企業(yè)舉債問(wèn)題的研究

房　毅

隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步發(fā)展和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)與國(guó)際市場(chǎng)的接軌，企業(yè)為了適應(yīng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，在競(jìng)爭(zhēng)中獲勝，勢(shì)必走向資金市場(chǎng)，籌措生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需要的資金。另一方面，社會(huì)閑散資金的大量存在，又使得企業(yè)舉債經(jīng)營(yíng)成為可能。負(fù)債經(jīng)營(yíng)有利有弊，是一柄雙刃劍，它既可以給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)效益，又能給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)?；谇叭说难芯砍晒疚囊载?fù)債經(jīng)營(yíng)的概念、形成機(jī)理為基礎(chǔ)，對(duì)我國(guó)企業(yè)的負(fù)債現(xiàn)狀及其成因進(jìn)行分析，提出了我國(guó)企業(yè)適度舉債的必要性和控制過(guò)度舉債的對(duì)策。

企業(yè)舉債的形成機(jī)理

理論分析：企業(yè)舉債的形成機(jī)理

企業(yè)要?jiǎng)?chuàng)立、生存和發(fā)展，必須要以投入、保持和再投入一定的資金為前提。加入企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的資金，從其來(lái)源角度看，包括負(fù)債與資本兩大類。目前，或多或少地利用舉債組織生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，已成為現(xiàn)代企業(yè)的一種財(cái)務(wù)戰(zhàn)略。這除了所有者的權(quán)益資本相對(duì)于企業(yè)投資需要往往有所不足之外，更重要的是利用舉債經(jīng)營(yíng)可獲得財(cái)務(wù)杠桿效益，促進(jìn)企業(yè)的資產(chǎn)增值。然而，利用舉債給企業(yè)帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿效益應(yīng)是有條件的，只有當(dāng)負(fù)債成本低于全部資金的收益率時(shí)，負(fù)債才能給企業(yè)帶來(lái)額外的收益。

在企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)一定的情況下，負(fù)債程度即資金結(jié)構(gòu)的適當(dāng)水平應(yīng)當(dāng)如何確定？這是近半個(gè)世紀(jì)以來(lái)財(cái)務(wù)理論的研究者們力圖解決的一個(gè)重大理論問(wèn)題。1952年，美國(guó)戴維·杜蘭特劃分了三種資金結(jié)構(gòu)理論：凈收益理論、凈經(jīng)營(yíng)收益和傳統(tǒng)理論。其中，前兩種理論均建立在極端的理論假設(shè)之上，從而得除出了極端的理論——前者認(rèn)為負(fù)債率越高越好；后者認(rèn)為負(fù)債率高低對(duì)企業(yè)價(jià)值沒(méi)有影響，可以是任意的。1958年，莫迪里安尼和米勒在《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》上發(fā)表了著名的論文《資本、公司財(cái)務(wù)與投資研究》，得出了現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論所稱的MM理論：在無(wú)公司所得稅等假設(shè)條件下,企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。據(jù)此，負(fù)債率可以是任意的。1963年，他們?cè)诩僭O(shè)存在公司所得稅的情況下，又得出了相反的結(jié)論：負(fù)債會(huì)因利息減稅而增加企業(yè)的價(jià)值。1976年，米勒又進(jìn)一步將個(gè)人所得稅因素考慮進(jìn)來(lái)，并得出結(jié)論：個(gè)人所得稅的存在，會(huì)在某種程度上減消利息減稅的利益，但是，在正常的稅率情況下，負(fù)債的利息減稅利益不會(huì)完全消失。可見(jiàn)，公司稅MM理論及米勒模型都認(rèn)為負(fù)債率越高越好。

MM理論及米勒模型雖是嚴(yán)密的數(shù)學(xué)推導(dǎo)的結(jié)果，但是其所作的理論假設(shè)多與實(shí)際不符，因而得出的結(jié)論不能為歷史數(shù)據(jù)所驗(yàn)證。事實(shí)上，他們之所以會(huì)得出“負(fù)債率越高越好”的結(jié)論，最為關(guān)鍵的原因在于他們沒(méi)有能夠在考慮利息減稅利益的同時(shí)，相應(yīng)地考慮負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)將導(dǎo)致的預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)及代理成本。一旦將財(cái)務(wù)拮據(jù)及代理成本考慮進(jìn)來(lái)，那么，只有當(dāng)負(fù)債利息減稅利益與財(cái)務(wù)拮據(jù)及代理成本之差達(dá)到最大時(shí)，企業(yè)價(jià)值才達(dá)到最大。當(dāng)負(fù)債率很低時(shí)，預(yù)期的財(cái)務(wù)拮據(jù)及代理成本亦很低（近乎為零）；隨著負(fù)債率的提高，預(yù)期的財(cái)務(wù)拮據(jù)與代理成本逐漸增大，甚至超過(guò)負(fù)債利息減稅利益。

企業(yè)舉債的動(dòng)機(jī)與目的以及企業(yè)舉債經(jīng)營(yíng)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)舉債的動(dòng)機(jī)與目的

● 彌補(bǔ)企業(yè)自身資金不足 隨著企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的不斷發(fā)展，企業(yè)成立時(shí)所籌集的自有資金已無(wú)法滿足企業(yè)的需要。企業(yè)在成立后首先要取得各種生產(chǎn)要素，這必然要使其投入大量的資金；然后再開(kāi)展生產(chǎn)活動(dòng)，讓那些基本的生產(chǎn)要素轉(zhuǎn)化成社會(huì)所需要的產(chǎn)品，這又會(huì)使企業(yè)投入大量的資金以支付生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中各項(xiàng)費(fèi)用，企業(yè)要持續(xù)經(jīng)營(yíng)依靠自有資金顯然是不夠的，必須開(kāi)辟新的籌資渠道，取得借入資金。

● 在一定程度上降低企業(yè)的資金成本

這主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一方面，對(duì)于投資者來(lái)講，由于債權(quán)性投資的收益率是相對(duì)固定的，一般都能夠按期收回本息，因此其投資風(fēng)險(xiǎn)較小，其要求的報(bào)酬率相應(yīng)地也就低，這對(duì)籌資者來(lái)講，資本成本就降低了。另一方面，負(fù)債經(jīng)營(yíng)可以從“減稅效應(yīng)”中獲得利益。負(fù)債籌資的利息支出是所得稅前支付的，這使企業(yè)能減少交納的所得稅，而企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息一般都低于其向投資者支付的股息。在這兩個(gè)因素的影響下，在資金結(jié)構(gòu)一定時(shí)，一定比例的負(fù)債經(jīng)營(yíng)能降低企業(yè)的資金成本，使企業(yè)更快地?cái)U(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模。

● 可以減輕通貨膨脹的損失 在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，盡管企業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境在不斷地變化，但在通貨膨脹情況下，負(fù)債可以使企業(yè)獲益。因?yàn)槠髽I(yè)的負(fù)債并不隨物價(jià)指數(shù)的變化而變化，而是始終以其賬面價(jià)值來(lái)確認(rèn)，而且通常要到期才還本付息，這實(shí)際上是將損失轉(zhuǎn)嫁給了投資者。因此企業(yè)資金中借貸比例越大，長(zhǎng)期債務(wù)比例越大，對(duì)企業(yè)越有利。

● 負(fù)債經(jīng)營(yíng)與發(fā)行股票籌資相比,有利于避免企業(yè)控制權(quán)的稀釋如果通過(guò)發(fā)行股票來(lái)籌集資金，勢(shì)必引起股權(quán)的分離，影響股東對(duì)企業(yè)大的控制。而通過(guò)舉債籌集資金，在增加企業(yè)可利用資金的同時(shí)，并不影響企業(yè)所有者對(duì)企業(yè)的控制權(quán)，有利于股東對(duì)企業(yè)的控制。

● 有利于加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，提高經(jīng)濟(jì)效益 負(fù)債經(jīng)營(yíng)是一種具有驅(qū)動(dòng)力和風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)營(yíng)方式。一方面，負(fù)債可以解決資金不足，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，增強(qiáng)經(jīng)營(yíng)能力和競(jìng)爭(zhēng)力；另一方面，籌集的資金屬于有償使用，企業(yè)必須承擔(dān)到期還本付息的責(zé)任，承擔(dān)所“獲”能否大于所“償”的一種壓力。同時(shí)它也是一種風(fēng)險(xiǎn)性決策，這是經(jīng)營(yíng)者高度自覺(jué)地搞好企業(yè)的動(dòng)力源泉之一。

企業(yè)舉債經(jīng)營(yíng)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)

盡管企業(yè)舉債的目的和動(dòng)機(jī)是好的，但是這并不表明企業(yè)可以無(wú)限制地通過(guò)舉債來(lái)組織生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，因?yàn)?，企業(yè)在利用舉債組織生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的同時(shí)也存在著舉債所引致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，由于負(fù)債經(jīng)營(yíng)而應(yīng)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)主要有以下幾個(gè)方面：

● 負(fù)債經(jīng)營(yíng)可能引起財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的負(fù)面影響 盡管財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)能夠有效地提高權(quán)益資本的收益率，但是收益與風(fēng)險(xiǎn)是并存的。當(dāng)企業(yè)面臨經(jīng)濟(jì)發(fā)展的低谷時(shí)，由于固定額度的利息負(fù)擔(dān)，會(huì)使企業(yè)的利潤(rùn)迅速下降，權(quán)益資本的收益率也會(huì)隨之以更快的速度下滑。因此，杠桿效應(yīng)同樣會(huì)給權(quán)益資本收益率帶來(lái)大幅度下滑的負(fù)面影響。

● 舉債經(jīng)營(yíng)要承擔(dān)到期及時(shí)償還的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)中的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 舉債經(jīng)營(yíng)不同于股份籌資，采用舉債的方法籌集資金，企業(yè)負(fù)有到期還本付息的法律責(zé)任。如果企業(yè)籌得的資金，在投資過(guò)程中未能獲得預(yù)期的收益，或者企業(yè)資金運(yùn)作不當(dāng)，使企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化，都會(huì)使企業(yè)面臨無(wú)力償債的風(fēng)險(xiǎn)。這一方面可能使一部分短期負(fù)債長(zhǎng)期化。

● 負(fù)債經(jīng)營(yíng)會(huì)增加企業(yè)再籌資的風(fēng)險(xiǎn) 隨著企業(yè)舉債額度的增加，債權(quán)人對(duì)其投入的資金能按期收回的信賴程度就會(huì)隨之下降，企業(yè)再舉債的能力也就會(huì)隨之而降低。一方面，債權(quán)人會(huì)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況提出質(zhì)疑，另一方面，企業(yè)的籌資成本和籌資的難度都會(huì)增加。

企業(yè)舉債的特性及影響因素

企業(yè)舉債的特性

● 限期使用，按時(shí)還本付息 這是負(fù)債經(jīng)營(yíng)的根本特點(diǎn)，也是可能導(dǎo)致企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境的主要原因。它不同于股票或其它所有者投資，無(wú)論企業(yè)盈利還是虧損，企業(yè)都必須無(wú)條件按時(shí)足額償還本息，具有一定的法律強(qiáng)制性。

● 債務(wù)利息具有抵稅的作用 按照現(xiàn)行財(cái)務(wù)制度規(guī)定，由于利息被看作是正常的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用，可以從稅前支付，從而使利息費(fèi)用在一定程度上減少了企業(yè)應(yīng)納所得稅的基數(shù)，即抵免了一定的所得稅。在稅率不變的情況下負(fù)債越多，利息費(fèi)用越高，抵免的所得稅就越多，從而留給股東的財(cái)富也就越多，所以債務(wù)利息的抵稅作用也對(duì)企業(yè)舉債經(jīng)營(yíng)具有一定的刺激作用。

● 資金成本低 債務(wù)資金成本低的原因有兩方面：一是債券人承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)小，因而要求的報(bào)酬率相對(duì)較低；二是債務(wù)利息在企業(yè)成本費(fèi)用中列支，具有節(jié)稅效應(yīng)，從而降低了資金成本。

● 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大 如果企業(yè)的資產(chǎn)收益能力較低或現(xiàn)金流量不足，就會(huì)導(dǎo)致以下的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生：企業(yè)利潤(rùn)下降甚至虧損；無(wú)力償還到期的債務(wù)，影響企業(yè)的聲譽(yù)和正常的供產(chǎn)銷活動(dòng)，甚至導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)等等。在成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家。企業(yè)破產(chǎn)倒閉的直接原因，往往是由于大量的債務(wù)到期無(wú)力償還，而不是因?yàn)槠髽I(yè)資不抵債。

● 不影響企業(yè)的控制權(quán) 債務(wù)資本俗稱第一要求權(quán)，而所有者權(quán)益稱為剩余權(quán)益，即債務(wù)資本的所有者具有要求債務(wù)人到期清償和優(yōu)先清償?shù)臋?quán)利，而不象權(quán)益資本那樣可以參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與管理。

企業(yè)舉債的影響因素

在企業(yè)舉債的形成機(jī)理中，影響企業(yè)舉債的因素是多方面的，它既有內(nèi)部因素，也有外部因素，主要有以下幾個(gè)方面：

● 所有者和經(jīng)營(yíng)者的態(tài)度 企業(yè)的所有者和經(jīng)營(yíng)者對(duì)待控制權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)的不同態(tài)度，會(huì)影響企業(yè)的負(fù)債比率。增加權(quán)益資本如增發(fā)股票，會(huì)分散控制權(quán)；如果增加負(fù)債，則會(huì)增大企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。因此管理人員若不想使企業(yè)的控制權(quán)落榜，就不應(yīng)增發(fā)新股，而應(yīng)盡量采取負(fù)債融資；若管理人員回避風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)盡量利用權(quán)益籌資而降低負(fù)債比率。

● 貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的態(tài)度雖然企業(yè)對(duì)如何適當(dāng)?shù)乩秘?cái)務(wù)杠桿有自己的認(rèn)識(shí)，但貸款人和信用機(jī)構(gòu)的態(tài)度也會(huì)成為影響企業(yè)舉債的一個(gè)重要因素。企業(yè)通常都會(huì)與貸款人和信用機(jī)構(gòu)商討其負(fù)債比率，資金的用途以及資金的成本和償還時(shí)間等，而貸款人為了保證資金能按期收回，則會(huì)給企業(yè)增加一些限制性條款，這些限制性條款就取決于貸款人和信用評(píng)估機(jī)構(gòu)的態(tài)度，如果他們對(duì)企業(yè)比較信賴，就會(huì)給企業(yè)增發(fā)貸款，并且會(huì)適當(dāng)?shù)販p少一些約束條件，反之亦然。

● 銷售收入與現(xiàn)金流量 銷售額和現(xiàn)金流量是表明企業(yè)整體實(shí)力的重要指標(biāo)。產(chǎn)品銷售額的變化，會(huì)影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)DOL的大小，進(jìn)而會(huì)影響企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率和資產(chǎn)收益率的大小。當(dāng)預(yù)計(jì)未來(lái)的銷售增長(zhǎng)率較高而且比較穩(wěn)定時(shí)，往往可以通過(guò)提高債務(wù)資本的比重來(lái)增加收益。反之，當(dāng)企業(yè)銷售額下滑時(shí)，權(quán)益籌資顯得比負(fù)債籌資有利，為此要降低債務(wù)資本的比重。

● 資金成本與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 最佳資本結(jié)構(gòu)的確定，就是要使企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值最大。通常，債務(wù)融資比股權(quán)籌資更能降低企業(yè)全部資金的加權(quán)平均成本。較低的資金成本可以允許企業(yè)對(duì)未來(lái)的現(xiàn)金流量使用較低的貼現(xiàn)率，這意味著提高了企業(yè)價(jià)值。然而如果企業(yè)債務(wù)比重過(guò)大，隨之而來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將增加企業(yè)的融資成本，最終導(dǎo)致企業(yè)全部資金加權(quán)平均成本上升，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值下降。

● 企業(yè)的增長(zhǎng)率 在其他因素相同的情況下，發(fā)展速度慢，可通過(guò)留存收益補(bǔ)充資本，而發(fā)展較快的企業(yè)必須依賴于外部籌資。所以，增長(zhǎng)率高的企業(yè)與低的企業(yè)相比，會(huì)傾向于使用更多的債務(wù)。

● 經(jīng)濟(jì)周期與行業(yè)性質(zhì) 經(jīng)濟(jì)周期和行業(yè)性質(zhì)也是影響企業(yè)舉債的兩個(gè)重要因素。從經(jīng)濟(jì)的不同發(fā)展階段來(lái)看，資產(chǎn)負(fù)債率與經(jīng)濟(jì)景氣成正比關(guān)系。經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)，企業(yè)面臨的經(jīng)濟(jì)環(huán)境與市場(chǎng)條件比較有利，產(chǎn)品銷路好，舉債可增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力和發(fā)展能力，因此，可提高債務(wù)資本的比重；反之，經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)，產(chǎn)品銷路下降，舉債容易增加風(fēng)險(xiǎn)與債務(wù)危機(jī)，需降低債務(wù)資本的比重。當(dāng)然不同的行業(yè)以及同一行業(yè)的不同企業(yè)在運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿時(shí)所采用的策略和方法不大相同，也會(huì)使負(fù)債比率產(chǎn)生差異。

我國(guó)企業(yè)舉債的現(xiàn)狀及成因分析以及過(guò)度舉債的危害性

企業(yè)舉債的現(xiàn)狀

● 從企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)比率來(lái)看，流動(dòng)負(fù)債過(guò)度，長(zhǎng)期負(fù)債水平普遍偏低。

根據(jù)經(jīng)驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，流動(dòng)負(fù)債與長(zhǎng)期負(fù)債的比率一般要求達(dá)到50%。而我國(guó)企業(yè)總體平均達(dá)到92%，比經(jīng)驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)超過(guò)42個(gè)百分點(diǎn)左右，這說(shuō)明我國(guó)企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債過(guò)度。一把而言，長(zhǎng)期負(fù)債率應(yīng)在30%——70%之間，而我國(guó)企業(yè)年均為20%左右，這說(shuō)明我國(guó)企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債處于較低水平。

● 從企業(yè)的償債能力分析，資產(chǎn)收益率偏低，償債能力差 我國(guó)企業(yè)的流動(dòng)比率平均在1左右，與經(jīng)驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)2相差約一倍，而利息保障系數(shù)為0.66，有的企業(yè)甚至為負(fù)值，這說(shuō)明我國(guó)企業(yè)的償債能力嚴(yán)重不足，資本收益率偏低。

● 從企業(yè)的融資方式看，我國(guó)企業(yè)資金需求過(guò)分依賴銀行 我國(guó)企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債的80%，流動(dòng)負(fù)債的30%以上來(lái)自銀行貸款，企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資金有三分之一要靠企業(yè)間的結(jié)算債務(wù)來(lái)維持，相互拖欠，“三角債”現(xiàn)象嚴(yán)重，這足以說(shuō)明我國(guó)企業(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)已處于高風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)。

● 企業(yè)舉債呈循環(huán)性 由于舉債經(jīng)營(yíng)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的必然選擇，一些企業(yè)由于結(jié)構(gòu)失衡，沒(méi)有適銷對(duì)路的產(chǎn)品，造成庫(kù)存積壓，或因“三角債”牽制，應(yīng)收賬款回收困難，資金周轉(zhuǎn)不靈，或是為了給職工發(fā)放工資，在舊債還沒(méi)有還清的情況下再舉新債，總是在“貸款-還款-再貸款-再還款”的怪圈中循環(huán)，負(fù)債總額在循環(huán)中不斷增加。

我國(guó)企業(yè)過(guò)度負(fù)債成因分析

我國(guó)企業(yè)造成過(guò)度負(fù)債現(xiàn)象的原因是復(fù)雜的，多方面的，概括起來(lái)主要有以下幾個(gè)方面：

第一，財(cái)政撥改后，仍是國(guó)家對(duì)國(guó)家，性質(zhì)一樣，缺乏硬性約束機(jī)制。

第二，受政策調(diào)整及通貨膨脹的影響，加劇了企業(yè)舉債上升的態(tài)勢(shì)。

第三，企業(yè)沒(méi)有真正走向市場(chǎng)，投資效益低，資源配置不合理。

第四，企業(yè)社會(huì)負(fù)擔(dān)繁重，造成企業(yè)的非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債日趨增高。

我國(guó)企業(yè)過(guò)度舉債的危害性

第一，過(guò)度舉債直接危及到企業(yè)的生存。

第二，過(guò)度舉債會(huì)提高企業(yè)的資金成本，產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

第三，過(guò)度舉債使企業(yè)陷入高負(fù)債的惡性循環(huán)。

第四，過(guò)度舉債會(huì)加劇企業(yè)之間新的“三角債”。

企業(yè)適度負(fù)債經(jīng)營(yíng)的對(duì)策及應(yīng)注意的問(wèn)題

企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的對(duì)策

● 要正確把握負(fù)債的量與度 一般情況下，企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的前提是其息稅前利潤(rùn)率要高于舉債利息率，否則企業(yè)就有陷入財(cái)務(wù)困境的可能，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的反面作用也會(huì)體現(xiàn)出來(lái)。因此，企業(yè)應(yīng)從量上控制負(fù)債額度，根據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，資產(chǎn)負(fù)債率一般控制在40％一50％為宜，當(dāng)然企業(yè)類型不同，負(fù)債的額度也不盡相同，但債務(wù)必須具有足夠的資產(chǎn)保證。

● 分析最佳負(fù)債規(guī)模，選擇穩(wěn)健的籌資模式。企業(yè)應(yīng)該兼顧財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，充分考慮企業(yè)未來(lái)的營(yíng)業(yè)收入狀況和增長(zhǎng)穩(wěn)定程度，以及企業(yè)所處的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等因素，據(jù)此分析確定企業(yè)最佳的負(fù)債規(guī)模。企業(yè)資本報(bào)酬率將受到外部環(huán)境的影響而上下?lián)軇?dòng)，具有很大的不確定性，因此，在負(fù)債成本過(guò)高或財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不能接受時(shí)，為滿足企業(yè)經(jīng)營(yíng)所需的資金，可以采取股份籌資的方式，以使企業(yè)價(jià)值到達(dá)最大。

● 選擇適合企業(yè)特點(diǎn)的負(fù)債結(jié)構(gòu) 目前企業(yè)可以通過(guò)向銀行借款、向資本市場(chǎng)拆借．發(fā)行企業(yè)債券、職工內(nèi)部集資和穩(wěn)妥的商業(yè)信用等籌集資金。各種籌資管道都具有自身的特點(diǎn)，而企業(yè)本身的經(jīng)營(yíng)也具有特點(diǎn)，在實(shí)際工作中，為了防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)一般通過(guò)多渠道籌集資金，并且應(yīng)使各渠道籌集的資金，保持合理的結(jié)構(gòu)，與企業(yè)的償債能力和償債時(shí)間保持一致。

● 加強(qiáng)營(yíng)運(yùn)資金的管理，保證償債資金的足額和及時(shí) 企業(yè)應(yīng)存有可以應(yīng)付一般意外和危機(jī)的一定數(shù)量的資金，以備緊急情況下，可以隨時(shí)支付。同時(shí)，企業(yè)應(yīng)該對(duì)所掌握的資金嚴(yán)格管理，合理運(yùn)作，企業(yè)借入資金的投資方向不同，其產(chǎn)生效益的時(shí)間和水平也就不同。一般而言，長(zhǎng)期投資產(chǎn)生效益的時(shí)間間隔較長(zhǎng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大；短期投資產(chǎn)生效益的時(shí)間較短，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。

● 努力優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，抵御負(fù)債經(jīng)營(yíng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

為了抵御因負(fù)債經(jīng)營(yíng)而造成的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)除了充分認(rèn)識(shí)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之外，最重要的是要建立抵御風(fēng)險(xiǎn)的合理機(jī)制。首先應(yīng)努力優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，增加流動(dòng)資產(chǎn)的比重，既加速企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)。又保證債務(wù)能夠按時(shí)償還。另外，應(yīng)提高企業(yè)資產(chǎn)的質(zhì)量，消除無(wú)效資產(chǎn)，為合理等集資金提供正確的依據(jù)，保證企業(yè)債務(wù)能夠如數(shù)償還。

企業(yè)舉債應(yīng)注意的問(wèn)題

● 舉債要以資金需要量和投放時(shí)間作為依據(jù) 籌集資金是要有代價(jià)的，因此在借款之前，必須確定合理的資金需要量。在投資的時(shí)間安排上，要分清輕重緩急，在不影響投資收益的情況下，盡可能的考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值因素，即有些投資可以滯后安排。對(duì)年度內(nèi)資金的投放、回收的時(shí)間做出預(yù)測(cè)和安排，并以此作為籌集資金的時(shí)間依據(jù)，以減少資金的平均占用額。

● 債務(wù)到期，企業(yè)是否有償付能力企業(yè)通過(guò)舉債獲得的資金要到期還本付息，因此，舉債伊始，在確定負(fù)債規(guī)模時(shí)就應(yīng)該對(duì)企業(yè)的償債能力進(jìn)行分析，以期能確定一個(gè)合理的負(fù)債規(guī)模。

● 舉債給企業(yè)帶來(lái)的效益 舉債效益包括企業(yè)舉債經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿利益以及舉債規(guī)模變化而引致的資本成本波動(dòng)兩個(gè)方面。首先講財(cái)務(wù)杠桿利益。企業(yè)提高經(jīng)濟(jì)效益的目的是提高權(quán)益資本利潤(rùn)率，負(fù)債籌資最重要的作用和出發(fā)點(diǎn)也是要提高權(quán)益資本利潤(rùn)率，當(dāng)企業(yè)息稅前利潤(rùn)率大于負(fù)債成本時(shí)，負(fù)債率越高，權(quán)益資本利潤(rùn)率也越高，經(jīng)濟(jì)效益就越好；反之，負(fù)債率越低，權(quán)益資本利潤(rùn)率也越低，經(jīng)濟(jì)效益就差。資金成本，即籌資成本，要降低企業(yè)資金成本，就要盡可能地降低資本成本率較高的籌資比重，提高資金成本率較低的籌資比重。一般地說(shuō)，在負(fù)債形成之初，負(fù)債成本率較低，但是，隨著負(fù)債率的提高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)隨之加大，債權(quán)人希望得到的報(bào)酬加大，這樣就會(huì)促使負(fù)債資金成本率迅速上升。

● 風(fēng)險(xiǎn)因素 企業(yè)進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營(yíng)，必然會(huì)面臨各種風(fēng)險(xiǎn)因素。這除了有企業(yè)經(jīng)營(yíng)固有的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)外，還有由于負(fù)債引起的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，以及由預(yù)期收益波動(dòng)為標(biāo)志的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。因此，在確定一個(gè)合理的負(fù)債規(guī)模時(shí)，必須要對(duì)企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)因素予以分析，通常采用對(duì)杠桿分析和對(duì)預(yù)期收益的風(fēng)險(xiǎn)分析來(lái)衡量企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。

控制過(guò)度舉債的對(duì)策

第一，改革金融體制，加速銀行商業(yè)化經(jīng)營(yíng)的進(jìn)程。

第二．強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，正確進(jìn)行企業(yè)償債能力分析，提高企業(yè)自我風(fēng)險(xiǎn)約束能力。

第三，深化企業(yè)改革，挖掘企業(yè)內(nèi)部的潛力。

通過(guò)本文分析可以得到以下結(jié)論：

第一，對(duì)于具有既定經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，適度負(fù)債主要取決于負(fù)債利息減稅利益與預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)及代理成本之權(quán)衡；對(duì)于具有不同經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，適度負(fù)債水平應(yīng)隨經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的提高而下降。

第二，對(duì)于任一具體企業(yè)，適當(dāng)?shù)呢?fù)債水平并非一個(gè)確定的“點(diǎn)”，而應(yīng)該是一個(gè)“區(qū)域”。企業(yè)舉債具有資金成本低，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大等特點(diǎn)，并且其水平主要受企業(yè)所有者和經(jīng)營(yíng)者對(duì)其態(tài)度，企業(yè)的銷售收入和現(xiàn)金流量等諸多因素的影響。

第三，企業(yè)舉債是一柄雙刃劍，它既可能為企業(yè)籌集資金，降低資金成本，使企業(yè)享受財(cái)務(wù)杠桿效益，又可能使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，走向倒閉。

第四，目前，我國(guó)企業(yè)舉債過(guò)度，已嚴(yán)重阻礙了企業(yè)自身的發(fā)展，解決措施關(guān)鍵是改革金融體制，加速銀行商業(yè)行化經(jīng)營(yíng)的進(jìn)程，強(qiáng)化企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，不斷挖掘企業(yè)內(nèi)部的潛力，增強(qiáng)企業(yè)自我造血功能，而不是現(xiàn)有機(jī)制的情況下過(guò)度舉債。

（作者單位 恒豐銀行濟(jì)南分行）