基金中期策略：變中有常守常而應(yīng)變

截至6月9日，上半年全球主要權(quán)益資產(chǎn)震蕩上行，在去美元化、地緣政治博弈下黃金資產(chǎn)表現(xiàn)優(yōu)異，原油資產(chǎn)下跌，港股市場(chǎng)超額收益顯著。國內(nèi)A股市場(chǎng)震蕩分化，走出典型的“N”形形態(tài)，主要經(jīng)歷DeepSeek等泛科技引領(lǐng)的AI科技行情、對(duì)等關(guān)稅沖擊劇烈調(diào)整及一系列“政策組合拳”穩(wěn)市場(chǎng)穩(wěn)預(yù)期下的修復(fù)行情三個(gè)階段。

截至6月9日，主要基金指數(shù)均錄得正收益，其中黃金資產(chǎn)占比較高的另類投資基金總指數(shù)以12.12%漲幅居前（見圖一），在權(quán)益基金方面，主動(dòng)投資策略基金在經(jīng)歷過去三年的相對(duì)落后之后成功跑贏被動(dòng)投資策略基金，實(shí)現(xiàn)近3%的超額收益，在市場(chǎng)廣譜利率承壓的背景下，貨幣市場(chǎng)基金收益率持續(xù)縮窄，由2024年末1.46%縮窄至1.22%。

圖一：主要基金指數(shù)2024年和2025上半年的漲跌幅（%）

截至6月10日，上半年各類型ETF基金均呈現(xiàn)資金凈流入，總流入規(guī)模達(dá)2575.07億元，其中近一半資金流入債券型ETF基金。股票ETF基金流入最多的是兩只寬基金指數(shù)滬深300和中證1000指數(shù)，分別流入739.6億元和188.99億元。股票ETF基金掛鉤的指數(shù)收益前十的主題主要集中在黃金股、創(chuàng)新藥和銀行等，值得注意的是創(chuàng)新藥和銀行AH的估值已處于近3年較高位置，需注意均值回歸風(fēng)險(xiǎn)。（見圖二）

圖二：掛鉤股票ETF基金的指數(shù)收益前十

下半年權(quán)益資產(chǎn)配置觀點(diǎn)

展望下半年，美國關(guān)稅政策不確定性、全球經(jīng)濟(jì)增長乏力及地緣政治沖突等問題仍然是大類資產(chǎn)配置上重要的風(fēng)險(xiǎn)因素，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)在內(nèi)受到房地產(chǎn)下行影響、在外受到貿(mào)易摩擦影響，有效需求不足問題仍待破解。今年不僅是“十四五”規(guī)劃的收官之年，也是“十五五”規(guī)劃編制的謀劃之年，我們也看到中央政府在穩(wěn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)預(yù)期方面的決心，預(yù)計(jì)后續(xù)中央政策將進(jìn)一步發(fā)力穩(wěn)固經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果。

資本市場(chǎng)方面，上證指數(shù)已完全收復(fù)對(duì)等關(guān)稅沖擊下的跌幅，后續(xù)穩(wěn)股市、發(fā)展資本市場(chǎng)以及平準(zhǔn)基金托底或?qū)股市場(chǎng)下方形成支撐。且A股股債收益比仍處于歷史高位，意味著A股的安全邊際和投資性價(jià)比較高。同時(shí)A股主要指數(shù)的市盈率仍然處在合理區(qū)間，甚至一些板塊估值仍然處在歷史低位。隨著市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅擾動(dòng)效應(yīng)逐漸脫敏，市場(chǎng)交易逐漸回歸經(jīng)濟(jì)基本面，優(yōu)質(zhì)的權(quán)益資產(chǎn)將迎來估值修復(fù)的投資機(jī)會(huì)。

此外，重點(diǎn)關(guān)注港股市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)。當(dāng)前去美元化及美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期趨勢(shì)下，資金有望實(shí)現(xiàn)再平衡，港股市場(chǎng)反應(yīng)更為敏感。今年以來港股市場(chǎng)交易活躍度大幅增加，內(nèi)地資金加速布局港股，南向資金和公募基金港股持倉均創(chuàng)歷史新高。

2024年，南向資金凈流入7440.31億元，超過2022年和2023年凈流入之和，創(chuàng)歷史新高。截至6月5日，今年以來南向凈流入已達(dá)6182.22億元人民幣，僅不到半年時(shí)間凈流入量已達(dá)到去年83%。國內(nèi)主動(dòng)權(quán)益基金重倉持有港股市場(chǎng)的市值也創(chuàng)出歷史新高，截至2025Q1末，持港股市值已超3181億元，環(huán)比增長33.96%，實(shí)現(xiàn)連續(xù)五個(gè)季度正增長，占總股票持倉的比例由14.42%增長至19.09%。

值得注意的是，截至6月5日，今年以來港股市場(chǎng)表現(xiàn)優(yōu)異，但是相比A股仍存在明顯的估值折價(jià)，恒生中國企業(yè)指數(shù)和恒生指數(shù)市盈率分別為9.78倍、10.64倍，均低于A股主要指數(shù)，而股息率分別為3.72%和3.91%，均高于A股主要指數(shù)，投資性價(jià)比更高。（見圖三）

圖三：A股和港股主要指數(shù)股息率（%）市盈率（倍）及市盈率分位數(shù)（%）

下半年基金配置策略

整體而言，下半年市場(chǎng)偏震蕩，策略上以防御策略為主。在具體基金配置上，對(duì)于資金體量較小、投機(jī)性較強(qiáng)的投資者可以考慮短期業(yè)績彈性較大的小盤成長風(fēng)格基金，而對(duì)于資金體量較大，追求長期穩(wěn)健收益的投資者，則建議采用投資組合的方式，通過分散風(fēng)險(xiǎn)穿越牛熊，獲取長期復(fù)利收益。

1）主動(dòng)權(quán)益類基金優(yōu)選與配置

主動(dòng)權(quán)益類基金的核心在于基金經(jīng)理的市場(chǎng)風(fēng)格和投資能力，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)研究表明，基金經(jīng)理的選股能力具有較高的穩(wěn)定性，過往選股能力強(qiáng)的基金經(jīng)理在未來仍能憑借其專業(yè)的分析和判斷，持續(xù)挖掘具有投資價(jià)值的股票，而擇時(shí)能力穩(wěn)定性較弱。所以，對(duì)于主動(dòng)權(quán)益基金建議通過篩選持股分散、行業(yè)分散、選股能力突出、投資風(fēng)格相對(duì)均衡的基金經(jīng)理管理的產(chǎn)品，切忌在單一行業(yè)或單一風(fēng)格押注。

2）ETF基金配置

以“A股+港股”、“核心資產(chǎn)+主題資產(chǎn)”、“被動(dòng)指數(shù)+指數(shù)增強(qiáng)”及“進(jìn)攻+防守”為核心邏輯構(gòu)建組合。具體而言，以核心資產(chǎn)和自由現(xiàn)金流指數(shù)為底倉，階段性布局創(chuàng)新藥、TMT、港股消費(fèi)、港股紅利方向。

核心資產(chǎn)代表中國未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的引擎，盈利能力穩(wěn)定，受外資青睞。建議以滬深300或中證A500為底倉，重點(diǎn)關(guān)注A500指數(shù)，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低的投資者可以加入低波因子，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)的投資者可以布局滬深300指數(shù)增強(qiáng)或中證A500指數(shù)增強(qiáng)。

自由現(xiàn)金流指數(shù)剔除了金融與地產(chǎn)行業(yè)，更加側(cè)重于企業(yè)財(cái)務(wù)質(zhì)量，調(diào)倉頻率高，對(duì)基本面變化更加敏感。在市場(chǎng)大幅回撤時(shí)，相較其他主要指數(shù)自由現(xiàn)金流指數(shù)跌幅最小，而市場(chǎng)大幅反彈時(shí)彈性又高于紅利指數(shù)，也跟得上主流指數(shù)，在震蕩行情中表現(xiàn)出色。

主題配置方面，預(yù)計(jì)下半年行業(yè)輪動(dòng)較快，尚未出現(xiàn)明確趨勢(shì)性行情的產(chǎn)業(yè)。如果僅考慮基本面，容易存在偏左側(cè)的特點(diǎn)，勝率偏低賠率較高。建議階段性布局創(chuàng)新藥、港股消費(fèi)、港股紅利及TMT等板塊。