打鐵還需自身硬餐飲企業(yè)IPO要三思而行

二度沖擊上市的小菜園終于如愿以償。日前，中國證監(jiān)會披露了關(guān)于Xiaocaiyuan International Holding Ltd.（小菜園國際控股有限公司，以下簡稱“小菜園”）境外發(fā)行上市備案通知書。公告顯示，公司擬發(fā)行不超過2.18億股普通股并在香港聯(lián)合交易所上市。今年以來，小菜園兩度沖刺IPO。1月16日，小菜園首次遞表港交所，6個月過期失效后，于7月16日再次遞表港交所，并最終獲備案發(fā)行。

進(jìn)入2024年，餐飲企業(yè)IPO的數(shù)量并不多。除了小菜園外，僅有綠茶餐廳于6月19日第四次遞表港交所在市場上掀起微瀾。事實上，餐飲企業(yè)一直存在上市難的問題，拋開所謂的“紅黃燈”政策限制外，在港股上市也并不容易。在港交所2600多家上市公司中，餐飲行業(yè)上市公司的占比僅有0.27%。

回頭來看，中國餐飲企業(yè)共有三次上市潮：第一次在2008年前后，全聚德、味千拉面（中國）上市，拉開了中國餐飲首次上市的帷幕，但在2009年湘鄂情登陸A股后很快終結(jié)。第二次在2015年前后，呷哺呷哺、周黑鴨、海底撈等企業(yè)紛紛在港股上市，絕味食品成功登陸A股。第三次在2020年左右，九毛九、達(dá)美樂中國等成功登陸港股，老鄉(xiāng)雞、老娘舅、撈王、七欣天、鄉(xiāng)村基等接二連三遞交招股書。然而，這波聲勢浩大的餐飲企業(yè)上市潮在2023年幾乎已經(jīng)落下帷幕，有的企業(yè)選擇主動終止，也有的放棄主板轉(zhuǎn)道新三板……

有人將餐飲企業(yè)上市難歸結(jié)為政策限制，但歸根結(jié)底還在于餐飲企業(yè)本身存在著不小的問題，自身實力不夠硬。特別是在如今消費(fèi)不振的市場環(huán)境下，上市失敗的代價是高昂的，餐飲企業(yè)需要三思而行。

導(dǎo)致餐企難以上市的四大通病

縱觀未能如愿上市的餐飲企業(yè)，可能都存在如下通?。?/p>

一是以家族企業(yè)為主。餐飲企業(yè)創(chuàng)始人大多出身于草根，普遍采用家族式的管理方式，且家族股權(quán)重度偏高，即便是經(jīng)過上市稀釋后，創(chuàng)始人家族依然把控著公司的管理權(quán)、話語權(quán)。

比如，老鄉(xiāng)雞很少對外融資，其招股書顯示，束從軒、妻子張瓊、兒子束小龍、兒媳董雪、女兒束文5名家族成員為公司實際控制人。創(chuàng)始人束從軒擔(dān)任董事長，其子束小龍擔(dān)任副董事長、兒媳董雪擔(dān)任董事和副總經(jīng)理，二人與束從軒女兒束文通過合肥羽壹、青島束董合計持有老鄉(xiāng)雞61.55%的股權(quán)，束小龍和束文還合計直接持股29.77%，三人共持有老鄉(xiāng)雞91.32%的股份。值得注意的是，創(chuàng)始人束從軒并未持股，但卻有絕對話語權(quán)。招股書中表示，為了進(jìn)一步鞏固家族成員對公司的控制關(guān)系、保持公司治理的平穩(wěn)運(yùn)行，公司實控人簽署了《共同控制協(xié)議》，約定在董事會、股東大會提案及表決時保持一致意見，如不能達(dá)成一致意見的，以束從軒的意見為準(zhǔn)。

又如，德州扒雞經(jīng)過多輪融資，在IPO之前，崔貴海、崔宸、陳曉靜持股比例分別為25.06%、22.22%和2.22%，而這三人是一家人，也是共同實際控制人。在招股書的風(fēng)險提示中，德州扒雞也表示，“如果內(nèi)部控制制度不能得到有效執(zhí)行，可能會使法人治理結(jié)構(gòu)不能有效發(fā)揮作用。”

二是面臨地域性擴(kuò)張難題。中式餐飲幾乎都有明顯的地域特色，這與中國人的口味差異不無關(guān)系，也為餐飲企業(yè)的連鎖化擴(kuò)張帶來不小的困難。

比如，老鄉(xiāng)雞主要經(jīng)營肥西老母雞湯、鳳爪蒸豆米、梅菜扣肉、蔥油雞、雞湯娃娃菜、農(nóng)家蒸蛋等特色菜品以及面食、粥品、飲料等，但擁有近千家門店的老鄉(xiāng)雞僅覆蓋8座城市，且大部分新增門店仍然開在安徽省內(nèi)。除了華東地區(qū)的江蘇、湖北、上海等城市，老鄉(xiāng)雞在其他城市的門店數(shù)量均低于20家。

又如，老娘舅以“招牌米飯+中餐主菜”為中心，截至招股書申報的2022年6月，老娘舅在長三角區(qū)域共開設(shè)了391家“老娘舅”品牌連鎖中式快餐門店。其招股書數(shù)據(jù)也顯示，過去幾年僅浙江地區(qū)在公司總營收中的貢獻(xiàn)度就達(dá)到了近60%，如果再加上江蘇，這一數(shù)字將達(dá)到90%，主要市場很明顯集中在江浙兩省。

即便在標(biāo)準(zhǔn)化程度較高的火鍋業(yè)態(tài)中，七欣天的絕大多數(shù)門店位于包括江蘇在內(nèi)的華東地區(qū)（230+），撈王的大部分門店也分布在江浙滬地區(qū)（120+）。這意味著，一旦餐飲企業(yè)的布局重心區(qū)域發(fā)生嚴(yán)重事件，將會給企業(yè)的經(jīng)營帶來不小的問題（比如疫情期間上海封控等）。

三是餐廳運(yùn)營成本高。由于消費(fèi)者對于色香味等方面的追求，導(dǎo)致餐廳經(jīng)營離不開經(jīng)驗豐富的廚師、新鮮的食材，加上每隔幾年一次的重新裝修，以及優(yōu)勢門店位置的選定，這些都會給餐廳運(yùn)營帶來巨大的成本壓力。

在此情況下，一些餐飲企業(yè)采取了“外包”的方式以降低員工社保等方面的成本。比如，七欣天在2020年選擇與第三方人力公司合作，外包員工成本在集團(tuán)員工總成本中的占比從2020年的18.9%持續(xù)攀升至2021年三季度末的48%，成為七欣天集團(tuán)勞動力的主要來源。不過，勞務(wù)外包極有可能產(chǎn)生企業(yè)與正式員工之間的糾紛。此前，老鄉(xiāng)雞招股書中1350名勞務(wù)派遣人員中，978人為公司前員工曾引發(fā)質(zhì)疑，認(rèn)為老鄉(xiāng)雞IPO前存在強(qiáng)行要求員工轉(zhuǎn)勞務(wù)派遣的跡象。

值得注意的是，即便采取了一些降本的措施，餐飲企業(yè)的業(yè)績?nèi)匀粵]有得到明顯改善。比如，老鄉(xiāng)雞報告期內(nèi)的毛利率分別為20.61%、19.04%、19.10%和18.91%；老娘舅報告期內(nèi)的綜合毛利率分別為17.76%、14.58%、16.40%和12.32%；作為高端火鍋品牌，撈王的凈利潤率從2019年開始一直在下滑，2021年上半年的凈利潤率僅為3.3%。

四是食品安全問題頻出。食品安全不僅是消費(fèi)者最關(guān)注的問題，也是影響餐飲企業(yè)信譽(yù)和長期發(fā)展的重大問題，更是餐飲企業(yè)能否上市的重要原因之一。

比如，七欣天以海鮮火鍋而著稱，即便具備了原料端的供應(yīng)鏈壁壘，海鮮難以保存的原材料屬性仍舊成為七欣天無法完全規(guī)避的隱患。公開報道顯示，七欣天多次因食品安全問題被處罰或投訴。

老鄉(xiāng)雞也同樣如此。從創(chuàng)立至今，老鄉(xiāng)雞包辦了“養(yǎng)殖基地-中央廚房-冷鏈物流-餐飲門店”的所有環(huán)節(jié)，采用了全產(chǎn)業(yè)鏈模式。但根據(jù)招股書，從2019年到2022年上半年，老鄉(xiāng)雞因食安等問題的賠款罰款支出分別為186.49萬元、389.27萬元、646.12萬元、228.53萬元。

上市失敗的代價是高昂的

在明知自身實力不足的情況下，餐飲企業(yè)依然決然提交申請，最終上市未果，“帶病申報”“僥幸闖關(guān)”的企業(yè)或?qū)⒏冻龈甙旱拇鷥r。

以老鄉(xiāng)雞為例，其披露的招股書顯示，2019年末、2020年末和2021年末，老鄉(xiāng)雞員工總數(shù)分別為12844人、15400人和14503人，其中未繳納社保（養(yǎng)老、醫(yī)療、失業(yè)、工傷、生育五項保險）的人數(shù)分別為8035人、6135人、1874人，未繳納比例分別為62.55%、39.84%和12.92%；未繳納住房公積金的人數(shù)分別為12844人、9731人和2012人，未繳納比例分別為100%、63.18%和13.87%。

綜合來看，報告期三年老鄉(xiāng)雞累計共有1.6萬人次未繳納社保、2.45萬人次未繳納住房公積金。當(dāng)老鄉(xiāng)雞社保欠繳問題通過披露招股書被搬到了臺面，甚至登上了微博熱搜，不論后續(xù)其是否成功上市，為員工補(bǔ)繳社保都是不可避免的事情。

據(jù)其更新的招股書，2019-2021年間，老鄉(xiāng)雞需為員工補(bǔ)繳的“五險一金”的金額分別為5202.91萬元、2699.13萬元、164.99萬元，合計8067.03萬元（若據(jù)安徽合肥市的社保繳納比例計算，補(bǔ)繳的金額可能更多）。在此期間，老鄉(xiāng)雞的凈利潤分別為1.61億元、0.95億元、1.39億元，這意味著如果補(bǔ)繳社保，老鄉(xiāng)雞的凈利潤將會降至1.06億元、0.68億元、1.23億元。對于擁有近千家門店的老鄉(xiāng)雞來說，不能不讓人質(zhì)疑其盈利能力。

除了必須解決的合規(guī)問題外，一些餐飲企業(yè)還有諸多麻煩纏身。比如老娘舅，之所以急匆匆上市，是因為實控人對賭壓身。據(jù)其披露的招股書，2020年9-11月期間，老娘舅先后兩次增資擴(kuò)股，引進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者，共計募資約2億元。老娘舅創(chuàng)始人楊國民與投資機(jī)構(gòu)源鈺投資、城霖投資、城卓投資、城錦投資、瑾匯投資、合沁興、基石投資等簽署了對賭協(xié)議，如果老娘舅未能在2022年底前提交首次公開發(fā)行上市申報材料或2025年底完成IPO上市，投資方有權(quán)要求楊國民回購其股權(quán)。若2025年底老娘舅未能上市，按照通常8%的收益率，楊國民需要用2.6億元進(jìn)行回購。

因此，因保薦人撤銷而終止IPO的老娘舅，火速轉(zhuǎn)道新三板，然后又迅速申請北交所上市。但值得關(guān)注的是，北交所上市也并不容易。老娘舅方面表示，公司目前為基礎(chǔ)層掛牌公司，須進(jìn)入創(chuàng)新層后方可申報公開發(fā)行股票并在北交所上市，公司存在因未能進(jìn)入創(chuàng)新層而無法申報的風(fēng)險。老娘舅目前掛牌尚不滿12個月，須在掛牌滿12個月后，方可申報公開發(fā)行股票并在北交所上市。這意味著，老娘舅IPO前途未卜，仍有困難。為了沖擊上市，付出對賭代價，最終可能成為資本的犧牲品，之前張?zhí)m就是這樣丟掉了俏江南。

此外，保薦機(jī)構(gòu)的顧問費(fèi)、輔導(dǎo)費(fèi)、咨詢公司的報告等支出，對于餐飲企業(yè)而言也是一筆不小的支出。據(jù)今年2月深圳市證券業(yè)協(xié)會發(fā)布的《證券發(fā)行中介機(jī)構(gòu)收費(fèi)機(jī)制研究》，投行在IPO項目中一般向客戶收取的費(fèi)用主要包括財務(wù)顧問費(fèi)用、輔導(dǎo)費(fèi)、保薦費(fèi)、承銷費(fèi)、持續(xù)督導(dǎo)費(fèi)五類。其中，保薦費(fèi)的收費(fèi)金額一般為一次性收取數(shù)百萬元不等（或可在審核期間內(nèi)分期支付）；承銷費(fèi)的收費(fèi)一般按約定的承銷費(fèi)率×融資規(guī)模收取，費(fèi)率一般在5%-10%，且通常會設(shè)定保底承銷費(fèi)。

對于餐飲行業(yè)而言，尤其是快餐賽道，本身就是“薄利多銷”的生意。尤其是2020年以來，疫情的不確定性導(dǎo)致客流急速下降，餐企的資金承壓非常大。到了今天，受整體消費(fèi)環(huán)境的影響，一些餐飲企業(yè)仍然面臨著盈利的困境。于是，上市就成為很多餐飲企業(yè)為品牌“找錢”，加速擴(kuò)張形成規(guī)模效應(yīng)的重要路徑。但餐飲想上市成功并不容易，很多餐飲都“死”在了上市這條路上，創(chuàng)始人譚長安在談及“譚魚頭之死”時就反思，“當(dāng)時太想上市了?！痹谌缃裣M(fèi)不振的市場環(huán)境下，上市失敗的代價是高昂的，餐飲企業(yè)需三思而行。