強(qiáng)勢(shì)美元：將問題留給未來

自2000年下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)顯露出日漸疲弱的態(tài)勢(shì)以來，強(qiáng)勢(shì)美元就成了外匯市場(chǎng)揮之不去的一塊心病。一方面，從理論上來講，強(qiáng)勢(shì)貨幣全靠強(qiáng)健的經(jīng)濟(jì)基本面\"撐腰\"，貨幣走勢(shì)不可能長(zhǎng)期偏離基本面。另一方面，布什政府恰在此時(shí)上臺(tái)，尤其是被認(rèn)為對(duì)匯市最有發(fā)言權(quán)的財(cái)長(zhǎng)一職由出身制造業(yè)的奧尼爾擔(dān)任（他之前的財(cái)長(zhǎng)魯賓出身華爾街，薩默斯則是哈佛大學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家），這使市場(chǎng)擔(dān)心長(zhǎng)期受到壓制的制造業(yè)有了翻身的機(jī)會(huì)。但是，美國(guó)政府終于頂住了壓力，一再聲稱要堅(jiān)持強(qiáng)勢(shì)美元政策。

美國(guó)為什么對(duì)強(qiáng)勢(shì)美元情有獨(dú)鐘呢？

美國(guó)：強(qiáng)勢(shì)美元政策利大于弊

將強(qiáng)勢(shì)美元作為\"國(guó)策\(yùn)"是從克林頓政府開始的。

長(zhǎng)期以來，由于美國(guó)人\"明朝有酒今朝醉\"的消費(fèi)習(xí)慣，美國(guó)儲(chǔ)蓄率極低，個(gè)別季度甚至為負(fù)數(shù)，因此，外國(guó)資本成了支持美國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速增長(zhǎng)的中堅(jiān)力量。外國(guó)人大量持有美元或以美元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)，就使美國(guó)的資本市場(chǎng)實(shí)力雄厚（thick），流動(dòng)性更強(qiáng)，美國(guó)企業(yè)和政府可以很容易籌集到資金。發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)實(shí)現(xiàn)其政治、經(jīng)濟(jì)目標(biāo)十分有益。美國(guó)90年代持續(xù)十年的經(jīng)濟(jì)無間斷增長(zhǎng)，與發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)密不可分：企業(yè)很容易籌集到發(fā)展所需的資本，這非常有利于技術(shù)革新和提高生產(chǎn)力。

強(qiáng)勢(shì)貨幣的另一個(gè)益處是發(fā)行國(guó)可以獲得鑄幣稅。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在全球流通的美元中，約70％在美國(guó)之外的國(guó)家，數(shù)量高達(dá)4000億美元，即使按目前的利率來計(jì)算（美國(guó)貼現(xiàn)率目前為1.5％，是40年來的最低水平），也相當(dāng)于每年為美國(guó)節(jié)省600億美元的利息。

以上都是強(qiáng)勢(shì)貨幣的長(zhǎng)期利益。除了這些長(zhǎng)期利益，在經(jīng)濟(jì)疲弱不振的情況下，美國(guó)本屆政府會(huì)像克林頓政府一樣需要強(qiáng)勢(shì)美元政策。2001年初以來聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)11次降低利率，再加上布什政府龐大的減稅計(jì)劃，通貨膨脹的壓力已經(jīng)十分巨大。為了恢復(fù)私人投資，穩(wěn)定消費(fèi)，聯(lián)儲(chǔ)有必要將寬松的貨幣政策維持較長(zhǎng)的時(shí)間，美元貶值可能會(huì)加大通貨膨脹的壓力，使聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策受到牽制。

在互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅后，美國(guó)股市大幅縮水，2001年以來，在納斯達(dá)克首次發(fā)行的股票（IPO）屈指可數(shù)，資本流出美國(guó)的跡象越來越明顯，放棄強(qiáng)勢(shì)美元政策會(huì)加劇資本流出美國(guó)，也不利于企業(yè)籌資和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

正是因?yàn)橛猩鲜龅木薮罄妫绹?guó)政府不會(huì)輕易放棄強(qiáng)勢(shì)美元政策。雖然強(qiáng)勢(shì)美元也給美國(guó)和其他國(guó)家制造了一些麻煩，如強(qiáng)勢(shì)美元極大削減了美國(guó)制造業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，相應(yīng)地，美國(guó)貿(mào)易赤字達(dá)到了天文數(shù)字，但正如總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)顧問林賽所說，強(qiáng)勢(shì)美元政策給美國(guó)帶來的收益\"遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于\"成本。

除了政府刻意追求外，強(qiáng)勢(shì)美元也有其必然的一面。因?yàn)槊绹?guó)的創(chuàng)新體制比較靈活，資本收益高，導(dǎo)致資本大量流向美國(guó)，美國(guó)發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)又會(huì)吸引更多的資本源源不斷地涌入。這種局面一旦形成，很難改變，也就是經(jīng)濟(jì)學(xué)中所謂的\"路徑依賴\"（pathdependence）特征。

世界：強(qiáng)勢(shì)美元并非壞事

比較而言，日本主張弱勢(shì)貨幣，而歐洲央行一度對(duì)歐元貶值不滿，2000年9月數(shù)度入市干預(yù)，在未取得預(yù)期效果后改弦易轍，擺出一付對(duì)歐元不聞不問的架勢(shì)。對(duì)那些經(jīng)常受到國(guó)內(nèi)需求不足困擾的國(guó)家來說，強(qiáng)勢(shì)美元政策可謂正中下懷。從國(guó)際貿(mào)易的歷史來看，無論是14世紀(jì)的重商主義，還是今天的WTO，其中的邏輯都可以總結(jié)成\"出口是有益的，進(jìn)口是有害的\"，而不是通常所說的\"國(guó)際貿(mào)易是互利的\"，GATT和WTO的所有談判都是為了打開別國(guó)的市場(chǎng)。強(qiáng)勢(shì)美元是\"長(zhǎng)別國(guó)志氣，滅美國(guó)威風(fēng)\"，對(duì)拉美、東亞等地區(qū)對(duì)美國(guó)市場(chǎng)依賴較強(qiáng)的國(guó)家來說，強(qiáng)勢(shì)美元無異于天上掉餡餅。

日本政府債臺(tái)高筑（財(cái)政赤字高達(dá)GDP的140％），銀行壞賬堆積如山（日本銀行業(yè)到底有多少壞賬很難說得清楚。據(jù)日本金融服務(wù)廳統(tǒng)計(jì)，截至2001年9月日本全國(guó)銀行共有壞賬36.8萬億日元，而IMF認(rèn)為在80萬億日元左右，著名的投資銀行美林則認(rèn)為有150萬億日元）。日本歷屆政府在解決銀行壞賬方面缺乏壯士斷腕的勇氣，卻一再向央行施壓，逼迫它不斷放寬貨幣政策，名義利率達(dá)到零仍不罷休，還繼續(xù)增加貨幣供給，盡管這樣，仍無法擺脫通貨緊縮的陰影。日本經(jīng)濟(jì)已經(jīng)陷入10年來的第三次衰退。在\"緊財(cái)政\"、\"松貨幣\"的政策均失敗后，\"弱日元\"就成了日本政府的救命稻草。

對(duì)歐洲來說，雖然歐元貶值使對(duì)歐元寄予厚望的政治領(lǐng)導(dǎo)人感到難堪，但實(shí)際上他們也是啞巴吃餃子--心中有數(shù)。由于歐洲區(qū)內(nèi)貿(mào)易盛行，對(duì)外依賴程度較小，歐元升值或貶值對(duì)區(qū)內(nèi)貿(mào)易、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響并不大，相反，卻可能使歐洲的出口商\"偷著樂\"。

美國(guó)歷來有全球經(jīng)濟(jì)火車頭之稱，強(qiáng)勢(shì)美元?jiǎng)t相當(dāng)于給這列火車添加了額外的燃料，這對(duì)東亞經(jīng)濟(jì)體尤其明顯。1997年的金融危機(jī)中，日元大幅貶值，美元/日元在1998年初曾經(jīng)從125猛跌至147，東亞國(guó)家和地區(qū)原來出口日本的產(chǎn)品一下子失去了競(jìng)爭(zhēng)力，導(dǎo)致貨幣競(jìng)相貶值。幸運(yùn)的是，美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，美國(guó)政府恪守強(qiáng)勢(shì)美元政策，部分抵消了日元貶值的不利影響。這些國(guó)家能在危機(jī)后較快地復(fù)蘇，強(qiáng)勢(shì)美元也有一份功勞。

當(dāng)然，對(duì)那些實(shí)行貨幣局制度的國(guó)家與地區(qū)（香港、危機(jī)前的阿根廷等），以及貨幣釘住美元的國(guó)家（中國(guó)、巴西、土耳其等）來說，美元升值相當(dāng)于該國(guó)貨幣升值，這會(huì)削減出口產(chǎn)品在其他國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力。如果它的資本市場(chǎng)是開放的，這又會(huì)極大地牽制它通過貨幣政策來調(diào)節(jié)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的能力，尤其是當(dāng)經(jīng)濟(jì)滑坡的時(shí)候，它無法降息，此即開放經(jīng)濟(jì)的三難命題（impossibilityoftrinity），即開放經(jīng)濟(jì)不可能同時(shí)實(shí)現(xiàn)固定匯率、資本自由流動(dòng)和貨幣政策不受牽制。

強(qiáng)勢(shì)美元的最大風(fēng)險(xiǎn)

以上討論隱含的一個(gè)前提是我們只考慮短期問題，而不是從長(zhǎng)期出發(fā)來考慮問題。從長(zhǎng)期來看，赤字是美國(guó)欠世界人民的債，欠債還錢是天經(jīng)地義的事。為了讓其他國(guó)家增加購(gòu)買美國(guó)的產(chǎn)品，讓美國(guó)人減少購(gòu)買外國(guó)的產(chǎn)品，一個(gè)最簡(jiǎn)單的方法就是讓美國(guó)的產(chǎn)品變得便宜一些，讓其他國(guó)家的產(chǎn)品變得更貴一些，也就是讓美元貶值。最令人擔(dān)心的是這種調(diào)整會(huì)以一種比較極端的方式爆發(fā)出來。當(dāng)有一天世界發(fā)現(xiàn)美國(guó)赤字如此之高，已經(jīng)難以為繼的時(shí)候，就會(huì)進(jìn)行強(qiáng)制調(diào)整。那些因強(qiáng)勢(shì)美元而被創(chuàng)造出來的過量供給將會(huì)極大地挫傷世界經(jīng)濟(jì)。這是強(qiáng)勢(shì)美元最大的風(fēng)險(xiǎn)，但是，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)卻要到很久以后才會(huì)顯示出來（至少在2001年中貿(mào)易赤字達(dá)到GDP的4.5％時(shí)沒有出現(xiàn)）。凱恩斯曾說過，\"從長(zhǎng)期來看，我們都死了\"。因此，大家也都將強(qiáng)勢(shì)美元看作是利大于弊?！?/p>