百富勤：葬送在細節(jié)的魔鬼中

巴曙松（香港）

如果不能建立適應中國市場狀況的、可行的關于完善企業(yè)治理結構的細節(jié)和具體措施，即使更多的百富勤奇跡在中國市場上出現(xiàn)，也會有同樣多的百富勤悲劇在中國市場上上演。

1998年1月，香港乃至整個亞洲的經濟還在金融風暴的波濤中飄搖之時，一代華資大亨、香港上市公司"百富勤投資"被強制清盤，這一事件及其對本來已經相當脆弱的香港市場的沖擊，至今仍令人扼腕嘆惜。

時至今日，亞洲經濟開始擺脫金融風暴的陰影，善于反思的香港特區(qū)政府并沒有停止對百富勤事件的總結。1999年4月，當時港府的財政司司長曾蔭權根據(jù)《公司條例》委任的審查員Richard Farrant進行調查，重點希望查清導致該公司倒閉的原因和經過，并就事件中應汲取的教訓和改善香港在監(jiān)管方面的安排提出建議，以避免同類事件再次發(fā)生。整個報告耗資980萬元，于2000年2月完成，在征求香港律政司和警方意見之后，于2001年3月26日正式公開。這也是當年百富勤沖擊波的一個令人警醒的回響。

香港特區(qū)政府公布的關于百富勤投資集團有限公司（Peregrine Investment Holdings Limited, 簡稱PIHL）及百富勤定息債券公司（Peregrine Fixed Income Limited， 簡稱PFIL）倒閉的獨立調查報告指出，導致百富勤倒閉的主要原因是公司在報告及會計程序、風險管理和內部審計上的基礎系統(tǒng)均不足，并建議香港特區(qū)政府取消前百富勤董事杜輝廉、黃永昌、伍健文等4人再出任香港公司董事的資格，前百富勤董事總經理梁伯韜則因為自己分管的業(yè)務狀況良好而無須承擔責任。

這確實是一份值得反復玩味的報告，它直接觸動了香港經濟乃至亞洲經濟共同的敏感神經──公司治理結構（在香港稱為管治結構）上的重大缺陷。

盡管百富勤致力于以現(xiàn)代企業(yè)治理結構來改造企業(yè)并推動企業(yè)上市，因而其對于治理結構的基本原理不可能不清楚，但其在自身的治理結構方面的缺陷依然相當明顯。事實上，公司治理結構問題在歐美國家早已引起關注，但是，在香港等亞洲經濟體中，還更多的是一種概念和框架，缺乏適應亞洲實際的、可操作的細節(jié)性措施。包括香港在內的亞洲企業(yè)，更為習慣在一種家族式的環(huán)境中、家長制的模式下運行。

西方諺語有兩句似乎互相矛盾的話，一句說"魔鬼在細節(jié)中"，一句說"天使在細節(jié)中"，實際上，二者是可以統(tǒng)一的：即使大體的、方向正確的框架已經確定，即使企業(yè)完全知道該如何建立良好的治理結構，但是，如果缺乏可行的操作細節(jié)，缺乏可行的實施方案，缺乏具體的落實環(huán)節(jié)，這個框架也會變成導致災難的魔鬼；只有有了符合實際的、可行的操作細節(jié)，方向正確的框架才能夠變?yōu)榭尚械默F(xiàn)實。而百富勤缺少的，恰恰是將現(xiàn)代投資銀行和企業(yè)中通行的公司治理結構的理念變?yōu)楝F(xiàn)實可行措施的天使一般的細節(jié)。

公司治理結構的失敗

1988年9月，梁伯韜和杜輝廉共同創(chuàng)辦了百富勤融資公司；在亞洲金融市場快速發(fā)展的推動下，經過10年的努力，從4000萬美元起步的百富勤發(fā)展成為除日本以外亞洲市場實力最雄厚、影響力最大的投資銀行，并躋身《財富》雜志全球500強之列。當時，業(yè)內人士對其的評價是：堪稱發(fā)達成功的港資綜合性投資銀行唯有百富勤，真正能夠與來自華爾街的專家們一決雌雄的港資投資銀行也唯有百富勤。在這些眩目的成績之下，百富勤在治理結構方面的缺陷被深深地遮掩了。

但是，隱患的發(fā)作往往是遲早的事情，等待的無非是適宜的經濟金融環(huán)境。1997年7月，正當百富勤繼續(xù)雄心勃勃地擴張的時候，東南亞金融危機爆發(fā)了。由于百富勤大量投資于東南亞債券市場，這次危機給百富勤帶來了巨大沖擊。其中一個致命性的直接打擊，是"百富勤定息債券"（PFIL）于1997年為印尼安穩(wěn)的士公司發(fā)行的巨額定息債券，在金融風暴沖擊下迫使百富勤陷入財政危機。東南亞國家貨幣的持續(xù)大幅度貶值，使得在亞洲債券市場過度擴張的百富勤在更大范圍內陷入困境。在一整套"拯救計劃"相繼流產后，百富勤投資集團公司無可奈何地于1998年1月12日發(fā)出公告宣告破產。受百富勤破產事件的影響，香港恒生指數(shù)這天一度跌破8000點大關，市場極度恐慌，香港特別行政區(qū)首任行政長官董建華呼吁市民"面對股市的漲落要做冷靜和明智的決定"。

讓我們來仔細地咀嚼獨立檢察員深入調查之后的分析。

這份獨立報告指出，導致"百富勤"倒閉的近因是亞洲金融風暴，并非兩家公司的董事所能預料；不過，其主要原因是公司的報告及會計程序、風險管理和內部審計方面的基礎系統(tǒng)都有問題。報告指出，這反映出公司在管理上的漏洞，以及過于注重招攬生意、忽略公司內部監(jiān)控的問題。

顯然，這些缺陷都是公司治理結構方面的缺陷。正如香港特區(qū)政府發(fā)言人指出，"香港特區(qū)政府對于加強香港的企業(yè)管治十分重視……審查員的建議大體上與我們就提高企業(yè)管治水平方面一直進行的工作相符。我們正連同各有關監(jiān)管機構詳細考慮審查員的建議。"

"天使"般的細節(jié)在哪里

那么，從百富勤的沖擊波中，我們能夠看到公司治理結構方面的哪些天使般的細節(jié)呢？

1、董事應當"懂事"并負起相應的責任

如果我們把企業(yè)視為委托代理的一個長長的鏈條，那么，董事在這個鏈條中將占據(jù)關鍵性的地位：一方面，董事受股東的委托；另一方面，董事又代表股東委托經理人員進行經營。董事是否能夠盡職盡責地、誠實地履行自己為投資者服務的職責，直接決定了整個委托代理鏈條運行的效率。我們遺憾地看到，百富勤的董事正成為整個鏈條斷裂的直接因素。

香港政府發(fā)表的獨立報告指出，并沒有發(fā)現(xiàn)任何"百富勤"董事、管理人員和顧問有欺詐或不誠實行為，所出現(xiàn)的失責事項主要由于有關人員表現(xiàn)失當，并非蓄意為之。但是，這對于董事來說是遠遠不夠的。調查員批評與兩家公司有關的6名董事的表現(xiàn)，認為他們沒有履行其應盡的職責；獨立報告在結論中建議財政司司長或破產管理署署長應該考慮向法院申請取消其中4人擔任董事的資格。

根據(jù)香港《公司條例》168條E至H，公司在清盤時，破產管理人可以向法院申請取消該公司高級人員出任董事的資格，如證明他身為高級人員（如影子董事）、財產接管人、清盤人身份時，違反了他應履行的責任或犯了欺詐罪。如果一個個人作為一家無力還債公司的董事，其身為該公司董事的行為操守不宜涉及任何公司管理工作，法庭也可以取消其董事資格；法庭將按照其行為決定取消董事資格的年限，由1年到15年之間不等。不過，這一舉措此前在香港應用得相當少。此次獨立報告重新提出這個舉措，再次提出了強化對董事問責的問題。

2 、缺乏基本制衡的經理階層必然會導致經營上的災難

企業(yè)治理結構中對于經理階層的制約和激勵，是保證整個企業(yè)平穩(wěn)運行的兩個既互相制約、又互相依賴的方面。缺乏基本制衡的經理階層必然會導致其做出損害投資者的行動，對于投資銀行這樣相對來說要求機制比較靈活的企業(yè)來說，投資者往往屈從于經理階層給予更大自主權的要求，這可能會有利于一個階段內的業(yè)務發(fā)展，但卻肯定是長遠發(fā)展的隱患。

獨立報告證實了這個分析。報告透露，"百富勤定息債券"（PFIL）于1997年為印尼安穩(wěn)的士公司發(fā)行巨額定息債券，其后該公司股價大跌，拖累"百富勤"陷入財政危機，但"百富勤"在中期業(yè)績中并未做出足夠撥備。報告指出，與此密切相關的4名不能勝任董事的人士中，以杜輝廉和黃永昌責任最為重大，因為定息債券業(yè)務的風險管理工作在他們手中，兩人在這方面的失當管理非常嚴重。報告指出，雖然杜輝廉本人表示PFIL只是他全權負責的眾多業(yè)務之一，他在PFIL的角色為非執(zhí)行主席，并不負責執(zhí)行性工作，但是，F(xiàn)arrant在報告中指出，這與他從其他人員中獲得的印象不符，他們的說法是，PFIL是杜輝廉的嬰兒。Farrant 在報告中表示，杜輝廉在百富勤是國王，他說的每一個字、每一個示意都有舉足輕重的作用，也會直接影響到同事對于事件的看法。

如果一個企業(yè)內有一個國王，那么，基本的制衡機制從何談起？在這樣的治理結構下，這些超然于制衡之外的經理人員才可能不顧基本的風險管理原則、擯棄內部可能的制衡機制和監(jiān)控機制進行孤注一擲的冒險；這種冒險在特定的時候可能還會給企業(yè)帶來巨額利潤，但是，在巨額利潤之后，是陰險地冷笑著的魔鬼，是負面影響不斷擴大的治理結構方面的隱患。

3 、中介機構沒有發(fā)揮應有的約束作用

現(xiàn)代市場經濟的平穩(wěn)運轉需要健全發(fā)達的中介體系；對于一個企業(yè)的運行來說，獨立的外部審計、法律監(jiān)督等是從外部提高企業(yè)治理結構效率的重要因素。但是，值得指出的是，另外兩名在獨立報告中被批評的人士是"百富勤"法律顧問麥兆麟及會計師德勤，報告認為麥兆麟在定息債券業(yè)務上沒有直接的職責，但他并未能確保立即跟進會計報表中的批評，這顯示他不勝任有關工作，存在疏忽和違反職責的問題。"百富勤"的會計師德勤在調查報告被提及其手下核數(shù)人員在評估"百富勤"定息債券資產時，聲稱已完成復核的工作，但并沒有文件支持。

獨立調查員看到了什么

在這份獨立的報告中，獨立審查員還就調查結果中總結所得的教訓，針對金融機構及其顧問和金融界的監(jiān)管等提出了一些建議。這些建議其實是在不同程度上涉及公司治理結構的不同領域。

1、改進公司清盤過程中對于債權人的保障措施。當前香港的公司在繼續(xù)經營及清盤之間缺乏一個緩沖時期；為了保障債權人的利益，在公司發(fā)覺不能還清債務時，可以申請為期6個月的還款禁止令，讓公司在臨時監(jiān)察人的監(jiān)查下，進行債務重組或引入新的資金。

2 、強化對董事的問責和訓練。附屬公司的董事也要向控股公司的董事的職責看齊；要設立有法律地位的、有關公司董事責任的聲明；要強化對公司董事的訓練，并且為公司董事（特別是附屬公司董事）提供董事入門之類的專門知識的手冊。

3 、非執(zhí)行董事應當承擔更大的責任。報告建議，非執(zhí)行董事應積極參與上市公司的內部審核委員會，該委員會的主席也應當由非執(zhí)行董事?lián)危驗閳?zhí)行董事都是審核的對象之一，有利益沖突。

4 、改進金融監(jiān)管。百富勤的業(yè)務涉及多個領域，如果受到全面監(jiān)管，可能會降低爆發(fā)全面風險的可能性；證監(jiān)會的調查權力應當擴展到無關聯(lián)而知情的第三者；百富勤的調查對證監(jiān)會職員帶來挑戰(zhàn)，而證監(jiān)會則高度依賴高級職員過去的商業(yè)經驗，在新的經濟金融環(huán)境下要保持證監(jiān)會的高效率，必須要加大對證監(jiān)會職員的培訓以及較大規(guī)模的在監(jiān)管方面的投資。

反思報告的反思

香港政府深入反思數(shù)年前的百富勤風波，也不能不促使我們反思。

其一，百富勤作為一家東方文化環(huán)境中成長起來的投資銀行，在相當程度上帶有家長式的色彩，對于主要決策人員缺乏基本的制約；反觀中國內地的許多證券公司，主要的總經理何嘗不是這樣的家長式國王，基本的制衡機制無從談起。

其二，當前中國的股市上，董事不懂事、董事不承擔責任也不履行義務的現(xiàn)象廣泛存在，迫切需要加強對董事的問責。

其三，迫切需要強化獨立中介機構和監(jiān)管機構的外部市場監(jiān)督與制約，這包括完善的中介機構體系的建立、信息披露的透明化、監(jiān)管力量的強化和監(jiān)管手段的現(xiàn)代化。

其四，投資銀行內部獨立的風險控制體系遠遠沒有有效運行。小型投資銀行在風險防范和控制水平相對滯后的情況下還可以取得一定的發(fā)展，但隨著公司規(guī)模的擴大，風險防范和控制的重要性就會日益顯現(xiàn)出來。百富勤在不到10年的時間里一躍成為香港投資銀行界的佼佼者，但隨著其規(guī)模的擴張，風險防范和控制能力卻沒有能夠相應地得到提高。

其五，中國股市獨特的發(fā)展歷程，使得其成長過程中經歷了許多影響程度不低于百富勤沖擊波的事件，但是，我們的反思似乎還十分有限，至少我們的反思還沒有廣泛地展開并成為完善治理結構的具體舉措。

事實上，中國內地的企業(yè)同樣面臨完善治理結構的細節(jié)的重大現(xiàn)實挑戰(zhàn)，因為總體上的、建立現(xiàn)代企業(yè)制度的發(fā)展方向已經確定；如果不能建立適應中國市場狀況的、可行的關于完善企業(yè)治理結構的細節(jié)和具體措施，即使更多的百富勤奇跡在中國市場上出現(xiàn)，也會有同樣多的百富勤悲劇在中國市場上上演。

程序比概念更重要

我們當前關注企業(yè)治理結構的細節(jié)，就好比孫中山先生在本世紀初關注中國如何開會的細節(jié)。孫中山洋洋數(shù)萬言的《民權初步》，非常詳細地介紹了如何開會。實際上，當時的中國人，大致都知道民主是好事，開會又是實行民主的基本方式。但是，畢竟在專制社會下生活了2000年，開會開得亂紛紛鬧哄哄的情形自然不可避免。鑒于此，中山先生不厭其煩地告訴人們，如何發(fā)言、表決，如何當會議主席，又如何提動議、附議等等，也就是如何具體地運用最基本而又最重要的民主程序。中山先生認為，唯有如此，民主才不會只是一個善良的愿望，一個模糊的概念，而是實實在在可以操作的制度。

我們現(xiàn)在需要的，同樣是像中山先生所做的那樣一點一滴地從細節(jié)和現(xiàn)實約束出發(fā)、從國際范圍內和身邊的經驗教訓出發(fā)，在一個一個的百富勤沖擊波中探尋建立現(xiàn)代的、高效率的企業(yè)治理結構天使。□