耐心資本如何煉成

從今年4月份中央政治局會議提出“壯大耐心資本”，到黨的二十屆三中全會通過的《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現(xiàn)代化的決定》要求“發(fā)展耐心資本”，耐心資本越來越引發(fā)關注。

不斷推進和強化的政策信號，讓耐心資本越來越受到各方的關注。什么樣的資本是耐心資本？耐心資本要如何煉成？在“募—投—管—退”各個關鍵環(huán)節(jié)中，還有哪些難點堵點需要打通？

投早、投小、投硬科技

“做耐心資本，要有長期的投資視角和穩(wěn)健的投資策略。”接受《中國經(jīng)濟周刊》記者采訪時，金地威新產(chǎn)業(yè)研究院院長葛培健從實際操作層面來闡述自己的理解。葛培健曾任浦東建設（600284.SH）董事長、張江高科（600895.SH）總經(jīng)理，長期關注資本市場和金融產(chǎn)品的創(chuàng)新與發(fā)展。

他認為，耐心資本注重長期價值創(chuàng)造和持續(xù)增長，需要投資者具備堅定的價值投資信念和恒心，尊重產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律，不被短期的市場波動所左右，以足夠的耐心等待投資回報實現(xiàn)。

“做耐心資本，要持續(xù)不斷地投資并承擔必要的風險和成本?！备鹋嘟≌J為，做耐心資本，投資者要具備長遠的投資眼光，做好全局策略安排，敢于選擇短期存在不確定性投資方向，甚至科技創(chuàng)新無人區(qū)的領域，允許試錯?！斑@對于轉型期的經(jīng)濟發(fā)展尤為重要，不僅為企業(yè)提供穩(wěn)定的資金支持，還能在市場波動時發(fā)揮穩(wěn)定器的作用?！彼f，耐心資本是“時間的朋友”，是陪伴“硬科技”發(fā)展的親密伙伴。

“有情懷的耐心資本才能‘投早、投小、投長期、投硬科技’?！敝锌苿?chuàng)星董事長米磊告訴《中國經(jīng)濟周刊》記者，硬科技的成果轉化，具有周期長的顯著特點，投資硬科技公司就要做好長期投資的準備。沒有創(chuàng)業(yè)投資的支持，科技創(chuàng)新的效果將大打折扣，很多“小巨人”“獨角獸”等創(chuàng)新型企業(yè)也難以像今天這樣發(fā)展壯大、快速成長。

“我們致力于做北京市高精尖產(chǎn)業(yè)發(fā)展的‘金融動力’，努力做戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的‘耐心資本’?！北本┕I(yè)發(fā)展投資管理有限公司（以下簡稱“北工投資”）黨總支書記、董事長岳鵬告訴《中國經(jīng)濟周刊》記者。

北工投資是北京國資公司根據(jù)北京市政府批準設立的全資子公司，專注于首都高精尖產(chǎn)業(yè)發(fā)展的市屬國有投資管理平臺。從成立到現(xiàn)在，該公司累計投資項目140余項，母子基金總規(guī)模逾300億元。

岳鵬介紹，北工投資通過管理兩大母基金，即北京高精尖產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金和北京京國盛投資基金，精準服務國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和北京市高精尖產(chǎn)業(yè)的關鍵環(huán)節(jié)。截至現(xiàn)在，北京高精尖基金已確認合作子基金27只，實現(xiàn)了新一代信息技術、集成電路、人工智能等13個高精尖產(chǎn)業(yè)重點投資領域全面覆蓋，累計認繳總規(guī)模近250億元，子基金累計完成投資項目280余個，其中各級專精特新、“小巨人”企業(yè)超百家。北京京國盛投資基金發(fā)起設立2只央地合作綠色產(chǎn)業(yè)基金，“專精特新”主題基金、北京高精尖實體化基金、高端儀器和傳感器投資基金等產(chǎn)品，吸引更多社會資本參與首都經(jīng)濟建設。

可喜的是，一些國家大基金及地方國資，延長了基金的期限，有的從此前的“10年”變?yōu)椤?5年”，這與國家要求“壯大耐心資本”“發(fā)展耐心資本”相呼應。

國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金三期股份有限公司（下文簡稱“國家大基金三期”）近期注冊成立，注冊資本3440億元。存續(xù)期限從今年5月24日至2039年5月23日，即15年。值得注意的是，此次國家大基金三期的注冊資本超過了此前一、二期的總和，并且相較于此前一、二期的存續(xù)期限為10年，三期的存續(xù)期限延長到15年。

東興證券研究報告評價，集成電路作為資金、技術和人才密集型產(chǎn)業(yè)，需要長期大量資金支持研發(fā)和生產(chǎn)，其投資特點包括規(guī)模大、回報周期長以及顯著的規(guī)模效應。國家大基金三期延長了經(jīng)營年限，進一步體現(xiàn)了國家大基金三期作為“耐心資本”的特征。大基金通過延長投資期限和優(yōu)化投資布局，支持集成電路產(chǎn)業(yè)長期發(fā)展，這些投資不僅有助于提升產(chǎn)業(yè)鏈的整體競爭力，也為我國集成電路產(chǎn)業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新和技術突破奠定了基礎。

地方政府的科技創(chuàng)新基金也有延長期限的案例。

《深圳市科技創(chuàng)新種子基金申報指南及遴選辦法》要求，子基金存續(xù)期限原則上不超過15年。黃山市財政局官網(wǎng)顯示，黃山市新興產(chǎn)業(yè)基金的基金存續(xù)期限為15年，其中投資期10年，退出期5年。

耐心不只是時間，也是容錯和陪伴

“耐心不只體現(xiàn)在時間上，也體現(xiàn)在培養(yǎng)企業(yè)成長的過程?！币讋P資本董事總經(jīng)理、股權資本市場負責人亓芝慧告訴《中國經(jīng)濟周刊》記者。

亓芝慧帶領的團隊，長期為易凱資本的客戶提供包括股權、債權和國內(nèi)外業(yè)務拓展等在內(nèi)的“資本+產(chǎn)業(yè)”深度服務。

亓芝慧以培養(yǎng)孩子舉例，講解耐心培養(yǎng)企業(yè)成長。她說，培養(yǎng)孩子時，培養(yǎng)人在孩子遇到困難時要幫助解決，孩子犯錯時要包容，允許孩子在犯錯中積累經(jīng)驗，這要有持續(xù)的投入，直至孩子能夠具備經(jīng)歷風雨、見到彩虹的能力，那時培養(yǎng)才算告一段落。

葛培健建議，當創(chuàng)投資本特別是國資創(chuàng)投參與的早期項目，在無法實現(xiàn)預期收益時，投資者要更多考核該項目是否服務國家戰(zhàn)略、側面推動地方經(jīng)濟整體發(fā)展，“要站在更大的視角，對不達預期的投資容錯”。

可喜的是，一些地方已經(jīng)從制度上完善容錯機制。

今年7月5日，北京市東城區(qū)公布了修訂后的《東城區(qū)政府投資引導基金管理辦法》。相關部門解讀時表示，修訂后的辦法，管理完善了政府投資基金容錯機制，對相關部門及引導基金管理機構工作人員履行職責過程中，符合辦法規(guī)定情形的，依法依規(guī)依紀免予責任追究。

今年1月末，《湖北省促進政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展若干措施》中規(guī)定，對于100%投資天使基金、科技成果轉化基金等偏早期的基金，以及按比例投資早期基金的綜合型基金，允許設置不同容錯率。在允許范圍內(nèi)的正常投資虧損按盡職免責原則處理。

除了容錯機制，還需要耐心陪伴。

岳鵬分享了投資和“陪伴”龍芯中科的歷程。北工投資 2010年開始投資龍芯中科，除了資金支持，北工投資還發(fā)揮積極股東作用，對接服務資源，通過所屬國融工發(fā)運營的市中小企業(yè)服務平臺承辦“創(chuàng)客北京”龍芯中科·龍架構自主生態(tài)專項賽，服務龍芯中科在智慧隧道、智慧園區(qū)、電子政務、電子商務、教學場景、遠程辦公等領域及場景的應用，助力完善和促進龍芯中科構建產(chǎn)業(yè)鏈、生態(tài)鏈。

在北工投資多年“陪伴”后，龍芯中科在2022年6月登陸科創(chuàng)板，被股民稱為“國產(chǎn)CPU第一股”。龍芯中科2023年報介紹，公司面向網(wǎng)絡安全、辦公與業(yè)務信息化、工控及物聯(lián)網(wǎng)等領域與合作伙伴保持全面的市場合作，系列產(chǎn)品在電子政務、能源、交通、金融、電信、教育等行業(yè)領域已獲得廣泛應用。

“做硬科技投資，并不是光投錢，要長期陪伴、幫助被投資企業(yè)成長?！泵桌谡f。

《中國經(jīng)濟周刊》記者在中科創(chuàng)星采訪米磊時，恰逢求是光譜創(chuàng)始人蔡紅星在此議事。蔡紅星分享了兩家的合作細節(jié)。

求是光譜在CMOS芯片上疊加光譜調(diào)制技術，以“材料＋算法”代替?zhèn)鹘y(tǒng)分光器件，讓芯片能夠同時實現(xiàn)成像及光譜分析，記錄物體形貌并分析物質(zhì)。該公司主要客戶是智能手機、智慧家電、安防監(jiān)控、汽車電子、醫(yī)療健康、環(huán)境監(jiān)測等領域的企業(yè)。2023年初，中科創(chuàng)星投資求是光譜。

蔡紅星告訴《中國經(jīng)濟周刊》記者，求是光譜安排訂單時，遇到了資金問題。中科創(chuàng)星知曉這一情況后，對接被投資企業(yè)，為求是光譜提供協(xié)調(diào)銀行貸款、加大融資等協(xié)助，保障了求是光譜產(chǎn)品的及時交付?！斑@批產(chǎn)品將準時交付給客戶，助力公司首次實現(xiàn)盈虧平衡?！辈碳t星說。

健全暢通退出機制

對堅持耐心很重要

“長線是金。”很多老股民認同這個觀點——能堅持做長線投資獲得高回報，并不容易。

截至今年7月26日，在科創(chuàng)板上市的573家公司，從成立到上市平均歷時超過14年，成立時間在12年以下的占比不到1/3。投資方如果從天使輪開始投資，在解禁時退出，時間持續(xù)16年左右。資本如果沒有“耐心”，在這些公司成立短短幾年后退出，就會錯過后續(xù)企業(yè)價值增長所帶來的回報。

“如果帶著情懷投資硬科技，堅持做耐心資本，投資者就能堅持到硬科技回報呈指數(shù)型增長的那一刻。”米磊認為，在硬科技投資早期，投資回報是十分耕耘一分收獲，中期是一分耕耘一分收獲，后期是一分耕耘十分收獲。投資硬科技公司，可能10年內(nèi)都沒有回報，很考驗大家的認知和耐心，只有相信硬科技成功后就會帶來知識價值和社會價值的情懷，才能堅持到“一分耕耘十分收獲”的時刻。

通常而言，原始股東在新股上市3年后才能減持。《中國經(jīng)濟周刊》記者統(tǒng)計，上市已經(jīng)滿3年的科創(chuàng)板公司中，近1/3的股價在這3年間比首發(fā)價格上漲超過一倍，其中49只漲幅超過兩倍。這些公司的原始股東，如果是在上市前轉讓股份，就不能享受二級市場后續(xù)超過一倍、兩倍的漲幅。

有耐心等待收獲的例子并不稀少。

國軒高科（002074.SZ）董事會秘書汪泉接受《中國經(jīng)濟周刊》記者采訪時，回顧了公司動力電池的成長歷程。國軒高科控股股東在2006年成立，彼時，動力電池技術的應用還是實驗室中的美好設想?？毓晒蓶|董事長李縝是最早的天使投資者，為創(chuàng)始團隊投入20億元。公司歷經(jīng)多年潛心研發(fā)，終于迎來了動力電池商業(yè)化時代的到來，實現(xiàn)了全球首臺純電動公交車合肥18路公交車的上線運營，并在2016年助力合肥斬獲“世界最具影響力電動汽車城市大獎”。

要求資本有耐心，退出機制健全很重要。創(chuàng)業(yè)投資能在公司上市后退出，在其他渠道也應該能順利退出。

“國務院辦公廳發(fā)布的《促進創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》提出，充分發(fā)揮交易所和區(qū)域性股權市場及其‘專精特新’專板功能，拓寬并購重組退出渠道。這一提法很重要。”葛培健以上海試點私募股權份額轉讓舉例說，上海2022年開始試點私募股權和創(chuàng)業(yè)投資份額轉讓，支持政府投資基金通過份額轉讓平臺實現(xiàn)有序退出，引導基金投資的企業(yè)股權同步轉讓等。2023年12月29日，張江高科通過其全資子公司成功轉讓了上海金融發(fā)展投資基金（有限合伙）的份額。

“相關部門需要進一步加大對‘退’的通道的支持力度，拓展更多形式。這樣一來，投資機構收回投資后能繼續(xù)下一輪投資，讓資本流動起來，他們才能更有耐心?！备鹋嘟〗ㄗh。

（本刊記者宋杰對此文有重要貢獻）