預定利率動態(tài)調整機制細則落地優(yōu)化險企負債成本提高定價效率

預定利率動態(tài)調整細則落地，進一步明確預定利率與市場利率掛鉤及動態(tài)調整機制的實施要求。預定利率市場化調整機制的建立有利于強化險企資產負債聯(lián)動，合理管控負債成本，防范利差損風險。

2025年1月10日，金融監(jiān)管總局下發(fā)《關于建立預定利率與市場利率掛鉤及動態(tài)調整機制有關事項的通知》（下稱“《通知》”），提出要建立預定利率與市場利率掛鉤及動態(tài)調整機制，引導保險公司強化資產負債聯(lián)動，科學審慎定價。

《通知》的出臺意味著預定利率動態(tài)調整細則的落地，進一步明確預定利率與市場利率掛鉤及動態(tài)調整機制的實施要求，主要包括以下內容：

1.保險業(yè)協(xié)會定期組織人身保險業(yè)責任準備金評估利率專家咨詢委員會召開會議，結合5年期以上貸款市場報價利率（LPR）、5年定期存款基準利率、10年期國債收益率等市場利率變化和行業(yè)資產負債管理情況，研究人身保險產品預定利率有關事項，每季度發(fā)布預定利率研究值。2.各公司資產負債管理委員參考保險業(yè)協(xié)會發(fā)布的預定利率研究值定期開展預定利率研究。3.各公司要加強趨勢性分析和前瞻性研判，動態(tài)調整本公司普通型人身保險、分紅型人身保險預定利率最高值和萬能型人身保險最低保證利率最高值。

《通知》明確預定利率與市場掛鉤及動態(tài)調整機制，最早于2025年三季度下調預定利率。當前預定利率相對研究值在合理區(qū)間，短期內險企產品定價保持不變。行業(yè)協(xié)會發(fā)布當前普通型人身保險產品預定利率研究值為2.34%，中國人壽、平安人壽、中國太保壽險等均表示維持目前普通型保險產品預定利率最高值2.5%、分紅型保險產品預定利率最高值2%、萬能型保險產品最低保證利率最高值1.5%不變。截至2025年1月10日，5年期以上貸款市場報價利率（LPR）為3.6%，國有銀行5年定期存款利率為1.55%，10年期國債收益率為1.63%（2024年均值為2.2%，2024年四季度至今為1.96%）。

根據政策規(guī)定，若市場利率、公司經營短期未出現重大變化，預計兩個季度內預定利率最高值保持不變，關注2025年上半年長端利率變化趨勢，若2025年二季度和三季度研究值低于2.25%，保險公司預計在2個月內完成產品切換，或最早于2025年三季度動態(tài)調整。

總體來看，預定利率市場化調整機制的建立有利于強化險企資產負債聯(lián)動，合理管控負債成本，防范利差損風險。

下調定價利率成優(yōu)化負債端成本管理最直接方式

近年來，受長端利率下行及權益市場低位震蕩等因素的影響，保險公司資產端投資收益持續(xù)承壓， 進而加劇負債端與資產端利率錯配的風險。 隨著定價利率動態(tài)調整機制的建立， 預計未來人身險行業(yè)將繼續(xù)深耕產品多元化，向“低保底+高浮動”分紅型產品發(fā)展，在保險回歸保障的同時優(yōu)化負債端成本管理，并提高定價效率。

隨著分紅險保費收入占比的持續(xù)提升，疊加新會計準則的實施，有利于提升險企對于以OCI（以其他綜合收益計量的金融股資產）股票為代表的權益類資產的配置需求，以及對長期股權投資為代表的中長期優(yōu)質資產的配置占比。

截至1月10日，10年期及30年期國債收益率分別為1.64%及1.88%，較2024年年初下降92BP及95BP。在存量負債成本相對固定的背景下，長債利率的持續(xù)走低進一步加大險企資產負債匹配壓力。作為絕對收益型機構，險資較少進行信用下沉，由此進一步加大“資產荒”下保險資產負債匹配的壓力。

圖1 中國長債收益率快速下行（單位：%）

圖2 上市險企平均綜合負債成本（單位：%）

作為具有長久期資產配置需求的機構，保險公司在“資產荒”及長端利率下行背景下投資收益承壓，疊加負債端相對剛兌且具備較高償付資金需求的影響下，利差損風險進一步加劇。與此同時，資產端收益率仍存在較多不確定因素，為更好的與負債端利率形成長期供給匹配，下調定價利率成為優(yōu)化負債端成本管理的最直接方式。

在長債利率中樞持續(xù)下移、險資投資收益壓力進一步加大的背景下，保險公司亟需構建長效動態(tài)保險產品定價機制，優(yōu)化資產負債管理水平。

《通知》 提出建立預定利率與市場利率掛鉤及動態(tài)調整機制。中國保險業(yè)協(xié)會將定期組織人身保險業(yè)責任準備金評估利率專家咨詢委員會，參考5年期以上貸款市場報價利率（LPR）、5年定期存款基準利率、10年期國債到期收益率等長期利率，研究人身保險產品預定利率有關事項， 每季度發(fā)布預定利率研究值。 掛鉤及動態(tài)調整機制應當報金融監(jiān)管總局。

1月10日，中國保險業(yè)協(xié)會組織的人身保險業(yè)責任準備金評估利率專家咨詢委員會指出，當前普通型人身保險產品預定利率研究值為2.34%。相應政策的調整將顯著優(yōu)化人身險產品定價利率監(jiān)管機制， 提高行業(yè)預定利率調整效率， 在市場長端利率快速下移的背景之下，若達到觸發(fā)條件，保險行業(yè)及協(xié)會可自行進行相應預定利率的調整，有助于未來提高行業(yè)在負債成本管控方面的統(tǒng)一化及敏感性。

為更好的與負債端利率形成長期供給匹配，下調定價利率成為優(yōu)化負債端成本管理的最直接方式。

關于預定利率動態(tài)調整機制，《通知》主要明確以下四個方面的內容：一是預定利率最高值取0.25%的整倍數；二是當公司在售普通型人身保險產品預定利率最高值連續(xù)2個季度比預定利率研究值高25個基點及以上時，要及時下調新產品預定利率最高值，并在2個月內平穩(wěn)做好新老產品切換工作。當公司在售普通型人身保險產品預定利率最高值連續(xù)2個季度比預定利率研究值低25個基點及以上時，可以適當上調新產品預定利率最高值，調整后的預定利率最高值原則上不得超過預定利率研究值。三是在調整普通型人身保險產品預定利率最高值的同時，要按照一定的差值，合理調整分紅型人身保險和萬能型人身保險預定利率最高值；四是當市場利率、公司經營等情況在短期內出現重大變化時，要及時啟動相應決策機制，研究調整各類產品預定利率最高值。相應政策在健全行業(yè)預定利率調整機制的同時， 給予保險公司一定的調整空間，在一定程度上實現穩(wěn)定負債端產品供給及資產匹配的目的。

分紅險有望提升險企權益資產配置需求

短期來看，保險行業(yè)或面臨“陣痛期”，并催化產品結構轉型。從產品功能來看，中國壽險產品主要的優(yōu)勢仍集中在“剛兌”為主，預定利率的進一步下調或導致“固收類”儲蓄型保險在財富管理市場中的競爭力顯著下降，以增額終身壽險為代表的產品或面臨自然淘汰的壓力。因此，對保險公司而言，短期或面臨缺乏爆款產品、產品吸引力下降、銷售難的困境。

相比之下，參照海外發(fā)展經驗，分紅險有望通過“低保底+高浮動”的形式與客戶共擔投資風險，進一步減小利差可能帶來的風險，在降低負債端剛性成本的同時發(fā)掘新的保費增長點。

圖3 儲蓄保險的主要類型及定義

圖4 分紅型賬戶重倉流通股行業(yè)及市值（單位：萬元）

中長期來看，相應政策有望動態(tài)降低險企資產負債匹配壓力。預定利率的下調主要可以降低未來險企負債成本壓力，通過“用時間換空間”的方式降低利差損風險。若預定利率進一步下調，中長期將更好地引導行業(yè)向“低保底+高浮動”型及保障型產品轉型，加大分紅險的開發(fā)力度，浮動負債端兌付成本，由此保險行業(yè)整體業(yè)務價值也將得到顯著改善。

隨著健康險需求的階段性飽和及預定利率的下調，近年來，人身險公司紛紛向分紅險轉型。中國保監(jiān)會規(guī)定保險公司每年至少應將分紅保險可分配盈余的70%分配給客戶。從產品邏輯來看，分紅險具有“低保底+高浮動”的特點，對險企而言，通過與被保險人共擔投資風險的方式降低剛性兌付成本。

在“資產荒”的背景下，降低負債端剛性成本及資產負債匹配壓力，從而為險資資產配置提供一定的靈活性。對分紅險而言，由于采用浮動收費法計量，資產端的波動會被合同服務邊際吸收后逐期釋放，也就意味著分紅險利潤直接來自合同服務邊際的攤銷，利潤具有較高的確定性和穩(wěn)定性。

從投資角度來看，在I9新會計準則實施之后，針對比較波動的權益資產，保險公司傾向于加強配置高息股票（以FVOCI（以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產）計量）， 股息部分就很大程度上可以滿足分紅險的高收益資產部分的配置需求。隨著未來分紅險保費收入的增長，疊加新會計準則的實施，有利于提升險企對于以OCI股票為代表的權益類資產配置需求，以及對長期股權投資為代表的中長期優(yōu)質資產的配置占比。

受長端利率下行及權益市場低位震蕩等因素的影響，保險公司資產端投資收益持續(xù)承壓， 進而加劇負債端與資產端利率錯配的風險。隨著定價利率動態(tài)調整機制的建立，預計未來人身險行業(yè)將繼續(xù)深耕產品多元化，向“低保底+高浮動”的分紅型產品發(fā)展，在保險回歸保障的同時優(yōu)化負債端成本管理。

從投資的角度來看，看好2025年保險“開門紅”新單穩(wěn)健增長，同時關注長端利率趨勢下行的利差風險。央行2024年四季度金融穩(wěn)定報告關注險企利差損風險，提出四條應對思路：持續(xù)推動行業(yè)降低負債成本（定價利率和演示利率上限）、豐富產品供給（提升浮動利益產品占比）、增加長久期債券供給、完善人身險公司長期評價考核體系（在償付能力、監(jiān)管權益資產占比額度豁免等方面，考慮采取審慎的逆周期調節(jié)手段）。

根據開源證券的分析，養(yǎng)老需求旺盛、產品和渠道轉型持續(xù)見效有望繼續(xù)支撐2025年“開門紅”新單穩(wěn)健增長，預定利率調降、產品結構優(yōu)化和個險“報行合一”有望小幅提振保險產品的價值率，頭部險企2025年一季度NBV有望實現兩位數的增長。關注保險資產端beta催化，看好權益彈性突出標的的投資機會。

（作者為專業(yè)投資人士）