美國次貸危機對我國開展巨災(zāi)保險證券化業(yè)務(wù)的啟示

[摘 要] 本文分析了資產(chǎn)證券化與美國次貸危機的關(guān)系，揭示了資產(chǎn)證券化在次貸危機中發(fā)揮的隱藏風險、傳導風險與放大風險的作用。巨災(zāi)保險證券化是一種特殊的資產(chǎn)證券化，也具有以上三種作用。因此，在發(fā)展巨災(zāi)保險證券化時，要注意避免可能對我國經(jīng)濟產(chǎn)生的負面影響。

[關(guān)鍵詞] 美國次貸危機 資產(chǎn)證券化 巨災(zāi)保險證券化

2008年初我國南方大部分省區(qū)發(fā)生的雨雪冰凍災(zāi)害及“5.12汶川大地震”，一次又一次地引起我國對巨災(zāi)保險及其證券化的關(guān)注。然而爆發(fā)于2006年的美國次貸危機，不僅對美國經(jīng)濟，而且對全球經(jīng)濟的發(fā)展都產(chǎn)生了巨大的影響。由于資產(chǎn)證券化在次貸危機中扮演了重要的角色，因此，在開展巨災(zāi)保險證券化時，有必要借鑒美國次貸危機的教訓，防范巨災(zāi)保險證券化可能存在的不利影響。

一、美國次貸危機的基本概況

在美國，根據(jù)借款人的信用度不同，可以將借款人分為優(yōu)級和次級兩類，美國銀行把能夠按時付款的消費者的信用級別定為優(yōu)級，把那些不能按時付款的消費者的信用級別定為次級。次級貸款就是指金融機構(gòu)對次級借款人所發(fā)放的貸款。

次貸危機又稱次級房貸危機(subprime lending crisis) ，也譯為次債危機。由于利率提高，次級貸款人不能如期償還本金與利息，并且房地產(chǎn)價格下跌，引起抵押品價值下降，不能夠彌補貸款的本金與利息，從而使抵押貸款銀行遭受巨大損失的現(xiàn)象，稱為次貸危機。美國“次貸危機”從2006年春季開始逐步顯現(xiàn)，2007年8月席卷美國、歐盟和日本等世界主要金融市場。

從2001年開始，美國金融當局實行了寬松的貨幣政策。2001年初美國聯(lián)邦基金利率下調(diào)50個基點開始，美聯(lián)儲的貨幣政策開始了從加息轉(zhuǎn)變?yōu)闇p息的周期。連續(xù)13次降息后，到2003年6月，聯(lián)邦基金利率降低到1%，達到過去46年以來的最低水平。寬松的貨幣政策環(huán)境，反映在房地產(chǎn)市場上，就是房貸利率也同期下降。30年固定按揭貸款利率從2000年底的8.1%下降到2003年的5.8%；一年可調(diào)息按揭貸款利率從2001年底的7.0%，下降到2003年的3.8%。在這種條件下，銀行不斷降低貸款的條件，發(fā)放了大量的房地產(chǎn)抵押貸款，由于利率不斷下調(diào)，房地產(chǎn)價格不斷上漲，房地產(chǎn)次級抵押貸款所隱含的危機并沒有顯示出來，更加縱容銀行與借款人不斷地增加房地產(chǎn)抵押貸款數(shù)量。由于房地產(chǎn)抵押貸款銀行積累了大量的房地產(chǎn)抵押貸款，占用了大量的資金，為了盤活這批存量資金，房地產(chǎn)抵押貸款銀行通過資產(chǎn)證券化的方式，將大量的房地產(chǎn)抵押貸款，包括大量次級抵押貸款，通過打包重組的方式進行資產(chǎn)證券化，發(fā)行資產(chǎn)支持證券，出售給投資銀行、保險基金、養(yǎng)老基金等機構(gòu)與個人。

從2004年6月起，美國金融當局開始提高利率，由此拉開了從緊貨幣政策的序幕。到2005年6月，經(jīng)過連續(xù)13次加息后，聯(lián)邦基金利率從1%提高到4.25%，到2006年8月，聯(lián)邦基金利率上升到5.25%。隨著聯(lián)邦基金利率的提升，銀行的貸款利率也不斷上調(diào)，許多的次級貸款人無力承受高額的利息支出；隨著利率上升，房地產(chǎn)價格開始下降，銀行也無法通過出售房地產(chǎn)抵押品的方式，安全地收回本金與利息，結(jié)果導致按揭違約風險的大量增加。

隨著次級貸款危機的產(chǎn)生，以次級貸款為基礎(chǔ)的各類衍生金融產(chǎn)品，包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品也隨之爆發(fā)了危機，從而使購買這類衍生產(chǎn)品的機構(gòu)與個人遭受了大量投資損失，進而對美國經(jīng)濟及全球經(jīng)濟產(chǎn)生了重大的不利影響。

二、資產(chǎn)證券化在次貸危機中的作用

這次美國次貸危機之所以對全球經(jīng)濟產(chǎn)生巨大影響，資產(chǎn)證券化在其中的作用不可忽視，資產(chǎn)證券化貫穿于美國次貸危機的全過程中，對次貸危機的進展起到了推波助瀾的作用。

1.隱藏風險。與優(yōu)級貸款相比，次級貸款原本就是含有一定金融風險的貸款。投資銀行在資產(chǎn)證券化過程中，通過資產(chǎn)池構(gòu)建、信用增級、分檔等結(jié)構(gòu)性金融手段，以原本信用級別較低的次級貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)，卻創(chuàng)造出信用級別較高的以次級貸款為基礎(chǔ)的各類衍生金融產(chǎn)品，結(jié)果資產(chǎn)證券化產(chǎn)品就將原生產(chǎn)品——次級貸款的風險隱藏了起來。由于大多數(shù)投資者缺乏比較專業(yè)的金融知識，他們在投資于這些衍生金融產(chǎn)品時，并不能夠準確識別隱藏在這些衍生金融產(chǎn)品后面的金融風險，再加上投資銀行等金融機構(gòu)的誤導宣傳，刺激了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場的繁榮。更加嚴重的是，當房價下跌，次級貸款人無力償還銀行貸款時，原生產(chǎn)品——次級貸款市場的危機已經(jīng)產(chǎn)生。但是，衍生金融產(chǎn)品——資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場的危機還未顯露，這又進一步隱藏了次貸危機的風險，推延了人們對次貸危機的早日防范。

2.傳導風險。抵押貸款銀行發(fā)行抵押貸款為支持的證券化工具的本來目的是為了分散風險，但隨著資產(chǎn)證券化工具的產(chǎn)生，這些風險被轉(zhuǎn)移到投資者手中，一旦抵押貸款危機產(chǎn)生，這種風險就會進一步波及到投資者，使風險迅速地傳播開來。如果沒有進行資產(chǎn)證券化，次級貸款的風險僅是在次級貸款的借貸雙方之間。然而在進行資產(chǎn)證券化的條件下，次級貸款的風險就通過資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進一步傳導給資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者，又通過這些投資者將風險更加廣泛地傳播到世界各地。

3.放大風險。美國次貸危機對全球經(jīng)濟的重大影響，使人們再次地認識到衍生金融產(chǎn)品所具有的雙刃性：即衍生金融產(chǎn)品既具有分散風險的作用，同時其本身又會產(chǎn)生新的風險，并且會導致風險進一步擴張放大。次級貸款本身的規(guī)模是有限的，所涉及到的主體也是有限的。但是通過資產(chǎn)證券化，一級又一級的衍生金融產(chǎn)品被創(chuàng)造出來，并且進入金融市場。當無數(shù)的投資者無數(shù)次交易這些衍生金融產(chǎn)品時，使越來越多的投資者被卷入進衍生金融產(chǎn)品市場。次貸危機爆發(fā)后，不僅波及次級貸款主體，而且也波及衍生金融產(chǎn)品的投資者，使風險數(shù)倍放大。

三、對我國開展巨災(zāi)保險風險證券化的啟示

巨災(zāi)保險風險證券化是資產(chǎn)證券化家族中的新成員，這次美國次貸危機的產(chǎn)生，不得不引起我們對巨災(zāi)保險風險證券化的進一步思考，為了防止巨災(zāi)保險證券化可能對我國經(jīng)濟給的負面影響，我國在巨災(zāi)保險證券化中應(yīng)該汲取美國次貸危機的教訓，防范巨災(zāi)保險證券化可能產(chǎn)生的風險。

1．加強對原生金融產(chǎn)品的控制，保證巨災(zāi)保險證券化有一個比較穩(wěn)定的基礎(chǔ)。從美國次貸危機中可以發(fā)現(xiàn)，原生金融產(chǎn)品的危機，會導致衍生金融產(chǎn)品產(chǎn)生危機，并且將危機加以放大。只有嚴格控制原生金融產(chǎn)品的風險，才會使衍生金融產(chǎn)品有一個良好發(fā)展的基礎(chǔ)。否則，就會使原生金融產(chǎn)品的風險迅速波及到衍生金融產(chǎn)品，并且通過衍生金融產(chǎn)品的放大作用，對社會經(jīng)濟產(chǎn)生更大的危害。

因此，我國在開展巨災(zāi)保險證券化中，首先需要嚴格控制原生金融產(chǎn)品——巨災(zāi)保險的風險。巨災(zāi)保險是一種發(fā)生頻率低，但是損失金額巨大的保險，其隱藏的風險就是可能會導致保險人產(chǎn)生償付危機，進而會導致保險公司破產(chǎn)倒閉。為了防范這種風險，在巨災(zāi)保險證券化中，可以通過兩個方面加以避免：第一，風險隔離。在巨災(zāi)保險證券化中，要確?；A(chǔ)資產(chǎn)真實銷售給特殊目的機構(gòu)，以實現(xiàn)風險隔離；第二，建立財政支持的巨災(zāi)風險保險體系，在制度上消除因巨災(zāi)保險風險而導致的保險公司破產(chǎn)倒閉的發(fā)生。從各國的實踐上來看，巨災(zāi)保險完全靠商業(yè)化運作是無法順利實施的，也是商業(yè)化的保險公司所難以承受的風險。巨災(zāi)保險具有政策性保險的性質(zhì)，必須要有國家財政的支持，商業(yè)性的保險公司與再保險公司只能承擔部分的巨災(zāi)風險，超過保險公司負擔部分的風險，必須要由國家財政予以解決。只有建立了以財政支持為基礎(chǔ)的巨災(zāi)風險保險體系，才能在制度上保證保險公司不會因為巨災(zāi)風險而發(fā)生破產(chǎn)倒閉的現(xiàn)象。

2.在構(gòu)建資產(chǎn)池上，隱含風險較高的資產(chǎn)應(yīng)避免進入資產(chǎn)池。次貸危機之所以會波及到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，主要原因在于資產(chǎn)池中混入了大量風險較高的不良資產(chǎn)。正是這部分不良資產(chǎn)風險的爆發(fā)，才影響到了資產(chǎn)證券化工具的品質(zhì)，引發(fā)了次貸危機發(fā)生。所以，我國在開展巨災(zāi)風險證券化實踐的初期，要嚴格控制進入資產(chǎn)池資產(chǎn)的質(zhì)量，保證進入資產(chǎn)池的基礎(chǔ)資產(chǎn)有較高的信用等級，保證資產(chǎn)池的質(zhì)量。

3．加強對資產(chǎn)支持證券設(shè)計的監(jiān)管。美國次貸危機影響之所以如此巨大，與資產(chǎn)支持證券的設(shè)計有密切的關(guān)系。資產(chǎn)池的信用增級、衍生產(chǎn)品的設(shè)計層次與資產(chǎn)支持證券的發(fā)行規(guī)模等方面存在著許多問題，金融機構(gòu)對投資者產(chǎn)生了一定的誤導，過分擴大了投資者的范圍，由此導致危機傳導過快、波及面過廣。我國在開展巨災(zāi)保險風險證券化中，要科學的設(shè)計巨災(zāi)保險風險證券化產(chǎn)品，嚴格地進行信用評級，控制資產(chǎn)證券化的發(fā)行規(guī)模，限制投資者的范圍，減少衍生產(chǎn)品的層次，使我國巨災(zāi)保險風險證券化有一個比較穩(wěn)定與良好的開端。

參考文獻：

[1]中國人民銀行:中國金融穩(wěn)定報告2006[M].北京:中國金融出版，2006:80～102

[2]金 俐:資產(chǎn)證券化與美國次級抵押貸款市場的演變與危機[J].南方金融，2008 (3):57～59

[3]李大鵬:美國次貸危機對我國的啟示， 企業(yè)研究[J].2008(1): 6～8