中小企業(yè)板上市公司治理結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的實(shí)證研究

[摘要] 本文在借鑒國(guó)內(nèi)外有關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)理論的基礎(chǔ)上，以2006年113家中小企業(yè)板上市公司為樣本，從股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)結(jié)構(gòu)和高管激勵(lì)等治理機(jī)制綜合考慮了中小企業(yè)板上市公司治理結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系。

[關(guān)鍵詞] 公司治理結(jié)構(gòu) 企業(yè)價(jià)值 實(shí)證分析

一、引言

創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是資本市場(chǎng)的重要組成部分，其主要功能是為高科技領(lǐng)域中運(yùn)作良好、成長(zhǎng)性強(qiáng)的新興中小公司提供融資場(chǎng)所。中小企業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)中最具活力的經(jīng)濟(jì)群體之一，隨著中小企業(yè)板影響的進(jìn)一步擴(kuò)大，中小企業(yè)板上市公司的治理狀況已經(jīng)成為廣大投資者和監(jiān)管部門所關(guān)注的一個(gè)焦點(diǎn)。

本文以2006年113家中小企業(yè)板上市公司為樣本，通過(guò)建立多元回歸模型對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)各指標(biāo)變量與公司價(jià)值的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。

二、樣本選取和研究變量

1.樣本選取

數(shù)據(jù)信息主要來(lái)源于巨潮資訊網(wǎng)。本文選取2006年中小企業(yè)板上市公司的年報(bào)數(shù)據(jù)。大部分?jǐn)?shù)據(jù)為手動(dòng)收集和間接計(jì)算獲得。

2.研究變量設(shè)計(jì)

本研究的關(guān)鍵變量是企業(yè)價(jià)值和公司治理結(jié)構(gòu)。本文選取凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為企業(yè)價(jià)值的代理變量。影響公司治理結(jié)構(gòu)的指標(biāo)包括：股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)結(jié)構(gòu)、高管激勵(lì)、公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、機(jī)構(gòu)投資者持股比例等。

(1)被解釋變量

本文利用凈資產(chǎn)收益率（ROE）來(lái)衡量公司價(jià)值。凈資產(chǎn)收益率等于企業(yè)的稅后利潤(rùn)除以企業(yè)的所有者權(quán)益，反映企業(yè)資產(chǎn)的獲利能力。該指標(biāo)是以會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)對(duì)公司價(jià)值的測(cè)量，具有很強(qiáng)的可信性。

(2)解釋變量

三、實(shí)證分析

本文在分析前人理論的基礎(chǔ)上，以中小企業(yè)板上市公司為樣本，利用SPSS統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)性分析和回歸分析，找出對(duì)公司價(jià)值有顯著影響的治理結(jié)構(gòu)變量。

多元回歸方程如下：

1.樣本的描述性統(tǒng)計(jì)

2.樣本的相關(guān)性分析

*為10%的水平下顯著，**為5%的水平下顯著，***為1%的水平下顯著

由相關(guān)性分析結(jié)果可知CS1與CS2_5與ROE之間存在較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系， 且CS2_5更為顯著，說(shuō)明了適當(dāng)?shù)姆稚⒐蓹?quán)有利于提高企業(yè)的價(jià)值。LN_B與ROE呈現(xiàn)較弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即董事會(huì)的規(guī)模越小，公司的價(jià)值越高。DOU與ROE呈較弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明了董事會(huì)主席與CEO兩職合一不利于企業(yè)的發(fā)展。BNA、DDR均與ROE呈較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明了對(duì)高管有效的激勵(lì)和機(jī)構(gòu)投資者的投資都有利于企業(yè)價(jià)值的提高。

3.多元回歸分析

將所有解釋變量納入方程進(jìn)行回歸擬合，回歸結(jié)果如下：

該回歸方程的F檢驗(yàn)值為8.017，顯著性0.001<0.05，說(shuō)明了該回歸方程具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義，且回歸判定系數(shù)R2的值為0.443，回歸效果尚可。從回歸方程系數(shù)的T檢驗(yàn)來(lái)看，第一大股東持股比例、第二到第十大股東持股比例以及董事會(huì)持股比例、機(jī)構(gòu)投資者持股比例指標(biāo)表現(xiàn)出顯著性，其余變量的系數(shù)顯著性均大于0.05，對(duì)ROE的影響不明顯。

四、結(jié)論

實(shí)證研究表明，中小企業(yè)價(jià)值與第一大股東持股比例、第二到第十大股東持股比例以及董事會(huì)持股比例、機(jī)構(gòu)投資者持股比例成顯著正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明適當(dāng)集中的股權(quán)和適當(dāng)分散的股權(quán)都有利于企業(yè)價(jià)值的提高，對(duì)高管一定的激勵(lì)以及投資者的投資都能夠促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。同時(shí)，董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)主席與CEO為同一人與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明了董事會(huì)要保持一定的規(guī)模，其規(guī)模過(guò)大不利于企業(yè)提高自身價(jià)值，同時(shí)，獨(dú)立董事在中小企業(yè)中還沒(méi)起到應(yīng)有的作用。目前我國(guó)中小企業(yè)上市公司法人治理結(jié)構(gòu)不完善，對(duì)公司決策經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響，因此要通過(guò)股權(quán)改革，逐步提升中小企業(yè)內(nèi)部治理水平，提高中小企業(yè)自身素質(zhì)。

參考文獻(xiàn)：

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