關(guān)于外匯儲(chǔ)備的一點(diǎn)思考

[摘要] 本文在當(dāng)前美元貶值的形勢(shì)下，討論了我國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模問題。并分析了在持續(xù)雙順差的情況下，我國的巨額外匯儲(chǔ)備應(yīng)該如何應(yīng)用才能惠國惠民，從而實(shí)現(xiàn)國民經(jīng)濟(jì)又好又快的發(fā)展。

[關(guān)鍵詞] 外匯儲(chǔ)備 外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模

一、外匯儲(chǔ)備遭遇美元貶值颶風(fēng)

央行公布數(shù)據(jù)顯示，截至2008年3月末，國家外匯儲(chǔ)備余額為16822億美元，同比增長39.94%。3月份外匯儲(chǔ)備增加350億美元，同比少增97億美元。一季度國家外匯儲(chǔ)備增加1539億美元，同比多增182億美元。所以整體來看，我國的外匯儲(chǔ)備在絕對(duì)數(shù)量上還處于增長趨勢(shì)。就目前我國約1.7萬億外匯儲(chǔ)備，如何實(shí)現(xiàn)這筆巨大財(cái)富的保值和增值，相關(guān)部門責(zé)任重大。目前，國家外匯儲(chǔ)備主要以美元作為儲(chǔ)備品種，所占比例約為70%。美元的持續(xù)貶值，帶來的外匯儲(chǔ)備損失風(fēng)險(xiǎn)較為明顯。以目前1.7萬億外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)為例，美元儲(chǔ)備總額達(dá)到1.19萬億美元。業(yè)內(nèi)人士預(yù)測，2008年人民幣升值速度將達(dá)到12%左右，假定每個(gè)月升值速度為1%，則每個(gè)月外匯儲(chǔ)備損失則為119億美元。

受美國次貸危機(jī)的影響，美國經(jīng)濟(jì)開始衰退，由于財(cái)務(wù)杠桿的普遍使用，美國個(gè)人資產(chǎn)將普遍縮水，從而影響其消費(fèi)能力，預(yù)計(jì)美國GDP在2008年下半年很難有所增長。這不但影響我國的出口，同時(shí)隨之而來美元的大幅度貶值，進(jìn)一步加大我國的外匯儲(chǔ)備的損失。如何避免損失，如何進(jìn)行外匯儲(chǔ)備管理是關(guān)于國計(jì)民生的問題。

“雞蛋不能放在一個(gè)籃子里”的道理眾所周知，采取儲(chǔ)備貨幣和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)多元化的投資策略是必要的。但這種調(diào)整必須基于長期、戰(zhàn)略和發(fā)展的考慮，不能盲目追隨市場波動(dòng)，更不能片面理解為增持或拋售某種貨幣或資產(chǎn)。就是一個(gè)股民，在遇到股票下跌時(shí)，他也會(huì)對(duì)自己的策略進(jìn)行調(diào)整。從個(gè)體來講，由于損失量化起來比較容易，他可能會(huì)在損失比如20%斬倉，然后尋找一個(gè)自己以為是底部的底部再扎進(jìn)去；他也可能會(huì)鎖倉靜觀其變。但是，無論斬倉或不斬倉，都有一個(gè)前提約束，那就是對(duì)中國股市、對(duì)我國經(jīng)濟(jì)還有信心。同樣，對(duì)于美國經(jīng)濟(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)的大幅降息，財(cái)政刺激及退稅等措施，加上美國經(jīng)濟(jì)自身的彈性和靈活性，有專家預(yù)測美國本輪經(jīng)濟(jì)屬于技術(shù)性衰退。所以，是斬倉還是繼續(xù)鎖倉 ，還要看美國經(jīng)濟(jì)長期趨勢(shì)。另外，由于美元在國際貨幣體系中仍居主導(dǎo)地位，美國金融市場仍是世界最發(fā)達(dá)的市場，美國無疑仍是我國重要的資本輸出目的地。這就是說，當(dāng)前拋售美元并不符合外匯儲(chǔ)備保值增值的目標(biāo)。

作為一個(gè)國家的外匯管理機(jī)構(gòu)，不同的是外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)數(shù)量龐大，管理起來困難，操作起來復(fù)雜，關(guān)系到國民經(jīng)濟(jì)全局。外匯儲(chǔ)備不是普通的私人資本，而是一國的主權(quán)財(cái)富，是一國全體國通過辛勤勞動(dòng)所創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果， 確保我國外匯備的安全，并保持其長期購買力，是管理部門的神圣職責(zé)，是對(duì)我國廣大人民的負(fù)責(zé)。因此，應(yīng)該對(duì)我國的超額外匯儲(chǔ)備實(shí)施積極管理，由短期投資轉(zhuǎn)變?yōu)殚L期投資，由一般性投資轉(zhuǎn)變?yōu)閼?zhàn)略投資，確保在保持外匯儲(chǔ)備流動(dòng)性的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)保值增值，從而真正做到由“藏匯于國”向“藏匯于民”轉(zhuǎn)變。

二、我國應(yīng)該持有多少外匯儲(chǔ)備

要充分利用外匯儲(chǔ)備，要想真正讓我國廣大人民切實(shí)享受到經(jīng)濟(jì)增長的果實(shí)，就得遵循經(jīng)濟(jì)學(xué)上最低成本原則，遵循哲學(xué)上的適度原則。近年來，我國外匯儲(chǔ)備持續(xù)增長并超出了合理的保有水平，導(dǎo)致了我國大量的經(jīng)濟(jì)資源閑置或低效率的利用，從而給我國的經(jīng)濟(jì)增長潛力和可持續(xù)發(fā)展能力帶來了一系列問題。如何使龐大的外匯儲(chǔ)備在符合我國外匯儲(chǔ)備始終遵循的“安全、流動(dòng)、增值”原則的前提下得到合理有效利用，增加收益，控制風(fēng)險(xiǎn)，是一個(gè)十分重要的現(xiàn)實(shí)問題。

我國到底應(yīng)該持有多少外匯儲(chǔ)備？換言之，外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模是多少？這是國內(nèi)金融理論界爭議頗多的一個(gè)熱點(diǎn)問題。從大體上看，各種看法可以分為兩種觀點(diǎn)：一種觀點(diǎn)認(rèn)為，我國現(xiàn)有的高額外匯儲(chǔ)備有利于增強(qiáng)央行干預(yù)匯率的能力，推進(jìn)匯率改革，維護(hù)金融安全，因而未超出合理界限；另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，我國現(xiàn)有的外匯儲(chǔ)備規(guī)模明顯偏大，外匯儲(chǔ)備增長存在著一定程度的失控現(xiàn)象。不過，即使在認(rèn)為外匯儲(chǔ)備已經(jīng)過量的觀點(diǎn)中，對(duì)適度規(guī)模的測算上，不同的學(xué)者得出的研究結(jié)論也迥然有異。有人認(rèn)為外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模為3600億美元，有人則認(rèn)為7000億美元較為合適。不同學(xué)者對(duì)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的不同理解是正常的，原因在于他們考慮問題的角度存在著差異。

從理論上來講，一國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模是該國外匯儲(chǔ)備供求關(guān)系的產(chǎn)物，因而確定外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模，應(yīng)考慮外匯儲(chǔ)備供給和需求兩方面的因素。考慮到我國國際收支“雙順差”的持續(xù)性所決定的外匯儲(chǔ)備供給充裕的情況，在很長一段時(shí)間內(nèi)“雙順差”將得以持續(xù)，因而我們?cè)跍y算時(shí)只需考慮外匯儲(chǔ)備的需求因素。

按照金融教科書中的傳統(tǒng)外匯儲(chǔ)備理論，滿足3個(gè)月的進(jìn)口額是衡量一國外匯儲(chǔ)備適度的重要標(biāo)準(zhǔn)。以這一標(biāo)準(zhǔn)衡量，2005年我國進(jìn)口額為6601億美元，只需持有1650億美元外匯儲(chǔ)備即可。其實(shí)，3個(gè)月的進(jìn)口額只是一國外匯儲(chǔ)備的最低需求量。除進(jìn)口外，外債規(guī)模、匯率干預(yù)、應(yīng)對(duì)國際投機(jī)資本沖擊和突發(fā)事件的特殊需要等因素，也構(gòu)成對(duì)外匯的需求。因此，單一的進(jìn)口額衡量標(biāo)準(zhǔn)，顯然有失科學(xué)性。從我國現(xiàn)實(shí)情況看，確定適度的外匯儲(chǔ)備規(guī)模，應(yīng)考慮進(jìn)口額、外債規(guī)模、匯率干預(yù)、外商投資的利潤返還、應(yīng)對(duì)國際經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)和突發(fā)事件、居民和企業(yè)對(duì)外投資等諸多因素。當(dāng)然，在國際地緣政治矛盾加劇、國際政治局勢(shì)動(dòng)蕩甚至有可能出現(xiàn)戰(zhàn)爭的情況下，還要考慮政治及軍事因素對(duì)外匯儲(chǔ)備的需求。

2007年6月末外債余額為3297億美元（不包括香港特區(qū)、澳門特區(qū)和臺(tái)灣地區(qū)對(duì)外負(fù)債），比上年末增加67億美元。2007年上半年國家外匯儲(chǔ)備同比多增1441億美元，外匯儲(chǔ)備規(guī)模達(dá)到13326億美元。從進(jìn)口支付情況看，2007年6月末我國外匯儲(chǔ)備相當(dāng)于17個(gè)月的進(jìn)口額；從債務(wù)償付能力看，我國外匯儲(chǔ)備與短期外債的比例為720.85％，遠(yuǎn)高于國際公認(rèn)的100％的警戒線。另外，考慮其他因素，匯率干預(yù)，個(gè)人用匯等 ，我國也只需要幾百億美元就足夠。因此我國目前的外匯儲(chǔ)備存在著很大規(guī)模的浪費(fèi)。

三、外匯儲(chǔ)備的用途建議

從理論上講，貨幣需求有交易、預(yù)防和投機(jī)等動(dòng)機(jī)，因此各國持有外匯儲(chǔ)備無外乎是出于國際支付、穩(wěn)定匯率和增加財(cái)富等目的。如前所述，當(dāng)前我國外匯儲(chǔ)備較為充足，已基本滿足了國際支付和市場干預(yù)的需要，所以，在確保安全性、流動(dòng)性的情況下，儲(chǔ)備經(jīng)營管理的贏利要求自然更高?；谶@樣的認(rèn)識(shí)，我國外匯管理局已經(jīng)確定了明確的儲(chǔ)備經(jīng)營管理目標(biāo)，即拓寬外匯儲(chǔ)備投資領(lǐng)域，把儲(chǔ)備運(yùn)用與國家整體發(fā)展戰(zhàn)略、改革開放和宏觀調(diào)控結(jié)合起來，積極提高儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益水平。實(shí)際上，向國有商業(yè)銀行注資就是儲(chǔ)備經(jīng)營的一種有益嘗試，既支持了國家金融體制改革，又為外匯儲(chǔ)備贏得了較好的回報(bào)。當(dāng)然，還有其他形式可以進(jìn)一步探索，如改革儲(chǔ)備經(jīng)營管理體制，借鑒新加坡模式，按照公司制原則招攬市場人士經(jīng)營管理部分外匯儲(chǔ)備，從而謀求更高收益；嘗試將部分外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為實(shí)物儲(chǔ)備，將一部分外匯儲(chǔ)備用于進(jìn)口國內(nèi)緊缺的石油、礦產(chǎn)等，建立戰(zhàn)略物資儲(chǔ)備，事實(shí)上，為了進(jìn)一步拓寬國家外匯儲(chǔ)備的用途，分散國家外匯儲(chǔ)備的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，中國必須把石油等能源安全與金融安全進(jìn)行通盤考慮，把單純的外匯儲(chǔ)備與更靈活的石油等戰(zhàn)略能源的實(shí)物儲(chǔ)備、期貨儲(chǔ)備有機(jī)結(jié)合起來，發(fā)揮國家外匯儲(chǔ)備對(duì)促進(jìn)國家能源戰(zhàn)略的實(shí)施和確保經(jīng)濟(jì)金融安全的積極作用。

黨的十七大指出：優(yōu)先發(fā)展教育，建設(shè)人力資源強(qiáng)國；加快建立覆蓋城鄉(xiāng)居民的社會(huì)保障體系，保障人民基本生活；建立基本醫(yī)療衛(wèi)生制度，提高全民健康水平；統(tǒng)籌城鄉(xiāng)發(fā)展，推進(jìn)社會(huì)主義新農(nóng)村建設(shè)。反映了我國目前一些公共產(chǎn)品嚴(yán)重缺失?；A(chǔ)設(shè)施落后，一些公共服務(wù)如教育，醫(yī)療等嚴(yán)重缺失。2005年，政府拿出600億元向四大國有商業(yè)銀行注資，完成了國有銀行向股份制商業(yè)銀行的注資。國家嘗試動(dòng)用外匯儲(chǔ)備注資金融企業(yè)獲得了可預(yù)見的成功，不僅為進(jìn)一步拓寬外匯儲(chǔ)備用途提供了有力的論據(jù)和經(jīng)驗(yàn)，而且也為我們今后研究如何進(jìn)一步拓寬外匯儲(chǔ)備用途提供了一種很好的思路和模式。如果拿出一部分外匯儲(chǔ)備來投資新農(nóng)村建設(shè)，八億人民的內(nèi)需被調(diào)動(dòng)起來，中國的內(nèi)需自然拉動(dòng)起來，有利于加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長模式，推進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，這才是惠國惠民的大好事情。

根據(jù)《中國人民銀行法》，中國人民銀行作為我國中央銀行持有國家外匯儲(chǔ)備，授權(quán)國家外匯管理局對(duì)其進(jìn)行經(jīng)營和管理。 2006年年初召開的全國外匯管理工作會(huì)議明確提出，要完善儲(chǔ)備經(jīng)營管理，積極探索更加有效運(yùn)用儲(chǔ)備資產(chǎn)的方式。其中特別強(qiáng)調(diào)指出，要進(jìn)一步優(yōu)化儲(chǔ)備的貨幣和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，繼續(xù)拓寬儲(chǔ)備投資領(lǐng)域，把儲(chǔ)備運(yùn)用與國家整體發(fā)展戰(zhàn)略、改革開放和宏觀調(diào)控結(jié)合起來，積極提高儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益水平。這些闡述引起了市場的廣泛關(guān)注。

總之，我們有這么多外匯儲(chǔ)備，可以做很多事情。鑒于目前我國經(jīng)濟(jì)對(duì)外依存度過高，內(nèi)外貿(mào)易發(fā)展嚴(yán)重失衡，要從根本上進(jìn)行治理。今后要積極啟動(dòng)擴(kuò)大內(nèi)需的政策，逐步改變內(nèi)外貿(mào)易發(fā)展的失衡狀況，減小我國經(jīng)濟(jì)對(duì)外的過度依賴，努力做到國際收支平衡。同時(shí)，應(yīng)繼續(xù)按照“主動(dòng)性、漸進(jìn)性和可控性”原則進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制，逐步擴(kuò)大匯率彈性，進(jìn)一步發(fā)揮匯率在調(diào)節(jié)國際收支中的重要作用；逐步統(tǒng)一中外資企業(yè)和境內(nèi)外資金使用的稅收政策，減少對(duì)內(nèi)外資的稅收扭曲；穩(wěn)步推進(jìn)土地、能源、電力等要素價(jià)格的市場化，切實(shí)落實(shí)土地、環(huán)境和勞動(dòng)保護(hù)等相關(guān)政策法規(guī)，逐步解決人為壓低要素成本所帶來的價(jià)格扭曲和資源不合理配置。

四、關(guān)于外匯儲(chǔ)備管理的積極具體措施

1.出臺(tái)專門法規(guī)，規(guī)范外匯儲(chǔ)備管理體制。目前，我國已經(jīng)成立了中國投資有限責(zé)任公司（簡稱中投公司），并經(jīng)全國人大批準(zhǔn)，發(fā)行人民幣特別國債購買2000億美元外匯儲(chǔ)備作為資本， 進(jìn)行海外股權(quán)投資。但是中投公司的成立并未改變中國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)多元管理的格局，與外匯儲(chǔ)備管理有關(guān)的政府職能仍然分散于若干不同部門:流動(dòng)性管理歸口國家外匯管理局儲(chǔ)備管理司、對(duì)大型國有企業(yè)的管理歸口國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)、對(duì)國有金融企業(yè)的管理歸口匯金公司、對(duì)大宗物資商品的儲(chǔ)備管理歸口國家發(fā)展與改革委員會(huì)。因此，對(duì)中國超額外匯儲(chǔ)備的積極管理除了需要統(tǒng)一的戰(zhàn)略設(shè)計(jì)外，更要從法制入手，出臺(tái)專門的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)管理法規(guī)，規(guī)范我國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)使用的基本原則、決策程序、操作管理、投資方向和收益分配，明確相關(guān)管理機(jī)構(gòu)的責(zé)任和權(quán)力，使我國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)真正做到有法可依、規(guī)范運(yùn)作。

2.開展戰(zhàn)略投資，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展。從國際經(jīng)驗(yàn)來看，各國外匯儲(chǔ)備投資的領(lǐng)域與其經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況及發(fā)展戰(zhàn)略密切相關(guān)。我國外匯儲(chǔ)備管理的當(dāng)務(wù)之急是要發(fā)揮外匯儲(chǔ)備對(duì)經(jīng)濟(jì)長期可持續(xù)發(fā)展的促進(jìn)作用，建立將無形的儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為有形的財(cái)富、將資金轉(zhuǎn)化為資本的新機(jī)制。一是將外匯儲(chǔ)備與大型中資企業(yè)的跨國經(jīng)營戰(zhàn)略和國際化經(jīng)營戰(zhàn)略相結(jié)合。支持國內(nèi)企業(yè)加強(qiáng)與跨國公司的技術(shù)合作與開發(fā)，積極推進(jìn)我國有競爭力的企業(yè)“走出去”，努力增強(qiáng)我國企業(yè)的國際競爭力;二是利用外匯儲(chǔ)備購買戰(zhàn)略資源并對(duì)重要的戰(zhàn)略物資和技術(shù)資源進(jìn)行股權(quán)投資，建立能源儲(chǔ)備體系， 購買有助于培育國內(nèi)自主創(chuàng)新的先進(jìn)技術(shù)和設(shè)備，為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的長期可持續(xù)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

3.增強(qiáng)資產(chǎn)配置的靈活性，主動(dòng)調(diào)整儲(chǔ)備存量。在目前我國主要儲(chǔ)備貨幣匯率不穩(wěn)定的情況下，每一次匯率變動(dòng)都將給我國外匯儲(chǔ)備帶來很大的風(fēng)險(xiǎn)。因此，增強(qiáng)我國匯率制度的獨(dú)立性和靈活性就具有重要意義。首先要合理選擇外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)。根據(jù)外貿(mào)依存度、經(jīng)濟(jì)相關(guān)度，綜合考慮進(jìn)口支付、市場干預(yù)、償還債務(wù)等需求因素，循序漸進(jìn)地推進(jìn)儲(chǔ)備幣種的多元化運(yùn)作， 及時(shí)調(diào)整各種貨幣的比例。其次要合理安排儲(chǔ)備幣種的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。對(duì)不同儲(chǔ)備設(shè)立不同的投資基準(zhǔn)，政策性儲(chǔ)備和交易性儲(chǔ)備應(yīng)選擇流動(dòng)性最強(qiáng)的投資工具，如信用級(jí)別較高的短期債券、具有規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)功能的衍生金融工具等;收益性儲(chǔ)備的目的是提高對(duì)外融資能力，增加盈利，其投資組合可側(cè)重于收益性較高的長期債券、股票等。

4.深化人民幣匯率體制改革，降低升值預(yù)期。人民幣升值預(yù)期帶來的投機(jī)資本的大量流入，是造成我國外匯儲(chǔ)備高增長的主要原因。有效化解人民幣升值預(yù)期，既是人民幣匯率體制改革的重點(diǎn)，也是解決儲(chǔ)備規(guī)模失控的關(guān)鍵。當(dāng)前，應(yīng)堅(jiān)持人民幣匯率改革的主動(dòng)性，提高“微幅、雙向、穩(wěn)中有升”的調(diào)控藝術(shù)，適當(dāng)放寬人民幣匯率浮動(dòng)區(qū)間，通過市場機(jī)制實(shí)現(xiàn)匯率水平向均衡水平的調(diào)整。同時(shí)，還應(yīng)加快發(fā)展我國外匯市場和外匯衍生工具，提高金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的匯率避險(xiǎn)能力，擴(kuò)大本國居民之間調(diào)劑外匯資金余缺的規(guī)模，進(jìn)一步釋放人民幣升值壓力，弱化人民幣升值預(yù)期，盡可能地?cái)D出儲(chǔ)備中投機(jī)性資本泡沫。

5.放松外匯管制，實(shí)現(xiàn)“藏匯于民”。“藏匯于民”可以降低官方儲(chǔ)備的增長速度、分散儲(chǔ)備管理風(fēng)險(xiǎn)。2006年4月央行放寬和簡化了國內(nèi)機(jī)構(gòu)和公眾購匯、投資的限制，并允許個(gè)人、企業(yè)以購匯的方式，通過金融機(jī)構(gòu)對(duì)外投資。2007年2月，國家外匯管理局修訂了《個(gè)人外匯管理辦法》，將個(gè)人年度購匯總額提高到５萬美元， 這些措施既更好地滿足了境內(nèi)居民的用匯需求， 又有利于儲(chǔ)備管理風(fēng)險(xiǎn)的分散。下一階段放松對(duì)居民的外匯管制措施應(yīng)包括： 將強(qiáng)制結(jié)售匯制改為意愿結(jié)售匯制， 增加銀行外匯資金的周轉(zhuǎn)頭寸和居民用匯的自主權(quán)； 嘗試外匯儲(chǔ)備證券化， 設(shè)立海外投資基金， 把部分外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為居民的外匯資產(chǎn)； 擴(kuò)大QDII(合格的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者）規(guī)模， 引導(dǎo)資金有序流出等。嘗試把部分外匯儲(chǔ)備用于支持“三農(nóng)”建設(shè)。

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