２００７銀行理財產(chǎn)品評價與分析

在“銀行理財產(chǎn)品評價2008”報告會上，《2008銀行理財產(chǎn)品評價報告》正式出爐

中國社科院“理財評價與設(shè)計”團隊從2007年4000只左右本、外幣理財產(chǎn)品中，整理、滌除掉了大量重復(fù)產(chǎn)品和普通產(chǎn)品（主要是外幣普通產(chǎn)品和北京銀行的“偽”結(jié)構(gòu)產(chǎn)品），選出計劃評價的本、外幣產(chǎn)品分別為1040只和211只。但是，由于發(fā)行銀行的信息不透明，許多產(chǎn)品存在基礎(chǔ)資產(chǎn)、結(jié)構(gòu)、期限等信息不明確問題，實際評價數(shù)量定為935只，其中，有779只人民幣產(chǎn)品和156只外幣產(chǎn)品。

按照本、外幣產(chǎn)品和中、外資銀行進行分類統(tǒng)計，我們發(fā)現(xiàn)，如果以不明產(chǎn)品占比來衡量銀行信息不透明的程度，則外資銀行的信息不透明程度遠高于中資銀行。信息不透明可能是為了防止競爭對手“抄襲”，也可能是因為銷售對象為高端客戶，但無論如何，這既不利于社會監(jiān)督，也不利于監(jiān)管部門的監(jiān)管。（如表1）

1.評價總體情況

總體來看，2007年理財產(chǎn)品的評價具有三個鮮明的特點：第一，人民幣產(chǎn)品的投資價值顯著高于外幣產(chǎn)品；第二，股票、混合類產(chǎn)品的投資價值高于其他類別產(chǎn)品；第三，中資銀行的人民幣股票、混合類產(chǎn)品全面超過了外資銀行，但是，在剔除掉打新股產(chǎn)品之后，或者，只看中資、外資銀行同時發(fā)行的境外股票、商品等外幣產(chǎn)品時，情況出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)，中資銀行產(chǎn)品的收益和風(fēng)險指標(biāo)明顯落后于外資銀行。

（1）人民幣產(chǎn)品

2007年人民幣產(chǎn)品的投資價值要高于往年。從基礎(chǔ)資產(chǎn)類型看，混合產(chǎn)品和股票產(chǎn)品的投資價值較高，其主要原因在于兩類產(chǎn)品中打新股產(chǎn)品的收益高；商品和信用類產(chǎn)品具有正的超額收益率和正的VaR值（value atRisk，是指在一定的概率水平(置信度)下，某金融資產(chǎn)或證券組合在未來特定的一段時間內(nèi)的最大可能損失。），因此投資價值高于相應(yīng)的人民幣存款；利率類產(chǎn)品超額收益率和VaR值均為負，其總體投資價值不如存款。

分銀行類型看，中資銀行發(fā)行產(chǎn)品的期望收益率和超額收益率都低于外資銀行，但VaR值高于外資銀行。因此，就評價的全部人民幣產(chǎn)品來說，中資銀行的產(chǎn)品屬于低收益、低風(fēng)險類型，而外資銀行的產(chǎn)品的收益和風(fēng)險都相對較高。

鑒于人民幣信用和利率產(chǎn)品完全由中資銀行發(fā)行，進一步剔除掉這兩類產(chǎn)品后，再進行比較發(fā)現(xiàn)，按收益和風(fēng)險兩類指標(biāo)，中資銀行全面超過了外資銀行。不過，這樣的超越并不是因為中資銀行產(chǎn)品設(shè)計能力強。因為在剔除信用和利率產(chǎn)品后剩下的股票、混合和商品等產(chǎn)品中，中資銀行發(fā)行了大量打新股的股票產(chǎn)品和混合產(chǎn)品。換言之，中資銀行產(chǎn)品收益和風(fēng)險指標(biāo)之所以表現(xiàn)得遠遠強于外資銀行，其中的主要原因在于中國股票市場存在的缺陷。例如，如果將打新股產(chǎn)品去除，僅僅比較聯(lián)接境外股票的人民幣股票產(chǎn)品，我們發(fā)現(xiàn)情況完全反過來了，外資銀行的收益和VaR值都超過了中資銀行。

（2）外幣產(chǎn)品

對于外幣產(chǎn)品，為比較方面，我們僅以美元產(chǎn)品為例。同人民幣產(chǎn)品一樣，股票和混合類產(chǎn)品具有較高的投資價值，不過，在考慮人民幣升值之后，這兩類產(chǎn)品遠差于同類人民幣產(chǎn)品；商品類產(chǎn)品的超額收益率達到了4.75％，但在換算成人民幣之后，其與人民幣商品產(chǎn)品類似，而VaR值則變成負值；與往年一樣，利率和匯率產(chǎn)品的投資價值較低，如果換算成人民幣，其期望收益率等于、甚至小于零。

就中、外資銀行間的比較而言，無論是看收益指標(biāo)，還是看風(fēng)險指標(biāo)，無論是比較全部產(chǎn)品，還是僅僅比較某類產(chǎn)品，中資銀行都全面落后于外資銀行。這種情況與剔除了打新股產(chǎn)品之后的人民幣產(chǎn)品類似。這就說明，中資銀行在產(chǎn)品設(shè)計能力方面依然是任重道遠。

2.人民幣信用和利率產(chǎn)品評價

信用產(chǎn)品是2007年人民幣產(chǎn)品中占比最大的一類產(chǎn)品，對該類產(chǎn)品的評價影響到整個人民幣產(chǎn)品和中資銀行產(chǎn)品的評價結(jié)果。信用產(chǎn)品的風(fēng)險主要包括信用風(fēng)險和利率風(fēng)險兩類，由于利率產(chǎn)品可以看作信用風(fēng)險等于零的信用產(chǎn)品，其評價方法與信用產(chǎn)品相同，因此，這里將兩類產(chǎn)品放在一起說明。信用和利率類產(chǎn)品全部由中資銀行發(fā)行，在擬評價的兩類產(chǎn)品中，信息不明的產(chǎn)品占比達19.58％。按照各發(fā)行銀行信息不明產(chǎn)品占全部產(chǎn)品的比重，可以看到，光大銀行和招商銀行信息不明產(chǎn)品合計占全部不明產(chǎn)品的3/4。尤其是光大銀行，其不明產(chǎn)品占到本行兩類產(chǎn)品的77.59％。（如表2、表3）

對于信用和利率產(chǎn)品，依據(jù)產(chǎn)品是否有增信措施以及增信措施的質(zhì)量，可以進一步細分為有風(fēng)險和無風(fēng)險兩類。其中，無風(fēng)險的信用和利率產(chǎn)品指的是發(fā)行銀行利用外部擔(dān)保（包含國家信用的銀行）、保本和保證收益條款覆蓋了產(chǎn)品的信用風(fēng)險和利率風(fēng)險。

總體看，信用和利率類產(chǎn)品的評價具有三個特點：第一，無風(fēng)險產(chǎn)品的投資價值好于風(fēng)險產(chǎn)品，后者的超額收益率為負值；第二，信用類產(chǎn)品（信貸和違約事件）的投資價值好于利率產(chǎn)品，特別是存在利率風(fēng)險的利率產(chǎn)品，其超額收益率為負值；第三，在利率產(chǎn)品中，大量的產(chǎn)品在起息日即低于相同期限的存款利率和央票即期收益率。換言之，投資者與其購買這類產(chǎn)品，實在不如簡單的存款。應(yīng)該說，這三個特點暴露出銀行定價能力欠佳。尤其是風(fēng)險類利率產(chǎn)品，表現(xiàn)出高風(fēng)險低收益的不利特征。盡管信貸類產(chǎn)品相對債券類產(chǎn)品具有明顯的投資價值，但也存在著銀行預(yù)期收益低于存款利率的情形（占實際評價數(shù)量的1%）。

3.人民幣股票產(chǎn)品和美元股票產(chǎn)品評價

2007年股票產(chǎn)品在人民幣產(chǎn)品中的份額僅次于信用產(chǎn)品，在外幣結(jié)構(gòu)產(chǎn)品中則占據(jù)了半壁江山。因此，對這類產(chǎn)品評價的重要性不言而喻。股票類產(chǎn)品評價的一個基本特點是打新股產(chǎn)品的收益非常好，滌除這些產(chǎn)品之后，則中資銀行的表現(xiàn)差于外資銀行。不過，花旗、渣打、東亞、華僑等外資銀行的產(chǎn)品也出現(xiàn)了低收益、零收益現(xiàn)象。尤其是東亞銀行，近三年年來幾乎每年都會出現(xiàn)一些投資價值極低的產(chǎn)品。

在股票類產(chǎn)品中，信息不透明是一個較為嚴(yán)重的問題。中、外資銀行相比較而言，外資銀行信息不透明的程度較高。在人民幣和外幣股票產(chǎn)品中，外資銀行的不明產(chǎn)品占其全部產(chǎn)品的比重分別高達78.6%和32.9％，遠高于中資銀行的33.3％和11.1％。其中，匯豐銀行、花旗銀行、恒生銀行、東亞銀行的信息不透明程度最嚴(yán)重。

（1）打新股產(chǎn)品

2007年中資銀行理財產(chǎn)品的高投資價值幾乎完全歸功于打新股產(chǎn)品。得益于大牛市的環(huán)境，2007年新股發(fā)行數(shù)量和募集資金達到了歷史最高峰，全年共發(fā)行121只，募集資金4473億元人民幣。同時，盡管二級市場在年中數(shù)度大幅度調(diào)整，但發(fā)行制度中存在的缺陷和二級市場依然過高的價格卻保證了新股的收益。以新股首發(fā)市盈率與二級市場平均市盈率相比，2007年前者為29倍，后者為72倍，相差一倍多。顯然，一、二級市場的巨大價差是打新股產(chǎn)品高收益的基礎(chǔ)。（如表4）

從136只產(chǎn)品平均的結(jié)果看，打新股產(chǎn)品具有驚人的高收益特征。不僅期望收益率和超額收益率都超過了10％，即使是風(fēng)險值也達到了9.05％。也就是說，平均來看，打新股的收益在99％概率水平下最低也有9％左右。從銀行類型看，按發(fā)行數(shù)量排的前三名依次是工商銀行、招商銀行和中信銀行，三家銀行的產(chǎn)品占到全部評價產(chǎn)品的一半強，打新股產(chǎn)品呈現(xiàn)出較高的市場集中度。

（2）人民幣和美元境外股票產(chǎn)品

相對去年同類產(chǎn)品和今年其他產(chǎn)品而言，2007年聯(lián)接境外股票的產(chǎn)品表現(xiàn)較差。其原因一方面在于基礎(chǔ)資產(chǎn)市場（境外股票市場）受次貸影響出現(xiàn)了不同程度的下跌，另一方面則在于銀行產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)設(shè)計存在問題。尤其是外資銀行，其許多產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計極其復(fù)雜，但投資價值卻不敢令人恭維。

例如，東亞銀行的“東亞‘聚圓寶’投資產(chǎn)品-系列2”，其超額收益只有-1.14％。如果按照中資銀行和外資銀行進行分類，我們發(fā)現(xiàn)，超額收益為負值的產(chǎn)品在中資銀行該類產(chǎn)品的占比為17.24％，而在外資銀行則只有8.33％。

在美元境外股票產(chǎn)品的評價中，也出現(xiàn)了4只超額收益率為負值的產(chǎn)品。按照中資銀行、外資銀行分類，與人民幣同類產(chǎn)品一樣，外資銀行產(chǎn)品的所有指標(biāo)都超過了中資銀行。而且，負超額收益的產(chǎn)品在外資銀行產(chǎn)品中僅占4％，在中資銀行則占到9％。就中、外資銀行超額收益為負值的產(chǎn)品而言，例如，深圳發(fā)展銀行的產(chǎn)品??“聚匯寶”超越計劃1號股票籃子掛鉤型，其期望收益率、超額收益率分別為0.03％和-2.97％，實際收益率是0。（如表5）

所以，以同樣聯(lián)接境外股票的產(chǎn)品相比，中資銀行的表現(xiàn)要差于外資銀行，而負超額收益的產(chǎn)品也較多?？紤]到中資銀行的產(chǎn)品基本來自外資銀行，這種現(xiàn)象或許深刻地表明，先進的技術(shù)是買不來的，中資銀行必須提高自身的產(chǎn)品設(shè)計能力。

4．其他產(chǎn)品

除了信用、利率和股票這幾類占比較大的產(chǎn)品之外，我們還對本、外幣混合產(chǎn)品、商品產(chǎn)品、匯率產(chǎn)品等進行了評價。有關(guān)評價情況參加附表。從結(jié)果看，這些產(chǎn)品表現(xiàn)出與以上產(chǎn)品類似的特點：第一，與打新股相關(guān)的人民幣混合產(chǎn)品收益高，因此，中資銀行混合類產(chǎn)品的投資價值大大超過了外資銀行，但是，滌除這些產(chǎn)品后，或者考察外幣混合類產(chǎn)品，則情形反轉(zhuǎn)；第二，雖然中資銀行有較多產(chǎn)品的超額收益率為負值，諸如花旗銀行、東亞銀行、華僑銀行這樣的外資銀行也是如此。例如，招商銀行的產(chǎn)品??“金葵花”-金屬系列之“鋅鋅”向榮美元理財計劃，超額收益率為-1.48％，實際收益率為0；花旗銀行的“漲跌雙贏型”美元1.5年期產(chǎn)品，其超額收益率僅為-2.065%；華僑銀行發(fā)行的美元匯率產(chǎn)品則出現(xiàn)較多問題，如“雙利寶”3個月美元保本理財產(chǎn)品、“聚寶利”6個月匯率區(qū)間外保本結(jié)構(gòu)型存款產(chǎn)品等，超額收益率均為負值，實際得到的收益率都只有0.5％，遠低于相同期限的美元存款利率。

本文摘自2008銀行理財產(chǎn)品評價報告

執(zhí)筆：殷劍峰

中國社科院金融所“理財評價與設(shè)計”團隊

指導(dǎo)：李揚 王國剛

主要成員：殷劍峰 袁增霆 黃國平 王增武