韓志國(guó)等

2004中國(guó)股市六大敗筆

接二連三的重大敗筆彰顯出管理層與市場(chǎng)距離的遙遠(yuǎn)，也彰顯了中國(guó)股市決策機(jī)制與監(jiān)管機(jī)制的失靈與失效。沒(méi)有基本制度創(chuàng)新，中國(guó)股市很難走出困境……

六大敗筆彰顯決策失誤

一大敗筆，對(duì)“國(guó)九條”的理解出現(xiàn)重大偏差、對(duì)“國(guó)九條”的落實(shí)出現(xiàn)嚴(yán)重走偏。

2004年年初，“國(guó)九條”的公布曾經(jīng)給市場(chǎng)帶來(lái)巨大希望，并且一度使市場(chǎng)運(yùn)行出現(xiàn)了明顯的轉(zhuǎn)機(jī)。但是，管理層卻錯(cuò)誤地理解了市場(chǎng)對(duì)“國(guó)九條”的認(rèn)同與期待，不但沒(méi)有真正把握在解決股權(quán)分裂的過(guò)程中，保護(hù)社會(huì)公眾股股東的利益與讓市場(chǎng)成為對(duì)投資者有回報(bào)的市場(chǎng)這一“國(guó)九條”的核心與要義，從而主動(dòng)地化解股市的內(nèi)在矛盾特別是解決股權(quán)分裂這一重大弊端，相反，卻利用市場(chǎng)對(duì)“國(guó)九條”的認(rèn)同而大行“圈錢”之道，結(jié)果導(dǎo)致市場(chǎng)的矛盾日益激化，市場(chǎng)的危機(jī)日甚一日，市場(chǎng)出現(xiàn)了前所未有的嚴(yán)峻局面。

二大敗筆，以規(guī)范非流通股轉(zhuǎn)讓為名，把非流通股的轉(zhuǎn)讓從場(chǎng)外轉(zhuǎn)到了場(chǎng)內(nèi)，并且大大降低了非流通股轉(zhuǎn)讓的市場(chǎng)條件。

這個(gè)敗筆的最嚴(yán)重后果，是把原來(lái)的“一股兩市”改成了“一市兩股”，不但導(dǎo)致兩類股票成本不同、權(quán)益相同，價(jià)格不同、規(guī)則相同，從而可能在同一市場(chǎng)上出現(xiàn)"劣幣驅(qū)逐良幣"的負(fù)面效應(yīng)。更為重要的是，這一規(guī)則的推出使得非流通股轉(zhuǎn)讓的定價(jià)機(jī)制、交易方式與市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生了實(shí)質(zhì)性的重大改變，非流通股的流動(dòng)性將因此而大大提高，這種提高的結(jié)果就是其交易成本的降低與交易價(jià)格的提升，并且會(huì)因此而形成價(jià)格剛性，從而大大擠縮了對(duì)非流通股進(jìn)行全流通改造的價(jià)格選擇空間、方式選擇空間與機(jī)制選擇空間，使得全流通成為更為困難也更為遙遠(yuǎn)的事情。

三大敗筆，復(fù)制主板市場(chǎng)制度缺陷的中小企業(yè)板的推出及其大肆“圈錢”。

主板市場(chǎng)的最重大缺陷，是一個(gè)企業(yè)在一個(gè)市場(chǎng)中的股票分為流通股與非流通股，并且形成了增量上市的分裂局面。在“國(guó)九條”已經(jīng)對(duì)解決股權(quán)分裂問(wèn)題有了明確的制度指向的情況下，管理層又推出了沿襲股權(quán)分裂格局的中小企業(yè)板，既彰顯了“融資為制度之本”這一中國(guó)股市的“潛規(guī)則”，也突出了中國(guó)股市基本制度創(chuàng)新的路徑之艱與決策之難。整體制度演進(jìn)不能有效進(jìn)行，權(quán)力掣肘、定位不清與監(jiān)管錯(cuò)位—中國(guó)股市的內(nèi)在制度缺陷在中小企業(yè)板的建立與建設(shè)上實(shí)在是盡顯無(wú)遺。

四大敗筆，以整體上市為名行“圈錢”之實(shí)。

毋庸置疑，整體上市是市場(chǎng)發(fā)展的一個(gè)客觀趨勢(shì)，也是中國(guó)股市提高市場(chǎng)整合能力與資源配置效率的一條必由之路。但是，中國(guó)股市的整體上市應(yīng)當(dāng)是隨著全流通問(wèn)題的解決而逐步提上日程，在市場(chǎng)割裂的格局且流通股不能參與公司決策的情況下，就貿(mào)然推出打著金融創(chuàng)新旗號(hào)的整體上市，其結(jié)果就必然是放大市場(chǎng)中本已存在的制度戕害，使得本已是畸形化的市場(chǎng)中又出現(xiàn)一個(gè)助長(zhǎng)上市公司與大股東“圈錢”傾向的新的怪胎。市場(chǎng)的實(shí)踐已充分表明，整體上市方式雖有所不同，但在各種方案的背后都隱藏著同一個(gè)詞--圈錢。在股權(quán)分裂問(wèn)題未能有效解決的情況下，增發(fā)與整體上市都是對(duì)市場(chǎng)原則的挑戰(zhàn)與蔑視。

五大敗筆，讓大股東來(lái)確定“以股抵債”的價(jià)格從而縱容原有的掠奪者對(duì)市場(chǎng)和流通股股東進(jìn)行再掠奪。

2004年7月，針對(duì)大股東長(zhǎng)期占用上市公司資金又很難糾正的狀況，中國(guó)證監(jiān)會(huì)推出了“以股抵債”的制度安排。這一制度的推出本來(lái)可以成為矯正市場(chǎng)走偏行為的一個(gè)契機(jī)，但這一制度的實(shí)施規(guī)則卻使得市場(chǎng)出現(xiàn)了更嚴(yán)重的走偏行為。由于“以股抵債”沒(méi)有體現(xiàn)懲戒性原則，相反，卻由大股東來(lái)確定“以股抵債”價(jià)格與實(shí)施程序，這就使得市場(chǎng)中出現(xiàn)了獎(jiǎng)賞掠奪者和懲罰受害者的是非顛倒、黑白顛倒的運(yùn)行格局?？梢哉f(shuō)，“以股抵債”是2004年中國(guó)股市最為荒唐的“制度創(chuàng)新”，它突出體現(xiàn)了管理層和決策者與市場(chǎng)和投資者之間存在著的重大的思維錯(cuò)位。

六大敗筆，在發(fā)行制度創(chuàng)新和市場(chǎng)化的旗幟下推出市場(chǎng)詢價(jià)制。

所謂的市價(jià)發(fā)行制度，在中國(guó)股市中早已有過(guò)一次失敗的嘗試。那次嘗試的結(jié)果，是市場(chǎng)上出現(xiàn)了88倍市盈率這樣的發(fā)行價(jià)格，從而為閩東電力送上了8億多元的“大禮包”并且給其管理層日后的腐敗埋下了重大伏筆。然而，管理層并未認(rèn)真總結(jié)與反思上次市價(jià)發(fā)行制度失敗的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，在股市的基本制度依舊的情況下，又一次開(kāi)始了市場(chǎng)的試錯(cuò)過(guò)程。由于中國(guó)股市存在著嚴(yán)重的股權(quán)分裂現(xiàn)象，也由于中國(guó)股市的發(fā)行權(quán)完全處于行政壟斷的控制之中，在這樣的發(fā)行體制、發(fā)行機(jī)制與市場(chǎng)環(huán)境之中，是不可能產(chǎn)生真正反映市場(chǎng)供求關(guān)系的市場(chǎng)價(jià)格的，市場(chǎng)中所能產(chǎn)生的，注定是與市場(chǎng)價(jià)格相去甚遠(yuǎn)的畸形價(jià)格。中國(guó)股市發(fā)行市場(chǎng)與發(fā)行機(jī)制的變革有賴于市場(chǎng)的整體制度演進(jìn)，有賴于市場(chǎng)化基礎(chǔ)與市場(chǎng)化環(huán)境的全面建立，在基本的制度環(huán)境與市場(chǎng)環(huán)境還遠(yuǎn)未建立時(shí)，發(fā)行制度改革的單兵突進(jìn)，不但不能對(duì)整個(gè)股市的市場(chǎng)化變革產(chǎn)生正面的與積極的作用，而且還可能適得其反，給市場(chǎng)運(yùn)行帶來(lái)重大隱患與負(fù)面效應(yīng)。

基本制度創(chuàng)新需先行

中國(guó)股市市場(chǎng)建設(shè)中接二連三的重大敗筆彰顯出管理層與市場(chǎng)距離的遙遠(yuǎn)，也彰顯了中國(guó)股市決策機(jī)制與監(jiān)管機(jī)制的失靈與失效。

這種失靈與失效導(dǎo)致管理層總是錯(cuò)誤地理解與把握股市的發(fā)展機(jī)會(huì)與創(chuàng)新機(jī)遇，進(jìn)而使得中國(guó)股市在邊緣化的道路上越走越遠(yuǎn)；這種失靈與失效還導(dǎo)致中國(guó)股市一再錯(cuò)失化解乃至解決股市內(nèi)在矛盾的良機(jī)，進(jìn)而使得整個(gè)市場(chǎng)無(wú)可避免地滑向了全面危機(jī)的深淵。在經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)42個(gè)月的大熊市和損失了數(shù)萬(wàn)億的社會(huì)財(cái)富之后，中國(guó)股市的生態(tài)環(huán)境已經(jīng)出現(xiàn)了前所未有的惡化趨勢(shì)，并且已經(jīng)顯現(xiàn)出威脅整個(gè)金融安全的社會(huì)后果。無(wú)論是從制度演進(jìn)還是從股指運(yùn)行來(lái)說(shuō)，中國(guó)股市都已經(jīng)走到了一個(gè)重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)上，是發(fā)生正向轉(zhuǎn)折還是出現(xiàn)反向轉(zhuǎn)變，將在很大程度上決定中國(guó)股市與中國(guó)股民的命運(yùn)。

號(hào)稱美國(guó)零售業(yè)巨頭的普馬在美國(guó)并無(wú)一家超市

中國(guó)普馬超市沒(méi)有一分錢來(lái)自外資

到今天普爾斯馬特旗艦店已經(jīng)關(guān)門(mén)5天了，隨著普馬全國(guó)各店紛紛關(guān)張，普馬的問(wèn)題也越揭越多。記者從普爾斯馬特美國(guó)總部官方網(wǎng)站上竟然發(fā)現(xiàn)，資料中號(hào)稱美國(guó)零售業(yè)巨頭的普馬在美國(guó)本土竟然沒(méi)有一家超市，而年?duì)I業(yè)額只有6億美元，與年?duì)I業(yè)額2500億美元的沃爾瑪相去甚遠(yuǎn)。

■普馬是美國(guó)零售業(yè)巨頭嗎？

在普馬中國(guó)官方網(wǎng)站上，“美國(guó)零售業(yè)巨頭普爾斯馬特今年將在華增開(kāi)14家分店”、“國(guó)際零售巨頭普爾斯馬特將入駐紹興”、“‘洋超市諾瑪特登陸遵義”等新聞在Pricesmart資訊中比比皆是。種種跡象表明，普馬似乎是一家全球大超市，起碼在美國(guó)是零售巨頭。

然而在普馬中國(guó)網(wǎng)站鏈接的美國(guó)官方網(wǎng)站上，記者發(fā)現(xiàn)在美國(guó)本土普馬竟然沒(méi)有一家超市。普馬網(wǎng)站這樣介紹自己：普爾斯馬特在12個(gè)國(guó)家經(jīng)營(yíng)26家超市。然而記者發(fā)現(xiàn)除了亞洲的菲律賓以外，這12個(gè)國(guó)家大部分是拉丁美洲和加勒比海的小國(guó)，惟一與美國(guó)有關(guān)的是在加勒比海上的美國(guó)殖民地維京群島的一家普馬超市。

普馬中國(guó)的管理企業(yè)諾衡公司從市場(chǎng)部高級(jí)經(jīng)理到公司副總經(jīng)理對(duì)此表示不清楚。

■普馬到底有多大？

普馬網(wǎng)站承認(rèn)的26家超市一年?duì)I業(yè)額有多大呢？作為納斯達(dá)克的上市公司，普馬每年要對(duì)外公布年報(bào)，記者看到發(fā)表于去年11月18日的普馬2004年財(cái)季報(bào)告中提到，去年普馬年?duì)I業(yè)額是6億美元。年報(bào)說(shuō)普馬將在哥斯達(dá)黎加開(kāi)第四家超市，為此普馬總裁羅伯特·普萊斯對(duì)2005年充滿希望。

6億美元，相當(dāng)于50億人民幣，這樣的規(guī)模不能和沃爾瑪?shù)?500億美元相比，國(guó)家商務(wù)部公布的2003年上半年我國(guó)連鎖30強(qiáng)名單中，排名第五的農(nóng)工商超市僅上半年銷售額就達(dá)到60.11億元。

對(duì)此，諾衡市場(chǎng)部高級(jí)經(jīng)理富宇說(shuō)，很多有關(guān)普馬在全球的發(fā)展只代表某些媒體自己的意見(jiàn)，他們不會(huì)對(duì)外說(shuō)普馬在全球有多大，而會(huì)說(shuō)普馬是來(lái)自美國(guó)的，帶來(lái)了美國(guó)先進(jìn)的管理和經(jīng)營(yíng)方式。

■中國(guó)普馬與美國(guó)有什么關(guān)系？

中國(guó)普馬遭遇重重危機(jī)的時(shí)候，為什么美國(guó)普馬卻不伸援手呢？記者發(fā)現(xiàn)，普馬中國(guó)業(yè)務(wù)并不在普馬財(cái)務(wù)報(bào)表中，普馬美國(guó)網(wǎng)站的解釋是，普馬在中國(guó)發(fā)放了11個(gè)特許經(jīng)營(yíng)執(zhí)照。

據(jù)報(bào)道，普爾斯馬特內(nèi)部一位高層對(duì)中國(guó)普馬與美國(guó)的關(guān)系問(wèn)題的解釋是，普爾斯馬特的中國(guó)企業(yè)沒(méi)有一分錢來(lái)自外資，而采取相當(dāng)于特許經(jīng)營(yíng)的方式，向美國(guó)普爾斯馬特租用這塊牌子和經(jīng)營(yíng)模式，每新開(kāi)一家會(huì)員制普爾斯馬特店就需要向美國(guó)方面支付一筆費(fèi)用。普爾斯馬特中國(guó)企業(yè)的外國(guó)員工也都是受雇于中國(guó)公司的。也就是說(shuō)普爾斯馬特中國(guó)企業(yè)其實(shí)就是一個(gè)徹頭徹尾的本土民營(yíng)企業(yè)，這就如同“貼牌”。

諾衡市場(chǎng)部高級(jí)經(jīng)理富宇告訴記者，他們?cè)谌珖?guó)有40余家店，這包括兩個(gè)品牌，其中普馬有11家，余下的店都是中國(guó)公司自有品牌諾瑪特，諾瑪特與美國(guó)普馬沒(méi)有關(guān)系。

■中國(guó)普馬從美國(guó)帶來(lái)了什么？

如果說(shuō)中國(guó)普馬源自美國(guó)，那么他們從美國(guó)帶來(lái)了什么？在美國(guó)生活過(guò)一段時(shí)間的北京工商大學(xué)教授劉菲說(shuō)，美國(guó)超市一般都講信譽(yù)，都按照合同約定的付款時(shí)間付款，絕少出現(xiàn)欠供貨商錢款的現(xiàn)象。北京工商大學(xué)商業(yè)研究所所長(zhǎng)陳及說(shuō)，國(guó)內(nèi)很多超市都是把供貨商的流動(dòng)資金用于開(kāi)新店這樣的固定資產(chǎn)投資，如此經(jīng)營(yíng)很容易造成資金鏈緊張。普馬的問(wèn)題并非根源在美國(guó)的經(jīng)營(yíng)方式，這是中國(guó)連鎖超市特有的問(wèn)題。

(楊曉)