上市公司參股券商現(xiàn)象探析

在我國(guó)證券市場(chǎng)上，上市公司參股券商的現(xiàn)象比較普遍，然而，在美、英、法等發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟證券市場(chǎng)上，幾乎沒(méi)有一家上市公司參股券商的，這與我國(guó)形成了鮮明的對(duì)比。因此，探索和分析我國(guó)上市公司參股券商現(xiàn)象對(duì)于規(guī)范發(fā)展我國(guó)證券市場(chǎng)無(wú)疑具有重大的現(xiàn)實(shí)意義。

我國(guó)上市公司參股券商的現(xiàn)狀

從總體規(guī)模上看，上市公司參股已經(jīng)逐漸成為券商資本金的重要來(lái)源。據(jù)國(guó)泰君安研究所發(fā)展研究部統(tǒng)計(jì)，截至2001年末，上市公司共有141家披露了對(duì)券商實(shí)施參股事宜，參股總金額達(dá)到110.19億元。而截至2000年末，我國(guó)98家專業(yè)證券公司凈資產(chǎn)總計(jì)757.38億元，考慮到2001年度券商增資擴(kuò)股因素，上市公司參股資金已經(jīng)占到證券公司凈資產(chǎn)總量的10％以上。由于增資擴(kuò)股的證券公司新注入資金更多地來(lái)源于上市公司，這個(gè)比例還將維持上升。

從個(gè)體規(guī)模上看，首先，上市公司參股證券公司手筆越來(lái)越大，141家參股券商的上市公司參股資金平均達(dá)到7801.42萬(wàn)元，大大高于上市公司募股資金項(xiàng)目的平均投資金額，參股資金超過(guò)1億元的有37家之多，深圳機(jī)場(chǎng)、雅戈?duì)枴⒑愪撹F、遼寧成大、首創(chuàng)股份、上海汽車等公司的投資均已接近或超過(guò)4億元。其次，上市公司在證券公司股東結(jié)構(gòu)中的地位越來(lái)越突出。迄今為止對(duì)證券公司控股比例達(dá)到和超過(guò)20％的公司有10家左右，特別是深圳機(jī)場(chǎng)、遼寧成大、首創(chuàng)股份、上海汽車、陜國(guó)投等公司均已經(jīng)成為參股對(duì)象的第一大股東。最后，有的上市公司“組合投資”，參股了多家證券公司，成為一道新的景觀，如華茂股份分別參股了國(guó)泰君安和廣發(fā)證券，雅戈?duì)柗謩e參股了寧波證券（現(xiàn)天一證券）和中信證券，邯鄲鋼鐵則以5.2億元的總規(guī)模，參股了南方證券、三峽證券、西安證券和華鑫證券。

我國(guó)上市公司參股券商的動(dòng)因

（一）上市公司參與股票投資已成為合法行為，將巨額閑置資金用于參股、控股券商更是有法可依。無(wú)論是大量的儲(chǔ)蓄資金因追逐利差而分流進(jìn)入股票市場(chǎng)，還是上市公司的閑置資金通過(guò)相關(guān)渠道流入股票市場(chǎng)，如果控制適度得當(dāng)，不僅有利于源源不斷地為證券市場(chǎng)補(bǔ)充新鮮血液，改善股市的資金面供給，而且有利于促進(jìn)上市公司資金資源的合理有效配置，提高資金的配置效率和利用效率，從而推動(dòng)證券市場(chǎng)的穩(wěn)健、高效發(fā)展。因此，1999年9月中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步完善股票發(fā)行方式的通知》，允許國(guó)有企業(yè)、國(guó)有資產(chǎn)控股企業(yè)、上市公司所開立的股票賬戶用于配售股票，也可用于投資二級(jí)市場(chǎng)的股票，正當(dāng)?shù)墓善蓖顿Y收益受到法律的保護(hù)。而目前，一方面，一些上市公司的募集資金因找不到具有發(fā)展前景的投資項(xiàng)目而暫時(shí)閑置，急需尋覓好的出路；另一方面，各家券商為了壯大自身的規(guī)模和實(shí)力紛紛增資擴(kuò)股，需要尋找新的股東加盟。在此情況下，上市公司將其巨額閑置資金用于參股、控股券商自然也就順理成章。

（二）上市公司將巨額閑置資金用于參股、控股券商，通過(guò)券商的高效、穩(wěn)健運(yùn)作，可以獲取比較豐厚的投資回報(bào)，從而為上市公司培育新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。目前我國(guó)大多數(shù)商品的生產(chǎn)能力相對(duì)過(guò)剩，是一種典型的買方市場(chǎng)格局。在這種情況下，上市公司投資實(shí)業(yè)項(xiàng)目的市場(chǎng)前景難以預(yù)料，存在較大的風(fēng)險(xiǎn)。隨著中國(guó)加入世貿(mào)組織以及世界經(jīng)濟(jì)又一輪的衰退，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈并不斷加劇，為此公司需要進(jìn)行產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，以尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。而光靠傳統(tǒng)的主營(yíng)業(yè)務(wù)不行，于是紛紛轉(zhuǎn)向高科技項(xiàng)目，但由于資產(chǎn)的專用性特點(diǎn)，使得不少公司對(duì)高科技項(xiàng)目并不熟悉，造成投資失敗的可能性較大。因此有些上市公司三十六計(jì)走為上，把投資的目光又轉(zhuǎn)向了經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)頗為豐厚的券商。

（三）券商為了擴(kuò)大自身的資本實(shí)力，需要吸引新的成員加入到其股東行列；券商通過(guò)發(fā)揮專家理財(cái)?shù)膬?yōu)勢(shì)，又可以在一定程度上為上市公司分散和規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。大部分上市公司將資金參、控股給券商進(jìn)行變相委托理財(cái)，由于這些券商在資金、信息等方面具有較強(qiáng)的實(shí)力，可以充分發(fā)揮其專家理財(cái)?shù)膬?yōu)勢(shì)，不僅有利于提高上市公司資金的營(yíng)運(yùn)質(zhì)量和運(yùn)作效率，而且有利于在一定程度上為上市公司分散和規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。從實(shí)際投資收益來(lái)看，盡管各家上市公司之間存在較大的差距，并呈現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)與收益不對(duì)稱的特點(diǎn)，但是到目前為止，不少上市公司通過(guò)參股、控股券商還是獲得了相當(dāng)大的投資收益。以南方匯通(0920)為例，該公司于2000年5月正式向海通證券有限公司參股投入人民幣3000萬(wàn)元，年底獲海通證券有限公司發(fā)放2000年度的現(xiàn)金股利362.30萬(wàn)元，投資收益率達(dá)18.11％。投資能實(shí)現(xiàn)如此的收益，確實(shí)是“低風(fēng)險(xiǎn)、高收益”。即便是在現(xiàn)階段股市低迷的狀況下，由于券商具有壟斷性地位，其仍然可以實(shí)現(xiàn)一定的收益。

我國(guó)上市公司參股券商的影響

（一）積極影響。上市公司參股券商會(huì)對(duì)上市公司的自身發(fā)展起到積極的促進(jìn)作用。具體來(lái)說(shuō)，主要有以下幾點(diǎn)：

1.券商作為金融中介機(jī)構(gòu)，在提高資金融通效率方面體現(xiàn)出巨大的優(yōu)越性。券商可以提供專業(yè)化投資管理，投資業(yè)的發(fā)展符合專業(yè)化社會(huì)分工發(fā)展的內(nèi)在要求；將資金用于參股、控股券商可節(jié)約交易成本、信息成本、風(fēng)險(xiǎn)管理成本等各種費(fèi)用，實(shí)現(xiàn)投資管理的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益；投資券商還可以克服中小投資者進(jìn)行投資活動(dòng)所面臨的自然障礙。與投資于商業(yè)銀行業(yè)相比，上市公司投資于證券業(yè)具有兩大比較優(yōu)勢(shì)：(1)收益憑證作為個(gè)人金融資產(chǎn)，其流動(dòng)性和收益性均要高于商業(yè)銀行存款，資產(chǎn)的安全性則可以根據(jù)投資者自己的偏好進(jìn)行自由選擇。證券業(yè)的快速發(fā)展，不僅可以滿足投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)收益組合的各種偏好，而且可以在人均收入水平不斷提高的情況下，更好地適應(yīng)投資者對(duì)金融資產(chǎn)多元化的投資需求。(2)證券業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本要大大低于商業(yè)銀行零售業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)成本，這可以增強(qiáng)券商的盈利能力，提高其盈利水平，為參股、控股的上市公司帶來(lái)較為可觀的投資收益。

2.上市公司參股、控股券商，有利于提高證券市場(chǎng)的運(yùn)作效率，大大促進(jìn)證券市場(chǎng)在深度和廣度上不斷向前發(fā)展，并且使得投資的全球化成為可能。

3.上市公司以機(jī)構(gòu)的身份參股、控股券商，可以對(duì)券商實(shí)行有效的外部監(jiān)督，規(guī)范和完善券商的法人治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)券商的規(guī)范、穩(wěn)健運(yùn)作。上市公司投資于券商，可以通過(guò)“用腳投票”的機(jī)制，一方面，有利于促使券商管理層誠(chéng)信勤勉，恪盡職守，嚴(yán)格履行其應(yīng)盡的職責(zé)和義務(wù)，督促管理層依法規(guī)范運(yùn)作，提高管理層的管理效率；另一方面，有利于促使券商建立起科學(xué)、合理的法人治理結(jié)構(gòu)，以盡可能減少或消除“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象。

（二）消極影響。上市公司參股券商在起到積極促進(jìn)作用的同時(shí)，也會(huì)對(duì)上市公司本身產(chǎn)生一定的負(fù)面影響?？v觀近年來(lái)國(guó)內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行形勢(shì)，券商等機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展已經(jīng)顯示出某些不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的跡象。

1.券商的獲利能力出現(xiàn)分化。機(jī)構(gòu)投資者憑借其在信息搜尋、獲取和處理上的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，已經(jīng)控制和支配了規(guī)模越來(lái)越龐大的資金。信息時(shí)代的一大矛盾是極為廉價(jià)的技術(shù)已經(jīng)使信息的取得成為相當(dāng)容易的事，但是由于信息量的巨大，使得以最快速度獲得信息的成本相當(dāng)昂貴，因此只有最具實(shí)力的投資者才能裝備最先進(jìn)的技術(shù)設(shè)備或以最高的價(jià)格迅速地獲取有效信息，從而獲得最多的收益。信息時(shí)代的這一矛盾已使財(cái)富和權(quán)力越來(lái)越集中。大多數(shù)市場(chǎng)已為機(jī)構(gòu)投資者所壟斷和操縱。

2.實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)之間的矛盾開始凸現(xiàn)。從證券市場(chǎng)的投資者主體結(jié)構(gòu)來(lái)看，機(jī)構(gòu)投資者控制的市場(chǎng)與個(gè)人投資者為主導(dǎo)的市場(chǎng)相比已顯示出相當(dāng)不同的性質(zhì)。與我們通常理解的情況不同，機(jī)構(gòu)投資者控制的市場(chǎng)決策更集中，投資過(guò)程中自動(dòng)化程度更高，交易和持有金融資產(chǎn)的時(shí)間更短，投機(jī)的傾向也越來(lái)越明顯。長(zhǎng)期的投資不再流行，機(jī)構(gòu)投資者的程式交易已不是在交易股票、債券或貨幣，它們交易的是以數(shù)學(xué)語(yǔ)言精確描述的金融工具，一種抽象的、可以增值的、象征著購(gòu)買力的東西。當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者借助高科技設(shè)備將資金從一個(gè)市場(chǎng)搬到另一個(gè)市場(chǎng)，從一種產(chǎn)品換成另一種產(chǎn)品，全力追求利潤(rùn)、消除風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，整個(gè)社會(huì)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)加深。當(dāng)資金不愿進(jìn)入需要投資的企業(yè)或?qū)崢I(yè)，當(dāng)投資組合整體的重要性不及個(gè)別投資工具的重要性時(shí)，市場(chǎng)就不再盡職地扮演其原先的重要社會(huì)角色。因此，機(jī)構(gòu)投資者及其組合投資方式的盛行已使金融市場(chǎng)的運(yùn)行和發(fā)展逐步與真實(shí)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展相分離。當(dāng)整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系中更多的資金通過(guò)投資基金流入金融市場(chǎng)并使真實(shí)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)可支配和使用的資金與資源大幅度下降時(shí)，真實(shí)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展就會(huì)減緩。

3.券商的角色出現(xiàn)異化。我國(guó)不少上市公司為了答謝為其取得相對(duì)稀缺的殼資源而“出過(guò)力”、“說(shuō)過(guò)話”的券商，常常參股、控股相關(guān)公司，使得本來(lái)作為增強(qiáng)企業(yè)凝聚力和通過(guò)資本運(yùn)作以實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張的股票改變了原有的性質(zhì)，而成為上市公司手中的公關(guān)工具。然而用于公關(guān)的資金實(shí)際上并未由上市公司來(lái)承擔(dān)，而是從二級(jí)市場(chǎng)的股票溢價(jià)中取得，更有些上市公司將參股券商作為一種額外索取的途徑，自己坐莊或者與莊家聯(lián)手，編造虛假利潤(rùn)，通過(guò)“內(nèi)幕交易”和“黑箱作業(yè)”來(lái)操縱市場(chǎng)股價(jià)，欺詐中小投資者。某些上市公司配合莊家炒作，發(fā)布虛假信息，隨后加以否認(rèn)，人為制造虛假信息來(lái)誤導(dǎo)中小投資者。

此外，資金的放大效應(yīng)造成市場(chǎng)波動(dòng)加劇。規(guī)模巨大的金融資本在全球領(lǐng)域的快速流動(dòng)和轉(zhuǎn)移已使金融資產(chǎn)價(jià)格和匯率等重要經(jīng)濟(jì)變量發(fā)生大幅度震蕩，從而使真實(shí)經(jīng)濟(jì)在金融風(fēng)險(xiǎn)管理方面的成本大規(guī)模上升，這對(duì)真實(shí)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展顯然是不利的。當(dāng)然，我國(guó)證券業(yè)的發(fā)展還處在初級(jí)階段，其促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的積極作用還有待更充分地發(fā)揮，但是上市公司投資證券公司追求資產(chǎn)增值的本性是不可能改變的，如果高新技術(shù)裝備及相關(guān)交易技術(shù)的發(fā)展使它們能通過(guò)市場(chǎng)交易本身增值或獲利，那么它們對(duì)真實(shí)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不利影響就會(huì)很快反映出來(lái)。