(jī)的原因在于日本政府對動(dòng)用國庫資金向銀行注資猶豫不決，而是僅僅以擴(kuò)大需求面的錯(cuò)誤政策來應(yīng)對。當(dāng)政府最終采取行動(dòng)時(shí)。卻走了彎路，而且也太晚。從日本泡沫破裂到政府第一次向銀行注資整整隔了9年時(shí)間。這里有兩個(gè)重大教訓(xùn)：

首先，只有注資并不能解決問題，如何安排注資更重要。首先必須要對金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行準(zhǔn)確、嚴(yán)格的資產(chǎn)評估。只有進(jìn)行這一步以后才能進(jìn)行必要的資本注入，也才能迅速推進(jìn)。

不相信銀行的資產(chǎn)負(fù)債表是金融市場焦慮情緒最重要的來源。不幸的是，在90年代末，日本在銀行依然隱瞞不良資產(chǎn)狀況時(shí)就進(jìn)行注資。結(jié)果，即便在注資之后，金融危機(jī)依然持續(xù)。直到2002年，時(shí)任首相的小泉純一郎推出“金融振興計(jì)劃”之后，危機(jī)才得以解決。根據(jù)該計(jì)劃，銀行接受嚴(yán)格審查后才進(jìn)行必要的注資。結(jié)果，政府于2003年向Resona Bank注入資本，隨后形勢開始好轉(zhuǎn)。

第二個(gè)教訓(xùn)是，采取的行動(dòng)可能過火。在危機(jī)之中采取行動(dòng)是必不可少的，但有些舉動(dòng)需要避免。如果一些機(jī)構(gòu)獲得過度的保護(hù)，其他機(jī)構(gòu)所受的影響會加劇信心危機(jī)。

在當(dāng)前形勢下，全球范圍內(nèi)取消按市值計(jì)價(jià)會計(jì)準(zhǔn)則的趨勢會引發(fā)問題，日本目前也在討論取消這一準(zhǔn)則。其想法是，為防止金融機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)狀況顯得更糟，暫時(shí)取消一些會計(jì)準(zhǔn)則。這樣是大錯(cuò)特錯(cuò)。取消按市值計(jì)價(jià)的準(zhǔn)則會加劇投資者對金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表的擔(dān)憂。因不確定資產(chǎn)負(fù)債表狀況而產(chǎn)生的混亂只會更加嚴(yán)重。

編者按：本文摘編自《華爾街日報(bào)》，作者系慶應(yīng)義塾(Keio University)全球安全研究所所長竹中平藏(Heizo Takenaka)，曾任小泉純一郎內(nèi)閣的經(jīng)濟(jì)大臣、財(cái)政改革大臣和總務(wù)大臣。

“金融危機(jī)七大教訓(xùn)”

第一、風(fēng)險(xiǎn)管理不應(yīng)完全建立在歷史數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)之上。過去幾個(gè)月里，我們不止一次聽到“倍數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差事件”這個(gè)說法。如果計(jì)算出來要20年才發(fā)生一次的事件實(shí)際上出現(xiàn)的更為頻繁，那么不需要數(shù)學(xué)家也能明白，風(fēng)險(xiǎn)管理模型沒有反映真實(shí)結(jié)果的分布。我們的行業(yè)必須在加強(qiáng)和改進(jìn)情景模擬分析和壓力測試方面做得更多。

第二、太多的金融機(jī)構(gòu)和投資者只是將他們的風(fēng)險(xiǎn)管理外包出去。他們依賴評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行基本的風(fēng)險(xiǎn)分析工作，而不是自己進(jìn)行分析。在投資初始和期間都是這樣，他們沒有注意到財(cái)務(wù)惡化的其他指標(biāo)。

這種對信用評級的過度依賴與他們渴望的3A評級的稀釋同步。2008年1月，全球有12家評級為3A的公司。同時(shí)有債務(wù)抵押債券(CDO)等64000個(gè)結(jié)構(gòu)性金融工具為3A評級。指責(zé)評級機(jī)構(gòu)信用判斷失誤是容易和恰當(dāng)?shù)?。但造成這種結(jié)果的原因不是他們一方。參與這一過程的每一家金融機(jī)構(gòu)都不得不分擔(dān)責(zé)任。

第三、規(guī)模很重要。例如，無論你持有50億美元還是500億美元理應(yīng)為低風(fēng)險(xiǎn)的超級高級CDO債券，按比例計(jì)算，發(fā)生虧損的可能性是一樣的。但如果你持有500億美元頭寸的話，計(jì)算失誤的后果顯然要嚴(yán)重得多。

第四、許多風(fēng)險(xiǎn)模型錯(cuò)誤地假設(shè)，頭寸可以被完全對沖。在1998年長期資本管理公司(Long-Term Capital Management)崩潰和新興市場危機(jī)之后，各種一籃子指數(shù)和信貸違約掉期(CDS)等新產(chǎn)品被創(chuàng)造出來，以幫助抵消各種風(fēng)險(xiǎn)。然而，作為一個(gè)行業(yè)，我們沒有足夠仔細(xì)考慮流動(dòng)性枯竭、難以進(jìn)行有效對沖的可能性。

第五、風(fēng)險(xiǎn)模型未能評估結(jié)構(gòu)性投資工具等資產(chǎn)負(fù)債表外活動(dòng)固有的風(fēng)險(xiǎn)。目前似乎明顯的是，擁有龐大資產(chǎn)負(fù)債表外頭寸的公司經(jīng)理沒有認(rèn)識到自己暴露的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的全部規(guī)模；同樣令人擔(dān)憂的是，他們的交易對手沒有意識到這些工具的全部規(guī)模，因此不能準(zhǔn)確評估業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

第六、復(fù)雜性打敗了我們。金融行業(yè)中管理新工具的經(jīng)營能力未能跟得上它們的增長。結(jié)果是經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)顯著增加，這對金融體系的整體穩(wěn)定產(chǎn)生了直接的影響。

最后，而且可能是最重要的，金融機(jī)構(gòu)沒有足夠準(zhǔn)確地計(jì)算資產(chǎn)價(jià)值。我聽一些人辯解稱，公平價(jià)值會計(jì)準(zhǔn)則——按當(dāng)前價(jià)值記錄金融資產(chǎn)和負(fù)債——是加劇信貸危機(jī)的主要因素之一。我不這樣認(rèn)為，如果更多的機(jī)構(gòu)一開始就正確評估他們的頭寸和義務(wù)，他們將會置身于減少風(fēng)險(xiǎn)敞口的更好處境。

編者按：本文摘編自英國《金融時(shí)報(bào)》FT中文網(wǎng)，作者系高盛(Goldman Sachs)首席執(zhí)行官勞爾德·貝蘭克梵(Lloyd Blankfein)。

“總結(jié)金融危機(jī)的一些教訓(xùn)”

與其坐以待斃，不如現(xiàn)在就著手做些事情避免再次發(fā)生這樣的危機(jī)，或者至少在危機(jī)來臨時(shí)減弱它的沖擊力。以下是七項(xiàng)原則，全球金融監(jiān)管和控制體系都該以此為基礎(chǔ)：

第一，我們需要制定一套全世界通用的會計(jì)準(zhǔn)則。在全球市場上，不能僅僅因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)的總部設(shè)在不同的國家就遵循不同的會計(jì)準(zhǔn)則和信息披露標(biāo)準(zhǔn)。

第二，世界主要市場的金融監(jiān)管體制需要具有大體相同的結(jié)構(gòu)。每個(gè)國家都要在政治層面上設(shè)一位財(cái)政部長，還要有央行，以及一個(gè)權(quán)限很廣的單獨(dú)的金融服務(wù)監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)規(guī)模太小、集中程度過低、常常難以應(yīng)對蔓延整個(gè)系統(tǒng)的危機(jī)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)的參差不齊也讓金融機(jī)構(gòu)有機(jī)會鉆監(jiān)管的空子，轉(zhuǎn)向那些最寬松、最肯通融的監(jiān)管者。任何主要金融市場都承受不起這種做法帶來的后果。

第三，財(cái)務(wù)報(bào)告要完全透明。任何信息都不應(yīng)該被遺漏。那些突然出現(xiàn)在表內(nèi)并造成嚴(yán)重破壞的表外金融工具是對信息披露原則的一大嘲諷。

第四，所有金融工具的全部信息都要向監(jiān)管機(jī)構(gòu)披露。如果金融市場有很大一部分對監(jiān)管機(jī)構(gòu)是“隱行”的，那么任何監(jiān)管機(jī)構(gòu)都無法對市場風(fēng)險(xiǎn)和整體健康水平進(jìn)行評估。監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須能監(jiān)督所有的衍生品，比如60萬億美元的信用違約掉期(CDS)。

第五，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該對參與市場的所有金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)督，無論它們的章程、所在地和法律地位如何。舉例來講，如果你擔(dān)心金融系統(tǒng)中的借貸水平，但卻把對沖基金等主要借款人排除在監(jiān)管之外，這就說不通了。

第六，我們需要停止對難以估值的資產(chǎn)采用按市價(jià)核算的方法。現(xiàn)在，有越來越多的人開始意識到按市價(jià)核算的會計(jì)準(zhǔn)則在這次危機(jī)中起了推波助瀾的作用。我所說的并不是市值一目了然的公開上市股票，而是那些出于投資目的而持有的證券，以及那些在經(jīng)濟(jì)周期中的特定時(shí)期沒有顯而易見的市場的投資工具。這些證券和投資工具的信息應(yīng)該一五一十地向監(jiān)管者進(jìn)行披露。不過，金融機(jī)構(gòu)也不應(yīng)該被迫以虛假的、大甩賣的價(jià)格馬上進(jìn)行巨額沖減，進(jìn)而加劇金融的不穩(wěn)定性。

最后，我們必須轉(zhuǎn)向基于原則的監(jiān)管體系，而不是基于具體規(guī)則的體系。一個(gè)由具體規(guī)則和規(guī)定構(gòu)成的系統(tǒng)絕對無法應(yīng)對現(xiàn)代金融體系的發(fā)展速度和復(fù)雜程度。目前證券交易委員會(SEC)和銀行的監(jiān)管工作無法化解這場危機(jī)。

如果我們要把各類金融機(jī)構(gòu)一古腦兒地置于單一一個(gè)監(jiān)管者手中，那么這個(gè)監(jiān)管者必須有能力通過提出一套指導(dǎo)原則而不是頒布一系列越來越復(fù)雜的條款來進(jìn)行監(jiān)管。如果這些指導(dǎo)原則再加上強(qiáng)有力的信息披露和監(jiān)管，那么監(jiān)管機(jī)構(gòu)就會獲得所需的靈活性，應(yīng)對一個(gè)不斷變化的金融格局，并為被監(jiān)管機(jī)構(gòu)提供一個(gè)明確的方向。

在這場危機(jī)之前，美國金融服務(wù)業(yè)的創(chuàng)新性和靈活性一直是世界所羨慕的。我們不應(yīng)該創(chuàng)造一個(gè)用不斷復(fù)雜的條款來扼殺創(chuàng)新的監(jiān)管體系。薩班斯—奧克斯利法案(Sarbanes-Oxley)用對復(fù)雜條款的恪守取代了良好的判斷力。這并沒有令美國企業(yè)更加穩(wěn)定或是盈利能力更強(qiáng)，反而損害了我們的競爭力，削弱了我們的國內(nèi)金融市場。我們不能再重蹈覆轍了。

最后，為了實(shí)施一個(gè)新的全球金融監(jiān)管和控制體系，我們需要一個(gè)新的全球監(jiān)管者組織。我們生活在全球市場中，然而世界主要經(jīng)濟(jì)體的監(jiān)管機(jī)構(gòu)卻大多各自為政。

這一新的世界金融監(jiān)管者的組織將設(shè)全職人員，并經(jīng)常召開會議。通過這個(gè)組織，世界主要經(jīng)濟(jì)體的監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以交換本國市場形勢的詳細(xì)信息。該組織的全職工作人員將迅速收集、分析并公布這類信息，幫助投資者和監(jiān)管者及時(shí)糾正問題，防止問題變得更加嚴(yán)重。

那些在某一行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)敞口過高或是在高風(fēng)險(xiǎn)金融工具上增長過快的市場通常是最先出現(xiàn)問題的，然而我們似乎從來沒有及時(shí)發(fā)現(xiàn)其中的問題、采取補(bǔ)救措施。從世界各個(gè)市場獲得了信息的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和它們的同行將能采取更加明智的行動(dòng)。在未來的幾周或幾個(gè)月里，我們無疑會花很多時(shí)間試圖分析我們?yōu)楹螘涞竭@步田地。然而更重要的是，我們接下來該怎么做。怨天尤人可能會讓我們感覺好受一點(diǎn)兒，但是為了未來而修補(bǔ)我們的體系則會令我們更加安全。

編者按：本文摘編自《華爾街日報(bào)》，作者系百仕通集團(tuán)(Blackstone Group)董事長、聯(lián)合創(chuàng)始人兼首席執(zhí)行長蘇世民(Stephen Sehwarzman)。