全球經(jīng)濟(jì)失衡問(wèn)題研究的新進(jìn)展

[摘要]歸納梳理了國(guó)內(nèi)外對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡問(wèn)題的研究成果。其中美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字最先引起廣泛的關(guān)注，實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融制度層面均存在導(dǎo)致本輪全球經(jīng)濟(jì)失衡的因素。美國(guó)經(jīng)濟(jì)的調(diào)整將對(duì)世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重要影響，多國(guó)協(xié)調(diào)行動(dòng)有利于失衡的有序調(diào)整。進(jìn)一步的研究方向包括亞洲地區(qū)盈余的可持續(xù)性、失衡政策原因的考察等等。

[關(guān)鍵詞]全球經(jīng)濟(jì)失衡；美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字；實(shí)體經(jīng)濟(jì)；金融制度

[中圖分類(lèi)號(hào)]F113 ［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］ Ａ

[文章編號(hào)] １６７３－０４６１（２００8）12－００17－０7

近年來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)失衡引起了學(xué)界和政策制定者們的廣泛討論。在全球經(jīng)濟(jì)金融一體化的背景下，失衡成為當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)的一個(gè)基本特征，給世界各國(guó)帶來(lái)了相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。如何深入地認(rèn)識(shí)本輪失衡，以采取適當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)策略是擺在各國(guó)面前的一項(xiàng)重要任務(wù)。本文通過(guò)梳理國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)此問(wèn)題的研究成果，以期找出一些規(guī)律性的認(rèn)識(shí)，并為進(jìn)一步的研究指明方向。全文結(jié)構(gòu)安排如下：第一部分引出全球經(jīng)濟(jì)失衡問(wèn)題，給出背景性的認(rèn)識(shí)，第二部分論述失衡的出發(fā)點(diǎn)，即美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字問(wèn)題，第三部分討論學(xué)界從實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面對(duì)失衡問(wèn)題的研究，第四部分為金融制度層面的分析，第五部分探討全球經(jīng)濟(jì)失衡調(diào)整的影響及對(duì)策，最后是簡(jiǎn)評(píng)及進(jìn)一步研究的方向。

一、全球經(jīng)濟(jì)失衡問(wèn)題的緣起

自20世紀(jì)90年代以來(lái)，美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)一直處于赤字狀態(tài)，其中1997年之后赤字占GDP比重不斷擴(kuò)大，2001年來(lái)該比重急劇上升，到2006年達(dá)到6.15%的峰值。與此同時(shí)，石油輸出國(guó)家和亞洲地區(qū)出現(xiàn)巨額經(jīng)常賬戶(hù)盈余，其中中國(guó)的經(jīng)常賬戶(hù)盈余由2001年的174億美元上升到2007年的3，718億美元，這些盈余資金通過(guò)種種方式回流至美國(guó)，持有美元資產(chǎn)。此種一國(guó)赤字和多國(guó)盈余并存的現(xiàn)象被稱(chēng)為全球經(jīng)濟(jì)的新一輪失衡，隨著失衡的擴(kuò)大日漸引起了廣泛的關(guān)注。

關(guān)于全球經(jīng)濟(jì)失衡的定義，澳大利亞儲(chǔ)備銀行行長(zhǎng)Macfarlane[1]（2005）認(rèn)為是國(guó)際收支的失衡。IMF的Rato[2]（2005）認(rèn)為主要是指美國(guó)出現(xiàn)巨額經(jīng)常賬戶(hù)赤字，而與美國(guó)巨額赤字相對(duì)應(yīng)的是其他一些國(guó)家，即亞洲新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體以及石油輸出國(guó)的盈余日益增大。歐洲央行前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Issing[3]（2005）指出失衡體現(xiàn)在貿(mào)易失衡和金融失衡兩方面。李若谷[4]（2006）認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)失衡應(yīng)包括所有不平衡問(wèn)題，主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面：全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，南北差距進(jìn)一步拉大；全球貿(mào)易不平衡，發(fā)展中國(guó)家面臨諸多不利；國(guó)際資本流動(dòng)和收益不平衡，全球財(cái)富由窮國(guó)向富國(guó)聚集；國(guó)際貨幣體制不平衡。施建淮[5]（2006）指出，廣義全球經(jīng)濟(jì)失衡可以指世界經(jīng)濟(jì)任何方面的不平衡：經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡、南北貧富的差距、貿(mào)易和資本流動(dòng)的不平衡等；不過(guò)在大多數(shù)場(chǎng)合，人們?cè)谡務(wù)撊蚪?jīng)濟(jì)失衡的時(shí)候，是指美國(guó)巨大且不斷增長(zhǎng)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差，以及相關(guān)聯(lián)的美國(guó)極低的儲(chǔ)蓄率和其他國(guó)家特別是東亞國(guó)家極高的儲(chǔ)蓄率。

關(guān)于對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的理解，Bracke[6]等（2008）做了框架性的研究，他們認(rèn)為失衡反映了一種扭曲的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，并把全球經(jīng)濟(jì)失衡定義為重要經(jīng)體之間不斷擴(kuò)大的外部不平衡。通過(guò)從歷史的視角分析過(guò)去幾十年外部失衡的發(fā)展趨勢(shì)，他們指出今天的失衡與歷史上幾次失衡相比具有新的特征：中印等新經(jīng)濟(jì)體的出現(xiàn)、金融全球化的發(fā)展、截止2007年全球良好的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境。失衡的加劇是結(jié)構(gòu)性因素（金融全球化的不完全、新興經(jīng)濟(jì)體金融市場(chǎng)的不完善、商業(yè)周期因素、美國(guó)發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)）和周期性因素（私人部門(mén)和公共部門(mén)的儲(chǔ)蓄—投資模式）共同作用的結(jié)果。結(jié)構(gòu)性因素在周期性因素和政策性因素的驅(qū)動(dòng)下使全球經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)加大，有可能產(chǎn)生突然性的巨烈波動(dòng)。張燕生[7]（2006）在分析決定全球經(jīng)濟(jì)失衡的基本因素時(shí)認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)失衡是結(jié)構(gòu)性的而不是周期性的；是全球化內(nèi)在的總量失衡、系統(tǒng)失衡和制度失衡而不是暫時(shí)性的市場(chǎng)失衡。

二、全球經(jīng)濟(jì)失衡分析之出發(fā)點(diǎn)

全球經(jīng)濟(jì)失衡分析之起點(diǎn)是巨額美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字。由于本輪失衡是諸多國(guó)家的經(jīng)常賬戶(hù)盈余對(duì)應(yīng)著美國(guó)一國(guó)的赤字，美國(guó)的經(jīng)常賬戶(hù)赤字自然是各界關(guān)注的焦點(diǎn)。已有研究主要涉及美國(guó)巨額經(jīng)常賬戶(hù)赤字的是否值得擔(dān)憂、是否具可持續(xù)性、若不可持續(xù)應(yīng)如何調(diào)整等等。

美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)的赤字在世紀(jì)之交即引起了美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)界的注意，隨著近幾年赤字占GDP比重連續(xù)突破國(guó)際公認(rèn)的5%警戒線，學(xué)界對(duì)此問(wèn)題愈加關(guān)注。圍繞該赤字是否是個(gè)嚴(yán)重的問(wèn)題，學(xué)者們形成了兩個(gè)基本的派別，由表1可以看出擔(dān)憂方認(rèn)為赤字不可持續(xù)，將會(huì)引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)、危機(jī)等等，而另一方認(rèn)為赤字具有可持續(xù)性，不必?fù)?dān)心。

Eichengreen[10]（2006）指出標(biāo)準(zhǔn)的分析表明美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字是不可持續(xù)的，然而考慮到投資美國(guó)的資產(chǎn)回報(bào)率，美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字又是可持續(xù)的。施建淮[11]（2005）指出，如果美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差的增長(zhǎng)是為國(guó)內(nèi)投資融資，而這種投資又是集中在貿(mào)易品部門(mén)，用于增加國(guó)際貿(mào)易品部門(mén)的生產(chǎn)能力，這種增長(zhǎng)是可以持續(xù)的；如果為美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差融資的是外國(guó)私人長(zhǎng)期投資者，美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差的增加也可不必太擔(dān)心；然而實(shí)際情況是2001年來(lái)美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差的擴(kuò)大主要是為美國(guó)家庭和政府消費(fèi)支出的增大融資的，并且投資主要轉(zhuǎn)向如房地產(chǎn)這樣的非貿(mào)易品部門(mén)。據(jù)此分析美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字無(wú)疑是不可持續(xù)的。Holman[12]（2001）認(rèn)為一國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字不可持續(xù)是指它引起國(guó)內(nèi)利率迅速上升、本幣快速貶值以及國(guó)內(nèi)外其它的經(jīng)濟(jì)混亂。他認(rèn)為美國(guó)生產(chǎn)率的提高是解釋經(jīng)常賬戶(hù)赤字的主要因素，同時(shí)由于股市高漲引起家庭財(cái)富增加，帶動(dòng)居民消費(fèi)增加，這使得赤字更加擴(kuò)大。通過(guò)考察經(jīng)常賬戶(hù)與GDP的比率和凈外債與GDP的比率，他認(rèn)為經(jīng)常賬戶(hù)赤字在短期內(nèi)是可持續(xù)的，并將有序地減少。

可持續(xù)的赤字不必引起憂慮，若不可持續(xù)其應(yīng)如何調(diào)整呢？表2列出了為使美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字占GDP的比率降為3%，有關(guān)學(xué)者計(jì)算的各貨幣真實(shí)匯率的調(diào)整幅度，由此表可以看出，無(wú)論幅度如何，美元均是趨于貶值，而其它三種貨幣需不同程度的升值。此外，Obstfeld和Rogoff[13]（2005a）構(gòu)建亞洲、歐洲、美國(guó)三地區(qū)的模型，結(jié)果三地區(qū)經(jīng)常賬戶(hù)余額均調(diào)整為零，美元真實(shí)匯率需貶值33%。若美國(guó)赤字下降一半，美元真實(shí)匯率需下降17%，亞洲貨幣兌美元真實(shí)匯率需升值35%，歐元兌美元真實(shí)匯率需升值28%。如果亞洲貨幣釘住美元，歐元兌美元真實(shí)匯率將升值50%。

當(dāng)然，也有學(xué)者認(rèn)為不應(yīng)以美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)為分析起點(diǎn)，或者認(rèn)為其糾正是解決失衡的關(guān)鍵，如Macfarlane[1]（2005）不贊同解決全球失衡最常見(jiàn)的藥方，即美國(guó)縮減財(cái)政赤字以減少其對(duì)世界儲(chǔ)蓄的需求，他認(rèn)為如果亞洲國(guó)家地區(qū)的政策不改變，亞洲將繼續(xù)保持盈余，美國(guó)財(cái)政緊縮將對(duì)當(dāng)前高儲(chǔ)蓄低利率的世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生緊縮效應(yīng)；他也不贊成低利率政策是問(wèn)題的核心，因?yàn)榇蠖鄶?shù)發(fā)達(dá)國(guó)家的低利率是全球失衡的結(jié)果而非起因。

三、全球經(jīng)濟(jì)失衡的實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面

全球經(jīng)濟(jì)失衡從實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面考察主要源于一國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的恒等式Y(jié)=C+I+G+（X-M），其中經(jīng)常賬戶(hù)余額CA=X-M=Y-（C+I+G）=（Y-C-G）-I=S-I，CA作為衡量一國(guó)外部平衡的重要指標(biāo)，是國(guó)內(nèi)平衡狀況——儲(chǔ)蓄、投資余額的反映，因此對(duì)外部不平衡的分析，除了直接分析經(jīng)常賬戶(hù)本身，也可轉(zhuǎn)化為對(duì)各國(guó)儲(chǔ)蓄率、投資率的考察。此外，資本流動(dòng)、全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的轉(zhuǎn)變也可部分的解釋失衡。

經(jīng)常賬戶(hù)角度。Yu[14]（2008）從中美兩國(guó)的視角分析了全球經(jīng)濟(jì)失衡，指出中國(guó)對(duì)美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)的盈余實(shí)際上是亞洲地區(qū)的盈余，而且很大程度上是外國(guó)投資者的經(jīng)常賬戶(hù)盈余。周小川[15]（2006）指出近幾年全球化、跨國(guó)外包、供應(yīng)鏈重組處于加速階段，比較優(yōu)勢(shì)格局的重組出現(xiàn)時(shí)間差，即勞動(dòng)成本密集型生產(chǎn)和服務(wù)通常率先外包至中國(guó)、印度等地，而發(fā)達(dá)國(guó)家（高勞動(dòng)成本地區(qū)）創(chuàng)造新就業(yè)機(jī)會(huì)和新的出口優(yōu)勢(shì)往往滯后一段時(shí)間，這期間貿(mào)易不平衡擴(kuò)大。吳曉靈[16]（2006）認(rèn)為亞洲國(guó)家的對(duì)外、對(duì)美貿(mào)易順差，特別是中國(guó)對(duì)美貿(mào)易的順差，是在比較優(yōu)勢(shì)原則下跨國(guó)公司在全球配置資源的結(jié)果。

儲(chǔ)蓄投資角度。李揚(yáng)、余維彬[17]（2006）認(rèn)為在美元占據(jù)國(guó)際貨幣主導(dǎo)地位的情況下，東亞與美國(guó)的儲(chǔ)蓄差異是導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)失衡的根本原因。李向陽(yáng)[18]（2006）認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)失衡的原因，美國(guó)的低儲(chǔ)蓄率負(fù)有難以推卸的責(zé)任，他認(rèn)為2000年之前，美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)惡化主要源于私人投資率太高，投資率在泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰之后下降，此后經(jīng)常賬戶(hù)惡化更多反映了儲(chǔ)蓄率的降低。Bernanke[19]（2005）質(zhì)疑了那種傳統(tǒng)的認(rèn)為美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差的惡化主要反映了美國(guó)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄和投資失衡的觀點(diǎn)，他認(rèn)為“全球儲(chǔ)蓄過(guò)度”（包括發(fā)展中國(guó)家儲(chǔ)蓄的增長(zhǎng)）是導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差上升以及現(xiàn)今世界長(zhǎng)期實(shí)際利率水平偏低的原因。IMF的《2005年亞非地區(qū)報(bào)告》認(rèn)為，近些年來(lái)美國(guó)投資率保持穩(wěn)定，是儲(chǔ)蓄率（包括公共部門(mén)和私人部門(mén)）下降導(dǎo)致了失衡；亞洲地區(qū)儲(chǔ)蓄率保持穩(wěn)定，而投資率下降，因此問(wèn)題不是儲(chǔ)蓄過(guò)剩，而是投資匱乏（Investment drought），該報(bào)告給出失衡的解決方案是增加美國(guó)的儲(chǔ)蓄和亞洲的投資。胡暉、張自如[20]（2006）認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)失衡是由于中心國(guó)在金融市場(chǎng)上的比較優(yōu)勢(shì)以及外圍國(guó)在產(chǎn)品市場(chǎng)上的比較優(yōu)勢(shì)而導(dǎo)致儲(chǔ)蓄-投資缺口，同時(shí)在美國(guó)過(guò)度消費(fèi)和外圍國(guó)儲(chǔ)蓄過(guò)剩的情況下互為補(bǔ)充，形成了共生模式和雙贏格局，而這種儲(chǔ)蓄-投資缺口的產(chǎn)生，既有國(guó)際貨幣體系格局的原因，也有外圍國(guó)的匯率及出口導(dǎo)向政策以及經(jīng)濟(jì)全球化引致資源重新配置和資產(chǎn)選擇的原因，他們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)全球化和產(chǎn)業(yè)分工是造成全球經(jīng)濟(jì)失衡和宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化的深層次原因。

美國(guó)的儲(chǔ)蓄率問(wèn)題。Cooper[21]（2005）不贊成美國(guó)儲(chǔ)蓄不足的觀點(diǎn)，他指出如果加上居民耐用品支出、教育支出、RD支出，美國(guó)為未來(lái)儲(chǔ)蓄得足夠多，美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字不僅是可持續(xù)的而且是當(dāng)今經(jīng)濟(jì)高度全球化的一種自然表現(xiàn)。Williamson[22]（2007）指出Cooper是在消費(fèi)投資兩個(gè)方面同時(shí)加上一定數(shù)額，為作對(duì)比也應(yīng)在其它國(guó)家相應(yīng)賬戶(hù)上作同樣的增加。修訂后的數(shù)字沒(méi)有影響消費(fèi)和投資賬戶(hù)的差異，也就不能解釋美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字達(dá)GDP的6%是否可持續(xù)。值得注意的是，Cooper[23]（2007）認(rèn)為從全球化和人口變動(dòng)兩方面可以解釋美國(guó)及其它國(guó)家儲(chǔ)蓄投資的變化趨勢(shì)，美國(guó)的儲(chǔ)蓄相對(duì)于其GDP非常低，但是相對(duì)產(chǎn)出很多，也即美國(guó)儲(chǔ)蓄的利用效率很高，言外之意是其認(rèn)可了美國(guó)的儲(chǔ)蓄不足。

新興市場(chǎng)國(guó)家的儲(chǔ)蓄。Miller和Zhang[24]（2007）分析了新興市場(chǎng)國(guó)家積累儲(chǔ)備的預(yù)防動(dòng)機(jī)，一般均衡模型顯示如果新興市場(chǎng)國(guó)家面臨著比美國(guó)更大的風(fēng)險(xiǎn)，這些國(guó)家會(huì)出現(xiàn)輕微盈余，但由于新興市場(chǎng)明顯地避免損失的動(dòng)機(jī)，他們預(yù)防性的儲(chǔ)蓄可能引致重大的全球經(jīng)濟(jì)失衡。Ferrucci和Miralles[25]（2007）考察了主要發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家儲(chǔ)蓄行為的背后動(dòng)因，其模型結(jié)果顯示人口因素和金融市場(chǎng)發(fā)展將引起新興市場(chǎng)國(guó)家儲(chǔ)蓄率降低，這些國(guó)家的外部盈余是內(nèi)部結(jié)構(gòu)性失衡特別是儲(chǔ)蓄投資失衡的顯現(xiàn)，且財(cái)政政策的調(diào)控作用有限，因?yàn)楣膊块T(mén)儲(chǔ)蓄的減少將會(huì)被私人部門(mén)的儲(chǔ)蓄增加所抵消。

資本流動(dòng)與全球經(jīng)濟(jì)失衡。Summers[26]（2006）認(rèn)為，資本從新興市場(chǎng)國(guó)家流向工業(yè)化國(guó)家、前者積累大量?jī)?chǔ)備且儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益率非常低這三方面構(gòu)成了“資本流動(dòng)困境”，是當(dāng)前全球金融體系下經(jīng)濟(jì)失衡的重要表現(xiàn)。Kregel[27]（2006）認(rèn)為應(yīng)分析資本流動(dòng)對(duì)國(guó)際貿(mào)易及經(jīng)常賬戶(hù)的影響，因?yàn)橘Y本流動(dòng)不僅是經(jīng)常賬戶(hù)赤字的映像，也是資本在全球投資和生產(chǎn)產(chǎn)品的體現(xiàn)，因此，對(duì)經(jīng)常賬戶(hù)赤字的分析不應(yīng)僅集中于外國(guó)投資者是否愿意繼續(xù)為美國(guó)赤字進(jìn)行融資，也應(yīng)從外國(guó)投資者把盈余投資于美國(guó)以支持他們出口的角度進(jìn)行分析。Ansari[28]（2004）估計(jì)了1973～1999年外資流入美國(guó)對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)投資的數(shù)量和效率產(chǎn)生的影響，其將經(jīng)常賬戶(hù)和資本賬戶(hù)結(jié)合起來(lái)分析，認(rèn)為資本流入大大增加了美國(guó)的投資，表現(xiàn)為可利用的投資資源增加、國(guó)內(nèi)收入及儲(chǔ)蓄提高。Taniuchi[29]（2006）從國(guó)際資本流動(dòng)性視角考察亞洲經(jīng)濟(jì)，指出1997年亞洲金融危機(jī)是由突然的大量外國(guó)資本撤出引起，近年來(lái)亞洲國(guó)家普遍出現(xiàn)貿(mào)易盈余、外儲(chǔ)增加、資本外流，并成為美國(guó)赤字融資的主要來(lái)源，其中1998至2000年資本流出主要是私人部門(mén)，2001年至今政府是主要的資本出口者。

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變角度。趙夫增[30]（2006）指出亞洲依賴(lài)美國(guó)市場(chǎng)來(lái)彌補(bǔ)需求，美國(guó)依賴(lài)亞洲的廉價(jià)出口和官方儲(chǔ)備來(lái)抑制通脹和實(shí)現(xiàn)低成本融資，二者形成共生模式，經(jīng)常賬戶(hù)失衡是樞紐，其根本原因在于世界經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性變化，即經(jīng)濟(jì)全球化和金融膨脹。Rato[2]（2005）認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)失衡不斷拉大的一個(gè)主要因素是最近幾年失衡的全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，全球經(jīng)濟(jì)過(guò)分地依賴(lài)于美國(guó)和中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而石油輸出國(guó)、歐洲和日本對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)很小。李稻葵和李丹寧[31]（2006）分析了政策界和學(xué)術(shù)界對(duì)中美貿(mào)易格局成因的四個(gè)非常流行的理論解釋?zhuān)謩e是匯率論、儲(chǔ)蓄論、結(jié)構(gòu)論和重商論，認(rèn)為雙方貿(mào)易不平衡的根源是世界貿(mào)易格局的變化，其次才是雙方儲(chǔ)蓄率差距加大所帶來(lái)的影響。

四、全球經(jīng)濟(jì)失衡的金融制度層面

從金融制度層面來(lái)看，全球經(jīng)濟(jì)失衡主要與各國(guó)實(shí)行的匯率制度、當(dāng)前的國(guó)際貨幣體系、金融全球化與金融一體化、金融發(fā)展與金融開(kāi)放等有關(guān)。

匯率制度必然導(dǎo)致全球經(jīng)常賬戶(hù)失衡嗎？Corden[32]（2007）持否定觀點(diǎn)，因?yàn)槿蚴Ш馀c很多種匯率制度并存，比如西班牙出現(xiàn)大額貿(mào)易赤子而新西蘭是盈余，然而二者均執(zhí)行本幣匯率與歐元固定的政策。20世紀(jì)80年代美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字，日本為盈余，日本遭受到來(lái)自美國(guó)的指責(zé)，如今日本又成為較大的盈余國(guó)之一，美國(guó)仍是主要的赤字國(guó)，然而美國(guó)和日本都是浮動(dòng)匯率的國(guó)家，因此它們之間的浮動(dòng)匯率明顯不能阻止經(jīng)常賬戶(hù)的失衡。他指出，匯率與美元掛鉤是布雷頓森林體系下的常見(jiàn)現(xiàn)象，甚至該體系解體后有些國(guó)家也實(shí)行該種政策，并沒(méi)有引起美國(guó)指責(zé)，并且IMF并沒(méi)有規(guī)定不可以實(shí)行該種政策，所以國(guó)際上真正反對(duì)的是中國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)大量盈余，指責(zé)中國(guó)的匯率政策只是幌子而已。針對(duì)國(guó)際上要求人民幣對(duì)美元一次性大幅升值的言論，Park[33]（2005）運(yùn)用牛津經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)（OEF）模型，模擬人民幣對(duì)美元一次性升值10%和20%情況下對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)以及全球經(jīng)濟(jì)的影響，結(jié)果顯示人民幣升值對(duì)中國(guó)和亞洲鄰國(guó)的經(jīng)濟(jì)有重要影響，但對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)僅有很小影響，因此人民幣升值并不是解決全球失衡的萬(wàn)能良藥，由此也可得知中國(guó)央行在調(diào)節(jié)全球失衡中的角色。

布雷頓森林體系下的失衡具有鮮明的特征。Obstfeld和Rogoff[34]（2005b）認(rèn)為雖然美元下跌的情形類(lèi)似于20世紀(jì)80年代，但當(dāng)前的形勢(shì)與20世紀(jì)70年代布雷頓森林體系解體時(shí)更相近。祝丹濤[35]（2007）認(rèn)為當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)失衡從性質(zhì)上講只是歷史的某種重演，重演歷史的背后有相同的邏輯——“特里芬難題”和n-1問(wèn)題的“不對(duì)稱(chēng)解”。Dooley[36]等（2003）回顧了布雷頓森林體系的演變歷程，認(rèn)為如今的變化不過(guò)是原來(lái)體系的自我調(diào)整完善，外圍國(guó)由原來(lái)的歐洲和日本演變?yōu)橐灾袊?guó)為代表的亞洲國(guó)家，他指出亞洲國(guó)家的固定匯率制度使美國(guó)確立了在布雷頓森林體系的中心地位，而外圍國(guó)家均是建立在匯率低估、資本控制、積累儲(chǔ)備資產(chǎn)基礎(chǔ)上的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)。在這樣的格局下，美國(guó)可以繼續(xù)保持經(jīng)常賬戶(hù)赤字，國(guó)際收支不需要調(diào)整，美元也不需要下跌，并且新興市場(chǎng)國(guó)家將抵制本國(guó)貨幣相對(duì)美元升值。Eichengreen[37]（2004）回顧了布雷頓森林體系的演變歷史，認(rèn)為新的外圍國(guó)亞洲國(guó)家不可能把本國(guó)的利益放在次要地位而爭(zhēng)取集體的利益，美國(guó)不會(huì)主動(dòng)調(diào)整失衡，調(diào)整將由亞洲推動(dòng)。當(dāng)亞洲地區(qū)認(rèn)識(shí)到出口導(dǎo)向型的增長(zhǎng)帶來(lái)的收益遞減時(shí)，就會(huì)增加向非貿(mào)易部門(mén)的投資，如軟件領(lǐng)域、教育領(lǐng)域、基礎(chǔ)設(shè)施等，而這將引起本幣升值，為保持物價(jià)穩(wěn)定，央行將減少外匯市場(chǎng)的干預(yù)，一旦亞洲央行共同支持美元匯率防止本幣升值的卡塔爾出現(xiàn)瓦解，儲(chǔ)備資產(chǎn)將逐漸由美元轉(zhuǎn)向歐元，美元匯率下跌，從而有利于全球失衡的調(diào)整。

當(dāng)前國(guó)際貨幣體系引致失衡主要是由于它的不對(duì)稱(chēng)性。Fan[38]（2006）認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)失衡根本原因在于不對(duì)稱(chēng)的國(guó)際貨幣體系，今天美國(guó)對(duì)中國(guó)的種種指責(zé)類(lèi)似于20世紀(jì)對(duì)歐洲、日本的指責(zé)，中國(guó)不過(guò)是一個(gè)新的被指責(zé)對(duì)象。當(dāng)前主要問(wèn)題不是人民幣需要升值，而是美元要貶值，前者是新近出現(xiàn)的，后者是一直都存在的，因此不能認(rèn)為是中國(guó)導(dǎo)致了全球經(jīng)濟(jì)失衡。他認(rèn)為當(dāng)前的國(guó)際貨幣體系下如果美國(guó)不做出一定調(diào)整，沒(méi)有其它任何方法可以長(zhǎng)遠(yuǎn)地解決全球失衡。方明[39]（2006）指出目前全球經(jīng)濟(jì)失衡的格局，其實(shí)是美國(guó)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融支配的格局，或者說(shuō)是美國(guó)利用市場(chǎng)化手段、利用全球資源而產(chǎn)生的結(jié)果，是美元、跨國(guó)公司和美國(guó)金融體系等共同造就的美國(guó)霸權(quán)實(shí)力的體現(xiàn)。李揚(yáng)[40]（2006）從美元作為世界貨幣的角度進(jìn)行分析，他認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要貨幣，需要儲(chǔ)備手段，現(xiàn)在世界貨幣主要是美元，儲(chǔ)備手段也主要是美元定值的資產(chǎn)，美國(guó)怎么能夠不斷地向世界增加供應(yīng)呢? 如果不依靠其他條件的話，只能靠貿(mào)易逆差，所以美國(guó)的逆差也為世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所必需。

金融全球化與金融一體化視角。張禮卿[41]（2007）認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)失衡很大程度上是金融全球化帶來(lái)的一個(gè)后果，因?yàn)榻鹑谌蚧姑绹?guó)等一些國(guó)家很方便地得到國(guó)際融資，進(jìn)而其國(guó)際收支調(diào)整被推遲。Oh和Jeong[42]（2007）認(rèn)為東亞和美國(guó)間的金融一體化導(dǎo)致了全球失衡的擴(kuò)大，而東亞地區(qū)內(nèi)的金融一體化程度卻很低。解決全球失衡意味著東亞需增加投資，需要為資本注入（如FDI）創(chuàng)造良好的環(huán)境，這就要求消除跨邊界的壁壘，推進(jìn)地區(qū)內(nèi)金融合作，以促進(jìn)資本市場(chǎng)一體化，使資本在本地區(qū)流動(dòng)。Mendoza等[43]（2006）指出由于各國(guó)金融市場(chǎng)擁有不同的特征，巨大并且持續(xù)的全球失衡可能是金融一體化的結(jié)果，特別地，擁有發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)國(guó)家的儲(chǔ)蓄率會(huì)更低，并將積累來(lái)自不發(fā)達(dá)金融體系的資金。

金融發(fā)展與金融開(kāi)放角度。金融發(fā)展是金融全球化的重要初衷，而金融全球化的一個(gè)必要條件即是金融開(kāi)放。Chinnt和Ito[44]（2007）考察了金融發(fā)展、金融開(kāi)放和預(yù)算平衡在全球失衡形成中的作用，他們分析了金融發(fā)展的不同主體（股市、債券市場(chǎng)、保險(xiǎn)市場(chǎng)）和不同方面（成本、大小、有效性）的效應(yīng)，指出金融發(fā)展、金融深化及金融開(kāi)放的程度會(huì)影響儲(chǔ)蓄投資行為，進(jìn)而影響外部平衡。進(jìn)一步的討論認(rèn)為，一個(gè)擁有高競(jìng)爭(zhēng)力低開(kāi)放度金融市場(chǎng)的工業(yè)國(guó)家，將會(huì)出現(xiàn)經(jīng)常賬戶(hù)赤字，而一個(gè)擁有高競(jìng)爭(zhēng)力金融市場(chǎng)的發(fā)展中國(guó)家，也會(huì)出現(xiàn)大量經(jīng)常賬戶(hù)盈余。工業(yè)國(guó)家金融市場(chǎng)規(guī)模越大，經(jīng)常賬戶(hù)平衡越小，而發(fā)展中國(guó)家卻通常相反；發(fā)展中國(guó)家金融開(kāi)放度越高，經(jīng)常賬戶(hù)盈余越小。發(fā)展中國(guó)家中，擁有發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)，好的法律體系和機(jī)構(gòu)，以及封閉的金融體系通常會(huì)出現(xiàn)經(jīng)常賬戶(hù)盈余。

五、全球經(jīng)濟(jì)失衡調(diào)整的影響及對(duì)策

沒(méi)有哪一國(guó)家巨額經(jīng)常賬戶(hù)赤字可以無(wú)限期地保持，美國(guó)也不例外。格林斯潘在2004年即指出美國(guó)不可能無(wú)限期地借入這么多資本，美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字或許在某一天突然下降。毋庸置疑，當(dāng)前全球失衡的格局調(diào)整得越晚，世界經(jīng)濟(jì)劇烈波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)就越大。近年來(lái)學(xué)界廣泛討論了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的調(diào)整將給世界經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的影響，及各國(guó)應(yīng)采取何種政策來(lái)推進(jìn)全球經(jīng)濟(jì)失衡的調(diào)整等等。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)調(diào)整對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家的影響。Gregorio[8]（2005）主要考察了美國(guó)外部失衡調(diào)整對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家的影響，調(diào)整將意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩、美元貶值、資本涌入新興市場(chǎng)國(guó)家，而利率的提高將引起這些國(guó)家出現(xiàn)金融秩序混亂。通過(guò)考察匯率與凈國(guó)外資產(chǎn)的動(dòng)態(tài)關(guān)系，他認(rèn)為匯率調(diào)整主要通過(guò)傳統(tǒng)的貿(mào)易渠道產(chǎn)生作用，美元貶值有助于失衡的調(diào)整，但匯率效應(yīng)的大小非常有限，雖然在短期內(nèi)效果顯著，但從長(zhǎng)期看并不重要。與之相似，Eichengreen和Park[45]（2006）認(rèn)為失衡調(diào)整對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家的影響將主要通過(guò)貿(mào)易渠道而非金融渠道，因此應(yīng)對(duì)策略應(yīng)針對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面。他們認(rèn)為新興市場(chǎng)國(guó)家要防止經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大幅下滑，需把需求由國(guó)外轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)，因此應(yīng)實(shí)行從緊的貨幣政策和擴(kuò)張的財(cái)政政策，不應(yīng)等美國(guó)調(diào)整了再調(diào)整。

匯率與失衡調(diào)整。EEAG報(bào)告[46]（2008）從可貿(mào)易品和不可貿(mào)易品的角度，討論了為糾正全球失衡，美元匯率需要貶值多少？通過(guò)考察多國(guó)模型下的匯率調(diào)整的效應(yīng)，他們的結(jié)論認(rèn)為美元貶值10%～20%已足夠調(diào)整其經(jīng)常賬戶(hù)赤字。Obstfeld和Rogoff[13]（2005a）認(rèn)為亞洲地區(qū)實(shí)行釘住匯率制下，如果美國(guó)儲(chǔ)蓄率上升以縮小經(jīng)常賬戶(hù)赤字，亞洲將會(huì)出現(xiàn)更大的盈余，而歐洲將承受這種政策的沖擊，最終出現(xiàn)比今天的美國(guó)更大的經(jīng)常賬戶(hù)赤字，同時(shí)遭受大量的外匯資產(chǎn)損失。匯率效應(yīng)并不能使美國(guó)避免貿(mào)易失衡的調(diào)整。如果美國(guó)短期債券的相對(duì)利率輕微上升，這種相反的效應(yīng)就會(huì)抵消匯率調(diào)整所得的任何收益。盡管與歐洲相比，亞洲有更大的經(jīng)常賬戶(hù)盈余，但由于更大的貿(mào)易開(kāi)放度，亞洲地區(qū)的匯率需要調(diào)整的幅度并不比歐洲大，即歐洲也需要調(diào)整匯率。

失衡調(diào)整的多國(guó)方案。IMF的Rato[2]（2005）指出在當(dāng)今各國(guó)經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密的條件下，出現(xiàn)全球失衡不應(yīng)指責(zé)任何一國(guó)或地區(qū)，失衡各方共同努力采取一致性的應(yīng)對(duì)策略才是最需要的。他認(rèn)為美國(guó)應(yīng)削減財(cái)政赤字；歐元區(qū)應(yīng)推進(jìn)結(jié)構(gòu)改革，消除勞動(dòng)力市場(chǎng)的扭曲，刺激內(nèi)需及增長(zhǎng)以成為全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的另一引擎；日本應(yīng)加強(qiáng)金融部門(mén)的改革，提高銀行的盈利水平，增加對(duì)投資的信貸支持；中國(guó)及亞洲新興市場(chǎng)國(guó)家應(yīng)向更靈活的匯率制度穩(wěn)步邁進(jìn)。Agarwala和De[47]（2005）不贊成解決全球失衡的標(biāo)準(zhǔn)的方案，即亞洲貨幣特別是人民幣升值，歐盟進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革，美國(guó)減少赤字。他認(rèn)為這些政策將無(wú)效甚至產(chǎn)生相反效果，亞洲貨幣的升值無(wú)益于解決美國(guó)的赤字，結(jié)構(gòu)性改革是個(gè)長(zhǎng)期的問(wèn)題，而如果只把重點(diǎn)放在減少美國(guó)需求上，將會(huì)導(dǎo)致全球衰退。他給出的藥方是在采取需求轉(zhuǎn)移政策的同時(shí)應(yīng)采取凱恩斯主義的需求擴(kuò)張政策，即增加投資。南亞地區(qū)有巨大的潛在投資需求，僅僅本地區(qū)盈余的一小部門(mén)即可滿(mǎn)足這一需求，這將提高這部分盈余的收益率，推動(dòng)地區(qū)增長(zhǎng)并減少全球失衡。Buira和Abeles[48]（2006）分析了IMF在調(diào)整全球失衡中的責(zé)任，他們建議應(yīng)在IMF的技術(shù)支持下設(shè)立一個(gè)多邊合作機(jī)制來(lái)幫助發(fā)展中國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家應(yīng)對(duì)外部沖出，進(jìn)而糾正全球失衡。Cline[9]（2006）指出美國(guó)經(jīng)濟(jì)一旦硬著陸，發(fā)展中國(guó)家也將面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗麄円逊浅Ｒ蕾?lài)美國(guó)作為其出口的重要輸出地，并且他們直接或間接地對(duì)世界利率水平存在雙重的敏感，而盡早對(duì)美國(guó)赤字進(jìn)行平滑性調(diào)整也符合發(fā)展中國(guó)家的利益，因此G20應(yīng)采取共合作性的匯率安排，如簽訂“廣場(chǎng)協(xié)議Ⅱ”以協(xié)助美國(guó)外部經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)整，美國(guó)則應(yīng)做出承諾在四到五年之內(nèi)消除財(cái)政赤字。

東亞各國(guó)及中國(guó)的應(yīng)對(duì)策略。Oh[49]（2006）認(rèn)為東亞各國(guó)應(yīng)加強(qiáng)貨幣合作，采取更加靈活的匯率安排，以推進(jìn)全球失衡的調(diào)整。Liu[50]（2005）考察了中國(guó)在本輪全球經(jīng)濟(jì)失衡中的所處的角色，他認(rèn)為中國(guó)、美國(guó)、東亞地區(qū)之間的三角貿(mào)易使得人民幣升值并不能減少美中貿(mào)易赤字；在美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字不可持續(xù)的情況下，大量的資本將持續(xù)地流向中國(guó)以及東亞國(guó)家；中國(guó)退出當(dāng)前匯率體制需要與東亞地區(qū)的貨幣進(jìn)行合作，一致地做出調(diào)整。華民[51]（2006）運(yùn)用世界經(jīng)濟(jì)均衡的宏觀模型IS—LM模型，分析了中美貿(mào)易失衡的狀況，認(rèn)為在今天的世界經(jīng)濟(jì)中，美國(guó)是導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)失衡的主要根源，而全球經(jīng)濟(jì)失衡的基本原理是，世界有了一個(gè)其主權(quán)貨幣幾乎可以無(wú)限供給的美國(guó)和一個(gè)人口眾多、從而其勞動(dòng)幾乎可以無(wú)限供給的中國(guó)；他認(rèn)為中國(guó)的應(yīng)對(duì)策略是“對(duì)內(nèi)改變?cè)鲩L(zhǎng)方式，對(duì)外保持穩(wěn)定匯率”，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的主要途徑是在繼續(xù)工業(yè)化的前提下加快城市化的發(fā)展，保持穩(wěn)定匯率是指堅(jiān)持釘住美元的匯率政策。

六、簡(jiǎn)評(píng)及進(jìn)一步研究的方向

縱觀全球失衡問(wèn)題的已有研究，最初主要圍繞美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字展開(kāi)，然后轉(zhuǎn)而分析經(jīng)常賬戶(hù)對(duì)應(yīng)的國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄投資關(guān)系，這涉及到美國(guó)和盈余國(guó)家兩類(lèi)主體。鑒于儲(chǔ)蓄投資與經(jīng)常賬戶(hù)之間僅是恒等式關(guān)系而不能表明孰因孰果，資本流動(dòng)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變等外生因素進(jìn)入了學(xué)者們分析的視野。如果說(shuō)上述分析屬于實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的探討，也有不少學(xué)者從金融制度層面進(jìn)行分析，諸如匯率制度、國(guó)際貨幣體系、金融全球化和金融一體化、金融發(fā)展和金融開(kāi)放等視角的分析大大拓展了理解失衡的思路。如何有序地調(diào)整本輪失衡是各國(guó)共同關(guān)心的問(wèn)題，基本的共識(shí)是通過(guò)價(jià)格和數(shù)量?jī)煞N方式，即匯率調(diào)整和財(cái)政貨幣政策調(diào)整，由于失衡是一個(gè)全球性問(wèn)題，其調(diào)整需要各國(guó)共同應(yīng)對(duì)。

綜合已有研究，我們得出以下幾個(gè)結(jié)論：①美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字越大，潛在的風(fēng)險(xiǎn)越大，其調(diào)整將不可避免，早調(diào)整優(yōu)于晚調(diào)整；②實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融制度層面均存在導(dǎo)致本輪全球經(jīng)濟(jì)失衡的因素；③全球經(jīng)濟(jì)失衡是各國(guó)內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)失衡的一種體現(xiàn)，前者的調(diào)整有賴(lài)于后者的調(diào)整；④匯率在失衡的產(chǎn)生和調(diào)整中的作用尚存爭(zhēng)議；⑤失衡的調(diào)整需要各國(guó)采取協(xié)調(diào)行動(dòng)。關(guān)于進(jìn)一步的研究，以下幾個(gè)方向有待深入：①在關(guān)注美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字可持續(xù)性的同時(shí)，亞洲地區(qū)盈余的可持續(xù)性需要考察；②國(guó)際貨幣體系、經(jīng)濟(jì)金融全球化等均是較長(zhǎng)時(shí)間段內(nèi)的大背景，本身不會(huì)直接引起失衡，因此失衡的政策性原因應(yīng)該引起學(xué)界的重視；③與全球經(jīng)濟(jì)失衡相對(duì)應(yīng)的是主要經(jīng)濟(jì)體的內(nèi)外部失衡，深入分析后者有利于對(duì)前者的理解；④雖然已有學(xué)者從IS-IM模型出發(fā)分析全球失衡，但運(yùn)用開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的IS-LM-BP模型進(jìn)行分析或?qū)⒌贸龈舆m中的政策啟示；⑤2007年美國(guó)爆發(fā)次貸危機(jī)，該危機(jī)對(duì)美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)赤字的影響，以及對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡調(diào)整的影響尚待學(xué)界的深入探討。

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The Latest Development of the Research on Global Imbalances

Dang Yin

(School of Finance， Jiangxi University of Finance Economics， Nanchang 330013，China)

Abstract: In this paper we sum up the latest development of the research on global imbalances. The U.S. current account deficit firstly arouses many discussions. The real economy and the financial economy is to some extent the cause of the current round global imbalances. The adjustment of U.S. economy will have profound effects on the world economy. Cooperation between different countries should be needed to prevent disorder. In the future research， we should pay attention to the sustainability of Asian surplus， the policy reason for the imbalances， and so on.

Key words: global imbalances; U.S. current account deficit; real economy; financial systems

（責(zé)任編輯：張積慧）