我國資本市場形成機(jī)制問題探索

[摘要] 資本市場形成機(jī)制是一個多要素聯(lián)結(jié)的系統(tǒng)，制度基礎(chǔ)是前提，決定形成機(jī)制的架構(gòu)；組織結(jié)構(gòu)是核心，決定形成機(jī)制的內(nèi)涵；調(diào)控方式是航標(biāo)，決定形成機(jī)制的方向；資本機(jī)制是要件，決定形成機(jī)制的模式。四要素有機(jī)組合、相互制約及其交互過程，即是我國資本市場形成機(jī)制的功能形態(tài)，這種功能形態(tài)絕不能主觀預(yù)設(shè)，更不能機(jī)械模仿，必須是創(chuàng)造性的探索、實踐。

[關(guān)鍵詞] 資本市場 資本形成機(jī)制 資本市場形成機(jī)制

一、制度基礎(chǔ)問題

1.法律制度問題。法律制度問題，指資本市場運(yùn)行過程的法律體系、執(zhí)法體系和法制制度環(huán)境建設(shè)等問題。目前，我國資本市場的法律體系構(gòu)架已初步確立，正在逐步拓展、細(xì)化和完善之中，如反壟斷法已經(jīng)制定并實施，證券法已作調(diào)整，銀行法還需完善，金融服務(wù)法尚需制訂，配套法規(guī)急需健全。執(zhí)法體系還不健全，執(zhí)法環(huán)節(jié)比較薄弱，特別是嚴(yán)格執(zhí)法、公平執(zhí)法、公正執(zhí)法還需長期強(qiáng)化，對監(jiān)督監(jiān)管者執(zhí)法更顯重要。法制制度環(huán)境還不完善，從而決定了資本市場的系列制度性缺陷，障礙了資本市場形成機(jī)制的建立。應(yīng)遵循集中統(tǒng)一性法律制度——自律性法律制度——混合性法律制度建設(shè)的思路，加大司法監(jiān)督制度和一線監(jiān)管法制制度建設(shè)，約束政府部門的監(jiān)管權(quán)限，強(qiáng)化依法監(jiān)管的責(zé)任性、有限性、公正性、效率性。

2.運(yùn)行制度問題。運(yùn)行制度問題，包括制度構(gòu)架、運(yùn)作規(guī)制、制度效率等問題。制度構(gòu)架是指建立與完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制模式，這個體制模式成熟與否取決于其自身的完善程度，而不取決于是否符合國外市場經(jīng)濟(jì)體制模式及標(biāo)準(zhǔn)。運(yùn)作規(guī)制是資本市場制度規(guī)范的總和，蘊(yùn)含市場游戲規(guī)則的一切主要方面，而目前缺失的或是游戲規(guī)則不完善或是不遵守游戲規(guī)則，成為資本市場紊亂的根源之一。制度效率包括資本的配置效率、投融資效率、機(jī)制效率、社會效率等。資本市場的運(yùn)行制度決定了資本市場的屬性、機(jī)理和發(fā)展趨勢，成為評價資本市場效果的基本標(biāo)準(zhǔn)。目前，我國資本市場的主要缺失就是運(yùn)行制度不規(guī)范和制度效率不高，制度管理重疊，協(xié)調(diào)成本增大，缺乏平穩(wěn)性、協(xié)調(diào)性、靈活性，亟需深化制度改革與創(chuàng)新。

3.制度文化問題。無論從生成還是發(fā)展視角考察，我國資本市場均缺乏較深層次的制度文化及氛圍，由此導(dǎo)致種種逐利行為、欺詐行為、背棄行為、侵權(quán)行為，成為障礙資本市場健康發(fā)展的頑癥，制度文化建設(shè)已成為重中之重，越來越顯得必要和緊迫。正如專家指出的，我國資本市場與發(fā)達(dá)國家資本市場的差距，不在于量，而在于質(zhì)，在于觀念上和認(rèn)識上的差距。資本文化中的股權(quán)文化及實質(zhì)，是拿了別人的錢要給回報，債權(quán)文化的核心，是借了錢必須還本付息。但很多情況則相反。如此根深蒂固的與資本文化相悖的觀念，必須予以有效約制及引導(dǎo)，加速構(gòu)建資本文化及行為方式，以有效支撐我國資本市場的持續(xù)發(fā)展。

顯然，在我國制度基礎(chǔ)建設(shè)問題是一個正在生成中的動態(tài)結(jié)構(gòu)，如執(zhí)法及法制環(huán)境建設(shè)還較為滯后；市場結(jié)構(gòu)單一，功能不完善；監(jiān)管體系固化和監(jiān)管機(jī)制重疊；資本文化缺失，誠信意識淡薄，投機(jī)行為嚴(yán)重；缺乏有技術(shù)、懂規(guī)則、善管理、國際化的高層次資本市場人才等。急需推進(jìn)規(guī)范的依法運(yùn)營制度、主體資質(zhì)認(rèn)證制度、信息披露制度、違法違規(guī)懲處制度、風(fēng)險提示制度和系統(tǒng)征信制度建設(shè)。

二、組織結(jié)構(gòu)問題

1.市場供求主體問題。供求主體是資本市場供求關(guān)系的主要參與者，即投資人和發(fā)行人。其執(zhí)業(yè)能力、行為操守、操作規(guī)則、誠信水準(zhǔn)、運(yùn)營效率如何，直接決定我國資本市場組織結(jié)構(gòu)規(guī)范確立的程度、水平。目前，我國資本市場供求主體中的國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者和發(fā)行人的數(shù)量仍然較少，其執(zhí)業(yè)規(guī)范、經(jīng)營質(zhì)量和誠信意識亟待提高。境外戰(zhàn)略投資者(QfII)具有系統(tǒng)的投資理念和操作技巧，正在快速進(jìn)入國內(nèi)資本市場，供求主體結(jié)構(gòu)明顯改善，但需要設(shè)定合理的游戲規(guī)則，依法規(guī)范其投資行為。而供求主體中的國內(nèi)個人投資者是一個弱勢群體，其素質(zhì)有待提高，合法權(quán)益需要保護(hù)。因此，對前兩者應(yīng)明示嚴(yán)格的依法運(yùn)作規(guī)制，對后者應(yīng)實施有效的依法保護(hù)制度。確立平等競爭機(jī)制，謀求市場供求主體間的公平競爭與發(fā)展。

2.市場服務(wù)主體問題。服務(wù)主體是我國資本市場正在形成中的新興主體。誠信是資本市場服務(wù)主體生存與發(fā)展的基礎(chǔ)，其系統(tǒng)服務(wù)層次、水平，將成為判斷資本市場成熟與否的重要標(biāo)志。服務(wù)主體的依法建立與完善，依法運(yùn)營與服務(wù)，是我國資本市場組織結(jié)構(gòu)系統(tǒng)形成的要件。這方面遇到的問題更困難更復(fù)雜，如虛假信息、關(guān)聯(lián)交易、暗箱操作、欺詐合謀等現(xiàn)象，需要重點治理，強(qiáng)化監(jiān)管，運(yùn)用多種組合拳重力約制、打擊。然而，僅有一時重拳約制和打擊還是不夠的，需要建立以法律調(diào)整為基礎(chǔ)的市場服務(wù)主體從業(yè)資質(zhì)、行為約束、風(fēng)險評估、事故問責(zé)、民事或刑事責(zé)任追究等機(jī)制鏈，需要法制、體制、文化等深層次的持續(xù)建設(shè)。

3.市場組織主體問題。組織主體既是資本市場運(yùn)營的組織者，為參與者提供交易服務(wù)，推動市場健康發(fā)展，又是資本市場秩序的管理者，承擔(dān)維護(hù)市場秩序的監(jiān)管職能，促進(jìn)市場規(guī)范發(fā)展。資本市場監(jiān)管中的參與者資格核準(zhǔn)、發(fā)行監(jiān)管、交易監(jiān)管、風(fēng)險監(jiān)管、資金監(jiān)管、違規(guī)監(jiān)管、退出監(jiān)管等職能，應(yīng)由市場組織機(jī)構(gòu)承擔(dān)，更符合市場化的特定要求。資本市場監(jiān)管中的參與者行業(yè)規(guī)制、道德規(guī)范、誠信教育、執(zhí)業(yè)操守、業(yè)務(wù)考核、競爭提示等職能，應(yīng)由市場自律機(jī)構(gòu)擔(dān)當(dāng)，更符合規(guī)范化的相應(yīng)要求。市場組織主體問題是資本市場組織結(jié)構(gòu)的核心，其功能日益凸顯，但目前兩個方面市場組織主體的職能定位及權(quán)責(zé)并不明晰，而且時常被政府監(jiān)管部門的無限監(jiān)管權(quán)所替代，難于發(fā)揮應(yīng)有的功能，輔助監(jiān)管和被動監(jiān)管的特征十分明顯。問題的關(guān)鍵，在于政府要明晰市場監(jiān)管定位，把微觀監(jiān)管權(quán)交給市場組織主體，走市場化混合監(jiān)管和協(xié)調(diào)監(jiān)管之路。

市場供求主體、服務(wù)主體、組織主體(含監(jiān)管主體)構(gòu)成我國資本市場組織結(jié)構(gòu)的要素主體。組織結(jié)構(gòu)整合問題，即是要素主體的相互聯(lián)系、制約、統(tǒng)一問題，是發(fā)展和規(guī)范同步進(jìn)行的過程，可形成專業(yè)技術(shù)分工基礎(chǔ)上的有機(jī)聯(lián)結(jié)、傳導(dǎo)的調(diào)節(jié)機(jī)制，構(gòu)成資本市場形成機(jī)制的基因。目前，我國資本市場供求主體數(shù)量單一，規(guī)模較小，缺乏長期的可持續(xù)性，需要結(jié)構(gòu)性的調(diào)整與創(chuàng)新；市場服務(wù)主體理念及服務(wù)資信不高，缺乏系統(tǒng)的依法規(guī)范性，需要觀念性的改革與創(chuàng)新；市場組織主體權(quán)責(zé)模糊，功能弱化，缺乏能動的積極創(chuàng)造性，需要體制性的重組與創(chuàng)新。

三、調(diào)控方式問題

1.適時適度調(diào)控問題。一是運(yùn)用相對獨(dú)立的貨幣政策及其工具，包括監(jiān)測支付結(jié)算系統(tǒng)、宏觀審慎分析、緊急流動性援助、危機(jī)協(xié)調(diào)管理等工具，適時適度調(diào)控，穩(wěn)定資本市場。二是運(yùn)用審慎管制與審慎監(jiān)管等手段，提高監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，保證支付清算系統(tǒng)的安全性和高效性；建立審慎會計制度、財務(wù)制度和透明的信息披露制度，微觀審慎分析與宏觀審慎分析相互協(xié)調(diào)制度；完善公司治理結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營和可持續(xù)發(fā)展；改革分業(yè)監(jiān)管體制，建立各監(jiān)管機(jī)構(gòu)間的制度性協(xié)調(diào)機(jī)制，確立信息共享與穩(wěn)定協(xié)調(diào)機(jī)制和危機(jī)協(xié)調(diào)管理機(jī)制。

2.風(fēng)險防范機(jī)制問題。首先，要加強(qiáng)對市場主體職業(yè)操守的教育，提高其執(zhí)業(yè)道德水平。其次，要完善市場監(jiān)管的配套體系，實現(xiàn)由靜態(tài)監(jiān)管向動態(tài)監(jiān)管的轉(zhuǎn)變，關(guān)注、控制、防范和化解各類風(fēng)險。再次，要加強(qiáng)區(qū)域或國際間市場監(jiān)管的交流與合作，疏通監(jiān)管體制瓶頸，激勵監(jiān)管創(chuàng)新，切實防范各類風(fēng)險的相互傳遞、滲透和擴(kuò)大。最后，要加強(qiáng)打擊各種金融欺詐活動，形成內(nèi)部控制體系，對各類交易活動依法全程審查、監(jiān)督，做到交易記錄完整，審核規(guī)范，細(xì)節(jié)翔實，安全保存，及時防范各類風(fēng)險。

3.征信體系建設(shè)問題。一要加強(qiáng)征信法制建設(shè)，包括征信業(yè)管理法規(guī)和關(guān)于政務(wù)、企業(yè)信息披露及個人隱私保護(hù)法規(guī)，前者調(diào)整的對象是征信機(jī)構(gòu)和社會征信活動；后者調(diào)整的對象是政府部門、企業(yè)和個人。二要促進(jìn)征信機(jī)構(gòu)發(fā)展，通過特許經(jīng)營、商務(wù)運(yùn)作、專業(yè)服務(wù)等方式，促進(jìn)征信機(jī)構(gòu)發(fā)展。三要加快信用信息數(shù)據(jù)庫建設(shè)，除央行建立企業(yè)和個人基礎(chǔ)信用信息數(shù)據(jù)庫之外，還要建立資本市場信用檔案，建立信用信息共享平臺，形成全國基礎(chǔ)信用信息查詢網(wǎng)絡(luò)。四要依法監(jiān)管征信市場，建立全國性信用管理協(xié)會，成為征信體系建設(shè)的基本環(huán)節(jié)。

我國資本市場的調(diào)控方式，應(yīng)是宏觀調(diào)控與中觀調(diào)控、微觀調(diào)控的有機(jī)結(jié)合。此種調(diào)控方式是依托市場調(diào)節(jié)，反映市場規(guī)律，既是借鑒式的調(diào)控，注意汲取外國的成功經(jīng)驗，又是探索式的調(diào)控，緊密結(jié)合實際的經(jīng)驗總結(jié)，具有新興市場國家制度轉(zhuǎn)軌與發(fā)展的一般特點和規(guī)律。此種調(diào)控方式也應(yīng)是以誠信文化為背景的正向選擇性調(diào)控，并在微觀層面凸顯信用管理組織的專業(yè)性調(diào)控功能，已成為中國資本市場形成機(jī)制的主要動因。

四、資本機(jī)制問題

1.資本機(jī)制內(nèi)涵問題。根據(jù)當(dāng)代資本理論，資本機(jī)制包含資本形成機(jī)制和資本市場形成機(jī)制兩方面之意。資本形成機(jī)制主要包括資本供給要素的形成；資本需求要素的形成；資本供需交易體系、關(guān)系的形成。顯然，資本市場形成機(jī)制以資本形成機(jī)制為基礎(chǔ)，資本形成機(jī)制是就資本機(jī)制的要素關(guān)系而言的，資本市場形成機(jī)制是就資本機(jī)制的功能態(tài)勢而言的。在我國資本機(jī)制的三個基本要素都不成熟，存在諸多問題。就供給要素而言，單一的銀行儲、貸、匯成為目前主要的資本供給形式，其他渠道如股票、債券等都不完善，無法滿足經(jīng)濟(jì)社會對資本的多樣化需求。就需求要素而言，資本需求形式多樣，資本需求總體上大于供給，而單一的資本供給形式嚴(yán)重制約了需求要素的生長。就交易體系和關(guān)系而言，供需要素悖離，難以形成靈活有效的配置機(jī)制，在運(yùn)行過程中經(jīng)常出現(xiàn)交易體系失控、交易信息失真、交易行為失范、交易安全無法保障等現(xiàn)象。資本形成機(jī)制的有效建立更為關(guān)鍵，直接影響、制約資本市場形成機(jī)制的有效建立。

2.資本機(jī)制多樣性問題。一是多層次資本市場機(jī)制問題。除主板市場之外，我國還建立支持中小企業(yè)發(fā)展的二板市場，分步推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)，嘗試建立區(qū)域性小額資本市場等，但仍存在信息不對稱，市場配置層次、水平低等問題。二是資本所有權(quán)轉(zhuǎn)化機(jī)制問題。是我國長期以來最缺乏、貧乏的領(lǐng)域，并且存在諸多棘手問題。三是國際資本轉(zhuǎn)化機(jī)制問題。包括國內(nèi)資本轉(zhuǎn)化為國際投資的機(jī)制、國際資本轉(zhuǎn)化為國內(nèi)投資的機(jī)制、人民幣匯率形成機(jī)制、建立國際金融中心等。

我國資本市場形成機(jī)制的基本問題，是資本市場供求關(guān)系及其開放問題。這是一個連鎖問題，形成系列層次的問題鏈。市場化的匯率制度和匯率水平的系統(tǒng)建立，將有利于我國資本市場和貨幣市場的實質(zhì)性對接，有利于資本項目的開放，是資本形成機(jī)制的前提條件。資本機(jī)制的核心，是經(jīng)常項目和資本項目的流動性機(jī)制的建立，發(fā)揮資本市場配置資源的基礎(chǔ)性作用。而制度基礎(chǔ)、組織結(jié)構(gòu)、調(diào)控方式的日益完善及其系統(tǒng)鏈接是我國資本市場形成機(jī)制的根本原理和深層要件。

二元經(jīng)濟(jì)決定二元市場，解決二元市場問題的鑰匙存在于解決二元經(jīng)濟(jì)的問題之中。從這個角度看，資本形成機(jī)制，用純粹理論式推論行不通，如構(gòu)建理論模式或數(shù)量模型等；用市場經(jīng)濟(jì)國家已有路經(jīng)及經(jīng)驗簡單類比也行不通，如模仿發(fā)達(dá)國家的一些做法；必須是符合我國實際狀況及需要的創(chuàng)新性探索，開創(chuàng)性實踐，才能行得通。由此便可以解析為什么我國資本市場如此迥異，尤其是股市中的種種現(xiàn)象，都是漸進(jìn)的市場取向改革過程的產(chǎn)物，因為你無法要求中國股市初始階段就進(jìn)入理性的規(guī)范狀態(tài)，無法企盼參與者的活動行為和誠信素質(zhì)均非常高，更無法訴求機(jī)構(gòu)或個人會始終自覺堅持長期投資，而不是短期炒作，也無法從速形成股市兼具投融資和資源配置的系統(tǒng)功能。因為我國資本市場要素初生，供需信號微弱、滯后或失真，成熟的市場供需關(guān)系尚未形成。

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