人民幣理論價(jià)值幾何

于紅鑫　魏鳳春　裴雅偉

對(duì)于人民幣的幣值高估還是低估，仁者見仁，智者見智，但高估或是低估的出現(xiàn)，都源于一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)——均衡匯率。長期看匯率變動(dòng)會(huì)有一個(gè)回歸真值的過程，我們的分析最終還要回歸到人民幣的購買力評(píng)價(jià)上

現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，匯率作為一種調(diào)控手段，通常服務(wù)于一國的政治經(jīng)濟(jì)利益。換言之，匯率變動(dòng)往往是國家之間博弈談判協(xié)商的結(jié)果，而并非由市場決定。但這并不妨礙我們探討均衡匯率的理論決定，畢竟從長期來看，匯率變動(dòng)還會(huì)有一個(gè)回歸真值的過程，這使我們的分析最終仍要回到人民幣的購買力評(píng)價(jià)上來。

人民幣的購買力平價(jià)估算

用市場化指數(shù)對(duì)中國GDP進(jìn)行修正后，中國2003年的人均GDP的合理值約為3523美元，GDP總量為45526億美元（詳見2004年10月《新財(cái)經(jīng)》封面文章《重估中國GDP》一文）。這顯示出，中國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)業(yè)已使幣值的上升成為一種趨勢(shì)。在國內(nèi)外一些學(xué)者對(duì)購買力平價(jià)的研究中，也確實(shí)反映了這種趨勢(shì)。

購買力平價(jià)（PPP），指一定時(shí)期內(nèi)兩種貨幣的匯率是由兩種貨幣在本國國內(nèi)所能購買的商品與勞務(wù)的數(shù)量來決定的。購買力平價(jià)又分為絕對(duì)購買力平價(jià)（Absolute PPP）和相對(duì)購買力平價(jià)（Relative PPP）。絕對(duì)購買力平價(jià)理論認(rèn)為，一種貨幣的價(jià)值，是由單位貨幣在發(fā)行國所能買到的商品和勞務(wù)量決定的，即由它的內(nèi)在購買力所決定。由于內(nèi)在購買力就是商品和勞務(wù)的物價(jià)水平的倒數(shù)，因此，絕對(duì)購買力平價(jià)通常表示為兩國價(jià)格水平之比。相對(duì)購買力平價(jià)放松了絕對(duì)購買力平價(jià)關(guān)于一價(jià)定律的嚴(yán)格假設(shè)，反映的則是匯率變動(dòng)與價(jià)格水平變動(dòng)之間的關(guān)系，即任何一個(gè)時(shí)期匯率變動(dòng)百分比，都等于兩國間價(jià)格變動(dòng)的百分比的差額，即匯率的變動(dòng)幅度等于兩國通貨膨脹率之間的差額。

從總體上看，購買力平價(jià)的成立有著嚴(yán)格的假設(shè)前提：完全競爭、不存在生產(chǎn)率差異以及國內(nèi)外購買籃子相同。而且，購買力平價(jià)理論假定在競爭經(jīng)濟(jì)中存在均衡的相對(duì)價(jià)格比率（貿(mào)易品和非貿(mào)易品之間的價(jià)格比例），這樣能使非貿(mào)易品與貿(mào)易品之間保持一個(gè)均衡的穩(wěn)定關(guān)系，力圖將非貿(mào)易品也納入?yún)R率的研究。但是，這個(gè)假定與現(xiàn)實(shí)相去甚遠(yuǎn)，實(shí)踐告訴我們，在不同的國家中，非貿(mào)易品(例如勞務(wù))與貿(mào)易品之間的價(jià)格比相差很大。一般來講，發(fā)達(dá)國家的勞務(wù)價(jià)格大大高于發(fā)展中國家。打個(gè)比方，在中國補(bǔ)一個(gè)自行車帶不超過3元人民幣，但在美國需要30美元，差距之大令人咋舌。因此，在比較各國的綜合國力時(shí)，可使用國內(nèi)生產(chǎn)總值的購買力平價(jià)，而在討論匯率時(shí)，可以貿(mào)易品購買力平價(jià)為基礎(chǔ)進(jìn)行研究。

劍橋大學(xué)的溫建東在前人基礎(chǔ)上對(duì)人民幣的購買力評(píng)價(jià)進(jìn)行了詳細(xì)的研究，根據(jù)中國轉(zhuǎn)軌時(shí)期的特點(diǎn)，用生產(chǎn)率-市場化模型對(duì)人民幣購買力平價(jià)進(jìn)行了修正，并以1987年為基期對(duì)可貿(mào)易品的購買力平價(jià)進(jìn)行了計(jì)算（圖6）。

根據(jù)溫建東的測算結(jié)果，國內(nèi)生產(chǎn)總值的購買力平價(jià)大概在名義匯率的一半左右浮動(dòng)，據(jù)此得出名義匯率低估的結(jié)論是不可信的，原因在于貿(mào)易結(jié)構(gòu)的變化和非貿(mào)易品的存在。而可貿(mào)易品的購買力平價(jià)與名義匯率比較接近。從數(shù)據(jù)上看，除1988～1990年以及1996年外，匯率在1987～2000年期間是低估的。從1991～1995年人民幣PPP急劇貶值。但是到了1996年，人民幣PPP貶值導(dǎo)致人民幣匯率輕微高估（1%）。1997年亞洲金融危機(jī)后，由于周邊國家貨幣貶值使得兩者又幾乎重疊。隨著PPP的回落，人民幣匯率轉(zhuǎn)為逐漸低估，到2002年低估9%。溫建東的研究結(jié)果與易綱和范敏（1998）的研究結(jié)果比較接近，在他們的研究中，抽取了中美兩國部分商品進(jìn)行比較并估算出，1995年的人民幣PPP約為4.2元人民幣/美元，可貿(mào)易品PPP為7.5元人民幣/美元。

勞動(dòng)生產(chǎn)率對(duì)實(shí)際匯率的影響

在前面關(guān)于購買力平價(jià)的假設(shè)前提中有國家之間不存在生產(chǎn)率差異的假定，顯然與現(xiàn)實(shí)不符，經(jīng)濟(jì)學(xué)在后來的發(fā)展中對(duì)這一點(diǎn)做了修正，即所謂的巴拉薩－薩繆爾森效應(yīng)。主要意思是，在經(jīng)濟(jì)增長率越高的國家，工資實(shí)際增長率也越高，使得實(shí)際匯率上升也越快。具體的傳導(dǎo)機(jī)制是，當(dāng)貿(mào)易產(chǎn)品部門生產(chǎn)效率迅速提高時(shí)，該部門的工資增長率也會(huì)相應(yīng)提高。國內(nèi)不論是哪個(gè)行業(yè)，工資水平都有平均化的趨勢(shì)，所以，盡管非貿(mào)易產(chǎn)品行業(yè)生產(chǎn)效率提高不大，其工資也會(huì)以大致相同的比例上漲。這會(huì)引起非貿(mào)易品對(duì)貿(mào)易品相對(duì)價(jià)格的上升。我們假定貿(mào)易產(chǎn)品（按外匯計(jì)算）的價(jià)格水平一定的情況下，這種相對(duì)價(jià)格的變化在固定匯率制下，會(huì)引起非貿(mào)易產(chǎn)品價(jià)格的上漲，進(jìn)而引起總體物價(jià)水平的上漲，從而引起實(shí)際匯率的上升（本幣升值）；在浮動(dòng)匯率制下為了維持國內(nèi)物價(jià)的穩(wěn)定，也必然引起實(shí)際匯率的上升。

這說明，隨著一國貿(mào)易部門勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高，會(huì)導(dǎo)致實(shí)際匯率的上升，即本幣升值。這在現(xiàn)實(shí)中也得到了例證。日本是一個(gè)出口導(dǎo)向型國家，貿(mào)易部門在日本經(jīng)濟(jì)中占有舉足輕重的地位?！岸?zhàn)”后的1960～1979年間，日本在制造業(yè)整體、鋼鐵和運(yùn)輸機(jī)械等行業(yè)的勞動(dòng)生產(chǎn)率均高于美國，在這段時(shí)期，日元對(duì)美元的匯率由1美元兌360日元升到1美元兌175日元(1978年10月)。

但是，研究表明，巴拉薩－薩繆爾森效應(yīng)并不適用于中國。一方面，中國農(nóng)村存在著數(shù)億人的剩余勞動(dòng)力，經(jīng)濟(jì)的高速增長并沒有引發(fā)實(shí)際工資的上漲，從而失去了該效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制，使得人民幣名義匯率的跌幅超過了國內(nèi)與美國通脹的差距，實(shí)際匯率下跌；另一方面，中國經(jīng)濟(jì)高速增長的同時(shí)，勞動(dòng)生產(chǎn)率并沒有顯著提高，在任若恩的研究中，1985～1994年間美國制造業(yè)的勞動(dòng)生產(chǎn)率是中國的17.67倍，美國制造業(yè)的全要素生產(chǎn)率是中國的5倍。雖然Szirmai（2002）的研究表明，中國1993～1999年期間制造業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率增長速度是1980～1992年期間的2倍，同時(shí)還至少高于同期美國制造業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率增長速度1.5 個(gè)百分點(diǎn)，但差距的彌補(bǔ)依然需要時(shí)間。

由此可見，從勞動(dòng)生產(chǎn)率這個(gè)決定價(jià)格水平和一國在國際貿(mào)易中的競爭地位的重要因素來看，中國的人民幣升值壓力無從解釋。

人民幣的均衡匯率

購買力平價(jià)理論給了我們計(jì)算人民幣均衡匯率的基礎(chǔ)，但是，購買力平價(jià)理論隱含了一個(gè)條件：均衡匯率維持不變。這主要是因?yàn)?，該理論認(rèn)為名義匯率在剔除貨幣因素即價(jià)格水平的變動(dòng)后，實(shí)際匯率是始終不變的。在實(shí)際中，實(shí)際經(jīng)濟(jì)因素的變動(dòng)會(huì)使均衡匯率發(fā)生變動(dòng)，前面的巴拉薩－薩繆爾森效應(yīng)已經(jīng)充分說明了這一點(diǎn)。而且，隨著國際資本流動(dòng)的迅猛發(fā)展，購買力平價(jià)理論僅局限于商品領(lǐng)域的狹隘性使其對(duì)于匯率的決定是局部的。因此，購買力平價(jià)在均衡匯率的決定中只能是理論性的。

關(guān)于人民幣均衡匯率的討論，國內(nèi)的很多學(xué)者如中國社科院的張曉樸、張斌、林伯強(qiáng)等人都進(jìn)行了研究。他們的研究加入了實(shí)際經(jīng)濟(jì)因素的變動(dòng)對(duì)匯率的影響，并考慮到資本流動(dòng)的作用，得到了關(guān)于人民幣均衡匯率的研究結(jié)果。如，張斌在《人民幣均衡匯率簡約一般均衡下的單方程實(shí)證模型研究》一文中指出，20世紀(jì)90年代以來中國實(shí)際均衡匯率面臨向上升值趨勢(shì)，1994～2001年期間平均每年升值2.6%，推動(dòng)均衡匯率升值的主要原因是中國貿(mào)易品部門較快的相對(duì)技術(shù)進(jìn)步和國外直接投資的持續(xù)流入。但同時(shí)他也指出，人民幣的實(shí)際有效匯率指數(shù)與均衡匯率指數(shù)有一定差距，均衡匯率只是一個(gè)理論值。隨著中國經(jīng)濟(jì)的增長，人民幣在中長期內(nèi)保持升值壓力，人民幣未來中長期內(nèi)的升值在所難免。但匯率升值的時(shí)機(jī)和策略則是另一個(gè)問題，人民幣目前是否急需調(diào)整還要看當(dāng)前國內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整空間、政府對(duì)于匯率調(diào)整的準(zhǔn)備措施以及世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化。

綜上所述，人民幣匯率的理論研究，只能告訴我們?nèi)嗣駧诺纳第厔?shì)，卻無法解釋目前紛繁復(fù)雜的現(xiàn)實(shí)。

均衡匯率是一個(gè)理論概念，是指能使一國的國際收支在某段時(shí)期內(nèi)保持均衡的匯率。它的特點(diǎn)，不是就匯率說匯率，而是從它的實(shí)際經(jīng)濟(jì)結(jié)果——對(duì)國際收支平衡的影響，來分析和判斷一國的匯率水平是否合理。從理論上講，如果一個(gè)國家的匯率水平合適，則國際收支會(huì)處于基本平衡狀態(tài)。如果一國國際收支長期呈現(xiàn)順差，則說明匯率低估；反之如國際收支持續(xù)逆差，則說明匯率高估。隨著國內(nèi)國際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，均衡匯率也會(huì)發(fā)生變化。