調控誰先眨眼的游戲

今天，油價高漲已將全球通脹水平推高至近20年高位。摩根士丹利預計，今夏美國通脹率將達5％至5.5％，歐洲將達3.5％，而新興市場則可能出現(xiàn)兩位數(shù)的通脹率?；ㄆ煦y行日前發(fā)表的最新研究報告稱，將大幅調高中國于2008年和2009年的消費者價格指數(shù)(CPI)預測至7.4％和5.7％，并相信政府會采取更多干預措施。而同時發(fā)布的中銀國際研究報告則稱，預計5月份CPI漲幅將回落至7.8％附近，央行將繼續(xù)執(zhí)行從緊的貨幣政策……

自2007年始，對中國通脹問題的分析熱度空前，隨著美國次貸危機影響的進一步深入，美聯(lián)儲快速降息，美元加速貶值，導致了以美元計價的商品價格，尤其是大宗商品價格快速上升，通脹已經(jīng)成為一個全球問題。而通脹型的國際金融形勢對中國的影響已經(jīng)顯現(xiàn)。

周小川在不久前舉行的“陸家嘴論壇”上演講時，就觀點鮮明地提出了當前中國貨幣政策目標的重點：反通貨膨脹。反通貨膨脹，在思維上就要到貨幣里去尋找物價總水平上漲的根源。找到這個癥結所在，討論中國通脹問題的解決之道才能有的放矢。

記者采訪了數(shù)位經(jīng)濟學人，試圖站在全球的視野對中國通脹迷局進行深入分析，通過不同角度為讀者梳理通脹問題錯綜復雜的脈絡。

全球問題

目前全球通脹壓力的態(tài)勢如何，尤其是包括中國在內的新興市場國家？成因又是什么？

Paul Sheard（雷曼兄弟全球首席經(jīng)濟學家）：全球范圍內通脹壓力持續(xù)上升，主要由于大宗商品尤其原油和食品價格上升所導致，核心通脹率（指消費價格指數(shù)中剔除食品和能源價格變化之后的價格變化率，編者注）則相對未出現(xiàn)大幅上漲。比如，美國今年第一季度通脹率是4.2％，但是核心通脹率為2.4％，在歐元區(qū)上述數(shù)字分別是3.4％和1.8％。第一，通脹壓力上升主要由于大宗商品和食品價格迅速上漲。第二，目前核心通脹未上升到較高水平。這也表明通脹預期并未大幅上漲，通脹上漲趨勢尚未進一步明確，更多程度上它是一種潛在問題和令貨幣當局頭痛的事情。

在新興市場，食品占據(jù)CPI指數(shù)相當大比例，同時貨幣當局控制通脹的能力較弱。它們外在、內在的抵御通脹的貨幣政策框架并未完善建立，同時央行們在調控通脹預期和抵御通脹方面的信用度也較低。新興市場通脹壓力上升的部分原因，與許多經(jīng)濟體的貨幣當局盯住名義匯率有關，同時它們對于本國貨幣政策沒有足夠的調控能力。

然而，我們對于通脹的前景并不需要大驚小怪，尤其是對于那些發(fā)達國家。首先，通脹本身對于經(jīng)濟情況、貨幣政策等反映存在時間差，它未來發(fā)展路徑也依賴于國家經(jīng)濟發(fā)展。第二，短期內大宗商品和食品價格顯著上漲。隨著供給對上漲價格信號的反映、經(jīng)濟增長放緩等，大宗商品價格會出現(xiàn)回落，呈現(xiàn)出reversion to mean(回歸中位數(shù))的特點。這會給通脹帶來下行壓力。第三，在發(fā)達國家，央行是獨立的、能夠在浮動匯率制度下采取以調整通脹為目標的政策框架。過去幾十年它們以維護物價穩(wěn)定獲得市場巨大信任，這使得它們無論在反通脹還是反通縮中，都能使得通脹預期保持穩(wěn)定。只要主要經(jīng)濟體的央行們能夠維持這種信任，就能阻止通脹從食品向工資水平的傳遞、以及阻止核心通脹率的上升，從而使得通脹處于可控范圍之內。最后，值得注意的是，從歷史標準來看本輪通脹是從較低的水平開始攀升的。2007年美國、歐元區(qū)、日本和亞洲地區(qū)（除日本）的通脹率分別是2.9％、2.3％、0％和4.0％。

陶冬（瑞士信貸中國首席經(jīng)濟學家）：通貨膨脹是一個全球性現(xiàn)象，我相信目前拉動通脹上升的主要原因是原材料、食品等價格的上漲。大宗商品價格上漲在過去幾年已經(jīng)產(chǎn)生，在相當程度上它攤薄了生產(chǎn)商的利潤，但是對消費者的影響沖擊并不大。然而，隨著中國、印度等所謂“世界加工廠”開始輸出物價上漲的壓力，上述對于消費者的沖擊因素變大了。此外，從去年下半年開始，農產(chǎn)品價格的新一輪提升也為通脹帶來了新的壓力。

而且，當今世界不僅面臨通脹上升的困惑，同時還面臨經(jīng)濟放緩、甚至衰退的問題。各國央行面臨著一個上世紀80年代初之后就沒有再遇到過的政策兩難，這在很大程度上限制了貨幣政策的發(fā)揮，加大了宏觀經(jīng)濟的風險。另外我想講，出現(xiàn)通貨膨脹其實是經(jīng)濟發(fā)展的常態(tài)，沒有通脹才是歷史的例外。

王慶(摩根士丹利中國首席經(jīng)濟學家)：美國、歐洲、新興市場國家等出現(xiàn)通貨膨脹是一個事實，中國、印度、越南及俄羅斯等新興市場國家的CPI指數(shù)居高不下，這些是一個國際性現(xiàn)象，而它背后一個普遍來源就是：國際大宗商品價格快速上漲，尤其是去年年底以來的國際大宗商品價格快速上漲。

背后有兩個原因：從供給方面來講，如果短期內供給有限、而需求保持強硬的話，自然會推高價格上漲。相對而言，這是一個長期因素。更為重要的是，去年年底以來的國際大宗商品的快速上漲，這與美聯(lián)儲的貨幣政策有很大關系。美聯(lián)儲大幅降息、美元迅速貶值、并導致國際市場上以美元計價的大宗商品價格飆升，通脹壓力就以大宗商品為載體向其他各國傳遞。

傳導路徑

在此背景下，中國與世界其他經(jīng)濟體之間的物價上漲壓力是如何進行相互傳遞的呢？

Paul Sheard：美聯(lián)儲不應被責怪為導致全球通脹的罪魁。CPI指數(shù)首先是衡量國內經(jīng)濟的指標，而“全球”通脹則是各個國家通脹情況的總結。一國將國內通脹傳遞至他國主要通過貿易。如，進口成本上升。但相對于一國經(jīng)濟總量而言，從任何其他國家的進口都只占據(jù)相對較小比例；同時，由于進口價格上漲而導致一國CPI指數(shù)上漲這種情況相對微弱。因此，這并不能成為某些國家通脹壓力上升進而集聚導致全球通脹壓力上漲的主要原因。

短期內美聯(lián)儲貨幣政策或對資金流動產(chǎn)生影響，進而可能間接影響原油和其他大宗商品價格。主要有三個途徑進行傳導：一、市場認為美聯(lián)儲會成功阻止美國經(jīng)濟衰退和迅速重建，但對于已發(fā)生危機這些措施則稍顯過晚，過度刺激經(jīng)濟的政策或導致對于全球經(jīng)濟增長、大宗商品價格和通脹等預期的提高。二、市場認為未來通脹會上升，將大宗商品作為對沖通脹的工具。美聯(lián)儲的行為或導致資金集聚在大宗商品，進而推高其價格、提升通脹壓力。三、以美元為標價的原油、其他大宗商品價格的飆升，以及美元貶值等激化了上述效應。即便上述效應屬實，也不應責備美聯(lián)儲，畢竟它擁有有限調控工具、并需要使用這些工具去引導國內經(jīng)濟和物價水平。

Paul Cavey：（格理證券中國研究部主管）中國通脹壓力與外部的關系，主要與三類大宗商品價格上漲相關。第一，糧食。中國從來就不是依賴食品進口的國家。除非發(fā)生大面積減產(chǎn)，中國糧食作物一直都保持自給自足，證據(jù)之一是即便近期國際米價大幅高漲，中國糧價也無動于衷。因此，由于糧食價格引發(fā)的通脹在中國還未成為非常大的問題。第二，中國進口的、同時中國需求對其國際價格確實產(chǎn)生影響的大宗商品，比如原油。第三，中國需求的波動將導致其國際價格波動的商品，如鐵礦石。

目前中國惟一大量進口的食品是大豆類的油料作物，因此國際上豆類價格的上漲，是除豬肉、蔬菜漲價外導致中國CPI高企的原因之一。

當人們分析中國的通脹壓力時，并不僅僅參考中國國內商品價格，而同時也會參考國際大宗商品價格。中國對于國際大宗商品的需求如此旺盛，也在某種程度上促進了它們價格的上漲。這些都是中國不可避免的。

陶冬：中國CPI高企與全球通脹彼此之間是相關的，這包括材料價格的上漲、農產(chǎn)品價格的上漲等多方面存在著共同性，都屬于成本拉動型。但是，兩者的重要不同在于：中國的這一輪物價上漲似乎已經(jīng)開始導致工資上漲，而世界許多其他地方，尤其是發(fā)達國家，工資并沒有出現(xiàn)明顯上漲。這也是為什么我個人對于中國的CPI高企更為擔心。

通脹之辯

關于CPI指數(shù)的商品籃子。最近有一個觀點吸引了大家的注意，它回顧了上世紀70年代美國經(jīng)濟、貨幣政策等情況，指出現(xiàn)代經(jīng)濟學實踐中比較黑暗的時刻之一，就是核心通脹率的誕生日。而在核心通脹率指導下的貨幣政策則給予我們最為刻骨銘心的政策錯誤方面的教訓。如何看待我國目前對于CPI指數(shù)、核心CPI指數(shù)等指標的態(tài)度？

陶冬：只關注核心通脹的觀點是毫無道理的，而且這也是經(jīng)濟學家書生之見。經(jīng)濟學中，確實有通脹和核心通脹的區(qū)分。糧食和能源等歸屬于非核心通脹因素，這主要指由于氣候、生產(chǎn)供應暫時中斷等而導致食品、能源價格的大幅度波動時，我們應當把這些成分剔除出去考慮。經(jīng)濟學核心通貨膨脹中剔除這些成分，我認為是合理的。

但是，如果糧食通脹不是一時性的、而是長期持續(xù)的話，我相信這就是核心的通脹。所謂通貨膨脹，實際上是對于物價上漲的預期。當物價上漲預期改變之時，人們的行為就會發(fā)生改變。如果糧食價格因為天氣因素而出現(xiàn)波動，我相信不應該把它作為核心通脹的一部分，更不應該成為貨幣政策調整的原因。但是如果持續(xù)出現(xiàn)糧食價格上漲的情況，這勢必改變人們對于物價的預期，所以貨幣政策制定者也應該對它作出適當?shù)恼叻磻?/p>

Paul Cavey：區(qū)分兩者非常重要。事實上，中國目前CPI高企主要由于食品價格驅動，人們的擔憂出于很多不同原因，比如，中國經(jīng)濟是否過熱。而對于一些收入較低的人群，他們可能由于物價上漲而無法支付生活所需。

我不太贊同在中國進行整體通脹壓力與核心通脹壓力的劃分，我比較傾向于食品價格、非食品價格通脹壓力的區(qū)分。目前中國食品價格上漲較大，非食品價格上漲有限。但也不能因非食品價格上漲較低而忽視它。中國將食品價格上升、非食品價格上升導致的通脹壓力區(qū)分開來，這對于中國而言非常重要、也非常好。

解決之道

把整個世界經(jīng)濟作為一個整體來看，如果有國家率先采取緊縮政策，則有可能犧牲自身經(jīng)濟增長、同時為其他國家的危機“埋單”。那么，對于新興市場國家，尤其是中國，有什么好的政策建議？

王慶：目前各國貨幣政策制定者都在玩一個“誰先眨眼睛”的游戲。各國紛紛以財政政策、貿易政策和行政性措施等“權宜之計”，來盡量減少通脹對于本國經(jīng)濟的不利影響。但是這種做法反而會加劇通脹壓力，比如財政補貼只會增加而不減少真實需求，限制出口以增加國內市場供給的貿易政策只會加劇全球范圍內的供給短缺，價格管制等行政性措施更是飲鴆止渴。

對于一些沒辦法采取上述“權宜之計”來應對通脹的國家，它們會首先訴諸緊縮貨幣政策，進而經(jīng)濟增長會放緩，從而為降低全球通脹壓力做出貢獻。而熬到最后堅持不緊縮的國家，則可能成為“free rider”（免費搭便車），分享全球低通脹的成果。所以我說，目前全球各央行之間都在進行政策博弈，看“誰先眨眼睛”。

Paul Sheard：我們需要對通脹原因仔細分析，同時正確認識貨幣政策和體制的屬性。所謂“全球通脹”問題，實際上更多程度是新興市場經(jīng)濟體的問題，尤其是那些盯住匯率的經(jīng)濟體，而不是那些盯住通脹且采用浮動匯率制的發(fā)達國家。

浮動匯率有助于經(jīng)濟體消化各種的外部沖擊，包括原油和食品價格沖擊。浮動匯率制度使得央行可以采用本國利率調控工具去影響經(jīng)濟、同時穩(wěn)定國內物價水平。目前的“全球通脹”主要由于上漲的大宗商品和食品價格引起，但這些只是決定總體物價水平的相對價格變化中的一部分。對于只盯住名義匯率的新興市場經(jīng)濟體而言，它們面臨雙重變化：第一，大宗商品和食品價格占據(jù)CPI指數(shù)較大比例，第二，當?shù)刎泿女斁植]有實現(xiàn)貨幣政策自治。

許多國家應允許其貨幣較快升值，因為強勢貨幣能夠彌補進口價格上漲所帶來的通脹壓力。這將有助于它們實現(xiàn)貨幣政策調控目標，也有助于穩(wěn)定物價水平和通脹預期。然而，全球增長放緩時，這會對出口有部分負面影響。此時匯率政策應該結合擴張型財政政策一起來彌補上述負面影響。

許多新興市場經(jīng)濟體采用財政、貿易政策來彌補食品和原油價格上漲所帶來的本國通脹壓力。然而，更好的政策取向是允許其價格上升、讓價格機制發(fā)揮作用，同時向生產(chǎn)者和消費者傳遞正確的價格信號。使用市場機制才是應對的最好方式，當然同時要注意財政政策對貧困群體的傾斜。