我國分離交易可轉(zhuǎn)債融資分析

[摘要] 從2006年起，分離交易可轉(zhuǎn)債作為我國資本市場的金融衍生產(chǎn)品，以其獨有的融資優(yōu)勢逐漸成為大型公司募集資金的有效方式。本文總結(jié)了分離交易可轉(zhuǎn)債的融資特征，結(jié)合目前我國上市公司的融資結(jié)構(gòu)特點，對分離交易可轉(zhuǎn)債進行了融資分析，最后對促進我國分離交易可轉(zhuǎn)債的發(fā)展提供了相關(guān)的建議。

[關(guān)鍵詞] 分離交易可轉(zhuǎn)債 融資特征 融資現(xiàn)狀

分離交易可轉(zhuǎn)債，進入我國可轉(zhuǎn)債市場已有兩年多的時間，目前已成為國內(nèi)資本市場較為成熟的金融產(chǎn)品。自從2006年5月《上市公司證券發(fā)行管理辦法》允許上市公司發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)債以來，分離交易可轉(zhuǎn)債便以兩次融資、融資便利，發(fā)行成本低等特點，受到了上市公司的青睞。

一、分離交易可轉(zhuǎn)債的融資特征

分離交易可轉(zhuǎn)債具有股權(quán)融資和債權(quán)融資的雙重特點，但區(qū)別于普通可轉(zhuǎn)換債券，附送的認股權(quán)證存續(xù)期限比普通可轉(zhuǎn)債的期權(quán)有效期短，行權(quán)需要再繳款，行權(quán)價一旦確定后不可修正，分離交易可轉(zhuǎn)債具有更強的債權(quán)融資性質(zhì)。

1.低融資成本。分離交易可轉(zhuǎn)債的投資者持有認股權(quán)證，未來可以通過出售獲取一定的經(jīng)濟利益，或通過行權(quán)獲取股票價差，所以，發(fā)行人在產(chǎn)品的設計上會選擇較低的利率，降低債券的價值，分離交易可轉(zhuǎn)債的利息比普通可轉(zhuǎn)債要低。

2.影響企業(yè)的財務結(jié)構(gòu)。如果發(fā)行后分離交易可轉(zhuǎn)債的持有人行使認股權(quán)證，企業(yè)對債券債務持續(xù)到債券期滿，那么企業(yè)在增加債務的同時也增加了股本。債務猶如一把“雙刃劍”，一方面企業(yè)的財務杠桿會提高，使企業(yè)面臨較大的財務風險，一旦未來經(jīng)營不善，無力償還債務，企業(yè)即將陷入財務困境；另一方面，債務也給企業(yè)帶來了稅務上的好處，支付債券利息使企業(yè)的稅負降低。

3.促使企業(yè)提高經(jīng)營業(yè)績。分離交易可轉(zhuǎn)債的認股權(quán)證可以幫助企業(yè)實現(xiàn)第二次融資，進一步滿足企業(yè)的融資需要，但權(quán)證持有人是否行權(quán)，就取決于行權(quán)到期日，股票價格是否高于權(quán)證轉(zhuǎn)換價格，所以，企業(yè)只有努力提高經(jīng)營業(yè)績，促使股票價格上升，才能成功實現(xiàn)再次融資。

4.適合大型企業(yè)大規(guī)模的融資活動。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)債的企業(yè)要有足夠穩(wěn)定的現(xiàn)金流，未來要有還本付息的能力，發(fā)行門檻較高。就目前我國已發(fā)行的分離交易可轉(zhuǎn)債來看，在發(fā)行同等規(guī)模債券的情況下，分離交易可轉(zhuǎn)債所籌集的資金規(guī)模將是普通可轉(zhuǎn)債的1倍～2倍，分離交易可轉(zhuǎn)債更適合大型企業(yè)大規(guī)模的融資活動。

三、上市公司分離交易可轉(zhuǎn)債融資現(xiàn)狀分析

現(xiàn)階段，隨著我國股票市場開始轉(zhuǎn)向市場化運行，資本市場中的股權(quán)融資發(fā)展迅速，與此形成鮮明對比的是，我國債券市場發(fā)展緩慢，其總體規(guī)模仍然偏小，在國民經(jīng)濟中發(fā)揮的作用有限，同時，還使我國金融市場融資結(jié)構(gòu)很不合理，整個金融體系隱含了相當大的風險。為了加快我國債券市場的發(fā)展和信用體系建設，也為了給上市公司提供更多的融資渠道選擇，鼓勵金融產(chǎn)品創(chuàng)新，2006年5月7日，中國證監(jiān)會公布了《上市公司證券發(fā)行管理辦法》的規(guī)定，上市公司可以公開發(fā)行認股權(quán)和債券分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券，即分離交易可轉(zhuǎn)債。此后，越來越多符合條件的上市公司開始計劃發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)債。

目前已發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)債的公司大多屬于能源、金屬冶煉、基礎設施等公司，籌集資金規(guī)模大，年限長，利率較低。2007年全年有6家上市公司發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)債，規(guī)模合計僅有125.8億元。據(jù)統(tǒng)計，截至2008年7月，已有11家公司發(fā)行了分離交易可轉(zhuǎn)債，發(fā)行規(guī)模合計達到了627.85億元，越來越多的上市公司選擇分離交易可轉(zhuǎn)債作為融資手段。

可見，分離交易可轉(zhuǎn)債作為新的融資品種，由于其發(fā)行成本低，期限長，融資規(guī)模較大，逐漸成為大型公司募集資金的有效融資方式。而且，從各只分離交易可轉(zhuǎn)債的條款分析，上市公司利用權(quán)證行權(quán)所募集的資金都達到了法規(guī)的上限，發(fā)行方都希望借助分離交易可轉(zhuǎn)債的二次融資功能進行再融資。這就促使上市公司努力提高經(jīng)營業(yè)績和投資效率，確保股價不斷上升，完成再融資的需求，進一步促進了股票市場的健康發(fā)展。

四、對我國分離交易可轉(zhuǎn)債未來發(fā)展的建議

1.相關(guān)政策法規(guī)有待完善。我國與轉(zhuǎn)債相關(guān)的法律有《證券法》、《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》、《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實施辦法》等，但對于分離交易可轉(zhuǎn)債，只有《上市公司證券發(fā)行管理辦法》對其作出了相關(guān)規(guī)定。隨著越來越多的上市公司采用分離交易可轉(zhuǎn)債的方式融資，以及市場環(huán)境的變化，與分離交易可轉(zhuǎn)債有關(guān)的法律法規(guī)的不足開始顯現(xiàn)，監(jiān)督管理部門應當進一步完善和落實相關(guān)的法規(guī)政策，加強審批和監(jiān)管。

2.鼓勵高成長性的優(yōu)質(zhì)公司發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)債。相關(guān)的政策對分離交易可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條件作出了規(guī)定，現(xiàn)有政策更加傾向“穩(wěn)健性”，注重發(fā)行公司的經(jīng)營業(yè)績，已發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)債的公司也多屬于能源、原材料、運輸?shù)刃袠I(yè)，這些公司一般規(guī)模較大、歷史業(yè)績較好、償債能力較強，大多已進入成熟期，有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但卻缺乏足夠的成長性。而那些高風險性、高成長性、融資需求不斷增長的公司卻因受發(fā)行條件所限，無法通過這種方式融資。今后應當完善對分離交易可轉(zhuǎn)債發(fā)行條件的規(guī)定，增加衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績和成長性的指標，讓更多具有成長性的公司發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)債，真正凸顯分離交易可轉(zhuǎn)債中的權(quán)證價值。

3.促進股票市場和權(quán)證市場健康發(fā)展，創(chuàng)新金融品種。分離交易可轉(zhuǎn)債的亮點在于它所附送的認股權(quán)證，許多投資者更加注重權(quán)證的價值，權(quán)證交易有賴于發(fā)達的股票市場和權(quán)證市場，分離交易可轉(zhuǎn)債的蓬勃發(fā)展也會帶動股票市場和權(quán)證市場的健康穩(wěn)定發(fā)展，所以，監(jiān)管部門應當落實相關(guān)政策法規(guī)，加強對金融市場的監(jiān)督和管理。同時，應該注重金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，增加可選擇的權(quán)證產(chǎn)品，促進權(quán)證市場的發(fā)展。

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