股票期權(quán)制度與公司治理結(jié)構(gòu)的完善

劉斌紅

內(nèi)容摘要：作為一種國際公認的有效激勵方式，股票期權(quán)近來開始引起各方人士越來越頻繁的討論，同時，它在我國所面臨的政策、法律和市場環(huán)境也已經(jīng)趨于成熟。有理由相信，在提升我國微觀經(jīng)濟的運行效率方面，股票期權(quán)將發(fā)揮出越來越重要的作用。

關(guān)鍵詞：股票期權(quán) 治理結(jié)構(gòu) 激勵

股票期權(quán)是伴隨著企業(yè)理論和人力資本理論的發(fā)展而發(fā)展的。在我國，隨著資本市場的不斷發(fā)展與完善，在我國公司中對高級經(jīng)理人員實行股票期權(quán)激勵的必要性已成為共識。

股票期權(quán)的理論基礎(chǔ)及其影響機制

股票期權(quán)從本質(zhì)上講是一種對管理層的激勵機制，這一激勵機制之所以必要，則源于現(xiàn)代大企業(yè)中物質(zhì)資本的提供者（資本家）與人力資本即經(jīng)營管理和創(chuàng)新能力的提供者（企業(yè)家）職能的分離以及由此導(dǎo)致的委托代理問題。企業(yè)家人力資本的專有性決定了他們至少部分掌握了企業(yè)的剩余控制權(quán)，而股票期權(quán)制度通過讓經(jīng)理人員也成為未來的股東，賦予其剩余索取權(quán)，一定程度上解決了剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)相分離產(chǎn)生的矛盾，使經(jīng)理的目標函數(shù)與股東的目標函數(shù)盡可能地達到內(nèi)在的一致，減輕了經(jīng)理人員的機會主義行為和所有者對其進行監(jiān)督的負擔。

公司治理結(jié)構(gòu)的設(shè)立是希望在調(diào)動經(jīng)營者積極性的同時，約束經(jīng)營者背離所有者利益的行為。代理人的存在是一個給定的前提，針對這一問題有關(guān)的制度安排只能起到制約和改善作用，而不能從根本上解決這一問題。給予經(jīng)營者期權(quán)或由經(jīng)營者直接持股只是一種激勵機制，一些人認為這一安排可以實現(xiàn)經(jīng)營者和所有者的利益一致，這是一種錯誤的認識。經(jīng)營者所擁有的期權(quán)或持有的股份一般是小股，它更主要的表現(xiàn)為一種貨幣的效益，而不是對企業(yè)的剩余控制權(quán)。這種少量的股份稱為“廉價的股票”。企業(yè)剩余的收入在某種程度上是一種“公共產(chǎn)品”，企業(yè)的利潤屬于全體股東，并不區(qū)分每個股東是否認真行使了股東的權(quán)利，是否參與了企業(yè)的經(jīng)營。那么作為一個小股東，通過自身的努力使其他股東占到好處，甚至是更大的好處，這樣做的成本和風險與收益相比顯然是不合算的。反之，坐享其成、“搭便車”則是更好的選擇。

由此可見，少量的股票并不足以改變代理人的利益和行為。只有當股份大到一定程度時，這一狀況才可能改變。這就是我們所講的“有包容性的私利”。股份越大，持股者從企業(yè)長期、總體效益改善中贏利越大。當他的收益份額大到足以抵償其監(jiān)督成本時，他就情愿承受讓別的股東“搭便車”的后果，付出必要的成本去改善企業(yè)的剩余收益，而經(jīng)營者所持股份的數(shù)額不構(gòu)成“有包容性私利”。經(jīng)營者持大股或控股并不具有普遍意義，從現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的方向看也不是未來的選擇。

在激勵與約束制度中，主要有兩種制度對經(jīng)理行為產(chǎn)生決定性的影響，即收入制度和組織制度。對于經(jīng)理人員來說，收入制度的實質(zhì)不在于收入水平的高低，而在于參與剩余分配的程度。所以，經(jīng)理是否持有企業(yè)的股份，其報酬中有多大的比重與績效掛鉤，這歷來成為經(jīng)濟學家判斷收入制度是否有效的一個基本標準。

股票期權(quán)制度對公司治理結(jié)構(gòu)的影響

在股票期權(quán)與公司治理結(jié)構(gòu)二者關(guān)系的基礎(chǔ)上，股票期權(quán)制度從不同的角度來影響公司治理結(jié)構(gòu)，使公司的內(nèi)外治理結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。

股票期權(quán)與公司治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系

如何防止公司經(jīng)理人員獨占剩余控制權(quán)，一個較好的辦法就是承認經(jīng)理人員擁有一個包含高度偶然事件、長期激勵的契約，使得在某些偶然事件下，經(jīng)理人員獲得的邊際補償能夠大于其獨占控制權(quán)獲得的邊際個人收益，這就是股票期權(quán)激勵機制發(fā)揮作用的基本原理。但是在一定條件下，這種激勵契約面臨的更為嚴肅的問題是它可以為經(jīng)理人員的擅自做主創(chuàng)造大量的機會。

從外部治理角度出發(fā)，重點應(yīng)該抓好三種類型的市場建設(shè)問題。首先，必須積極營造良好的資本市場環(huán)境，尤其是股票市場環(huán)境，它能為股權(quán)激勵提供化解代理風險的出口，并保證經(jīng)理人員個人利益與公司利益最大化的趨同，確保股權(quán)激勵的有效性。其次，必須積極創(chuàng)建有效的經(jīng)理勞動力市場，并配套以國有企業(yè)經(jīng)理人員選拔制度的改革。惟有這樣，才能保證上市公司經(jīng)理人員是在競爭性的人才市場中選拔產(chǎn)生，保證經(jīng)理人員具備在激勵充分條件下管理好上市公司的基本素質(zhì)與能力。否則經(jīng)理人員的選拔無法通過市場手段完成，無法保證個人素質(zhì)，那么無論外部激勵機制多么完善，企業(yè)經(jīng)營都不具備高效運營的基礎(chǔ)。第三，必須做好公司控制權(quán)市場的構(gòu)建工作。公司控制權(quán)市場是指公眾公司的控制權(quán)作為交易對象的市場，主要的方式有兼并、收購等。在有效的公司控制權(quán)市場中，不同的利益主體爭奪公司控制權(quán)可以使公司的結(jié)構(gòu)處于不斷變化之中，而公司控制權(quán)的可交易狀態(tài)又可以與股票期權(quán)激勵相結(jié)合，克服兩權(quán)分離下公司經(jīng)理的追求與股東利益目標之間的偏差，校正控制權(quán)日益擴大的現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)理人員行為，促進股權(quán)激勵機制作用的進一步發(fā)揮。

就公司內(nèi)部治理而言，主要應(yīng)該注意從法規(guī)制定與公司制度建設(shè)上進一步約束具有認股權(quán)的經(jīng)理人員的決策行為。首先，規(guī)范公司董事會建設(shè)，加強監(jiān)事會的獨立性和財務(wù)監(jiān)督作用。其次，科學規(guī)定股票期權(quán)的贈與時間、行權(quán)價格、行權(quán)時機及行權(quán)終止條件，保證股票期權(quán)激勵機制的完整性。第三，結(jié)合我國實際情況，當前如何設(shè)計期股的獲得方式及如何管理股權(quán)激勵也是關(guān)系到上市公司原有股東與經(jīng)理人員間相互利益分配的一個公司內(nèi)部治理問題。

當然，我們不應(yīng)忽略內(nèi)部經(jīng)理之間競爭市場的建設(shè)和發(fā)展，通過內(nèi)部經(jīng)理之間的相互競爭和監(jiān)督以擺脫董事會成員和經(jīng)理人員之間不平等的局面，從而降低代理風險的成本，也為真正具有企業(yè)家才能的經(jīng)理人員脫穎而出創(chuàng)造條件，這顯然有利于股票期權(quán)激勵機制作用的有效發(fā)揮。

股票期權(quán)對公司治理結(jié)構(gòu)的影響

將催生職業(yè)經(jīng)理人市場

股票期權(quán)制度不但可以激勵經(jīng)理人員，增加對他們的競爭壓力，而且較高的收入可以激勵企業(yè)家積極加入到職業(yè)經(jīng)理的隊伍中來，而過高的收入又會引起其他有志之士對控制權(quán)的爭奪。對經(jīng)理代理成本起到抑制作用的市場競爭分為來自經(jīng)理職業(yè)市場的競爭、來自公司產(chǎn)品市場的競爭、來自資本市場的競爭等多個方面。通過股票期權(quán)制度，確認他們對企業(yè)價值創(chuàng)造方面的貢獻，將有助于企業(yè)家和職業(yè)經(jīng)理階層的成長。職業(yè)企業(yè)家隊伍的建設(shè)直接制約了我國現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，將有效推動我國職業(yè)經(jīng)理市場的發(fā)展和公司治理結(jié)構(gòu)的改善。

使經(jīng)營者的利益與企業(yè)的長遠利益結(jié)合起來

如何對企業(yè)的高層管理者進行有效的激勵和監(jiān)督，既是現(xiàn)代企業(yè)理論研究的重點，也是中國經(jīng)濟改革所要著力解決的一個重要問題。承包制、年薪制等改革措施存在的一個重大缺陷就是無法消除短期激勵和長期激勵之間的矛盾，將二者有效地統(tǒng)一起來。在股票期權(quán)制度下，經(jīng)理的收入則取決于期權(quán)到期日公司股票的市場價格和股票期權(quán)協(xié)議的執(zhí)行價格之間的溢價，由于股票價格是公司未來收益流的貼現(xiàn)，反映了企業(yè)的長期發(fā)展前景，所以，股票期權(quán)制度能夠較好地解決所有者利益和經(jīng)理利益之間的矛盾，對經(jīng)理提供長期的動態(tài)的激勵，使擁有本企業(yè)股票期權(quán)的經(jīng)營者努力創(chuàng)造良好的業(yè)績，在經(jīng)理人員的努力——企業(yè)價值的增長——股東和經(jīng)理人員受益這一利益驅(qū)動機制的作用下，經(jīng)理人員就會為實現(xiàn)所有者的利潤最大化而關(guān)注企業(yè)的長遠發(fā)展，形成共存共榮的利益共同體。

有利于現(xiàn)代企業(yè)制度的完善

公司治理結(jié)構(gòu)中的一個重要內(nèi)容，是根據(jù)所有者和其他利害相關(guān)者的利益，由董事會選拔經(jīng)營者，并按其業(yè)績給予獎勵。我國國有企業(yè)在進行公司化改制時，對經(jīng)營者沒有建立起符合現(xiàn)代公司要求的激勵機制，在大部分國有獨資和國有控股企業(yè)中，仍然運用傳統(tǒng)的激勵方式。在經(jīng)營者的經(jīng)營能力、業(yè)績與報酬不掛鉤的分配制度下，往往會產(chǎn)生經(jīng)營者浪費國有資產(chǎn)的行為。對國有企業(yè)經(jīng)營者初等股票期權(quán)激勵，讓其持有股權(quán)成為股東，使經(jīng)營者利益與股東利益、企業(yè)發(fā)展目標相統(tǒng)一，比較好地解決了經(jīng)營者貢獻與報酬不對等的問題和解決國有控股公司中法人治理結(jié)構(gòu)不合理的問題，為現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和完善創(chuàng)造條件。

再造法人治理主體

我國曾一直努力試圖通過解決國家股所有者缺位來解決公司治理的主體問題，但在公有制的框架中探討國家股主體問題存在著許多現(xiàn)實的障礙，始終難以建立起一種有效的國家股股東與經(jīng)營者之間的權(quán)利對立與制衡機制。選擇經(jīng)營者持股是一種可行的選擇，通過引進新的股東，不僅可以使上市公司擺脫國家股獨家治理所帶來的困擾，而且有利于構(gòu)造一個建立在財產(chǎn)所有權(quán)與法人所有權(quán)基礎(chǔ)上的所有者與經(jīng)營者的委托——代理關(guān)系。由于國家股股東作為上市公司法人治理主體存在著較大的虛擬成分，所以經(jīng)理人員的介入實質(zhì)上是一種法人治理主體的再造過程。實施經(jīng)理期權(quán)制度，在一定程度上扭轉(zhuǎn)了股東作為治理主體的缺位現(xiàn)象。

推行股票期權(quán)激勵的注意事項

股票期權(quán)激勵機制與公司治理結(jié)構(gòu)之間的密切關(guān)系，可從以下兩方面來看。首先，股票期權(quán)作為一種有效的分配激勵方式，本身就是完善公司內(nèi)部治理的一個重要組成部分。股票期權(quán)的順利實施有助于從激勵這個角度幫助國有企業(yè)解決因為投資主體缺位所帶來的監(jiān)督弱化問題，并通過產(chǎn)權(quán)這一紐帶將經(jīng)營者置于與股東相同的利益層面上，以減少客觀存在的股東與經(jīng)理人員之間的代理風險，構(gòu)筑高效的公司法人治理結(jié)構(gòu)；其次，股票期權(quán)激勵機制能否順利實施在很大程度上又取決于公司治理結(jié)構(gòu)的完善程度。只有在公司內(nèi)部構(gòu)建起有效的約束公司相關(guān)利益主體間相互關(guān)系的制度，并結(jié)合相應(yīng)的外部市場與法律條件，股權(quán)激勵機制才可能充分發(fā)揮其積極作用。當前我國企業(yè)在試行股票期權(quán)激勵中的作用并不明顯，分析其原因主要有：股票期權(quán)制度的激勵作用的充分發(fā)揮離不開一個有效率的股票市場，離不開明晰的產(chǎn)權(quán)和規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)。中國股票市場由于處于發(fā)展的初期存在著非理性因素，股價在很大程度上脫離了公司的實際業(yè)績，市場交易中的信息不對稱及違規(guī)行為是非常普遍的。為了改進股票市場的效率，應(yīng)加強監(jiān)管、強化信息披露，杜絕各種違法交易行為，使股票價格盡可能準確地反映企業(yè)的盈利能力和經(jīng)理的經(jīng)營管理水平。

同時，要進一步規(guī)范公司治理結(jié)構(gòu)，使所有者利益能得到有效保護。股票期權(quán)在我國作為一種新興的分配方式和激勵手段，在其發(fā)展初期難免會遇到這樣那樣的問題，需要繼續(xù)從各方面為它的順利實施創(chuàng)造條件，而且我們也應(yīng)該認識到，股票期權(quán)和其他的激勵方式不是相互排斥的，而是相輔相成的，只要我們堅持理論聯(lián)系實際、注意及時總結(jié)經(jīng)驗教訓并認真借鑒國外的有關(guān)經(jīng)驗，我們就一定能夠走出一條具有中國特色的企業(yè)激勵和企業(yè)家成長之路。

參考資料：

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