臺(tái)灣股市泡沫是怎樣煉成的

人類世界一部200年的證券史，歸根結(jié)底可以稱為一部股票資產(chǎn)泡沫積累再破滅的歷史，任何市場(chǎng)，有泡沫遲早是要破裂的，變化的只是時(shí)間問(wèn)題，可能到最后你會(huì)發(fā)現(xiàn)，豐富精彩的證券歷史恐怕只教給我們了一句真理：只有到退潮的時(shí)候，才知道究竟是誰(shuí)在裸泳。

回顧具有相同文化屬性和經(jīng)濟(jì)發(fā)展軌跡的臺(tái)灣市場(chǎng)，尤其是那段在上世紀(jì)80年代末臺(tái)股泡沫的演繹，或許可以深刻理解當(dāng)前A股市場(chǎng)出現(xiàn)的一些非理性現(xiàn)象。整個(gè)A股市場(chǎng)生態(tài)圈的參與者，從政策制定者、中介機(jī)構(gòu)，到投資者，或多或少都能找到當(dāng)時(shí)臺(tái)灣的影子，這并不是一種好的跡象。

臺(tái)灣提早大陸約30年開(kāi)始工業(yè)化進(jìn)程，到上世紀(jì)80年代末，島內(nèi)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)連續(xù)40年平均9％的高增長(zhǎng)，勞動(dòng)密集型出口導(dǎo)向模式為臺(tái)灣賺取了大量外匯，外匯儲(chǔ)備達(dá)到700億美元，僅次于日本，是當(dāng)時(shí)人均外匯儲(chǔ)備最高的經(jīng)濟(jì)體。

似乎突然之間，臺(tái)灣從貧困小島蛻變成為一個(gè)富裕的地方，不僅表現(xiàn)在官方的財(cái)富儲(chǔ)備，民間收入也大幅提升。80年代，島內(nèi)居民工資收入快速增長(zhǎng)，更讓人感覺(jué)“暴富”的是年底獎(jiǎng)金分紅迅速膨脹。比如公務(wù)員年底可以領(lǐng)到1－2個(gè)月的額外薪金，一些普通行業(yè)的工人年底一般可以多領(lǐng)3個(gè)月的工資，一些熱門壟斷行業(yè)，如臺(tái)灣的幾大水泥巨頭的工人獎(jiǎng)金額為7－8個(gè)月的月工資，那些高速擴(kuò)張的行業(yè)如證券公司的獎(jiǎng)金規(guī)模更高達(dá)70個(gè)月，甚至100個(gè)月的工資。由于新臺(tái)幣的升值預(yù)期，海外熱錢也大量涌入島內(nèi)，在外匯盈余和居民財(cái)富增長(zhǎng)共同作用下，造成當(dāng)時(shí)臺(tái)灣流動(dòng)性過(guò)剩難以消除的局面，其結(jié)果就是各種資產(chǎn)價(jià)格的飚升，土地和房地產(chǎn)價(jià)格在短時(shí)間內(nèi)翻了兩番，地下錢莊和投資公司月利息率達(dá)到4％，甚至6％以上。一時(shí)間，臺(tái)灣島內(nèi)資金泛濫，而且很容易在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)誘人的投資回報(bào)，來(lái)錢容易賺錢也容易，巨大的資金流貪婪地尋找各種投資機(jī)會(huì)，而股票市場(chǎng)就成為最大的蓄水池。

在所有的財(cái)富制造機(jī)器中，股票買賣成為那個(gè)時(shí)候參與面最廣，回報(bào)最高的造富運(yùn)動(dòng)。臺(tái)灣自有股票市場(chǎng)后用了25年時(shí)間，到1986年臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)才越過(guò)1000點(diǎn)，但從此開(kāi)始，股指便出現(xiàn)了全球罕見(jiàn)的加速屢創(chuàng)新高牛市行情。在不到9個(gè)月里，指數(shù)躍上2000點(diǎn)，隨后的2個(gè)月內(nèi)，指數(shù)接連突破3000點(diǎn)和4000點(diǎn)。雖然1987年全球股災(zāi)也同樣重創(chuàng)臺(tái)股，指數(shù)重挫51％，到1987年12月跌至2298點(diǎn)，但這場(chǎng)牛市盛宴還遠(yuǎn)沒(méi)有結(jié)束。

在1988年6月，臺(tái)指就反彈突破5000點(diǎn)大關(guān)，7月突破6000點(diǎn)，8月漲至8000點(diǎn)。隨后股市開(kāi)始了第二次調(diào)整，9月份臺(tái)灣為抑制股市泡沫出臺(tái)征收資本利得稅政策重創(chuàng)市場(chǎng)，指數(shù)至年底累計(jì)下跌43％，跌倒5000點(diǎn)以下。但是市場(chǎng)熱情并沒(méi)有減弱，人們都在預(yù)期股指上10000點(diǎn)大關(guān)。1989年上半年指數(shù)快速收復(fù)失地，到六月創(chuàng)9000點(diǎn)新高，并在隨后的幾天內(nèi)如期突破萬(wàn)點(diǎn)，至1990年1月，股市開(kāi)始了最后的瘋狂，創(chuàng)出了12495點(diǎn)的歷史新高，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)樂(lè)觀情緒的彌漫已經(jīng)無(wú)法控制，人們認(rèn)為股指將很快突破15000點(diǎn)。

賺錢效益快速吸引越來(lái)越多的人參與股市，到1990年3月泡沫頂峰時(shí)，活躍交易賬戶從牛市開(kāi)始的1988年6月不到60萬(wàn)激增至460萬(wàn)，每個(gè)家庭都在參與股市狂歡。臺(tái)灣股市的日平均交易量也從牛市開(kāi)始時(shí)的不足1000萬(wàn)美元飚升至最高56億美元，單日最高成交量記錄為76億美元，是當(dāng)時(shí)紐交所和東京交易所交易量的總和。由于當(dāng)時(shí)臺(tái)灣上市公司數(shù)量不到200家，巨大交易量不僅是靠膨脹的市值，還有高換手率推動(dòng)，3年間年換手率從開(kāi)始的不到2倍到最后達(dá)到6倍，顯示出極度短線投機(jī)氣氛，而且90％的交易量都是由散戶創(chuàng)造。在投機(jī)氣氛濃烈的市場(chǎng)格局下，最有效的盈利模式就是操縱股價(jià)，一些在其它市場(chǎng)本應(yīng)摘牌退市的公司被大玩家相中后反而成為市場(chǎng)熱門。這些公司往往沒(méi)有實(shí)際的資產(chǎn)，沒(méi)有收入，甚至連員工都沒(méi)有，但只要是小盤，籌碼易于控制，股價(jià)就會(huì)被炒上天。比如“新奇毛紡”這只股票，市場(chǎng)對(duì)這家公司業(yè)務(wù)無(wú)任何好轉(zhuǎn)可能的股票產(chǎn)生興趣后，股價(jià)出現(xiàn)了連續(xù)22個(gè)無(wú)量漲停。另一家在臺(tái)北經(jīng)營(yíng)一間破舊酒店和一座野生動(dòng)物園的公司“六福發(fā)展”的股票在被莊家操縱后一個(gè)月的時(shí)間上漲近2倍，連續(xù)19個(gè)漲停，使得這家公司市值達(dá)到8.3億美元，超過(guò)當(dāng)時(shí)紐約的廣場(chǎng)酒店、香港的文華東方和曼谷東方這三家世界一流酒店的市值總和。與垃圾股炒上天的情況相反，當(dāng)時(shí)臺(tái)灣少數(shù)幾家基本面優(yōu)良，在國(guó)際上競(jìng)爭(zhēng)力都領(lǐng)先的大公司股票卻得不到市場(chǎng)的青睞。比如臺(tái)塑集團(tuán)在股市最好的一個(gè)季度里股價(jià)只上漲了12.2%，同期臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)漲幅為44.4％。在1989年第一個(gè)季度，臺(tái)灣藍(lán)籌股指數(shù)上漲幅度為39.5％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于投機(jī)股74.8％的漲幅?？?jī)優(yōu)股落后，垃圾股暴漲的格局把臺(tái)灣股市推到了全球最貴股市的位置，到股市崩盤前的1989年最后一個(gè)季度，臺(tái)股平均市盈率達(dá)到100倍，而同期全球包括新興市場(chǎng)在內(nèi)的其它市場(chǎng)市盈率都在20倍以下。這種盛況讓?shí)u內(nèi)居民癲狂，學(xué)生曠課炒股，計(jì)程車司機(jī)為趕去看行情拒載乘客，寺院僧人炒股，公務(wù)員炒股。從股市上容易獲得的大筆錢財(cái)讓5年前還勤儉持家的臺(tái)灣百姓開(kāi)始變得物質(zhì)享樂(lè)，服務(wù)業(yè)和色情行業(yè)空前發(fā)展，服務(wù)業(yè)占國(guó)民經(jīng)濟(jì)的比重甚至超過(guò)發(fā)達(dá)國(guó)家。與此同時(shí)，綁架、勒索、敲詐、暗殺等刑事案件也快速上升。證券公司和大莊家成為黑社會(huì)盯上的目標(biāo)，報(bào)端經(jīng)?？梢?jiàn)黑社會(huì)恐嚇施壓讓證券公司支持某只股票價(jià)格，或直接綁架暗殺相關(guān)市場(chǎng)人士。在1989年的臺(tái)北時(shí)裝周上，防彈背心竟然成了最熱門商品。

支持當(dāng)年臺(tái)股泡沫不斷發(fā)酵的原因是人們總能找到支持牛市的理由。有人總結(jié)了當(dāng)時(shí)盛行的5大牛市邏輯，其中有些是客觀存在，有些則是自我陶醉。

第一，臺(tái)灣是一個(gè)流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)，由于持續(xù)多年的高儲(chǔ)蓄率、貿(mào)易順差和熱錢涌入，使得這個(gè)市場(chǎng)資金供給膨脹，而可以投資的渠道有限，只能涌入股市，而且市場(chǎng)相信流動(dòng)性過(guò)剩短時(shí)間內(nèi)都不會(huì)消除；第二，臺(tái)灣上市公司資產(chǎn)負(fù)債表上有大量被低估的資產(chǎn)，比如土地和持有其它上市公司的股票，公司價(jià)值有重估需要；第三，市場(chǎng)上的大莊家是會(huì)一直支持市場(chǎng)的，因?yàn)槿绻辣P，他們也會(huì)受到損失；第四，外國(guó)投資者已連續(xù)多年預(yù)言東京股市會(huì)崩盤都沒(méi)有成真，東京股市還在漲，臺(tái)灣有什么擔(dān)心的；第五，最后，政府是不會(huì)讓股市泡沫破裂的，他們害怕投資者的批評(píng)和失去選民的支持。

這些牛市邏輯是不是聽(tīng)上去很熟悉呢？

欲使其死亡，必先使其瘋狂。在連續(xù)加息、拓寬投資渠道、打擊非法金融等一系列組合拳之后，臺(tái)股牛市的根基，即流動(dòng)性過(guò)剩開(kāi)始動(dòng)搖，加上1990年突然到來(lái)的海灣戰(zhàn)爭(zhēng)這一催化劑，最終徹底擊垮了臺(tái)灣股市。在1990年農(nóng)歷新年過(guò)后至10月間，臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)由12495點(diǎn)狂瀉至2485點(diǎn)，這是一場(chǎng)徹底的崩盤，而那些海外熱錢早已在此之前獲利出逃，所有損失都由臺(tái)灣本土投資者，尤其是個(gè)人投資者承擔(dān)。就本土參與者而言，這場(chǎng)游戲沒(méi)有贏家。在隨后的90年代，好在臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)成功轉(zhuǎn)型，成為全球最重要的高科技產(chǎn)業(yè)基地，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持9％的高增長(zhǎng)，才使這場(chǎng)股市災(zāi)難沒(méi)有讓國(guó)民經(jīng)濟(jì)傷筋動(dòng)骨。臺(tái)灣股市繼續(xù)是全球最活躍的市場(chǎng)，個(gè)人投資者在用血汗錢學(xué)到經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)后也逐步成熟起來(lái)，開(kāi)始用國(guó)際通行的投資理念和方法參與股市投資，他們現(xiàn)在依舊是臺(tái)灣股市的重要玩家，只是，臺(tái)指至今也未能收復(fù)失地，傷口留到現(xiàn)在。

A股投資者啟示

每一個(gè)新興市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)體在發(fā)展過(guò)程中都避免不了犯錯(cuò)誤，尤其是中國(guó)大陸這一更為復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)體和剛剛打開(kāi)大門的股票市場(chǎng)，需要面對(duì)和解決各種有“中國(guó)特色”的問(wèn)題。但是，我們也有明顯的后發(fā)優(yōu)勢(shì)。臺(tái)灣股災(zāi)可以讓國(guó)內(nèi)政策制定者和投資者清醒的認(rèn)識(shí)到股票市場(chǎng)出現(xiàn)泡沫的嚴(yán)重性，該采取什么合理的措施避免或應(yīng)對(duì)，情理上，我們應(yīng)該做得更好，傷害更少。對(duì)于國(guó)內(nèi)投資者，尤其是普通大眾，通過(guò)近期A股市場(chǎng)的跌蕩起伏，再看看臺(tái)灣市場(chǎng)的遭遇，可以慢慢了解什么才是股票市場(chǎng)上可持續(xù)的盈利模式，最終帶來(lái)真正財(cái)務(wù)自由的投資方式又是什么。不關(guān)心基本面，不做自主分析，靠聽(tīng)內(nèi)幕消息炒股的模式最終會(huì)被淘汰，垃圾股炒上天的結(jié)果只能是最后的原形畢露。對(duì)于絕大多數(shù)無(wú)時(shí)間和能力研究公司，挑選個(gè)股的個(gè)人投資者，如果想分享國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和股市增長(zhǎng)創(chuàng)造的財(cái)富，理性的辦法是選擇基金或其它專家理財(cái)，雖然這些機(jī)構(gòu)大多數(shù)也戰(zhàn)勝不了市場(chǎng)，但比自己貿(mào)然入市風(fēng)險(xiǎn)要小的多。對(duì)于那些時(shí)間精力充沛，又迷戀股票市場(chǎng)的個(gè)人投資者，不論你采取什么樣的玩法，都要在最本質(zhì)的地方，即經(jīng)濟(jì)和公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)上多下功夫。我們的財(cái)富積累不可能靠個(gè)別牛市來(lái)實(shí)現(xiàn)，只有選擇真正值得投資的企業(yè)，與其一起成長(zhǎng)，不求一夜暴富而求常年保持穩(wěn)定的回報(bào)率，才是最靠譜的股市致富之道。

也許我們真的該永遠(yuǎn)記住：只有到退潮了的時(shí)候，才能發(fā)現(xiàn)誰(shuí)在裸泳。