合理估值規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

張會(huì)一

本刊編輯部：歐萊新材本周上市，該如何合理估值呢？

邱諍：歐萊新材主營(yíng)業(yè)務(wù)為高性能濺射靶材的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括多種尺寸和各類形態(tài)的銅靶、鋁靶、鉬及鉬合金靶和ITO靶（氧化銦錫）等。濺射是指帶有幾十電子伏以上動(dòng)能的粒子或粒子束轟擊固體表面，靠近固體表面的原子會(huì)獲得入射粒子所帶能量的一部分進(jìn)而向真空中射出，這種現(xiàn)象稱為濺射。而靶材就是高速荷能粒子轟擊的目標(biāo)材料，高性能濺射靶材行業(yè)的發(fā)展與下游平面顯示、半導(dǎo)體集成電路、新能源電池、太陽(yáng)能電池等產(chǎn)業(yè)的發(fā)展密切相關(guān)。

2021年至2023年，歐萊新材應(yīng)用于平面顯示領(lǐng)域的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入金額分別為2.62億元、2.54億元和2.63億元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為78.47%、71.26%和69.58%，是公司產(chǎn)品最主要的下游應(yīng)用領(lǐng)域。2022年和2023年，公司在太陽(yáng)能電池領(lǐng)域的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為48.58萬(wàn)元和116.12萬(wàn)元，在集成電路封裝領(lǐng)域的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為127.17萬(wàn)元和210.90萬(wàn)元，在新能源電池領(lǐng)域的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為117.15萬(wàn)元和419.07萬(wàn)元。上述數(shù)據(jù)可以看出，平面顯示領(lǐng)域產(chǎn)品是公司最主要的下游應(yīng)用領(lǐng)域，而其他領(lǐng)域的收入較低。

從產(chǎn)品類型來(lái)看，2023年銅靶占?xì)W萊新材營(yíng)業(yè)收入的45.06%，殘靶占公司營(yíng)業(yè)收入的21.64%（實(shí)際使用中的濺射靶材往往只能利用其表面的部分靶坯，剩余部分仍有較高的回收價(jià)值，剩余的靶坯及其承載物統(tǒng)稱為“殘靶”），鋁靶占公司營(yíng)業(yè)收入的10.98%，上述產(chǎn)品是公司最主要的收入來(lái)源。與歐萊新材主營(yíng)業(yè)務(wù)最接近的上市公司是江豐電子，與歐萊新材不同的是，江豐電子為國(guó)內(nèi)行業(yè)龍頭，產(chǎn)品主要應(yīng)用于超大規(guī)模集成電路芯片、平板顯示器、太陽(yáng)能電池制造的物理氣相沉積（PVD）工藝，其中晶圓制造濺射靶材市場(chǎng)份額全球排名第二，并已建立以超高純金屬濺射靶材為核心，半導(dǎo)體精密零部件、第三代半導(dǎo)體關(guān)鍵材料共同發(fā)展的多元產(chǎn)品體系與業(yè)務(wù)主線。

2023年歐萊新材和江豐電子的靶材產(chǎn)品毛利率分別約為22.46%和28.45%，研發(fā)費(fèi)用分別為0.27億元和1.72億元，營(yíng)業(yè)收入分別為4.76億元和26.02億元，凈利潤(rùn)分別為0.49億元和2.20億元。上述數(shù)據(jù)顯示，江豐電子明顯領(lǐng)先于歐萊新材，其2023年?duì)I業(yè)收入、凈利潤(rùn)和研發(fā)費(fèi)用分別約為歐萊新材的5.47倍、4.49倍和6.37倍，因此歐萊新材合理估值約為江豐電子總市值的20%-25%左右較為合理。

本刊編輯部：山東一家主營(yíng)鋁板復(fù)合型防偽印刷和防偽瓶蓋的生產(chǎn)和園林規(guī)劃設(shè)計(jì)的一家公司擬向特定對(duì)象發(fā)行募集資金8.30億元，募集資金凈額擬全部用于償還有息負(fù)債。截至2023年末，公司短期借款和長(zhǎng)期借款分別為2.38億元和6.28億元，合計(jì)8.66億元，但公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用僅為1378.90萬(wàn)元，這是為何？

邱諍：2023年該公司的利息支出雖然高達(dá)1.12億元，但公司的利息收入同樣高達(dá)1.07億元，因此相抵消后公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用并不高。公司利息收入較高的原因還要從十年前說(shuō)起，2014年12月公司完成了對(duì)一家園林公司的收購(gòu)，在合并報(bào)表后，公司的應(yīng)收賬款開(kāi)始大幅增長(zhǎng)，同時(shí)公司的利息收入也開(kāi)始大幅增長(zhǎng)，公司稱主要原因是園林公司長(zhǎng)期應(yīng)收款利息收入增加較多所致。

在完成對(duì)園林公司收購(gòu)后不久，園林行業(yè)的盈利能力開(kāi)始急轉(zhuǎn)直下，應(yīng)收款項(xiàng)和壞賬急劇攀升，從行業(yè)龍頭東方園林目前股價(jià)較最高時(shí)跌幅已達(dá)96%左右這點(diǎn)，不難看出園林行業(yè)的艱難。2021年至2023年，公司受前期園林生態(tài)業(yè)務(wù)回款艱難影響，按照相關(guān)政策計(jì)提資產(chǎn)減值損失，導(dǎo)致公司分別虧損6.62億元、6.87億元和1.61億元。2023年公司的營(yíng)業(yè)收入為7.11億元，而截至2023年末，公司應(yīng)收賬款凈額15.60億元，長(zhǎng)期應(yīng)收款7.86億元，以及轉(zhuǎn)入“一年內(nèi)到期的非流動(dòng)資產(chǎn)”科目核算的長(zhǎng)期應(yīng)收款金額1.87億元，合計(jì)高達(dá)25.33億元，占同期公司總資產(chǎn)的67.84%。

目前公司的營(yíng)業(yè)收入及利潤(rùn)主要來(lái)自包裝科技業(yè)務(wù)（防偽瓶蓋等），2023年該項(xiàng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入6.40億元，相對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)2284.42萬(wàn)元，盈利能力并不高。此次定增由公司的控股股東全額認(rèn)購(gòu)8.30億元募集資金，全部用于償還有息負(fù)債，雖然這將降低公司資產(chǎn)負(fù)債率，減少公司利息支出，提升償債能力，同時(shí)有利于包裝制造業(yè)務(wù)的發(fā)展，但如此之多的應(yīng)收款項(xiàng)仍存在巨大的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

（文中所提基金僅為舉例，不作為買(mǎi)入推薦。）