稅收征管的二重效應(yīng)及其對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

內(nèi)容提要：文章研究了稅收征管與企業(yè)價(jià)值的非線性關(guān)系，發(fā)現(xiàn)隨著稅收征管強(qiáng)度提升，企業(yè)價(jià)值呈現(xiàn)先升后降的倒U型變化趨勢(shì)。具體來(lái)看，稅收征管對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響具有雙重效應(yīng)，分別是提高企業(yè)價(jià)值的“治理效應(yīng)”和降低企業(yè)價(jià)值的“稅負(fù)效應(yīng)”。在特定名義稅率和征管弱化的背景下，加強(qiáng)征管能夠提升企業(yè)信息透明度、降低代理成本，提振企業(yè)價(jià)值，顯示出顯著的“治理效應(yīng)”；當(dāng)征管強(qiáng)度超過臨界值后，進(jìn)一步強(qiáng)化征管將會(huì)加劇企業(yè)融資約束，對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響，“稅負(fù)效應(yīng)”開始占據(jù)主導(dǎo)。此外，企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管強(qiáng)度變化的敏感度存在異質(zhì)性。在治理能力差、融資約束大的樣本中，企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管強(qiáng)度變化更為敏感，稅收征管強(qiáng)度的輕微變化都容易引起企業(yè)價(jià)值的顯著改變，反映為倒U型曲線的兩端更為陡峭；反之，若公司治理能力好、企業(yè)融資約束較弱，則倒U型曲線的兩端更為平緩。研究結(jié)果對(duì)于彌合稅收征管影響的二重理論解，以及進(jìn)一步推進(jìn)結(jié)構(gòu)性減稅降費(fèi)、全面貫徹“嚴(yán)征管、低稅率”的改革思路具有參考價(jià)值。

關(guān)鍵詞：稅收征管；企業(yè)價(jià)值；倒U型關(guān)系

中圖分類號(hào)：F812.423" 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A" 文章編號(hào)：2095-1280（2024）06-0014-14

一、引言

《管子》《權(quán)修》篇中提及“取于民有度，用之有止，國(guó)雖小必安；取于民無(wú)度，用之不止，國(guó)雖大必危”，暗含古人對(duì)于稅收之于國(guó)家社會(huì)發(fā)展雙重影響的判斷。稅收征管是國(guó)家運(yùn)用主權(quán)權(quán)力依法進(jìn)行稅收征收、管理和監(jiān)督的一種公權(quán)行為。國(guó)內(nèi)外學(xué)者均注意到稅收征管給企業(yè)帶來(lái)的復(fù)雜效應(yīng)。一方面，提高稅收征管強(qiáng)度會(huì)直接提升企業(yè)實(shí)際稅負(fù)，導(dǎo)致更多稅款支出，降低企業(yè)內(nèi)源融資空間，繼而對(duì)企業(yè)價(jià)值造成不利影響（范子英和田彬彬，2013；劉慧龍和吳聯(lián)生，2014；呂冰洋等，2016；范子英和田彬彬，2016）。另一方面，近年來(lái)越來(lái)越多文獻(xiàn)表明，作為一種外部監(jiān)督手段，稅收征管可以有效防止企業(yè)財(cái)務(wù)造假，顯著降低企業(yè)與投資人之間的信息不對(duì)稱，增進(jìn)雙方互信。從這個(gè)角度分析，稅收征管又會(huì)有利于企業(yè)價(jià)值提升（Desai et al.，2006；Desai et al.，2007；蔡宏標(biāo)和饒品貴，2015）。

本文認(rèn)為稅收征管的二重效應(yīng)應(yīng)該是并存的，并同時(shí)對(duì)企業(yè)價(jià)值施加影響。當(dāng)征管較弱時(shí)，加強(qiáng)征管有助于減輕代理問題，增加企業(yè)價(jià)值，顯示出顯著的“治理效應(yīng)”；當(dāng)征管過強(qiáng)時(shí)，過重的稅收負(fù)擔(dān)又會(huì)削弱企業(yè)價(jià)值，顯示出顯著的“稅負(fù)效應(yīng)”。征管弱化意味著稅收外部監(jiān)督功能未能有效發(fā)揮，企業(yè)內(nèi)部代理問題可能較為突出。此時(shí)，對(duì)企業(yè)所有者或投資者而言，強(qiáng)化稅收征管就是以一小部分稅收利益為邊際成本來(lái)獲取緩解代理問題的邊際收益。邊際收益大于邊際成本，綜合收益為正，企業(yè)價(jià)值會(huì)隨著征管的強(qiáng)化而增加。隨著稅收征管強(qiáng)度持續(xù)提升，稅收外部監(jiān)督功能持續(xù)發(fā)揮，企業(yè)內(nèi)部代理問題逐步緩解，此時(shí)的邊際收益將逐漸降低，而以實(shí)際稅負(fù)衡量的邊際成本隨著征管力度的提升而增加。當(dāng)邊際成本等于邊際收益后，對(duì)所有者和投資者而言，繼續(xù)強(qiáng)化征管會(huì)導(dǎo)致其綜合收益為負(fù)，企業(yè)價(jià)值可能隨著征管強(qiáng)度的提升而下降。

需要特別指出的是，加強(qiáng)和改進(jìn)稅收征管是稅收工作的永恒主題，也是發(fā)揮稅收職能作用的重要保證（劉蓉和陳凌慶，2022）。本文發(fā)現(xiàn)當(dāng)征管強(qiáng)度超過某一閾值后，稅收征管與企業(yè)價(jià)值會(huì)呈現(xiàn)負(fù)向關(guān)系，但這與持續(xù)推進(jìn)稅收征管改革的工作大局并不沖突，反而是對(duì)“嚴(yán)征管、低稅率”改革思路的有力詮釋。近年來(lái)，我國(guó)大規(guī)模實(shí)質(zhì)性和結(jié)構(gòu)性減稅降費(fèi)與稅收征管數(shù)字化進(jìn)程同步推進(jìn)，就是準(zhǔn)確穩(wěn)健地把握了兩者之間的復(fù)雜關(guān)系。本文的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。第一，建立稅收征管與企業(yè)價(jià)值之間的非線性關(guān)系分析框架。目前對(duì)于二者的研究大多偏重于線性關(guān)系，并且大部分文獻(xiàn)主要強(qiáng)調(diào)稅收征管對(duì)企業(yè)價(jià)值的正向影響。對(duì)此，本文通過構(gòu)建稅收征管“治理效應(yīng)”和“稅負(fù)效應(yīng)”的雙重效應(yīng)分析框架，發(fā)現(xiàn)了稅收征管強(qiáng)度與企業(yè)價(jià)值之間存在開口向下的倒U型關(guān)系，更加完整全面地探討了稅收征管效應(yīng)的復(fù)雜性，為全面深入理解企業(yè)價(jià)值與征管強(qiáng)度關(guān)系提供了新視角。第二，本文拓展了企業(yè)價(jià)值影響因素方面的研究，深化了對(duì)稅收征管與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的認(rèn)知，為把握推進(jìn)征管改革與實(shí)施減稅降費(fèi)政策節(jié)奏提供理論依據(jù)。綜上，本文遵循“政府稅收行為—企業(yè)響應(yīng)—市場(chǎng)結(jié)果”分析范式得出的研究結(jié)論為政府稅收決策提供了新的參考依據(jù)，對(duì)于促進(jìn)稅收制度改革和企業(yè)發(fā)展具有重要的理論和實(shí)踐意義。

二、理論模型

（一）稅收征管的稅負(fù)效應(yīng)

稅收征管的強(qiáng)度和模式會(huì)受到眾多因素影響，包括稅收制度、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、法律環(huán)境、減稅降費(fèi)政策、稅務(wù)部門能力和資源以及社會(huì)文化等。Slemrod（1990）的研究揭示，稅率水平、稅種數(shù)量以及稅收優(yōu)惠政策等會(huì)對(duì)征管強(qiáng)度和稅收努力產(chǎn)生顯著影響。而Holcombe和Lacombe（2004）則發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)環(huán)境變動(dòng)也會(huì)對(duì)稅收征管強(qiáng)度產(chǎn)生影響，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期稅收收入通常會(huì)增加，稅務(wù)部門的征管力度可能會(huì)相對(duì)緩和，反之，在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，稅收收入減少，稅務(wù)部門的征管力度可能會(huì)增強(qiáng)。此外，Slemrod和Yitzhaki（2002）發(fā)現(xiàn)，法律對(duì)逃稅處罰力度越大，稅務(wù)部門征管力度也越大。同時(shí)，Bird和Zolt（2008）認(rèn)為稅務(wù)部門自身具備和擁有的能力、資源也會(huì)對(duì)征管強(qiáng)度和稅收努力產(chǎn)生影響，人員配備越充足，技術(shù)設(shè)備越先進(jìn)，征管力度越可能會(huì)增強(qiáng)。最后，Alm和Torgler（2006）認(rèn)為社會(huì)文化因素也能影響稅收征管，公眾對(duì)稅收的認(rèn)知和接受度越高，稅收征管強(qiáng)度可能越大。針對(duì)我國(guó)的特殊國(guó)情和制度環(huán)境，國(guó)內(nèi)學(xué)者發(fā)現(xiàn)稅務(wù)部門征管力度還會(huì)受到企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)和地方制度環(huán)境、政治關(guān)聯(lián)度、地方政府財(cái)政創(chuàng)收壓力、征收單位以及稅務(wù)處罰規(guī)范等因素的影響（劉慧龍和吳聯(lián)生，2014；于文超等，2015；范子英和田彬彬，2016；湯曉建等，2021）。

我國(guó)央地政府間存在著一種可被調(diào)控的稅收分成關(guān)系，這種機(jī)制是造成稅收征管強(qiáng)度變動(dòng)并進(jìn)一步形成企業(yè)稅負(fù)差異的重要因素。據(jù)劉怡和劉維剛（2015）的測(cè)算，共享稅中央政府稅收分享比例每提高1%，地方政府稅收努力將降低0.198%，反之，若降低1%則地方政府稅收努力將提高0.585%。呂冰洋等（2016）、范子英和田彬彬（2016）的研究也強(qiáng)調(diào)，我國(guó)政府間實(shí)施彈性稅收分成的后果就是地區(qū)間差異化的征管強(qiáng)度，導(dǎo)致企業(yè)面對(duì)差異化的實(shí)際稅率。此外，盡管2018年征管體制改革后國(guó)稅地稅進(jìn)行了合并，但是地方政府依然在稅收征管環(huán)節(jié)擁有較大的影響空間，稅務(wù)部門的征管力度可能被迫彈性變動(dòng)。隨著實(shí)際稅負(fù)增加，企業(yè)的現(xiàn)金流量和留存收益都會(huì)受到壓力，進(jìn)而影響生產(chǎn)環(huán)節(jié)資金投入（于文超等，2015）。這尤其會(huì)加劇中小企業(yè)的融資困境和經(jīng)營(yíng)問題（于文超等，2018）。征管強(qiáng)度降低有助于緩解企業(yè)內(nèi)外部融資約束，通過增強(qiáng)應(yīng)對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)能力和激勵(lì)創(chuàng)新促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提升（劉行和葉康濤，2014；施先旺和劉馨月，2017；戚聿東和張任之，2018；劉波等，2017）。由此可以推斷，在高名義稅率的背景下，過度強(qiáng)化稅收征管可能使企業(yè)面臨融資壓力，生產(chǎn)研發(fā)活動(dòng)會(huì)受限，從而對(duì)企業(yè)價(jià)值提升產(chǎn)生負(fù)面影響。綜上所述，稅收征管“稅負(fù)效應(yīng)”帶來(lái)的融資約束是影響企業(yè)價(jià)值的重要因素。當(dāng)前政府出臺(tái)的一系列實(shí)質(zhì)性、結(jié)構(gòu)性減稅降費(fèi)政策及稅收優(yōu)惠政策，能夠有效降低企業(yè)實(shí)際稅負(fù)，緩解企業(yè)的融資約束，顯著提高企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效，在一定程度上抵減加強(qiáng)征管的稅負(fù)效應(yīng)（匡萍和欒寧，2024）。同時(shí)也說(shuō)明，強(qiáng)征管與低稅率必須協(xié)同一致，這樣才能最大限度地抵消稅負(fù)效應(yīng)給企業(yè)價(jià)值帶來(lái)的負(fù)面影響。

（二）稅收征管的治理效應(yīng)

Desai et al.（2006）以及Desai et al.（2007）認(rèn)為作為一種外部監(jiān)督手段，稅收征管可以提升企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量和信息透明度，繼而對(duì)公司治理產(chǎn)生積極的影響。信息披露質(zhì)量的提升會(huì)增強(qiáng)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，降低信息不對(duì)稱引發(fā)的代理成本，并最終提升企業(yè)價(jià)值（Lafond和Roychowdhury，2008）。加強(qiáng)稅收征管會(huì)使得企業(yè)管理層機(jī)會(huì)主義行為（如尋租、避稅和盈余管理等）得到有效抑制（葉康濤和劉行，2011；蔡宏標(biāo)和饒品貴，2015；劉忠和李殷，2019）。而這對(duì)于企業(yè)吸引投資、增加研發(fā)投入、提高全要素生產(chǎn)率以及提升企業(yè)價(jià)值都會(huì)產(chǎn)生積極影響。張宗新等（2007）發(fā)現(xiàn)，信息披露與公司績(jī)效之間存在顯著的正向關(guān)系，信息披露質(zhì)量越高，公司凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率以及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也較高。此外，主動(dòng)披露信息和高質(zhì)量披露行為會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生更大的積極影響（Healyt和Palepu，2001）。林斌和饒靜（2009）通過對(duì)上市公司自愿披露內(nèi)部控制鑒證報(bào)告的研究，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制較好的公司更愿意進(jìn)行披露，并以此作為吸引投資、提升企業(yè)價(jià)值的手段和方法。當(dāng)然，也有部分研究認(rèn)為企業(yè)信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值沒有顯著影響，甚至可能對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響。董小紅等（2017）認(rèn)為上市公司進(jìn)行信息披露可以提升企業(yè)價(jià)值，但當(dāng)公司發(fā)生財(cái)務(wù)重組時(shí)，信息披露反而可能降低企業(yè)價(jià)值。綜上所述，稅收征管“治理效應(yīng)”下的信息披露是提升企業(yè)價(jià)值的重要因素。絕大多數(shù)研究表明稅收征管有助于提升企業(yè)信息披露質(zhì)量，降低代理成本，通過抑制管理層機(jī)會(huì)主義行為增強(qiáng)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，規(guī)范投資行為，增加研發(fā)投入和吸引外部投資等渠道提升企業(yè)價(jià)值。

（三）稅收征管二重效應(yīng)作用下的數(shù)理模型

根據(jù)上文的論述，稅收征管的“稅負(fù)效應(yīng)”和“治理效應(yīng)”應(yīng)該是并存的，并同時(shí)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響。當(dāng)征管較弱時(shí)，加強(qiáng)稅收征管有助于減輕代理問題，提升企業(yè)價(jià)值；但征管過強(qiáng)時(shí)，稅收負(fù)擔(dān)效應(yīng)又會(huì)削弱企業(yè)價(jià)值。弱征管狀態(tài)下稅收外部監(jiān)督功能缺失，企業(yè)內(nèi)部代理問題較為嚴(yán)重，此時(shí)提升稅收征管強(qiáng)度對(duì)企業(yè)所有者而言，就是以讓渡一小部分稅收利益為邊際成本來(lái)獲取緩解代理問題的邊際收益。邊際收益大于邊際成本，綜合收益為正，企業(yè)價(jià)值會(huì)隨著征管強(qiáng)度的提升而增加。隨著稅收征管強(qiáng)度持續(xù)提升，代理問題逐步緩解，稅收征管給企業(yè)所有者帶來(lái)的邊際收益逐漸降低，而邊際成本卻隨著征管力度的提升而增加。當(dāng)邊際成本大于邊際收益時(shí)，對(duì)企業(yè)所有者和投資者而言，此時(shí)進(jìn)一步強(qiáng)化征管的綜合收益為負(fù)，企業(yè)價(jià)值可能隨著征管強(qiáng)度的提升而下降。

根據(jù)委托代理理論，企業(yè)所有者和管理層的目標(biāo)并不完全一致，Shleifer和Vishny（1997）發(fā)現(xiàn)管理層和所有者的效用函數(shù)并不一致，管理層的目標(biāo)并非股東財(cái)富最大化，而是管理層個(gè)人利益最大化，而這會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值帶來(lái)嚴(yán)重的侵害。假設(shè)在理想狀態(tài)下，即完全沒有委托代理問題，企業(yè)所有者能獲得最大單位投資回報(bào)為R，由于委托代理問題的存在，企業(yè)管理者總存在侵占和攫取企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果為自身牟利的傾向，假設(shè)管理者所攫取的利益為理想狀態(tài)下最大投資回報(bào)率R的比例" "p，此時(shí)企業(yè)投資回報(bào)將分為兩部分，一部分是歸屬企業(yè)所有者的企業(yè)實(shí)際單位投資回報(bào)（1-p）*R，另一部分是被管理層攫取的p*R。值得注意的是，管理層攫取的比例p并非一個(gè)常數(shù)，而是會(huì)受到

對(duì)于投資者而言，高投資回報(bào)率往往是一個(gè)正面的信號(hào)，因?yàn)楦咄顿Y回報(bào)率表明公司有效地利用了資本，實(shí)現(xiàn)了較高的盈利能力。在這種情況下，高投資回報(bào)率通常會(huì)對(duì)企業(yè)的價(jià)值產(chǎn)生積極影響，因?yàn)樗梢栽黾游磥?lái)的自有現(xiàn)金流或股利，并且投資者通常愿意給予高投資回報(bào)率企業(yè)更高的估值。雖然用投資回報(bào)率來(lái)直接計(jì)算企業(yè)價(jià)值存在著未考慮時(shí)間價(jià)值、企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)等問題，但不可否認(rèn)高投資回報(bào)率通常是企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的一個(gè)重要因素，考慮到本文在此處只是做一個(gè)初步的模型推導(dǎo)，所以不妨假設(shè)企業(yè)都擁有相同的未來(lái)增長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，那么此時(shí)企業(yè)價(jià)值會(huì)隨投資回報(bào)率同步變化。此時(shí)企業(yè)價(jià)值為：

其中，θ是考慮到未來(lái)增長(zhǎng)等因素后設(shè)定的一個(gè)常數(shù)，考慮到管理層作為理性人做出最優(yōu)決策后，將p=p*代入上式得：

三、研究設(shè)計(jì)

（一）識(shí)別策略

為檢驗(yàn)稅收征管強(qiáng)度對(duì)企業(yè)價(jià)值的非線性影響，本文參照以往研究，使用普通最小二乘法，加入“時(shí)間—個(gè)體”層面雙向固定效應(yīng)，估計(jì)如下回歸方程：

TobinQfpt=β1Enforpt+β2Enfor2pt+γXfpt+δWpt+λf+ηt+εfpt" " " " " " " " " " " " " " " " " "（1）

其中，下標(biāo)f表示企業(yè)，p表示省份，t表示年份。被解釋變量為企業(yè)當(dāng)年的托賓Q值，即TobinQfpt。核心解釋變量為企業(yè)所在省份的稅收征管強(qiáng)度指標(biāo)Enforpt及其平方項(xiàng)Enfor2pt。Xfpt為企業(yè)層面隨著時(shí)間變化的控制變量，Wpt為企業(yè)所在省份層面隨著時(shí)間變化的控制變量，λf為個(gè)體（企業(yè)）固定效應(yīng)，ηt為年份固定效應(yīng)，εfpt為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

為驗(yàn)證稅收征管的二重效應(yīng)機(jī)制，需識(shí)別征管強(qiáng)度對(duì)企業(yè)避稅和信息披露的影響，本文分別用企業(yè)避稅和信息披露的相關(guān)指標(biāo)作為主要被解釋變量。為了方便識(shí)別，這里假設(shè)征管強(qiáng)度對(duì)企業(yè)避稅和信息披露都是線性關(guān)系，使用普通最小二乘法加入雙向固定效應(yīng)模型的回歸方程設(shè)立如下：

Mfpt=β*Enforpt+γXfpt+δWpt+λf+ηt+εfpt" " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " "（2）

其中，M為企業(yè)避稅和信息披露的指示變量，其余變量定義與上文相同。如果假說(shuō)成立，預(yù)期在M為企業(yè)避稅指標(biāo)時(shí)，主要解釋變量系數(shù)β*為負(fù)；為信息披露指標(biāo)時(shí)系數(shù)則為正。

相比于融資約束較小的企業(yè)，融資約束較大的企業(yè)更容易將稅收利益作為重要內(nèi)源融資來(lái)源，稅收利益流出更容易造成企業(yè)價(jià)值降低。同時(shí)，相比于公司治理較好的企業(yè)，公司治理較差企業(yè)內(nèi)部代理問題更為嚴(yán)重，信息不對(duì)稱程度較高，征管更容易發(fā)揮“治理效應(yīng)”。為了研究融資約束和公司治理對(duì)企業(yè)價(jià)值的調(diào)節(jié)效應(yīng)，需識(shí)別在企業(yè)面臨不同融資約束和公司治理的情形下，稅收征管強(qiáng)度與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系是否發(fā)生變化。由于本文主要研究非線性關(guān)系，所以在回歸方程（1）的基礎(chǔ)上，加入調(diào)節(jié)變量與主要解釋變量Enfor與Enfor2的交互項(xiàng)，建立如下回歸方程：

TobinQfpt=β1*Enforpt+β2*Enfor2pt+β3Nfpt×Enforpt+β4Nfpt×Enfor2pt+γXfpt+δWpt+λf+ηt+εfpt" " （3）

其中，N為融資約束和公司治理的指示變量。如果假說(shuō)成立，預(yù)期當(dāng)N為公司治理指標(biāo)時(shí)，在加入N與稅收征管一次項(xiàng)和二次項(xiàng)的交乘項(xiàng)后，β3顯著為負(fù)，而β4顯著為正，如此則表明隨著公司治理情況的改善，企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管的變化不敏感。當(dāng)N為融資約束指標(biāo)時(shí)，由于數(shù)值越大代表融資約束越大，此時(shí)β3應(yīng)該顯著為正，而β4顯著為負(fù)。

（二）數(shù)據(jù)說(shuō)明和變量定義

被解釋變量是企業(yè)價(jià)值。常見的企業(yè)價(jià)值衡量指標(biāo)包括托賓Q值，凈資產(chǎn)收益率（ROE）、總資產(chǎn)收益率（ROA）等。一般而言企業(yè)的ROE越大，代表公司每單位股份盈利能力越強(qiáng)，其公司價(jià)值越大。但是用ROE衡量企業(yè)價(jià)值存在內(nèi)生缺陷和局限性，因?yàn)樵赗OE的計(jì)算過程并沒有考慮企業(yè)負(fù)債因素，而在實(shí)際投資市場(chǎng)交易中，企業(yè)負(fù)債是影響風(fēng)險(xiǎn)管控和投資決策的關(guān)鍵因素，也是衡量企業(yè)價(jià)值所應(yīng)當(dāng)考慮的因素?；诖耍疚牟贿x用ROE和ROA作為企業(yè)價(jià)值的衡量因素，而是使用托賓Q作為代理變量，托賓Q值主要用于比較市場(chǎng)價(jià)值和重建企業(yè)成本之間的大小，當(dāng)托賓Q值大于1，則說(shuō)明企業(yè)投入少量的成本便可以賺取更多的收益，此時(shí)企業(yè)價(jià)值較大，反之則企業(yè)價(jià)值較小。

主要解釋變量是稅務(wù)部門的征管強(qiáng)度。參照Lin et al.（2018）對(duì)稅收征管力度的計(jì)算方法，本文統(tǒng)計(jì)了2001年至2018年出版的《中國(guó)稅務(wù)稽查年鑒》數(shù)據(jù)指標(biāo)①，選取稅務(wù)局每年稽查次數(shù)、稽查收入、逃避稅案件移交公檢法的頻率、罰沒收入、稅務(wù)工作人員數(shù)量、工作人員中擁有注冊(cè)會(huì)計(jì)師資格證數(shù)量、工作人員中擁有注冊(cè)稅務(wù)師資格證數(shù)量、工作人員中擁有法律執(zhí)業(yè)資格證數(shù)量這九大指標(biāo)，通過主成分分析法構(gòu)建出稅務(wù)部門征管強(qiáng)度的綜合指標(biāo)Enfor。使用這一指標(biāo)有以下幾點(diǎn)優(yōu)勢(shì)：其一，有別于傳統(tǒng)的BTD、DDBTD指標(biāo)，從稅務(wù)機(jī)關(guān)本身入手刻畫稅收征管強(qiáng)度能夠較好規(guī)避企業(yè)自身情況對(duì)于指標(biāo)的干擾及產(chǎn)生的內(nèi)生性問題；其二，2008年我國(guó)開始正式實(shí)施新企業(yè)所得稅法，更新了企業(yè)所得稅稅率、稅前扣除、稅收優(yōu)惠、征收管理等多方面內(nèi)容，但這主要影響企業(yè)端，并不直接影響稅務(wù)機(jī)關(guān)本身的人員組成和架構(gòu)，所以使用該數(shù)據(jù)可以在拓寬樣本統(tǒng)計(jì)時(shí)間區(qū)間的同時(shí)減少稅法更新所帶來(lái)的干擾，維護(hù)了主要變量的統(tǒng)計(jì)一致性。

主要控制變量包括企業(yè)層面和省級(jí)層面兩個(gè)維度。企業(yè)層面的控制變量包括企業(yè)規(guī)模（Size）、現(xiàn)金替代物（Liqui）、金融負(fù)債率（Finlev）、總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率（Roa）、固定資產(chǎn)比率（Fix）、賬面市值比（Mbratio）、無(wú)形資產(chǎn)比率（Intan）、操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)（DA）、現(xiàn)金持有量（Cash）。省份層面的控制變量包括地區(qū)GDP，為了消除量綱的影響，在統(tǒng)計(jì)GDP時(shí)取其對(duì)數(shù)值（ln_GDP）。此外，參照以往研究，選擇第一大股東持股比例和迪博內(nèi)部控制指數(shù)構(gòu)建公司治理水平的衡量指標(biāo)，選擇WW指數(shù)衡量企業(yè)的融資約束。

（三）數(shù)據(jù)來(lái)源和描述性統(tǒng)計(jì)

參考現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)數(shù)據(jù)做出如下預(yù)處理：（1）考慮到金融行業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表要求不同于其他行業(yè)，同時(shí)企業(yè)價(jià)值的影響因素也不同于其他生產(chǎn)型企業(yè)，在回歸樣本中去除金融業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)；（2）剔除ST和ST*的企業(yè)數(shù)據(jù)；（3）剔除極端值的影響，對(duì)主要被解釋變量和所有的控制變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理。除了主要解釋變量通過手動(dòng)收集并構(gòu)建、迪博內(nèi)部控制指數(shù)來(lái)自DIB內(nèi)部控制和風(fēng)險(xiǎn)管理數(shù)據(jù)庫(kù)，其余的變量和控制變量均來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）。

描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示，從標(biāo)準(zhǔn)差和極差來(lái)看，稅收征管強(qiáng)度指標(biāo)差異較大，標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到了均值的46.15%，極值差異同樣較大，征管強(qiáng)度極值之間差距超過560%，這與之前學(xué)者對(duì)我國(guó)稅收征管的評(píng)估一致，即雖然稅率一致，但是不同省份之間的征管強(qiáng)度存在明顯差異。同時(shí)，從計(jì)量角度看，較大的征管強(qiáng)度差異，使得解釋變量與被解釋變量之間的聯(lián)系更易于觀測(cè)，方便后續(xù)開展實(shí)證檢驗(yàn)。此外，其他控制變量的均值和標(biāo)準(zhǔn)差既不存在明顯的極端值樣本，也不存在明顯的統(tǒng)計(jì)錯(cuò)誤，數(shù)據(jù)大小與以往研究總體一致。值得注意的是，托賓Q的均值為1.95，小于部分文獻(xiàn)的統(tǒng)計(jì)均值（部分文獻(xiàn)的托賓Q的統(tǒng)計(jì)均值大于2），這是因?yàn)闃颖局邪舜罅?010年之前的企業(yè)數(shù)據(jù)，2010年之前我國(guó)企業(yè)的托賓Q值普遍較小，2010年之后我國(guó)企業(yè)的托賓Q數(shù)據(jù)才開始出現(xiàn)飛躍式提升，2010年前的企業(yè)托賓Q值拉低了整體的均值，這符合我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷史情況。

四、實(shí)證結(jié)果①

（一）基準(zhǔn)回歸：稅收征管與企業(yè)價(jià)值的非線性關(guān)系

基礎(chǔ)回歸結(jié)果如表3所示，根據(jù)第（4）列回歸結(jié)果可知，在控制雙向固定效應(yīng)后，一次項(xiàng)系數(shù)顯著為正，二次項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明企業(yè)價(jià)值與稅收征管強(qiáng)度之間呈現(xiàn)倒U型關(guān)系，即隨著征管力度增強(qiáng)，企業(yè)價(jià)值經(jīng)歷了一個(gè)先升后降的過程。此外，在研究U型關(guān)系時(shí)，僅僅關(guān)注回歸系數(shù)的顯著性還不夠，必須考慮解釋變量的取值范圍和曲線的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。參照以往研究對(duì)U型關(guān)系的檢驗(yàn)步驟，本文采用如下四種途徑②檢驗(yàn)倒U型關(guān)系的穩(wěn)健性：第一，查看曲線轉(zhuǎn)折點(diǎn)的位置是否在解釋變量的取值范圍內(nèi)。根據(jù)列（4）回歸結(jié)果，曲線的轉(zhuǎn)折點(diǎn)為0.267，即當(dāng)稅收征管強(qiáng)度為0.267時(shí)，曲線出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果可知，征管強(qiáng)度均值為0.26，中位數(shù)為0.27，說(shuō)明曲線轉(zhuǎn)折點(diǎn)處于解釋變量取值范圍內(nèi)，且左右兩側(cè)都存在足夠多的樣本觀測(cè)值，符合判定條件。第二，使用U-test檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果顯著拒絕了單調(diào)或正U型的原假設(shè)，P值為0.009，與研究預(yù)期相符。第三，進(jìn)一步縮尾處理。非線性結(jié)果也有可能為個(gè)別極端值所導(dǎo)致，本文進(jìn)一步將被解釋變量在上下5%和10%水平下進(jìn)行縮尾并重新回歸，結(jié)果依然成立。第四，由于計(jì)劃單列市財(cái)政稅收直接與中央掛鉤，與所在省份的稅收征管強(qiáng)度可能并不一致，因此剔除位于大連、青島、寧波、廈門、深圳等5個(gè)計(jì)劃單列市的統(tǒng)計(jì)樣本重新回歸，結(jié)果依然成立。企業(yè)價(jià)值與征管強(qiáng)度之間的非線性倒U型關(guān)系在經(jīng)歷一系列檢驗(yàn)后依然成立，隨著征管強(qiáng)度的提升，企業(yè)價(jià)值經(jīng)歷先增后降的過程。

（二）“稅負(fù)效應(yīng)”的機(jī)制檢驗(yàn)：加強(qiáng)征管會(huì)提高企業(yè)稅負(fù)嗎

參照以往文獻(xiàn)，使用三項(xiàng)指標(biāo)衡量企業(yè)避稅程度，分別是名義所得稅率與實(shí)際所得稅率的差額（RATE_diff）、會(huì)稅差異（BTD）以及扣除應(yīng)計(jì)利潤(rùn)影響后的會(huì)稅差異（DDBTD）。其中，RATE_diff的方法簡(jiǎn)單易行，可以快速識(shí)別出企業(yè)避稅的程度。BTD通過比較會(huì)計(jì)利潤(rùn)與稅收利潤(rùn)的差異來(lái)衡量避稅程度，可以揭示企業(yè)管理層通過會(huì)計(jì)手段操縱利潤(rùn)減少稅負(fù)的行為。DDBTD指標(biāo)在BTD的基礎(chǔ)上進(jìn)一步排除了應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的影響，使得對(duì)避稅程度的測(cè)量更加精準(zhǔn)?；貧w結(jié)果如表4所示，隨著稅務(wù)部門征管強(qiáng)度的增加，三項(xiàng)避稅指標(biāo)均顯著降低，說(shuō)明隨著征管強(qiáng)度的增加，企業(yè)的稅收利益會(huì)加速流出企業(yè)。結(jié)果表明，強(qiáng)化稅收征管后“稅負(fù)效應(yīng)”開始顯現(xiàn)并逐漸占據(jù)主導(dǎo)，可能會(huì)加劇企業(yè)融資約束，進(jìn)而影響生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資行為，導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值面臨下降的壓力。

（三）“治理效應(yīng)”的機(jī)制檢驗(yàn)：加強(qiáng)征管會(huì)提高信息披露水平嗎

參照以往文獻(xiàn)，采用兩項(xiàng)指標(biāo)衡量企業(yè)信息披露水平，第一項(xiàng)是深交所公布的上市公司信息披露質(zhì)量評(píng)分（Dscore）。深交所每年會(huì)根據(jù)上市公司全年的信息披露行為（包括強(qiáng)制性信息披露和自愿性信息披露），對(duì)其信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性等作出全面評(píng)價(jià)。深交所的信息披露總體質(zhì)量評(píng)級(jí)分為A、B、C、D四等，本文將其賦值為4、3、2、1。深交所的信息披露質(zhì)量評(píng)分較為客觀和權(quán)威但覆蓋不全面，只有深交所上市的企業(yè)。第二項(xiàng)則是基于國(guó)泰安報(bào)告來(lái)衡量企業(yè)信息披露水平（Disclosing）。根據(jù)企業(yè)每年是否披露內(nèi)控審計(jì)報(bào)告以及是否披露內(nèi)控評(píng)價(jià)報(bào)告賦值，0為都不披露，1為披露一項(xiàng)，2為披露兩項(xiàng)，得分越高代表其信息披露程度越高。回歸結(jié)果如表5所示，隨著稅收征管強(qiáng)度的增加，衡量企業(yè)信息披露水平的兩項(xiàng)指標(biāo)都顯著提升。這說(shuō)明稅收征管能有效提升企業(yè)信息披露水平，這將有助于減少企業(yè)所有者與管理層以及企業(yè)和外部投資者之間的信息不對(duì)稱，降低代理成本，提高公司治理水平，繼而對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生積極影響。

（四）融資約束的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

分別使用WW指數(shù)、KZ指數(shù)和企業(yè)規(guī)模衡量企業(yè)融資約束。其中，WW指數(shù)和KZ指數(shù)都是學(xué)界衡量企業(yè)融資約束的常用指標(biāo)。選擇企業(yè)規(guī)模則是出于可抵押物的考量，企業(yè)規(guī)模越大，可抵押物越多，邊際安全越高，也就越容易從銀行機(jī)構(gòu)貸款，融資約束程度相應(yīng)也會(huì)降低。WW指數(shù)是負(fù)數(shù)，數(shù)值越大代表企業(yè)的現(xiàn)金流越緊張、融資約束越大。WW指數(shù)與征管強(qiáng)度一次項(xiàng)交乘項(xiàng)系數(shù)（Enfor*N）的經(jīng)濟(jì)意義是當(dāng)稅收征管極弱時(shí)，隨著融資約束的提升，稅收征管對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響系數(shù)如何發(fā)生邊際變化。表6列（1）WW指數(shù)與征管強(qiáng)度二次項(xiàng)的交乘項(xiàng)系數(shù)（Enfor2*N）為負(fù)數(shù)，其經(jīng)濟(jì)意義是融資約束越大，加總后的征管強(qiáng)度二次項(xiàng)系數(shù)（Enfor2）越小，倒U型曲線兩側(cè)斜率變得更加陡峭，此時(shí)企業(yè)價(jià)值對(duì)征管強(qiáng)度變化變得更加敏感。企業(yè)規(guī)模作為交乘項(xiàng)也得到同樣的結(jié)論，企業(yè)規(guī)模越小代表融資約束越大，征管強(qiáng)度二次項(xiàng)的系數(shù)越小，此時(shí)企業(yè)價(jià)值對(duì)征管強(qiáng)度變化變得更加敏感。為了更加直觀展現(xiàn)融資約束的影響，我們根據(jù)表6前三列結(jié)果繪制圖像（圖1），Y為企業(yè)價(jià)值，X為稅收征管強(qiáng)度，Z為融資約束變量，省略其他控制變量。這里融資約束變量選取WW指數(shù)為代表進(jìn)行解釋，其他變量同理。根據(jù)圖像可知，隨著WW指數(shù)的增大，X和Y的二次函數(shù)圖像逐漸變得陡峭，這說(shuō)明隨著融資約束的增強(qiáng)，企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管強(qiáng)度變化變得更為敏感。

（五）公司治理的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

分別使用第一大股東持股比例Top1和迪博中國(guó)上市公司內(nèi)部控制指數(shù)DBInter衡量公司治理水平。其中，第一大股東持股比例越高，通常意味著所有者或者投資人更有動(dòng)力監(jiān)督和改善企業(yè)治理。此外，第一大股東作為主要投資者，更可能關(guān)注公司長(zhǎng)期發(fā)展而非短期利益，從而促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展（Shleifer和Vishny，1986）。迪博中國(guó)上市公司內(nèi)部控制指數(shù)也同樣較為可靠，該指數(shù)通過分析多個(gè)關(guān)鍵方面，如財(cái)務(wù)報(bào)告的透明度、管理層的誠(chéng)信和合規(guī)性、風(fēng)險(xiǎn)管理和控制流程等，來(lái)評(píng)估公司的內(nèi)部控制質(zhì)量。迪博指數(shù)還定期更新，以反映公司內(nèi)部控制的最新變化，進(jìn)一步增強(qiáng)了其作為評(píng)估工具的可靠性和時(shí)效性。由表6列（4）和列（5）回歸結(jié)果可知，公司治理與征管強(qiáng)度交乘項(xiàng)系數(shù)都顯著。與上文同理，一次交乘項(xiàng)系數(shù)（Enfor*N）的經(jīng)濟(jì)意義是描述稅收征管極弱時(shí)，公司治理提升對(duì)企業(yè)價(jià)值的邊際影響。二次交乘項(xiàng)（Enfor2*N）顯著且符號(hào)為正意味著，公司治理越好，加總后的稅收征管二次項(xiàng)系數(shù)（Enfor2）越大，倒U型曲線變得更加平緩，此時(shí)企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管強(qiáng)度變化變得不那么敏感。同樣，圖2更加形象地展現(xiàn)了這一變化趨勢(shì)，隨著Z不斷變大，二次函數(shù)逐漸由陡峭變得平緩，即公司治理能力越強(qiáng)，企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管的敏感性越低。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）使用斷點(diǎn)回歸

在使用二次函數(shù)模型進(jìn)行回歸的基礎(chǔ)上，借助斷點(diǎn)回歸進(jìn)行檢驗(yàn)?zāi)茌^好避免“偽回歸”問題。同時(shí)，在散點(diǎn)圖中加入擬合線不僅有助于直觀地展現(xiàn)數(shù)據(jù)的總體趨勢(shì)，還可以清楚地顯示出斷點(diǎn)位置和斜率的變化，這有助于更好理解數(shù)據(jù)的變化。圖3上方兩幅圖為斷點(diǎn)圖，下方兩幅圖為散點(diǎn)圖加上擬合線，左側(cè)兩幅為未加入控制變量的圖像，右側(cè)兩幅則是加入控制變量的圖像。當(dāng)使用轉(zhuǎn)折點(diǎn)0.267（稅收征管強(qiáng)度的中位數(shù)）作為斷點(diǎn)進(jìn)行繪圖時(shí)，企業(yè)價(jià)值與征管強(qiáng)度在斷點(diǎn)左側(cè)顯著正相關(guān)，在斷點(diǎn)右側(cè)顯著負(fù)相關(guān)。使用非線性曲線對(duì)散點(diǎn)進(jìn)行擬合時(shí)，曲線形狀明顯出現(xiàn)了先上升后下降的趨勢(shì)，即當(dāng)征管強(qiáng)度較小時(shí)，征管強(qiáng)度與企業(yè)價(jià)值呈現(xiàn)正相關(guān)，征管強(qiáng)度較大時(shí)，征管強(qiáng)度與企業(yè)價(jià)值呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，這與前文提出的預(yù)期一致。

（二）使用樣條估計(jì)法

為了排除倒U型關(guān)系只能在以二次函數(shù)為估計(jì)模型的前提下才能成立的可能，特別是僅僅利用二次函數(shù)進(jìn)行擬合存在局限性。一方面，二次函數(shù)可能無(wú)法準(zhǔn)確描述存在多個(gè)拐點(diǎn)情況；另一方面，使用二次函數(shù)擬合遠(yuǎn)離數(shù)據(jù)中心區(qū)域可能導(dǎo)致不可靠的結(jié)果。此時(shí)，使用樣條估計(jì)（Spline）方法可以較好避免這一情況的發(fā)生。首先通過計(jì)算將征管強(qiáng)度分為較弱、中等、較強(qiáng)三個(gè)檔位，檔位分界線大致在征管力度的三等分點(diǎn)附近（經(jīng)過計(jì)算分界點(diǎn)分別為0.21和0.3），再利用線性Spline進(jìn)行擬合，擬合結(jié)果如表7所示。當(dāng)征管力度較低時(shí)，征管力度與企業(yè)價(jià)值呈現(xiàn)顯著正相關(guān)，說(shuō)明加強(qiáng)征管有利于提升企業(yè)價(jià)值；當(dāng)征管力度處于中間水平時(shí)，征管力度與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系并不顯著；當(dāng)征管力度強(qiáng)化到一定程度后，征管力度與企業(yè)價(jià)值之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，說(shuō)明進(jìn)一步加強(qiáng)征管將無(wú)益于企業(yè)價(jià)值提升。上述檢驗(yàn)結(jié)果與本文預(yù)期一致，隨著加強(qiáng)征管后企業(yè)價(jià)值先增后降。

六、異質(zhì)性分析

（一）風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力不僅影響融資約束水平，還在一定程度上反映公司治理模式和理念。因此，基于不同的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管變化的敏感程度應(yīng)該會(huì)存在差異。參考余明桂等（2013）、何瑛等（2019）的研究，使用盈余波動(dòng)性，即觀測(cè)時(shí)段內(nèi)ROA波動(dòng)程度來(lái)度量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。為了降低行業(yè)以及年份的影響，在公司ROA與行業(yè)均值ROA差值的基礎(chǔ)上，采用滾動(dòng)計(jì)算方法以三年為一個(gè)觀測(cè)時(shí)段，分別滾動(dòng)計(jì)算經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的ROA標(biāo)準(zhǔn)差，標(biāo)準(zhǔn)差越大，盈余波動(dòng)越大，企業(yè)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就越大。以承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)均值為界將企業(yè)分成高風(fēng)險(xiǎn)組和低風(fēng)險(xiǎn)組，分組回歸后作圖可以看出高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值更容易受到稅收征管力度變化的影響，表現(xiàn)為倒U型曲線的兩端更加陡峭，“治理效應(yīng)”和“稅負(fù)效應(yīng)”都更加明顯。

（二）企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)

將樣本分為國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)，并進(jìn)一步區(qū)分中央國(guó)企和地方國(guó)企，圖5為分組回歸散點(diǎn)圖。非國(guó)有企業(yè)、地方國(guó)有企業(yè)、中央國(guó)有企業(yè)的企業(yè)價(jià)值對(duì)于稅收征管變化敏感性依次降低。非國(guó)有企業(yè)的倒U型曲線最明顯和陡峭，說(shuō)明企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管變化的反應(yīng)最為激烈，稅收征管力度稍微變化都會(huì)引起投資者的高度關(guān)注，而地方國(guó)有企業(yè)和中央國(guó)有企業(yè)對(duì)于稅收征管的變化則較為遲鈍。特別是中央國(guó)企，由于其規(guī)模龐大，實(shí)力雄厚，融資能力極強(qiáng)，且背靠中央政府，企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管變動(dòng)的反應(yīng)微弱。企業(yè)價(jià)值變化曲線始終保持平緩上升，說(shuō)明稅收征管的“治理效應(yīng)”較為微弱，而“稅負(fù)效應(yīng)”則無(wú)法觀測(cè)，企業(yè)價(jià)值甚至不存在下降階段，“稅負(fù)效應(yīng)”對(duì)企業(yè)價(jià)值造成的影響已經(jīng)完全被稅收征管的“治理效應(yīng)”所覆蓋。筆者認(rèn)為，出現(xiàn)上述現(xiàn)象主要由如下方面原因：第一，非國(guó)有企業(yè)融資約束更嚴(yán)重，稅收征管強(qiáng)度的變化更易對(duì)其造成沖擊。第二，非國(guó)有企業(yè)的價(jià)值受市場(chǎng)化因素影響更大，也就更能將征管效應(yīng)轉(zhuǎn)化為價(jià)值提升。第三，中央國(guó)企依靠政治背景，地位穩(wěn)固，對(duì)外部變化不敏感。第四，地方國(guó)企介于兩者之間，具有過渡性質(zhì)。

七、結(jié)論與啟示

本文基于稅收征管的二重效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)稅收征管對(duì)于企業(yè)價(jià)值并非簡(jiǎn)單的線性影響，而是隨著稅收征管強(qiáng)度的提高，企業(yè)價(jià)值先升后降，呈現(xiàn)出倒U型的變化趨勢(shì)。當(dāng)稅收征管強(qiáng)度較低時(shí)，加強(qiáng)稅收征管能夠通過提升企業(yè)信息透明度發(fā)揮“治理效應(yīng)”，繼而提升企業(yè)價(jià)值；但當(dāng)征管強(qiáng)度超過一定臨界值后，企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)增加使得“稅負(fù)效應(yīng)”成為主導(dǎo)，削弱企業(yè)發(fā)展動(dòng)力，導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值下降。同時(shí)，本文還發(fā)現(xiàn)企業(yè)融資約束和公司治理質(zhì)量這兩個(gè)因素都會(huì)調(diào)節(jié)稅收征管與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系，融資約束越大、公司治理質(zhì)量越低，企業(yè)價(jià)值對(duì)征管強(qiáng)度變化越敏感；反之，融資約束越小、公司治理質(zhì)量越高的企業(yè)，其價(jià)值對(duì)征管強(qiáng)度變化的反應(yīng)越穩(wěn)定。此外，異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)能力的高低以及所有權(quán)性質(zhì)的不同，最終可能表現(xiàn)為企業(yè)價(jià)值對(duì)稅收征管力度變化的敏感性差異?；诖?，本文有如下啟示：加強(qiáng)和改進(jìn)稅收征管是稅收工作的永恒主題，也是稅收治理現(xiàn)代化的必然要求。近年來(lái)我國(guó)推行“金稅四期”、修訂《稅收征管法》等稅收征管制度改革，加之?dāng)?shù)字征管手段隨著時(shí)代的發(fā)展逐漸完善，稅收征管能力已經(jīng)有了長(zhǎng)足發(fā)展和進(jìn)步。但從外在環(huán)境和政策節(jié)奏上來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型步入“深水區(qū)”，這對(duì)稅務(wù)部門提出了更高要求，稅務(wù)部門應(yīng)重視稅收征管強(qiáng)度變化所帶來(lái)的影響，彌合稅收征管的二重效應(yīng)，持續(xù)深入推進(jìn)結(jié)構(gòu)性、實(shí)質(zhì)性減稅降費(fèi)政策扎實(shí)落地，在降低企業(yè)實(shí)際稅負(fù)的同時(shí)加強(qiáng)征管，全面貫徹“嚴(yán)征管、低稅率”原則，發(fā)揮好稅收征管與減稅降費(fèi)的政策組合效果，把握好與減稅降費(fèi)措施協(xié)同一致的稅收征管政策節(jié)奏，以稅制和申報(bào)程序的簡(jiǎn)化營(yíng)造公平透明的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。

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