我國保險(xiǎn)資金國際化配置狀況及風(fēng)險(xiǎn)分析

周華林 郭金龍

基金項(xiàng)目：本文系國家自然科學(xué)基金“基于物質(zhì)生產(chǎn)視角的中國長壽風(fēng)險(xiǎn)管理研究”（72064040）；中國社會科學(xué)院創(chuàng)新工程項(xiàng)目“人口老齡化與養(yǎng)老金融體系理論和政策研究”（2022JRSB01）階段性研究成果。

收稿日期：2024-03-31

作者簡介：周華林（1979-），女，湖北隨州人，云南財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院副教授、碩士生導(dǎo)師；

郭金龍（1965-），男，河南上蔡人，中國社會科學(xué)院金融研究所研究員、中國社會科學(xué)院保險(xiǎn)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展研究中心主任。

摘? ?要：我國已經(jīng)成為全球第二大保險(xiǎn)市場，2022年底全國保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模達(dá)25.05萬億元，保險(xiǎn)業(yè)匯聚了多種獨(dú)特優(yōu)勢資金，在長期低利率等多種因素作用下，保險(xiǎn)資金國際化配置需求日益增強(qiáng)。自2004年以來，我國逐漸放開保險(xiǎn)資金境外投資限制，在制度上和政策上保障、支持、鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金全球化配置。但我國保險(xiǎn)資金境外投資比例較低，投資地域集中度和產(chǎn)品集中度較高，投資方式較為單一，投資能力不足、資金配置不充分與其他成熟市場的差距較大，同時(shí)也面臨外匯管制等政策障礙。我國可通過擴(kuò)充保險(xiǎn)資金來源、構(gòu)建人才工程項(xiàng)目、拓展保險(xiǎn)資金投資范圍和渠道、建立和完善國際化風(fēng)險(xiǎn)管理體系等方式，為保險(xiǎn)資金國際化配置提供充分支持。

關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)管理；保險(xiǎn)資金；國際化配置；境外投資；低利率環(huán)境；不動(dòng)產(chǎn)

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2024.06.005

中圖分類號：F840.65? ? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A? ? ?文章編號：1003－9031（2024）06－0053－20

低利率和“資產(chǎn)荒”是全球保險(xiǎn)業(yè)投資端的共同難題，通過保險(xiǎn)資金國際化配置獲得高收益率是國際成熟保險(xiǎn)市場的共同選擇。近年來我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力，利率也進(jìn)入逐漸走低的長期發(fā)展趨勢，未來在較長的時(shí)期內(nèi)，將處于長期低利率運(yùn)行的狀態(tài)，保險(xiǎn)資金很難在國內(nèi)市場獲得高回報(bào)率的投資，保險(xiǎn)負(fù)債端又面臨著較高保證利率的壓力。保險(xiǎn)資金國際化配置是解決當(dāng)前行業(yè)發(fā)展困境的有效措施之一，歐美發(fā)達(dá)國家及部分新興國家和地區(qū)很早就開始了保險(xiǎn)資產(chǎn)全球化的配置進(jìn)程。2017年，我國躍升為世界第二大保險(xiǎn)市場，積累了規(guī)模龐大的保險(xiǎn)資金，中國保險(xiǎn)市場發(fā)展對全球保險(xiǎn)業(yè)具有舉足輕重的影響。2022年，我國保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)達(dá)到27.15萬億元，保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模達(dá)到25.05萬億元①。隨著我國保險(xiǎn)業(yè)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展，保險(xiǎn)資金國際化配置的需求不斷增加。2004年，我國保險(xiǎn)資金就開始了國際化配置的探索之路，保險(xiǎn)資金國際化配置的政策制度也在逐步完善。2012年我國開啟保險(xiǎn)資金運(yùn)用政策市場化改革以后，保險(xiǎn)資金國際化配置的政策制度也在逐步走向市場化，保險(xiǎn)資金國際化配置的投資范圍和投資渠道進(jìn)一步擴(kuò)寬。未來我國保險(xiǎn)資金國際化配置的規(guī)模會進(jìn)一步擴(kuò)大、投資范圍更為廣泛，這將給保險(xiǎn)資金國際化配置的風(fēng)險(xiǎn)管理帶來新的難題。保險(xiǎn)資金國際化配置可以帶來高投資收益，經(jīng)營管理不善也可能帶來災(zāi)難性后果。2008年金融危機(jī)中，美國國際集團(tuán)（AIG）在英國的金融服務(wù)部（AIGFP）投資虧損，導(dǎo)致AIG瀕臨破產(chǎn)倒閉，美國政府累計(jì)耗資1823億美元才避免AIG破產(chǎn)倒閉。AIG破產(chǎn)倒閉風(fēng)波引發(fā)了全球?qū)ΡｋU(xiǎn)監(jiān)管制度的反思，開啟了保險(xiǎn)監(jiān)管制度的改革。構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)管理框架，筑牢風(fēng)險(xiǎn)底線，才能為我國保險(xiǎn)資金國際化配置提供穩(wěn)健后盾，促進(jìn)其持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。

一、保險(xiǎn)資金國際化配置的內(nèi)涵

2018年4月1日起實(shí)施的《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理辦法》對保險(xiǎn)資金的描述為“本辦法所稱保險(xiǎn)資金，是指保險(xiǎn)集團(tuán)（控股）公司、保險(xiǎn)公司以本外幣計(jì)價(jià)的資本金、公積金、未分配利潤、各項(xiàng)準(zhǔn)備金以及其他資金?！逼渲匈Y本金、公積金、未分配利潤屬于所有者權(quán)益類資金；各項(xiàng)準(zhǔn)備金主要是由保費(fèi)收入提取的責(zé)任準(zhǔn)備金，屬于負(fù)債類資金。保險(xiǎn)資金運(yùn)用是指保險(xiǎn)公司出于資產(chǎn)保值、提高收益、業(yè)務(wù)經(jīng)營等目的對保險(xiǎn)資金進(jìn)行的投資、配置和管理等活動(dòng)和行為。2007年7月26日起實(shí)施的《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法》對保險(xiǎn)資金的描述為“保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)自有外匯資金、用人民幣購買的外匯資金及上述資金境外投資形成的資產(chǎn)”。我國保險(xiǎn)境外資金的來源具有多種渠道，包括QDII渠道、保內(nèi)外貸、境外發(fā)債融資、滬港通、深港通、境外上市融資、ODI額度、外幣保費(fèi)等（張鳳鳴，2020）。

保險(xiǎn)資金國際化配置的內(nèi)涵是，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)出于自身投資管理和經(jīng)營管理的目的，對外匯資金及外匯資金境外投資所形成的資產(chǎn)進(jìn)行投資、分配、管理的活動(dòng)和行為，其中包含了保險(xiǎn)資金國際化配置的主體、配置的對象、配置的地域、配置的目的等方面。這里保險(xiǎn)資金國際化配置的主體是指在我國境內(nèi)依法設(shè)立的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)；配置的對象是保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)持有的外匯資金以及境外投資形成的資產(chǎn)；配置的地域?yàn)橹腥A人民共和國以外的其他國家和地區(qū)，以及我國的香港、澳門和臺灣地區(qū)；配置的目的包括資產(chǎn)的保值、提高投資收益率，以及經(jīng)營業(yè)務(wù)國際化等其他目的（郭金龍和裴寶剛，2019）。保險(xiǎn)資金投資收益由大類資產(chǎn)配置決定，通過在“時(shí)間”和“空間”上對不同類別的資產(chǎn)配置，“時(shí)間”配置原理在于某一經(jīng)濟(jì)體不同類別的資產(chǎn)在時(shí)間維度上并非完全同步，“空間”配置原理在于不同國家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡（張眾，2015）。保險(xiǎn)資金國際化配置可以通過不同國家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值、提高投資收益率、經(jīng)營國際化等多重目標(biāo)。

二、我國保險(xiǎn)資金國際化配置的必要性

（一）國內(nèi)長期低利率環(huán)境“倒逼”保險(xiǎn)資金加快國際化配置

改革開放初期，我國一年期銀行定期存款利率最高達(dá)11.11%，2000年以后，我國利率基本上維持在相對較低的水平。2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)以后，多國為快速恢復(fù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展采取了特殊的貨幣政策，低利率是多國刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要貨幣工具。雖然我國受經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響相對較小，但隨著世界經(jīng)濟(jì)政治格局的演變以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展條件的變化，我國經(jīng)濟(jì)也進(jìn)入結(jié)構(gòu)性調(diào)整轉(zhuǎn)型階段，經(jīng)濟(jì)增速從高速增長轉(zhuǎn)為中低高速增長，利率也隨之持續(xù)走低。低利率的根本原因是生產(chǎn)要素、人口老齡化、經(jīng)濟(jì)周期、資本邊際收益率等因素綜合作用的結(jié)果，我國這幾方面的因素都沒有轉(zhuǎn)變的跡象，低利率的政策仍將會持續(xù)較長的時(shí)間（裴寶剛和郭金龍，2021）。利率是影響保險(xiǎn)資產(chǎn)和負(fù)債的重要因素，長期低利率的市場環(huán)境給保險(xiǎn)資產(chǎn)負(fù)債管理造成了較大的壓力。從保險(xiǎn)負(fù)債端來看，壽險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率主要跟隨利率變化調(diào)整，絕大多數(shù)既往保單的預(yù)定利率都高于當(dāng)前利率，且有保底承諾，利率持續(xù)走低給保險(xiǎn)負(fù)債端造成了較大的壓力。從保險(xiǎn)資產(chǎn)端來看，低利率下國內(nèi)銀行存款、債券等資本收益率也會下行，保險(xiǎn)資金難以在國內(nèi)配置到高收益的投資項(xiàng)目，可能難以覆蓋既往保單定價(jià)時(shí)的評估投資收益率，導(dǎo)致經(jīng)營虧損。20世紀(jì)90年代末，我國銷售的高預(yù)定利率保單的虧損至今仍未能完全彌補(bǔ)（郭金龍和周華林，2016）。保險(xiǎn)資金可以通過國際化配置的方式，利用不同國家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡獲得高于國內(nèi)的投資回報(bào)率，最終拉升整體的投資收益率水平。我國利率未來還存在持續(xù)走低的趨勢，保險(xiǎn)資金國內(nèi)配置難以獲得高投資收益率，如果不通過適度國際化配置保險(xiǎn)資金，擺脫低回報(bào)率的投資困境，很可能造成整個(gè)行業(yè)的償付能力壓力，影響保險(xiǎn)市場的健康發(fā)展。我國保險(xiǎn)資金規(guī)模龐大，特別是壽險(xiǎn)資金具有規(guī)模大、負(fù)債久期長、持續(xù)的現(xiàn)金流入等獨(dú)特的優(yōu)勢，是最適合鎖定長期收益的資金，可以發(fā)揮資金的優(yōu)勢投資國際市場的高回報(bào)率項(xiàng)目。發(fā)達(dá)國家或地區(qū)的保險(xiǎn)市場多通過國際化配置的方式獲取溢價(jià)投資收益，國際經(jīng)驗(yàn)表明資產(chǎn)全球配置能力是保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)核心競爭力的重要組成部分（袁元，2005；鐘曉兵和丁艷，2006）。

（二）我國對保險(xiǎn)資金國際化配置的需求較高

1.提高投資收益率的需要

2019年保險(xiǎn)業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入4.26萬億元，同比增長12.17%。2020—2022年，在新冠肺炎疫情的影響下，保險(xiǎn)業(yè)仍然維持了低速增長狀態(tài)。2022年，保險(xiǎn)業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入4.70萬億元，同比增長4.58%，仍屬于經(jīng)濟(jì)體系中增長較快的行業(yè)。2022年保險(xiǎn)總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到27.15萬億元，保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模達(dá)到25.05萬億元，同比增長7.97%，高于保費(fèi)增速3.39個(gè)百分點(diǎn)①。2012—2022年，保險(xiǎn)資金運(yùn)用平均增速為12.98%，處于持續(xù)高增長狀態(tài)。2018—2022年，絕大多數(shù)年份保險(xiǎn)資金運(yùn)用的投資收益率均低于5%，低于精算定價(jià)評估投資收益率5%（見圖1）。從長期看，在我國經(jīng)濟(jì)增長速度下行、低利率和資產(chǎn)荒的背景下，預(yù)計(jì)未來我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用投資收益不會出現(xiàn)大幅上升，為了提高投資收益率我國保險(xiǎn)資金有必要進(jìn)行國際化配置。

2.分散投資風(fēng)險(xiǎn)的需求

我國資本市場發(fā)展相對滯后，股票市場波動(dòng)較大，保險(xiǎn)資金投資收益率隨之波動(dòng)也較大，難以穩(wěn)定收益預(yù)期。2006—2008年，我國上證綜合指數(shù)從不到2000點(diǎn)快速拉升至6000點(diǎn)以上，隨后又快速暴跌至2000點(diǎn)以下，股票市場波動(dòng)劇烈。2015—2018年股票市場的大漲大跌行情再次重現(xiàn)，上證綜合指數(shù)飆升最高達(dá)到5000點(diǎn)以上，跌落到最低至2500點(diǎn)左右。美國股市同時(shí)期也出現(xiàn)較大的波動(dòng)，2007—2009年，美國經(jīng)歷了金融危機(jī)引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)從14000點(diǎn)的高點(diǎn)跌至6500點(diǎn)的低點(diǎn)，該指數(shù)的跌幅仍低于上證綜合指數(shù)，美國股市波動(dòng)弱于中國股市。2009年以后，美國股市經(jīng)歷了近十年的慢牛行情，但基本沒再出現(xiàn)25%以上的跌幅（2020年除外）。2017年以后，我國保險(xiǎn)又進(jìn)入嚴(yán)監(jiān)管狀態(tài)，我國國內(nèi)另類投資中的不動(dòng)產(chǎn)和股權(quán)投資收益率出現(xiàn)了較大波動(dòng)。新冠肺炎疫情暴發(fā)以后，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)處于嚴(yán)管理狀態(tài)，國際國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)生了較大變化，房地產(chǎn)市場累積的泡沫逐漸釋放，保險(xiǎn)資金在國內(nèi)很難配置到高收益的投資項(xiàng)目，且存在較大的投資虧損風(fēng)險(xiǎn)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展的壓力仍然較大，保險(xiǎn)資金國際化配置成為必要選擇。中國香港、歐美等成熟資本市場較為發(fā)達(dá)，資本管理制度相對規(guī)范，投資品種豐富多樣，資本市場容量大，適合我國保險(xiǎn)資金國際化配置的需求。

3.應(yīng)對匯率波動(dòng)的需求

匯率波動(dòng)可通過貶值效應(yīng)、替代效應(yīng)和財(cái)富效應(yīng)等方式對保險(xiǎn)行業(yè)產(chǎn)生影響，匯率是影響保險(xiǎn)資金運(yùn)用效率的重要因素之一，保險(xiǎn)業(yè)須要加強(qiáng)資金國際化配置管理。外匯是我國宏觀經(jīng)濟(jì)管理的重要政策工具，對我國進(jìn)出口和經(jīng)濟(jì)增長具有重要影響，匯率的波動(dòng)受我國外匯政策的影響較大。我國外匯政策隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要不斷調(diào)整，因而匯率波動(dòng)也較為頻繁，在國際市場進(jìn)行保險(xiǎn)資金的“跨時(shí)間”管理可以更好實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值增值，提高保險(xiǎn)資金運(yùn)用效率。放棄保險(xiǎn)資金國際化配置，很可能導(dǎo)致保險(xiǎn)資金在無形中貶值，影響保險(xiǎn)行業(yè)的發(fā)展。從世界多國貨幣對美元匯率的波動(dòng)情況來看，港元和英鎊的匯率波動(dòng)相對較小，其他貨幣對美元的波動(dòng)均較大。2017年1月至2023年7月，人民幣對美元匯率波動(dòng)較大，在升值與貶值之間交替更迭變化；港幣與英鎊匯率整體波動(dòng)相對較小，其他貨幣在長期內(nèi)都呈現(xiàn)出較大的波動(dòng)狀態(tài)，特別是2019年底新冠肺炎疫情暴發(fā)以后，多國貨幣匯率都出現(xiàn)較大幅度的波動(dòng)①。

（三）國際資本市場有較多的投資機(jī)會和豐富的投資產(chǎn)品

國際資本市場由于發(fā)展程度不同，投資機(jī)會和投資產(chǎn)品差異較大，可以滿足我國保險(xiǎn)資金國際化配置的多方面需求。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體資本市場較為發(fā)達(dá)，市場擁有豐富多樣的投資產(chǎn)品，可以滿足不同的資本管理需求。新興市場國家經(jīng)濟(jì)正處于成長發(fā)展階段，市場對資金的需求量較大，投資回報(bào)率也較高，是多數(shù)發(fā)達(dá)國家或地區(qū)轉(zhuǎn)移剩余資本的集中區(qū)。保險(xiǎn)資金國際化配置可以彌補(bǔ)國內(nèi)多方面的困境和不足，更好地發(fā)揮保險(xiǎn)資金的優(yōu)勢。

1.境外的債券

美國、歐洲、中國香港等地債券市場非常發(fā)達(dá)，投資機(jī)會多、市場容量大。相比我國的債券市場，成熟市場的高收益?zhèn)?，長期收益率較高，可以拓展我國保險(xiǎn)資金的投資范圍，幫助我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)獲取更多投資收益。近年來，一些新興市場國家的成長速度持續(xù)高于發(fā)達(dá)國家，財(cái)政狀況、資金流動(dòng)性顯著改善，主權(quán)債券的投資品種逐漸增多，市場容量逐漸擴(kuò)大，這使得新興市場的政府債券可能成為我國保險(xiǎn)資金國際化配置的良好投資機(jī)會。

2.境外的股票

港股和美股等境外成熟的股票市場是較好的投資機(jī)會，其市場機(jī)制更加完善和規(guī)范，市場估值更加合理。同時(shí)一些新興市場如土耳其、印度、馬來西亞等國家的股票市場增長明顯，且新興經(jīng)濟(jì)體的股票市場容量不斷增加，市場制度逐漸成熟。

3.境外的不動(dòng)產(chǎn)

投資不動(dòng)產(chǎn)具有交易金額大、維護(hù)成本低、投資風(fēng)險(xiǎn)相對可控等優(yōu)點(diǎn)，國外一些中心城市的核心區(qū)域的不動(dòng)產(chǎn)租售比高，能夠獲得穩(wěn)定的租金收入，對于我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)來說，投資難度低、操作簡便，也相對容易獲得長期穩(wěn)定的投資收益。2013年平安收購倫敦勞合社大樓用于租賃服務(wù)，據(jù)估算這筆投資的年收益率約為6%～9%②。2014年6月，中國人壽投資獲得倫敦金絲雀碼頭集團(tuán)10 UPPER BANK STREET大樓70%的股權(quán)，以年租金收入4435萬英鎊計(jì)算，這筆投資的年收益率為5%（張眾，2015）；2015年10月，中國人壽投資倫敦金融城Bishopsgate 99號項(xiàng)目，獲得40%的股權(quán)。2014年11月，陽光集團(tuán)收購悉尼的喜來登酒店；2015年2月，陽光集團(tuán)收購紐約曼哈頓的水晶宮酒店。我國已經(jīng)有多家保險(xiǎn)公司投資境外不動(dòng)產(chǎn)業(yè)務(wù)，項(xiàng)目投資收益率也較高。

4.衍生品投資

國際資本市場的衍生品市場更加成熟和完善，保險(xiǎn)資金可以通過投資衍生品，優(yōu)化投資組合，控制整體風(fēng)險(xiǎn)。2023年全球期貨與期權(quán)成交量首次突破千億手，達(dá)到1372.93億手，同比增長63.7%，遠(yuǎn)高于過去6年的平均增速，連續(xù)6年創(chuàng)歷史新紀(jì)錄。全球期貨與期權(quán)交易量主要受亞太市場快速增長的推動(dòng)，中印兩國的成交量占全球總成交量的72.6%。2023年亞太期貨與期權(quán)成交量同比增幅104.4%，較2022年增長翻番，成為全球期貨與期權(quán)市場成交量增長的主要推動(dòng)力。其中，印度和中國的增幅分別為128.1%和25.6%①。

5.外匯投資

外匯市場是金融市場的重要組成部分，可以通過外匯的買賣交易實(shí)現(xiàn)資本的保值增值管理。外匯市場具有24小時(shí)循環(huán)交易、“雙向”交易、高杠桿比例、交易規(guī)模不固定、流動(dòng)性高、交易成本低等優(yōu)點(diǎn)，外匯投資是資本管理的重要工具之一，保險(xiǎn)資金可以通過外匯交易方式進(jìn)行資產(chǎn)保值增值管理，對沖匯率波動(dòng)對保險(xiǎn)資金價(jià)值的影響。

三、我國保險(xiǎn)資金國際化配置監(jiān)管制度

由于保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的特殊性，保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管制度具有自身的獨(dú)特性，各國或地區(qū)都制定了針對保險(xiǎn)資金運(yùn)用的監(jiān)管政策，保險(xiǎn)資金配置必須遵循監(jiān)管制度的相關(guān)規(guī)定。自2004年8月9日我國發(fā)布《保險(xiǎn)外匯資金境外運(yùn)用管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》至今，我國保險(xiǎn)資金國際化配置監(jiān)管制度經(jīng)過多年的修訂完善，逐步走向成熟，保險(xiǎn)資金國際化配置的投資領(lǐng)域不斷放寬，投資品種范圍不斷擴(kuò)展，基本可以滿足保險(xiǎn)資金國際化配置的投資需求。保險(xiǎn)資金國際化配置監(jiān)管制度的發(fā)展過程經(jīng)歷了初步建立、穩(wěn)步發(fā)展和持續(xù)優(yōu)化三個(gè)階段。

1.初步建立階段（2004—2011）

2004年8月，原中國保監(jiān)會、中國人民銀行發(fā)布《保險(xiǎn)外匯資金境外運(yùn)用管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》，首次允許保險(xiǎn)公司境外使用外匯資金，投資的品種范圍僅限于銀行存款、票據(jù)和債券等低風(fēng)險(xiǎn)高流動(dòng)性產(chǎn)品。2005年我國又分兩次對保險(xiǎn)外匯資金運(yùn)用的相關(guān)政策進(jìn)一步完善，允許保險(xiǎn)公司在海外成熟資本市場發(fā)行股票，對保險(xiǎn)公司境外投資的范圍、比例、托管、受托管理和外匯幣種等提出細(xì)化規(guī)定。2007年7月，原中國保監(jiān)會、中國人民銀行、國家外匯管理局發(fā)布《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法》，主要內(nèi)容包括新增投資地域限定為全球發(fā)展成熟的資本市場；投資產(chǎn)品在原有基礎(chǔ)上增加了股票、股票基金、股權(quán)等權(quán)益類產(chǎn)品；境外投資總額上限為上年末總資產(chǎn)的15％，建立保險(xiǎn)資金境外投資的信息披露與報(bào)告制度等。這是我國對保險(xiǎn)資金國際化配置監(jiān)管制度的最初探索，標(biāo)志著保險(xiǎn)資金國際化配置監(jiān)管制度的正式確立。

2.穩(wěn)步發(fā)展階段（2012—2016）

經(jīng)過多年的市場探索，我國保險(xiǎn)資金國際化配置監(jiān)管制度的內(nèi)容相對成熟和完善。在2007年《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法》的基礎(chǔ)上，2012年10月原保監(jiān)會發(fā)布《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》，進(jìn)一步擴(kuò)展了保險(xiǎn)資金國際化配置的相關(guān)管理規(guī)定，主要內(nèi)容包括：境外投資總額上限為上年末總資產(chǎn)的15％，新興市場投資余額不得超過上年末總資產(chǎn)的10%；投資地域擴(kuò)展為45個(gè)國家和地區(qū)，為25個(gè)發(fā)達(dá)資本市場和20個(gè)新興資本市場；規(guī)定投資品種范圍包括貨幣市場、固定收益、權(quán)益產(chǎn)品、不動(dòng)產(chǎn)以及境外基金，并細(xì)化了每個(gè)產(chǎn)品類型的投資規(guī)范；制定了短期資金融入融出管理規(guī)定。與初步建立階段相比，這個(gè)時(shí)期的政策制度更加穩(wěn)定和持續(xù)，相關(guān)的管理規(guī)定更加細(xì)化，政策制度具有較強(qiáng)的市場導(dǎo)向特點(diǎn)，反映了保險(xiǎn)資金國際化配置監(jiān)管制度新階段的特征。

3.持續(xù)優(yōu)化階段（2016至今）

2016年下半年，中國企業(yè)海外投資的政策有所收緊，為防止境內(nèi)資金外流導(dǎo)致的外匯流失，人民銀行、國家外匯管理局和商務(wù)部等對海外投資和真實(shí)性進(jìn)行審查。2016年和2017年原保監(jiān)會先后允許保險(xiǎn)資金參與“滬港通”“深港通”。2017年4月我國發(fā)文鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司參與建設(shè)“一帶一路”?！耙粠б宦贰蓖顿Y需求規(guī)模巨大，2016年我國保險(xiǎn)資金投資“一帶一路”的資金規(guī)模達(dá)5922.64億元①。2018年原中國銀保監(jiān)會和國家外匯管理局制定內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)的相關(guān)規(guī)則。2019年我國將澳門地區(qū)納入保險(xiǎn)資金境外可投資的地區(qū)。至此，我國保險(xiǎn)資金國際化配置監(jiān)管制度的主要內(nèi)容還包括：對保險(xiǎn)資金委托投資、投資品種范圍、從業(yè)人員和資質(zhì)等方面進(jìn)行了拓展和細(xì)化；將境外投資區(qū)分為鼓勵(lì)開展、限制開展和禁止開展三大類；保險(xiǎn)資金國際化配置的資金來源包括QDII渠道、保內(nèi)外貸、境外發(fā)債融資、滬港通、深港通、境外上市融資、ODI額度、外幣保費(fèi)等多種渠道。這段時(shí)期的保險(xiǎn)資金國際化配置監(jiān)管制度呈現(xiàn)出對前一階段內(nèi)容持續(xù)優(yōu)化的特點(diǎn)，新增的相關(guān)政策文件和制度規(guī)定為保險(xiǎn)資金國際化配置提供了更為廣泛的投資渠道和多元化的資金來源，有利于加快保險(xiǎn)資金國際化配置的步伐。

四、我國保險(xiǎn)資金國際化配置現(xiàn)狀及國際比較

（一）我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用現(xiàn)狀分析

1.保險(xiǎn)資金規(guī)模和增速情況

保險(xiǎn)資金是保險(xiǎn)公司可用于投資運(yùn)作的資金，通過各種渠道聚集的各種資金的總和。保險(xiǎn)資金的來源包括權(quán)益資金、責(zé)任準(zhǔn)備金和其他資金等，我國保險(xiǎn)資金主要來源于權(quán)益資本和責(zé)任準(zhǔn)備金。隨著我國保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，我國保費(fèi)規(guī)?？焖僭鲩L，保險(xiǎn)資金規(guī)模持續(xù)快速增長，我國保險(xiǎn)資金規(guī)模和增速都保持在相對較高的水平。2022年我國保險(xiǎn)資金規(guī)模達(dá)到25.05萬億元，同比增長7.97%（見圖2）。2022年保險(xiǎn)資金規(guī)模是當(dāng)年保費(fèi)收入的5倍以上，即使在新冠肺炎疫情期間，保險(xiǎn)資金也保持在7%以上的高速增長速度，2014—2016年我國壽險(xiǎn)保費(fèi)快速增長期間，保險(xiǎn)資金同比增速約在20%左右，為經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展提供了較多的資金支持。

2.保險(xiǎn)資金配置結(jié)構(gòu)

從我國保險(xiǎn)資金大類配置情況來看，2013-2022年期間，保險(xiǎn)資金在銀行存款的配置規(guī)模相對平穩(wěn)，從2.26萬億元平穩(wěn)增加至2022年的2.83萬億元。債券是我國保險(xiǎn)公司配置的大類資產(chǎn)之一，隨著市場風(fēng)險(xiǎn)的不斷擴(kuò)大，我國保險(xiǎn)資金在債券的配置規(guī)模增加較快，從2013年的3.34萬億元增加至2022年的10.25萬億元，債券的資產(chǎn)配置比例擴(kuò)大了3倍多。股票和證券等權(quán)益類資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)相對較高，我國保險(xiǎn)資金在股票和證券資產(chǎn)配置金額相對較低，2014年我國保險(xiǎn)資金配置實(shí)行大類監(jiān)管以后，保險(xiǎn)資金在股票和證券等權(quán)益類資產(chǎn)中的配置金額不斷增加，2022年股票和證券類資產(chǎn)配置金額為3.18萬億元，首次超過在銀行存款中的配置金額。為充分吸收資本市場收益，我國保險(xiǎn)資金在其他投資配置的規(guī)?？焖僭黾?，是保險(xiǎn)資金配置的大類資產(chǎn)之一。2022年保險(xiǎn)資金在其他投資的配置金額高達(dá)8.79萬億元，略低于債券配置金額1.44萬億元，較2013年投資規(guī)模增加了近7倍，在保險(xiǎn)資金配置中的上升幅度最大（見圖3）。

從保險(xiǎn)資金配置占比來看，銀行存款在保險(xiǎn)資金配置中的占比不斷下降，從2013年的39.45%下降至2022年的11.32%，創(chuàng)歷史新低。債券是保險(xiǎn)資金配置的重要方向之一，占比變化相對平穩(wěn)，基本保持在40%左右的水平。股票和證券在保險(xiǎn)資金配置中的比例最低，隨著我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用政策的逐漸市場化，我國保險(xiǎn)資金在股票和證券中的配置比例也略有增加，從2013年的10.23%緩慢上升至2022年的12.71%，2015年股市行情較好時(shí)，保險(xiǎn)資金在股權(quán)和債券的配置比例最高達(dá)到15.18%，反映了保險(xiǎn)資金配置隨資本市場變化的特點(diǎn)。其他投資是多年來保險(xiǎn)資金青睞的大類資產(chǎn)之一，2013年以后其他投資的占比快速拉升，2017—2021年躍升為保險(xiǎn)資金配置的最大資產(chǎn)，2017年其他投資占比達(dá)到40.19%，達(dá)到有史以來的最高值，2022年其他投資占比回落至35.04%（見圖4）。

（二）我國保險(xiǎn)資金國際化配置狀況分析

1.保險(xiǎn)資金國際化配置的規(guī)模及占比

2012年我國啟動(dòng)保險(xiǎn)資金運(yùn)用政策市場化改革以來，險(xiǎn)資境外投資規(guī)模呈現(xiàn)出快速擴(kuò)張態(tài)勢。2016年以后保險(xiǎn)資金參與“滬港通”“深港通”等政策擴(kuò)寬了保險(xiǎn)資金境外配置的資金來源，除了QDII渠道以外，保險(xiǎn)資金可以通過多種渠道實(shí)現(xiàn)境外資產(chǎn)配置，保險(xiǎn)資金境外配置的規(guī)模呈加劇擴(kuò)張的態(tài)勢（見圖5）。2021年保險(xiǎn)資金境外投資規(guī)模達(dá)到1201.52億美元，為2014年險(xiǎn)資境外投資總額的5倍多，2019—2021年，保險(xiǎn)資金境外投資總額分別增長24%、17%和7%①，呈現(xiàn)高速擴(kuò)張態(tài)勢。我國保險(xiǎn)資金境外投資的規(guī)模擴(kuò)張速度較快，但相對于國內(nèi)保險(xiǎn)資金積累的速度以及保險(xiǎn)總資產(chǎn)的積累速度，仍然相對較慢。2014—2021年，保險(xiǎn)資金境外投資總額占上年保險(xiǎn)總資產(chǎn)的比重仍然在4%以下，遠(yuǎn)低于我國監(jiān)管規(guī)定的15%上限值。保險(xiǎn)資金境外投資余額占保險(xiǎn)資金的比重不足5%，仍然處于相對謹(jǐn)慎的國際化配置狀態(tài)。

2.保險(xiǎn)資金境外投資領(lǐng)域

保險(xiǎn)資金境外投資不受境內(nèi)大類資產(chǎn)監(jiān)管約束，按照鼓勵(lì)開展、限制開展和禁止開展原則開展，可投資于貨幣市場、固定收益、權(quán)益產(chǎn)品、不動(dòng)產(chǎn)以及境外基金、境外債券和香港創(chuàng)業(yè)板股票等，并限定了每個(gè)產(chǎn)品類型的投資規(guī)范；保險(xiǎn)外匯資金的投資范圍為銀行存款、債券、票據(jù)等低風(fēng)險(xiǎn)高流動(dòng)性產(chǎn)品，規(guī)定了每類投資品的范圍及投資比例。保險(xiǎn)資金境外投資可投資的范圍較為廣泛，但在實(shí)際投資中，保險(xiǎn)資金境外投資領(lǐng)域集中度較高，主要集中于銀行存款、債券、股票、股權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)等領(lǐng)域。保險(xiǎn)資金配置的投資產(chǎn)品多集中在權(quán)益資產(chǎn)，股票占比曾經(jīng)是最大類的資產(chǎn)，近年來另類投資占比上升較快，以股票、股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)投資為主，股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)投資占比已經(jīng)超過股票成為第一大類資產(chǎn)，私募基金、房地產(chǎn)信托投資基金和證券化資產(chǎn)等金融產(chǎn)品也是保險(xiǎn)資金配置的新方向。2015年底保險(xiǎn)資金境外投資余額中占比前三名分別是股票42%、股權(quán)投資24.8%、不動(dòng)產(chǎn)12.4%，合計(jì)79%（曹德云，2016）。2012年以后，以另類投資為代表的其他占比迅速提升，2017年以后另類投資占比維持在35%～40%，是僅次于固定資產(chǎn)投資的第二大投資方向。其他投資以非標(biāo)類為主，包括理財(cái)、信托、不動(dòng)產(chǎn)、非上市公司股權(quán)等。2019年其他投資規(guī)模7.7萬億元，占比為38%①。2019年末，保險(xiǎn)資金在境外資產(chǎn)配置中，權(quán)益類產(chǎn)品超過2000億元人民幣，股權(quán)投資接近1500億元人民幣（見圖6）。

3.保險(xiǎn)資金境外投資區(qū)域分布

我國保險(xiǎn)資金境外配置政策允許投資發(fā)達(dá)資本市場和新興資本市場，通過投資比例限制在不同市場的投資額度，保險(xiǎn)資金可配置的國際市場較為廣泛。然而，在實(shí)際中，保險(xiǎn)資金境外投資的地域集中度高，投資的地域以中國香港和美國、歐洲、澳大利亞等發(fā)達(dá)市場為主。其中，香港是保險(xiǎn)資金投資占比最大的地區(qū)，主要以股票為主，其次是歐美，以不動(dòng)產(chǎn)和保險(xiǎn)企業(yè)的股權(quán)為主，其他發(fā)達(dá)國家或新興市場中保險(xiǎn)資金的配置相對較低。主要原因是，香港特別行政區(qū)有特殊的政治和經(jīng)濟(jì)地位，其資本市場發(fā)達(dá)、資本市場制度完善，是重要的國際金融中心，而且我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對香港市場更加熟悉，所以內(nèi)地保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在進(jìn)行國際化配置時(shí)較大比例投資香港股票。

4.保險(xiǎn)資金境外投資方式

我國保險(xiǎn)資金境外投資的方式主要包括直接股權(quán)投資、間接股權(quán)投資和購入不動(dòng)產(chǎn)等，以直接投資為主，通過REITS、私募股權(quán)基金、私募不動(dòng)產(chǎn)基金、私募基礎(chǔ)設(shè)施基金、FOF、MOM等方式和載體的投資較少。保險(xiǎn)資金境外投資主要采用委托關(guān)聯(lián)方保險(xiǎn)資管公司投資模式為主。目前我國已經(jīng)形成了以自主投資、自主投資+委托關(guān)聯(lián)方保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司、自主投資+委托關(guān)聯(lián)方保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司+委外投資、自主投資+委外投資、全委托投資五種境外投資模式。2021年我國保險(xiǎn)資金委托關(guān)聯(lián)方保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司的投資規(guī)模占比69.62%，自主投資規(guī)模占比26.22%①。

（三）保險(xiǎn)資金境外配置的國際比較分析

1.多國對保險(xiǎn)資金境外投資較為倚重

發(fā)達(dá)國家或地區(qū)保險(xiǎn)資金較早就進(jìn)行了境外配置的探索，部分國家在長期低利率的運(yùn)行環(huán)境下將境外投資作為化解經(jīng)營困境的主要渠道。2012年英國非壽險(xiǎn)保險(xiǎn)資金境外投資比例為41.6%，壽險(xiǎn)業(yè)境外投資的例為26%；日本非壽險(xiǎn)業(yè)境外投資比例為18.6%，壽險(xiǎn)業(yè)境外投資比例為16.2%（見表1）。

2. 保險(xiǎn)資金境外投資的限制相對較少

保險(xiǎn)資金境外投資監(jiān)管的重點(diǎn)是保險(xiǎn)公司的償付能力和信息披露，對其資金運(yùn)用的局部和細(xì)節(jié)監(jiān)管較少，部分成熟市場會對在高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域的配置有所限制（見表2）。以英國為例，監(jiān)管機(jī)構(gòu)僅對保險(xiǎn)公司的償付能力和信息披露進(jìn)行監(jiān)管，對其資金運(yùn)用的范圍、領(lǐng)域幾乎沒有限制。以美國為代表的多數(shù)國家，在高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)配置方面設(shè)置了限制條件。英國、法國、德國和日本等沒有具體的比例限制，美國的上限是10%。中國臺灣地區(qū)上限是45%，中國在發(fā)達(dá)市場的上限是15%，新興市場的上限10%。隨著時(shí)間的推移，各國對保險(xiǎn)資金境外投資的限制在逐漸減少。

3.海外資產(chǎn)配置的偏好差異較大

美國資本市場較為發(fā)達(dá)，保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展得益于本國資本市場的發(fā)展，保險(xiǎn)資金主要在國內(nèi)投資，境外投資相對較少，主要通過在境外經(jīng)營保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的方式實(shí)現(xiàn)境外資產(chǎn)配置。美國大都會集團(tuán)在北美、拉丁美洲等50個(gè)國家開展保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，其資產(chǎn)配置主要集中在外國國債、公司債券、不動(dòng)產(chǎn)和私募投資等另類資產(chǎn)配置方面，投資區(qū)域主要集中在大西洋和太平洋等發(fā)達(dá)國家或地區(qū)。英國境外資產(chǎn)配置主要集中在公司股票方面，債權(quán)類資產(chǎn)更偏好公司債券，政府債券的配置較低，國債的投資收益率低于10%。法國安盛集團(tuán)也是通過設(shè)置海外分支機(jī)構(gòu)，和提高海外資產(chǎn)配置的方式提高國際化水平，海外投資涉及固定資產(chǎn)、機(jī)構(gòu)性融資、實(shí)物資產(chǎn)和權(quán)益資產(chǎn)等多種類型。其中，資管業(yè)務(wù)遍布全球20個(gè)國家，27個(gè)城市；投資機(jī)構(gòu)遍布全球22個(gè)國家51個(gè)城市，有55%的資金流向美國，并呈增加趨勢。20世紀(jì)90年代末，日本經(jīng)歷了高預(yù)定利率引發(fā)的系列保險(xiǎn)公司破產(chǎn)倒閉事件后，長期實(shí)行零利率和量化寬松政策，加劇了日本保險(xiǎn)業(yè)境外資產(chǎn)配置的需求。日本壽險(xiǎn)業(yè)境外投資更偏好風(fēng)險(xiǎn)相對較低的債券類資產(chǎn)，境外投資的債券包括國債、地方債、公司債及其他境外債券，境外債券的配置以美國國債為主。

五、保險(xiǎn)資金國際化配置面臨的風(fēng)險(xiǎn)

（一）決策風(fēng)險(xiǎn)及其影響

境外投資市場環(huán)境錯(cuò)綜復(fù)雜，金融產(chǎn)品及相關(guān)衍生產(chǎn)品種類繁多。如果對宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢判斷出現(xiàn)重大失誤，可能導(dǎo)致保險(xiǎn)資金在某個(gè)區(qū)域的配置出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性誤判。如果投資集中于單一產(chǎn)品或者市場，可能造成較高的單一化風(fēng)險(xiǎn)。如果對重大境外投資決策失誤，可能造成巨大的財(cái)產(chǎn)損失。決策風(fēng)險(xiǎn)具有較強(qiáng)的隨機(jī)性和不確定性，因而，保險(xiǎn)資金國際化配置中投資戰(zhàn)略和投資方法至關(guān)重要，管理流程和決策流程的完善性也非常重要。如在新加坡上市的中國航油股份有限公司，因?yàn)樵谑推谪浖把苌方灰字袑κ蛢r(jià)格走勢的錯(cuò)誤判斷，造成了巨額損失，并最終申請破產(chǎn)。

（二）操作風(fēng)險(xiǎn)及其影響

操作風(fēng)險(xiǎn)是金融投資中常見的風(fēng)險(xiǎn)之一，這種風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的隨機(jī)性也較強(qiáng)，難以發(fā)現(xiàn)和提前預(yù)判，一旦發(fā)生容易造成巨大損失。金融投資中經(jīng)常容易發(fā)生操作風(fēng)險(xiǎn)，特別是需要頻繁操作的投資業(yè)務(wù)，如股票、外匯、期權(quán)期貨等，提前買賣或者買賣方向錯(cuò)誤都可能造成巨大損失，且損失不可挽回。2013年8月16日光大證券的誤操作事件是操作風(fēng)險(xiǎn)的典型錯(cuò)誤之一，由于光大證券內(nèi)部交易系統(tǒng)和風(fēng)控措施的缺陷，造成了市場大幅波動(dòng)，之后演變成為信息披露不及時(shí)和內(nèi)部交易的違規(guī)事件，最終光大證券被罰款，多名高管被處罰。

（三）市場風(fēng)險(xiǎn)及其影響

市場風(fēng)險(xiǎn)包括利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、股票風(fēng)險(xiǎn)和商品風(fēng)險(xiǎn)，保險(xiǎn)資金國際化配置一旦進(jìn)入市場后，就面臨各種市場風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。隨著保險(xiǎn)資金投資產(chǎn)品和投資領(lǐng)域的增多，市場風(fēng)險(xiǎn)的不確定性也不斷增大。我國保險(xiǎn)資產(chǎn)境外投資主要配置在香港的股票、歐美中心城市核心區(qū)域的不動(dòng)產(chǎn)和境外金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)，面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)因素包括香港股票價(jià)格、歐美核心區(qū)域房產(chǎn)價(jià)格和匯率波動(dòng)等。

從香港股市三大指數(shù)的走勢來看，香港恒生指數(shù)和紅籌指數(shù)的波動(dòng)相對較小，國企指數(shù)的波動(dòng)較為劇烈（見圖7）。2020年至2023年9月18日期間，受新冠肺炎疫情影響，恒生指數(shù)、國企指數(shù)、紅籌指數(shù)均出現(xiàn)了較大幅度的回調(diào)，年化收益率分別為-13.79%、12.05%、-3.79%。其中，2022年，恒生指數(shù)、國企指數(shù)、紅籌指數(shù)的收益率分別為-17.4%、-18.5%、-8.79%。2017—2019年恒生指數(shù)、國企指數(shù)、紅籌指數(shù)年化收益率分別為21.0%、16.64%、12.7%。其中，2019年三個(gè)指數(shù)的收益率分別為12.78%、11.61%、9.89。2019年新冠肺炎疫情暴發(fā)，香港股市也受到較大影響，香港三大股指年化收益率持續(xù)回落。在經(jīng)濟(jì)較為正常的年份，香港三大股指總體收益率較為可觀，存在價(jià)值洼地，是國際資本較為青睞的投資市場。

從我國保險(xiǎn)資金境外不動(dòng)產(chǎn)配置方面看，美國紐約和10個(gè)大中城市房價(jià)波動(dòng)較大，整體呈上升發(fā)展趨勢（見圖8）。2001—2006年房價(jià)指數(shù)快速上升，美國房地產(chǎn)市場發(fā)展較快。2006—2011年房價(jià)指數(shù)呈下降趨勢，2007年次貸危機(jī)爆發(fā)引發(fā)金融危機(jī)后，美國房價(jià)指數(shù)出現(xiàn)了較長時(shí)間的持續(xù)回落趨勢。2012年房價(jià)指數(shù)呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢，2019年后出現(xiàn)加劇上升的趨勢。2016—2018三年期間10個(gè)大中城市住宅價(jià)格復(fù)合增長率為4.81%，其中紐約的復(fù)合增長率為3.99%。2019年至2023年6月期間，10個(gè)大中城市住房價(jià)格復(fù)合增長率為8.12%，其中紐約的復(fù)合增長率為8.73%。英國房價(jià)指數(shù)波動(dòng)幅度較大，在金融危機(jī)期達(dá)到最低點(diǎn)，2011和2012年又重新達(dá)到低點(diǎn)，持續(xù)振蕩波動(dòng)，2020年后呈現(xiàn)較為明顯的上升發(fā)展趨勢（見圖9）。

從匯率的波動(dòng)情況來看，美元和港幣匯率基本上較為穩(wěn)定。美元和英鎊的匯率也呈現(xiàn)出波動(dòng)發(fā)展趨勢，但總體波動(dòng)幅度相對較小，基本上也處于相對穩(wěn)定的狀態(tài)。美元和人民幣匯率波動(dòng)相對較大，2022年開始人民幣對美元呈現(xiàn)出貶值趨勢。2022年至2023年8月，多國貨幣對美元呈現(xiàn)貶值狀態(tài)，人民幣貶值的幅度最大，平均貶值率達(dá)到10%，英鎊平均貶值率4.62%，歐元平均貶值率2.8%。

（四）政治法律風(fēng)險(xiǎn)及其影響

國際政治環(huán)境錯(cuò)綜復(fù)雜，政治環(huán)境的變化會導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)環(huán)境、金融政策、外交關(guān)系等多方面的變化。政治風(fēng)險(xiǎn)包括投資國本身的政治局勢對投資風(fēng)險(xiǎn)的影響，以及投資國對我國投資政策的影響兩個(gè)方面。如果投資國發(fā)生政治局勢變化，如換屆、動(dòng)亂、戰(zhàn)爭等情形時(shí)，投資國的整個(gè)政治環(huán)境處于不穩(wěn)定狀態(tài)，勢必影響投資國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，進(jìn)而影響我國境外投資收益。投資國政治局勢的變化也可能對我國境外投資的政策產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響我國保險(xiǎn)資金國際化配置。

從全球治理指數(shù)（WGI）得分情況來看，我國保險(xiǎn)資金國際化配置的25個(gè)發(fā)達(dá)資本市場的WGI得分普遍較高（見表3）。其中，我國保險(xiǎn)資金國際化配置最高的香港地區(qū)政府效能、監(jiān)管質(zhì)量、法制程度三個(gè)指標(biāo)的得分都超過90。2020年新冠肺炎疫情在全球擴(kuò)散以后，對多國經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展造成了較大影響，全球治理指數(shù)的部分指標(biāo)出現(xiàn)了較大波動(dòng)，2021年部分國家個(gè)別指標(biāo)得分值低于2019年之前的正常年份的值，出現(xiàn)了明顯的異常值。我國保險(xiǎn)資金國際化配置的20個(gè)新興資本市場的WGI得分明顯低于發(fā)達(dá)保險(xiǎn)市場（見表4），也反映出新興資本市場政治風(fēng)險(xiǎn)相對較高。其中，少部分新興資本市場（如：智利、中國臺灣、韓國、捷克、波蘭）WGI得分也較高，其政治風(fēng)險(xiǎn)相對較低。

從“一帶一路”的市場機(jī)遇來看，“一帶一路”沿線地區(qū)需要的資金量大，投資機(jī)會豐富，投資回報(bào)率高，這些地區(qū)面臨的風(fēng)險(xiǎn)也較大，但絕大部分國家都不在我國保險(xiǎn)資金國際化配置許可的45個(gè)市場范圍內(nèi)。其中，部分國家或地區(qū)存在較大的政治和法律風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)也是保險(xiǎn)資金國際化配置經(jīng)常面臨的問題，造成法律風(fēng)險(xiǎn)的原因既有內(nèi)部原因，也有外部原因。內(nèi)部原因主要是由于我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對國際法和投資國的法律法規(guī)體系不熟悉造成的，或者在投資實(shí)施過程中自身的法律意識淡薄，重視不夠等造成的。外部原因主要是由于投資國或地區(qū)本身的法律制度不健全等因素造成的。

六、我國保險(xiǎn)資金國際化配置的機(jī)遇與挑戰(zhàn)

（一）面臨的機(jī)遇

1.監(jiān)管政策支持與完善

2004年8月我國發(fā)布《保險(xiǎn)外匯資金境外運(yùn)用管理暫行辦法》以后，隨著我國保險(xiǎn)資金國際化配置實(shí)踐發(fā)展經(jīng)驗(yàn)的不斷積累，我國保險(xiǎn)資金國際化配置的政策制度也在逐步完善，擴(kuò)大了保險(xiǎn)資金國際化配置的投資渠道和投資范圍，規(guī)范了保險(xiǎn)資金國際化配置的管理制度。保險(xiǎn)資金境外配置的比例限制從最初的嘗試到發(fā)達(dá)市場15%的上限、新興市場10%的上限。境外投資的區(qū)域由最開始的僅限于發(fā)達(dá)資本市場到擴(kuò)展至25個(gè)發(fā)達(dá)資本市場和20個(gè)新興資本市場，包括中國澳門等地區(qū)。保險(xiǎn)資金境外配置的投資品種從最初的銀行存款、債券等低風(fēng)險(xiǎn)高流動(dòng)性產(chǎn)品，向股票、股權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)、金融衍生品等高風(fēng)險(xiǎn)性產(chǎn)品延伸。保險(xiǎn)資金境外配置的資金來源從最初的QDII向內(nèi)保外貸、滬港通、深港通等渠道來源擴(kuò)展，QDII仍然是保險(xiǎn)資金境外配置的主要資金來源。保險(xiǎn)資金國際化配置的政策制度與國際市場基本接軌，適應(yīng)了我國保險(xiǎn)資金國際化配置需求不斷增長的要求。

2.香港成熟的資本市場支持

香港是世界發(fā)達(dá)資本市場之一，也是全球重要的金融中心。由于相對寬松的金融政策和自由的匯率政策，世界多個(gè)國家或地區(qū)的跨國保險(xiǎn)集團(tuán)都將亞洲保險(xiǎn)總部設(shè)在香港，是連接中國大陸與國際資本市場的重要橋梁。香港資本市場較為發(fā)達(dá)，擁有豐富的投資產(chǎn)品，資本市場管理制度也較為成熟。以股票市場為例，香港股市平均市盈率長期低于大陸A股市場，存在價(jià)值洼地，可以為保險(xiǎn)資金國際化配置提供較好的價(jià)值投資渠道。國內(nèi)較多企業(yè)在香港上市，國內(nèi)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)更容易了解國內(nèi)企業(yè)，有利于進(jìn)行穩(wěn)健資本配置。香港與美國的匯率波動(dòng)較為平穩(wěn)，能夠規(guī)避人民幣匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。滬港通和深港通開通以后，保險(xiǎn)資金通過這兩種方式投資香港市場不占用QDII額度，豐富了保險(xiǎn)資金國際化配置的資金來源。

3.“一帶一路”的政策機(jī)遇

在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，我國“一帶一路”戰(zhàn)略可提供豐富的保險(xiǎn)資金運(yùn)用機(jī)會，為保險(xiǎn)資金國際化配置提供了良好的戰(zhàn)略機(jī)遇?！耙粠б宦贰毙枰罅康馁Y金來源，特別是具有較長久期的投資資金，保險(xiǎn)資金具有適合“一帶一路”投資資金的多種特征，可通過境外投資參與“一帶一路”項(xiàng)目建設(shè)過程，豐富“一帶一路”建設(shè)資金來源，分享“一帶一路”項(xiàng)目建設(shè)的高利潤回報(bào)。由于國際經(jīng)濟(jì)政局局勢的不確定性，“一帶一路”建設(shè)項(xiàng)目面臨的不確定性較多，屬于高風(fēng)險(xiǎn)性質(zhì)的投資項(xiàng)目，保險(xiǎn)業(yè)也可以通過境外分支機(jī)構(gòu)承?！耙粠б宦贰表?xiàng)目相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)服務(wù)，收取保費(fèi)并進(jìn)行資產(chǎn)配置，擴(kuò)大保險(xiǎn)市場份額，發(fā)揮保險(xiǎn)多方面的功能作用。

（二）面臨的挑戰(zhàn)

1.較為嚴(yán)格的外匯管制政策

保險(xiǎn)資金國際化配置除了要遵守國家金融監(jiān)督管理總局關(guān)于保險(xiǎn)資金運(yùn)用的相關(guān)政策以外，還受我國外匯管理制度的約束。為了防范國際資本市場對中國經(jīng)濟(jì)的不良影響，我國實(shí)行外匯管理制度，一定程度上限制了保險(xiǎn)資金境外投資的規(guī)模，只有規(guī)模相對較大的保險(xiǎn)公司才具有QDII資格，部分小型保險(xiǎn)公司無法獲得QDII資格。外匯授權(quán)的QDII額度也較為有限，限制了我國保險(xiǎn)資金境外投資的額度。截至2022年9月30日，我國已經(jīng)獲得QDII的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)總計(jì)48家，累計(jì)批準(zhǔn)的外匯額度為387.73億美元。其中，2022年上半年新增一家QDII保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，授權(quán)外匯額度為41.70億美元①。

2.專業(yè)人才較為匱乏

保險(xiǎn)資金國際化配置需要具有專業(yè)知識技能的綜合性人才，不僅要求人才具備各種綜合投資理論的專業(yè)知識，也需要具備豐富的國際資本市場投資經(jīng)驗(yàn)，還需要具備全球化的視野，能夠把握投資區(qū)域的經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律，具有敏銳的投資嗅覺和精湛的國際資本管理技巧。發(fā)達(dá)保險(xiǎn)市場的跨國保險(xiǎn)集團(tuán)等大型組織，經(jīng)過多年的積累已經(jīng)具備相應(yīng)的人才儲備和管理機(jī)制，可以適應(yīng)保險(xiǎn)資金國際化配置的需求。我國保險(xiǎn)業(yè)在較短的時(shí)期內(nèi)迅速躍升為世界保險(xiǎn)大國，保險(xiǎn)行業(yè)人才儲備落后于銀行和證券等行業(yè)，保險(xiǎn)資金國際化配置需要的綜合性人才較為匱乏，需要經(jīng)歷較長時(shí)間的人才儲備才能適應(yīng)市場需求。

3.投資技能和管理能力較為欠缺

雖然我國保險(xiǎn)資金國際化配置的時(shí)間較早，但我國保險(xiǎn)資金國際化配置的發(fā)展仍處于初步階段，境外投資實(shí)際操作經(jīng)驗(yàn)仍然相對有限，尚未建立完善的投資分析、投資決策和投資管理流程。我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在投資管理、行業(yè)分析、數(shù)據(jù)挖掘和風(fēng)險(xiǎn)管控等諸多方面仍然相對欠缺，不能完全適應(yīng)保險(xiǎn)資金國際化配置的要求。目前，我國保險(xiǎn)資金國際化配置多委托關(guān)聯(lián)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司操作，較少自主參與保險(xiǎn)資金國際化配置。

七、我國保險(xiǎn)資產(chǎn)國際化配置的對策建議

（一）擴(kuò)充保險(xiǎn)資金國際化配置的來源

外匯管理是我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策之一，具有多方面的政策目標(biāo)。目前，我國保險(xiǎn)資金國際化配置的主要資金來源是QDII渠道。2016年以來，我國通過“滬港通”“深港通”“內(nèi)保外貸”等多種渠道擴(kuò)展了保險(xiǎn)資金國際化配置的來源，但除了QDII以外其他各種渠道的保險(xiǎn)資金國際化配置的規(guī)模仍然較為有限。我國保險(xiǎn)公司應(yīng)根據(jù)國家政策，在QDII的基礎(chǔ)上，大力發(fā)展其他渠道的資金來源，擴(kuò)充保險(xiǎn)資金國際化配置的規(guī)模。同時(shí)，保險(xiǎn)公司要根據(jù)國家“一帶一路”倡議需要，落實(shí)保險(xiǎn)參與“一帶一路”倡議的政策方針，可考慮通過人民幣直接參與“一帶一路”項(xiàng)目的多個(gè)環(huán)節(jié)，擴(kuò)充保險(xiǎn)資金國際化配置的資金來源。

（二）構(gòu)建人才工程項(xiàng)目提升投資能力

保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)應(yīng)加快制定人才工程項(xiàng)目方案，在組織機(jī)構(gòu)、崗位設(shè)置、薪資制度、福利待遇、配套資源等多方面進(jìn)行改革創(chuàng)新，增強(qiáng)人才工程項(xiàng)目的吸引力，引進(jìn)具有全球視野和國際化投資經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人才，提高保險(xiǎn)資金國際化配置的能力。保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)也可以通過選派具有綜合基礎(chǔ)能力的人員到國際頂級投資機(jī)構(gòu)學(xué)習(xí)、與頂級投資機(jī)構(gòu)建立戰(zhàn)略合作等方式，吸收國際投資機(jī)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)，提升自身的投資能力。在構(gòu)建人才項(xiàng)目工程的同時(shí)，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)還必須在市場研究、投資分析、資產(chǎn)配置、投資管理、風(fēng)險(xiǎn)管理等多方面構(gòu)建系統(tǒng)化的方案，組建專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)，不斷完善資金管理的流程，提高我國保險(xiǎn)資金的投資能力。

（三）拓展投資區(qū)域和投資范圍

保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可以在做好風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制的基礎(chǔ)上，擴(kuò)展保險(xiǎn)資金國際化配置的投資區(qū)域和投資范圍，采用多元化投資方式。從短期看，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體仍然是保險(xiǎn)資金配置的主要區(qū)域，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體具備匯率風(fēng)險(xiǎn)低、投資產(chǎn)品豐富、市場流動(dòng)性高、投資環(huán)境規(guī)范和風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)好等優(yōu)勢。我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可以逐步改善以香港為主的單一投向，逐漸增加在其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的資產(chǎn)配置，分散風(fēng)險(xiǎn)。但切不可盲目擴(kuò)張，拓展節(jié)奏應(yīng)與投資管理能力相匹配。從長期看，可以適當(dāng)考慮新興經(jīng)濟(jì)體，尤其是一帶一路相關(guān)區(qū)域。部分新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長速度快，資產(chǎn)收益率高。在投資產(chǎn)品范圍方面，隨著保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)投資能力的提升，以及與成熟合作伙伴不斷學(xué)習(xí)和借鑒，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可以逐漸配置其他金融產(chǎn)品。在投資方式方面，除了直接投資還可以嘗試REITs、私募股權(quán)基金、私募債權(quán)基金、FOF、MOM等多種方式和載體。

（四）建立和完善國際化風(fēng)險(xiǎn)管理體系

2008年金融危機(jī)以后，世界掀起了金融監(jiān)管制度改革的浪潮，成立了多種國際金融監(jiān)管組織，發(fā)布了多項(xiàng)國際通行的金融監(jiān)管規(guī)則，成為各國金融監(jiān)管改革的參考。我國也建立了適應(yīng)新興市場國家的監(jiān)管規(guī)則，這些監(jiān)管規(guī)則具有較好的與國際金融監(jiān)管規(guī)則接軌的特征。我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可以在國際金融監(jiān)管規(guī)則的基礎(chǔ)上，制定適應(yīng)保險(xiǎn)資金國際化配置的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，既能適應(yīng)發(fā)達(dá)資本市場和新興資本市場投資的需求，也能與我國金融監(jiān)管規(guī)則接軌。我國監(jiān)管機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)對各國金融監(jiān)管規(guī)則的梳理和分析，為保險(xiǎn)資金國際化配置的風(fēng)險(xiǎn)管理提供指引和參考，完善保險(xiǎn)資金國際化配置的風(fēng)險(xiǎn)管理流程體系和環(huán)節(jié)，通過培訓(xùn)或派駐等方式加強(qiáng)投資人員對風(fēng)險(xiǎn)管理體系和流程的理解，更好地落實(shí)國際化風(fēng)險(xiǎn)管理制度體系?！?/p>

（責(zé)任編輯：張恩娟）

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