房地產(chǎn)調(diào)控的消費(fèi)擠出效應(yīng)：基于房地產(chǎn)去庫存政策的調(diào)查

彭長生，黃興宇

（安慶師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，安徽安慶 246011）

自住房貨幣化改革以來，城鎮(zhèn)居民住房條件不斷改善的同時(shí)，房價(jià)也在不斷上漲，住房支出已成為我國普通居民最大的一項(xiàng)家庭支出。房地產(chǎn)行業(yè)已發(fā)展成為拉動經(jīng)濟(jì)增長的支柱性行業(yè)，房地產(chǎn)市場相關(guān)政策是刺激我國經(jīng)濟(jì)高速增長的“推動器”[1]。1998—2001 年我國房地產(chǎn)投資對GDP 增長的平均貢獻(xiàn)率為14.3%，2004 年我國房地產(chǎn)投資對GDP增長的貢獻(xiàn)到達(dá)28%[2]。2008年金融危機(jī)爆發(fā)以來，房地產(chǎn)及其相關(guān)部門投資增長對GDP增長的貢獻(xiàn)率高達(dá)50%以上，是影響經(jīng)濟(jì)增長和產(chǎn)業(yè)需求的主要因素。近年來，投資對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)逐漸減弱，中國經(jīng)濟(jì)正處于從“出口依賴”向“消費(fèi)主導(dǎo)”轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期。黨的十八大以來，居民消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)性作用進(jìn)一步增強(qiáng)，社會居民消費(fèi)品零售總額由2012 年的21.4 萬億元増長到2017 年的36.6 萬億元，年均增速11.3%。居民消費(fèi)已成為經(jīng)濟(jì)增長的主要推動力，是經(jīng)濟(jì)增長的“穩(wěn)定器”和“壓艙石”[3]。

家庭住房支出和非住房消費(fèi)支出存在明顯的替代關(guān)系。住房支出的增加一定會減少家庭的非住房消費(fèi)，進(jìn)而對經(jīng)濟(jì)增長帶來負(fù)面影響。為解決對房地產(chǎn)行業(yè)的過度依賴和房價(jià)暴漲帶來的民生問題，尋求房地產(chǎn)發(fā)展與消費(fèi)升級和經(jīng)濟(jì)增長之間的平衡，房地產(chǎn)調(diào)控政策在“去庫存、保增長”和“穩(wěn)房價(jià)、保民生”之間來回調(diào)整①從2011年的“國八條”，到2015年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革下房地產(chǎn)去庫存政策，再到2016年底中央提出“房住不炒”。。當(dāng)前，我國房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)需求下降，庫存劇增和“爛尾樓”頻現(xiàn)等問題，與2015 年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革背景下面臨的形勢較為類似。在“房住不炒”的前提下，如何實(shí)現(xiàn)去庫存和保增長的目標(biāo)成為擺在決策部門面前的重要問題。本文以2015年房地產(chǎn)去庫存政策為例，定量考察這次房地產(chǎn)調(diào)控政策影響居民消費(fèi)的效應(yīng)和機(jī)制，可以為提振消費(fèi)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，避免陷入長期蕭條的精準(zhǔn)施策，以及下一步的房地產(chǎn)市場調(diào)控提供有價(jià)值的政策參考。

基于此，本文使用2013—2019年間全國282地級市的面板數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)房地產(chǎn)去庫存政策與居民消費(fèi)及其結(jié)構(gòu)的關(guān)系，并進(jìn)一步采用交互項(xiàng)模型探討去庫存政策對居民消費(fèi)影響的作用機(jī)制。

一、制度背景：房地產(chǎn)去庫存政策及實(shí)施效果

2008年美國次貸危機(jī)引爆全球經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)，世界上大多數(shù)國家進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退期，對中國經(jīng)濟(jì)也造成了巨大沖擊。為此，世界主要經(jīng)濟(jì)體均出臺了規(guī)模超常的財(cái)政和金融刺激政策[4]。同年8月，為應(yīng)對出口需求大幅下降和防止經(jīng)濟(jì)蕭條，我國提出旨在通過提升國內(nèi)消費(fèi)和擴(kuò)大投資需求，防止經(jīng)濟(jì)硬著陸的“四萬億”投資計(jì)劃。在這一系列短期財(cái)政和貨幣刺激政策作用下，中國經(jīng)濟(jì)在全球陷入衰退的情況下快速企穩(wěn)并繼續(xù)保持高速增長。但同時(shí)，大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激政策帶來最直接的后果是，固有的產(chǎn)能出清沒有出現(xiàn)，反而因?yàn)楸Ｗo(hù)落后產(chǎn)能造成進(jìn)一步的產(chǎn)能過剩。產(chǎn)能過剩扭曲了資源配置，造成嚴(yán)重的資源浪費(fèi)，降低了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率，經(jīng)濟(jì)增長下行壓力再次顯現(xiàn)。2015 年第三季度的GDP增長率僅為6.9%，為金融危機(jī)以來首次跌破7%。在消費(fèi)領(lǐng)域，一般產(chǎn)品過剩，但高品質(zhì)的產(chǎn)品卻變得稀缺，供需明顯錯(cuò)配，供給側(cè)調(diào)整和改革勢在必行。通過在供給側(cè)對產(chǎn)能和庫存的存量調(diào)整，實(shí)現(xiàn)要素的優(yōu)化配置和全要素生產(chǎn)率的提高，成為經(jīng)濟(jì)改革的核心思路。習(xí)近平總書記在中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十一次會議和亞太經(jīng)合組織APEC 工商領(lǐng)導(dǎo)人峰會上，首次提出要加強(qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。隨后，中央明確了“去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板”等五大改革任務(wù)。其中，房地產(chǎn)去庫存始終占據(jù)重要地位[3]，成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要任務(wù)[5-6]。

圍繞創(chuàng)造和釋放住房購買需求，創(chuàng)新和釋放住房供給，降低住房交易成本等三個(gè)方面[7]，各級政府開始制定、規(guī)劃房地產(chǎn)去庫存政策并積極實(shí)施，具體包括降準(zhǔn)降息的貨幣政策，降稅降費(fèi)的財(cái)政政策，以及加大棚改范圍和貨幣化補(bǔ)償安置的住房政策等。

貨幣政策主要是“三降”，即降準(zhǔn)、降息和降首付。2015—2016 年短短8 個(gè)月時(shí)間，中國人民銀行連續(xù)5 次降息，金融機(jī)構(gòu)1 年期貸款基準(zhǔn)利率5.35%下調(diào)至4.35%，房貸利率持續(xù)下降。2015年5次降準(zhǔn),大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率20%下降至17%，中小型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率16.5%下降至13.5%。2016 年中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于調(diào)整個(gè)人住房貸款政策有關(guān)問題的通知》規(guī)定，不實(shí)施“限購”的城市，首套住房的商業(yè)性貸款，最低首付款比例降為20%；擁有1套住房且再次申請購房商業(yè)貸款的居民家庭，最低首付款比例調(diào)整為30%。大幅度的“三降”政策提升了房地產(chǎn)企業(yè)的融資能力和融資意愿，增強(qiáng)了居民購買住房的能力，導(dǎo)致全國房地產(chǎn)投資規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，居民房貸余額大幅增加，見表1。

表1 2011—2019年間我國房地產(chǎn)行業(yè)貸款余額（單位：萬億元）

表1顯示，個(gè)人房貸總額逐漸增加，特別是2015年實(shí)施政策后，2016年同比增長到達(dá)35%，增速比2015 年高11.8 個(gè)百分點(diǎn)，全年增加4.92 萬億元，同比多增2.44萬億元。

財(cái)政政策主要包括降費(fèi)減稅。2015 年3 月，財(cái)政部、國家稅務(wù)總局發(fā)布《關(guān)于調(diào)整個(gè)人住房轉(zhuǎn)讓營業(yè)稅政策的通知》，規(guī)定個(gè)人將購買2年以上（含2 年）的普通住房，免征營業(yè)稅。2016 年2 月，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于調(diào)整房地產(chǎn)交易環(huán)節(jié)契稅、營業(yè)稅優(yōu)惠政策的通知》，實(shí)行稅收減免政策，規(guī)定居民個(gè)人購買家庭唯一住房，房屋建筑面積沒有超過90 平方米的商品房按1%征收契稅，超過90 平方米的商品房按1.5%征收契稅；居民個(gè)人購買家庭第二套住房，房屋建筑面積沒有超過90 平方米的商品房按1%征收契稅，超過90 平方米的商品房減按2%征收契稅，但該規(guī)定不包括一線城市[8]。居民減少購買普通住房的營業(yè)稅和契稅支出，有利于降低居民的購房負(fù)擔(dān)，增加居民購買房產(chǎn)的能力與意愿。

住房政策包括棚戶區(qū)改造和貨幣化安置。2015年，財(cái)政部和住房城鄉(xiāng)建設(shè)部聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步做好棚戶區(qū)改造相關(guān)工作的通知》規(guī)定，棚戶區(qū)改造提高貨幣化安置比例，棚戶區(qū)改造的被征收人擁有自主選擇貨幣補(bǔ)償、產(chǎn)權(quán)調(diào)換或二者結(jié)合方式安置的權(quán)利。2014年央行向國家開發(fā)銀行提供的首筆PSL 貸款用于發(fā)放“棚改貸款”，此筆貸款利率僅為4.5%，遠(yuǎn)低于當(dāng)年基準(zhǔn)利率6%，PSL解決了棚改項(xiàng)目融資難的困境，推動了房地產(chǎn)去庫存[9]。2015年以來，以安慶市為代表的少數(shù)城市開始給拆遷戶發(fā)放購買安置房屋的資金憑證（房票），再由被征收人用房票和房地產(chǎn)開發(fā)商購買商品住宅的棚改新方式。該方式創(chuàng)新了棚戶區(qū)改造的安置方式，提高了微觀安置效率同時(shí)有效增加購房者需求[10]。棚改和貨幣化安置政策極大地改善了居民居住條件，提高了拆遷戶的安置效率，但由此造成的貨幣總量和房屋需求總量的上升是房價(jià)上漲的助推器。2016 年，國務(wù)院提出要實(shí)現(xiàn)1億總量的農(nóng)村轉(zhuǎn)移人口在城鎮(zhèn)進(jìn)行落戶，并且鼓勵三四線城市落戶人口直接在就近城市的落戶，大量的農(nóng)村人口進(jìn)入城鎮(zhèn)，城鎮(zhèn)人口數(shù)量激增，購房潛在需求增加，購房能力和購房意愿增強(qiáng)，對于化解商品房庫存起到了推動作用[11]。

一系列超強(qiáng)力度的刺激政策實(shí)施帶來的效果立竿見影。2014年全國商品房銷售面積10.5億平方米，增速為-9.5%，2015 年、2016 年全國商品銷售面積增速分別6.7%、23.2%。2014 年全國商品房平均房價(jià)為5 933 元/平方米，增速為-1.14%，2015 年、2016 年全國平均房價(jià)增速分別9.1%，11.28%，可謂“量價(jià)齊升”，見表2。

表2 2010—2019年我國商品房銷售面積和平均房（單位：億平方米）

二、理論分析與研究假說

基于對現(xiàn)有文獻(xiàn)和政策梳理，本文提出房地產(chǎn)去庫存政策對居民消費(fèi)影響的理論分析框架，見圖1。

圖1 理論分析框架

理論上，房地產(chǎn)去庫存政策帶來兩種經(jīng)濟(jì)后果，即庫存減少和房價(jià)上漲，但這兩種后果對居民消費(fèi)存在異質(zhì)性影響。

（一）去庫存帶來的擠占效應(yīng)

居民收入短期內(nèi)穩(wěn)定的約束條件下，增加購房支出意味著增加儲蓄和減少消費(fèi)。2014 年房屋銷售面積增長率為-9.5%，而去庫存政策實(shí)施的元年房屋銷售面積增長率變化為6.7%，增速比2014 年高16.2 個(gè)百分點(diǎn)。短期內(nèi)，住房支出與家庭非住房支出之間存在顯著的替代關(guān)系。上述去庫存政策的實(shí)施有效地降低了房地產(chǎn)庫存，增加了家庭購房支出，從而對居民的非住房消費(fèi)產(chǎn)生擠占效應(yīng)。

2014 年央行創(chuàng)立PSL 貸款，目的是幫助棚戶區(qū)改造項(xiàng)目的融資，類似于定向地對棚改規(guī)模較大的二線與三四線城市施行貨幣寬松化政策增加了棚改城市流通的貨幣數(shù)量[12]。盡管在一些三四線城市中力推的棚改以及“房票”貨幣化安置政策為房地產(chǎn)市場注入了流動性，但一般情況下，拆遷戶仍然需要拿出一部分資金才能置換新房，總的實(shí)際購房支出并未減少，因而沒有減弱去庫存對居民消費(fèi)的擠占效應(yīng)。由此，本文提出如下研究假說：

H1：房地產(chǎn)去庫存政策實(shí)施增加了居民住房支出，從而產(chǎn)生抑制居民消費(fèi)的擠占效應(yīng)。

（二）房價(jià)上漲帶來的異質(zhì)性效應(yīng)

寬松的貨幣和財(cái)政政策，和空前力度的棚改政策等造成房價(jià)大幅上漲。大量實(shí)證文獻(xiàn)研究表明，房價(jià)上升主要通過“財(cái)富效應(yīng)”“流動性約束效應(yīng)”以及“替代效應(yīng)”三大機(jī)制促進(jìn)或抑制居民消費(fèi)[13]，房價(jià)上漲對消費(fèi)的影響存在異質(zhì)性影響。

去庫存政策導(dǎo)致房價(jià)持續(xù)上漲。2015 年和2016 年全國平均房價(jià)同比增長率分別達(dá)到9.1%和11.28%，遠(yuǎn)高于2014 年的1.14%。隨著房產(chǎn)財(cái)富在居民財(cái)富中占比逐漸提升，房價(jià)上漲時(shí)，房產(chǎn)所有者的財(cái)富總量上升，即房產(chǎn)的財(cái)富效應(yīng)，促進(jìn)當(dāng)期消費(fèi)增加。此外，房價(jià)上漲更有助于居民通過抵押等途徑獲取更多可支配貨幣，進(jìn)而擴(kuò)大當(dāng)期消費(fèi)，抵押信貸效應(yīng)還可能有逆向擴(kuò)大消費(fèi)的機(jī)制，即住房按揭貸款的壓力會刺激家庭增加收入，進(jìn)而促進(jìn)消費(fèi)[14]。不過，劉靖和陳斌開[15]指出，只有擁有多套商品房的居民才能享受房價(jià)上漲的“財(cái)富效應(yīng)”，或者通過房價(jià)上漲提高商品房的抵押價(jià)值，利用金融工具放松家庭流動性約束，從而有能力增加當(dāng)期可支配貨幣進(jìn)而增加消費(fèi)。房價(jià)上漲會體現(xiàn)住房的投資品屬性，導(dǎo)致有限的社會財(cái)富轉(zhuǎn)入高收入水平、投機(jī)者等群體[16]，間接減少中低收入群體的財(cái)富積累，進(jìn)一步拉大收入差距[17]，而收入差距的擴(kuò)大對消費(fèi)有顯著的負(fù)向影響[18]。謝潔玉等[16]認(rèn)為，房價(jià)上漲會減少居民消費(fèi)，并且對上一年有商品房的居民、未婚男性以及商品房價(jià)值不高的家庭抑制消費(fèi)的程度更加明顯。

Sheiner[19]認(rèn)為，房價(jià)上漲對擁有商品房的居民有顯著的財(cái)富效應(yīng)，但對租房居民則產(chǎn)生“房奴效應(yīng)”。另外一項(xiàng)研究結(jié)論則認(rèn)為，房價(jià)上漲對擁有商品房的居民存在財(cái)富效應(yīng)有助于提升消費(fèi)水平，而對租房者的“房奴效應(yīng)”并不明顯[20]。在房價(jià)上漲至較高水平時(shí)，消費(fèi)者難以負(fù)擔(dān)購買支出，導(dǎo)致消費(fèi)者可能推遲甚至取消購房計(jì)劃，進(jìn)而增加當(dāng)期非住房消費(fèi)，即“絕望消費(fèi)效應(yīng)”[21]?；诖耍疚奶岢鋈缦卵芯考僬f：

H2：房地產(chǎn)去庫存政策整體上導(dǎo)致房價(jià)上漲，房價(jià)上漲對不同群體非住房支出的影響存在相反的效應(yīng)，房價(jià)上漲對居民消費(fèi)的影響不顯著。

綜上所述，這一輪房地產(chǎn)去庫存政策對居民消費(fèi)產(chǎn)生兩種完全相反的效應(yīng)，即庫存減少對居民帶來減少消費(fèi)的擠占效應(yīng)，以及房價(jià)上漲對有房居民帶來增加消費(fèi)的財(cái)富效應(yīng)，對低收入群體帶來抑制消費(fèi)的絕望消費(fèi)效應(yīng)和“房奴效應(yīng)”。去庫存政策影響居民消費(fèi)的作用機(jī)制中，那種機(jī)制所起的作用更為明顯，最終的凈效應(yīng)如何，有待于進(jìn)一步地實(shí)證分析。

三、實(shí)證策略

（一）模型設(shè)定

交互項(xiàng)模型。在實(shí)證研究中，如果認(rèn)為核心解釋變量對結(jié)果變量的影響，除了自身的直接作用之外，還受到其他某個(gè)解釋變量的影響，那么應(yīng)該在模型中基于這兩個(gè)解釋變量引入交互項(xiàng)?；诓煌慕换プ兞康念愋?，交互項(xiàng)一般分為虛擬變量和連續(xù)變量交互項(xiàng)、連續(xù)變量和連續(xù)變量交互項(xiàng)，以及虛擬變量和虛擬變量交互項(xiàng)，其中虛擬變量和連續(xù)變量的交互便體現(xiàn)了連續(xù)變量對被解釋變量影響的異質(zhì)性，而經(jīng)典的雙重差分模型就是最后一種交互項(xiàng)模型。

根據(jù)凱恩斯絕對收入假說，居民收入是影響居民消費(fèi)的最重要因素?；谏鲜隼碚摲治?，房地產(chǎn)去庫存政策對居民消費(fèi)產(chǎn)生異質(zhì)性影響，房地產(chǎn)去庫存政策屬于全國城市同時(shí)實(shí)施的“一刀切”政策，無法使用常規(guī)的雙重差分評估政策效應(yīng)，因此本文借鑒（劉乃全等，2017；余明桂等，2016）[22-23]方法，構(gòu)建了如下交互項(xiàng)計(jì)量模型：

其中，被解釋變量居民消費(fèi)水平（lnConi,t）表示i 地區(qū)t 年的居民人均消費(fèi)取自然對數(shù)；核心解釋變量居民收入水平（lninci,t）表示i 地區(qū)t 年的居民可支配收入取自然對數(shù)；Treatt是核心解釋變量，表示城市在第t年的是否實(shí)施去庫存政策的虛擬變量，借鑒丁志國等[24]做法，實(shí)施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革去庫存政策之后，即2015年之后賦值Treatt=1，之前的年份賦值Treatt=0。在本模型中，本主要關(guān)注β2以及β2+β3的符號以及顯著性水平，由于人均消費(fèi)和人均收入都取自然對數(shù)，β3測度的就是消費(fèi)的收入彈性，即居民收入增加1%時(shí)，相應(yīng)的消費(fèi)增加β3%；β2+β3衡量了去庫存政策實(shí)施后居民收入對居民消費(fèi)的影響。如果β2顯著為負(fù)，說明房地產(chǎn)調(diào)控政策降低了消費(fèi)的收入彈性，即2015年房地產(chǎn)去庫存政策實(shí)施對居民消費(fèi)產(chǎn)生了擠出效應(yīng)。∑Control為本文的控制變量，主要包括Urbai,t、Indui,t、Geni,t、lnHoui,t、Popui,t依次代表城市i 在第t 年的城鎮(zhèn)化率、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、恩格爾系數(shù)、房價(jià)水平以及常住人口水平，μi代表城市固定效應(yīng)，εi,t代表隨機(jī)誤差項(xiàng)。

（二）變量說明

本文重點(diǎn)研究2015年后中國實(shí)施房地產(chǎn)去庫存政策后對居民消費(fèi)的影響。借鑒葛繼紅等[25]的研究方法，本文將采用城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)來衡量城市居民消費(fèi)。根據(jù)已有文獻(xiàn)研究，本文將影響居民消費(fèi)的主要因素設(shè)定為城鎮(zhèn)化率、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)經(jīng)濟(jì)增長、居民生活水平、居民收入。其中，城鎮(zhèn)化率（Urbai,t）代表了人力資本、物質(zhì)資本、大數(shù)據(jù)資本要素的高度聚集，為經(jīng)濟(jì)增長提供了巨大動、力，從而刺激居民消費(fèi)需求[26]，本文用城鎮(zhèn)人口占總?cè)丝诒戎貋砗饬浚划a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)（Indui,t）的升級對居民消費(fèi)有顯著影響，根據(jù)配第-克拉克定理，隨著經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展，第一產(chǎn)業(yè)的國民收入比重和勞動力逐漸減少，第二、三產(chǎn)業(yè)的比重逐漸提高推動居民消費(fèi)上升[21]，本文采用第三產(chǎn)業(yè)國內(nèi)生產(chǎn)總值占比國內(nèi)生產(chǎn)總值來測算；居民生活水平的高低必然影響居民消費(fèi)能力的強(qiáng)弱，借鑒陸琪[27]研究方法，本文用恩格爾系數(shù)（Geni,t）來測度居民生活水平；房價(jià)水平（lnHoui,t）的提高會產(chǎn)生擠占效應(yīng)減少消費(fèi)或者產(chǎn)生財(cái)富效應(yīng)增加消費(fèi)[28]；人口水平（Popui,t）會影響一個(gè)城市的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平進(jìn)而影響居民消費(fèi)水平，本文采用各市常住人口數(shù)取自然對數(shù)表示；居民收入的增長必然帶來居民消費(fèi)水平的提升，根據(jù)凱恩斯消費(fèi)理論居民收入與居民消費(fèi)存在正相關(guān)關(guān)系，本文采用居民可支配收入來衡量居民收入。

（三）數(shù)據(jù)來源

由于國家統(tǒng)計(jì)局在2013年開展了城鄉(xiāng)一體化住戶收支與生活狀況調(diào)查，相關(guān)數(shù)據(jù)與2013 年前的分城鎮(zhèn)和農(nóng)村住戶調(diào)查的調(diào)查范圍、調(diào)查方法、指標(biāo)口徑有所不同；2020年初新冠疫情席卷全球，疫情對中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來了嚴(yán)重的挑戰(zhàn)，因此，本文選取2013—2019年中國282個(gè)地級市數(shù)據(jù)為樣本。文中大部分變量來源于《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》和《中國城市統(tǒng)計(jì)年鑒》，其中，城市的房價(jià)數(shù)據(jù)和房屋銷售面積數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫，部分缺失的數(shù)據(jù)從對應(yīng)城市的統(tǒng)計(jì)年鑒或者統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)中加以補(bǔ)充。個(gè)別缺失的數(shù)據(jù)應(yīng)用移動平均法進(jìn)行處理，同時(shí)為了消除通貨膨脹對回歸結(jié)果的影響各數(shù)據(jù)運(yùn)用各省級GDP平減指數(shù)計(jì)算出消除通貨膨脹后的實(shí)際數(shù)據(jù)，有關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)見表3。

表3 變量描述性統(tǒng)計(jì)

四、實(shí)證分析結(jié)果

（一）基準(zhǔn)回歸

根據(jù)Hausman 檢驗(yàn)結(jié)果，本文選擇固定效用模型比較合適，為確保本文結(jié)論的穩(wěn)健性，本文采用逐步回歸方法，模型估計(jì)結(jié)果如表4所示。

表4 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

表4中第（1）（2）列是面板個(gè)體固定效用模型估計(jì)結(jié)果，其中第（1）列未加入控制變量，第（3）是隨機(jī)效用模型。上述回歸中，被解釋變量居民收入水平和核心解釋變量房屋銷售水平，兩者間可能由于雙向因果關(guān)系而導(dǎo)致內(nèi)生性問題，下面運(yùn)用工具變量法在一定程度上減少內(nèi)生性的影響，本文選取居民消費(fèi)水平滯后一期和人均GDP滯后一期作為居民收入水平的工具變量，運(yùn)用兩階段最小二乘法估計(jì)房屋銷售水平對居民消費(fèi)水平的影響。從回歸結(jié)果中可知，工具變量的KP-LM檢驗(yàn)值為127.457（p 值=1%），強(qiáng)烈拒絕不可識別的原假設(shè)；KP-F 檢驗(yàn)值為115.921，遠(yuǎn)大于10%臨界經(jīng)驗(yàn)值19.93，強(qiáng)烈拒絕了弱工具變量的原假設(shè)；同時(shí)Hansen-J 統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)的p 值為0.232，接受工具變量外生的原假設(shè)。綜上可見，本文選取的工具變量是合理的。第（4）列表示使用工具變量法的回歸結(jié)果，結(jié)果顯示居民收入水平的估計(jì)系數(shù)在1%水平顯著為正，交互項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)在1%水平下顯著為負(fù)，說明在加入控制城鎮(zhèn)化率、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、恩格爾系數(shù)、房價(jià)水平以及常住人口水平后，房地產(chǎn)去庫存政策導(dǎo)致居民收入對居民消費(fèi)的影響減弱，房地產(chǎn)去庫存政策對居民消費(fèi)具有擠出效應(yīng)。此外，隨機(jī)效用模型的估計(jì)結(jié)果和個(gè)體固定效應(yīng)模型基本一致，表明該實(shí)證結(jié)果具有較好的穩(wěn)健性。

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

上文通過居民可支配收入、政策變量對居民消費(fèi)的影響進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)居民可支配收入與居民消費(fèi)具有顯著的正相關(guān)系；政策變量（去庫存政策實(shí)施）對消費(fèi)有顯著抑制作用。為了保證本文實(shí)證結(jié)果具有有效性和穩(wěn)健性，本文參照現(xiàn)有文獻(xiàn)的做法，使用增加控制變量、更換計(jì)量模型、剔除時(shí)間樣本等方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見表5。

本文在控制了各地區(qū)的城鎮(zhèn)化率、恩格爾系數(shù)、人口水平、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等變量的基礎(chǔ)上，根據(jù)相對收入假說中提出的“示范效應(yīng)”和“棘輪效應(yīng)”，消費(fèi)會受到過去的消費(fèi)習(xí)慣以及消費(fèi)水平影響，即消費(fèi)行為存在黏性，又控制了滯后一階的居民人均消費(fèi)作為控制變量，具體實(shí)證結(jié)果見表5 的第（1）列；持久收入假說和生命周期假說提出消費(fèi)不僅僅會受到當(dāng)期的收入影響，還受到其他時(shí)期收入的影響，因此加入滯后一階居民收入水平作為控制變量，具體實(shí)證結(jié)果表4 第（2）列；2016 年底國務(wù)院提出“房住不炒”的概念，各地開始對房地產(chǎn)實(shí)施將為政策，因此分別剔除2018年和2019年樣本，具體結(jié)果分別在表4 第（3）列和第（4）列。表4 的個(gè)體固定效應(yīng)模型均顯示居民收入水平依然與居民消費(fèi)水平呈現(xiàn)正相關(guān)，交互項(xiàng)依然顯著為負(fù)。綜上所述，本文結(jié)論具有穩(wěn)健性和有效性。

（三）異質(zhì)性分析

本文先按地理位置將282 個(gè)城市樣本分為東中西三類，然后按照2020 年國家統(tǒng)計(jì)局對城市的分類標(biāo)準(zhǔn)，將城市進(jìn)行分成一線城市、新一線城市、二線城市、三線城市、四線城市、五線城市6種類型?？紤]到不同城市經(jīng)濟(jì)、文化、生態(tài)發(fā)展水平的差異較大，因此本文運(yùn)用2013—2019 年282 個(gè)地級市層面數(shù)據(jù)，使用GDP 平減指數(shù)消除通貨膨脹后將城市進(jìn)一步整合為一線和新一線、二線到五線2種類型，沿用上文做法進(jìn)行個(gè)體固定效應(yīng)回歸分析，具體分析結(jié)果見表6。

表6 異質(zhì)性分析回歸結(jié)果

分地區(qū)看，東部、中部和西部地區(qū)的交互項(xiàng)估計(jì)參數(shù)只有西部顯著，表明去庫存政策對西部地區(qū)城市消費(fèi)水平的有顯著的負(fù)向影響，東部地區(qū)的交互項(xiàng)估計(jì)系數(shù)雖然為負(fù)但是卻不顯著。分城市看，一線和新一線的交互項(xiàng)不顯著，二到五線城市樣本的交互項(xiàng)估計(jì)系數(shù)在1%的置信水平下顯著為負(fù)。原因是房地產(chǎn)庫存積壓多存在于經(jīng)濟(jì)不夠發(fā)達(dá)的城市，對于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的一線和新一線城市，去庫存政策的效應(yīng)不顯著。由此可見，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不高的地區(qū)和城市，房地產(chǎn)去庫存政策對居民消費(fèi)的影響明顯。

五、進(jìn)一步分析和討論

（一）機(jī)制檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)去庫存政策是否可以通過房價(jià)和房屋銷售面積影響居民消費(fèi)，借鑒現(xiàn)有研究文獻(xiàn)（周少甫等，2022）[18]的做法，本文的機(jī)制檢驗(yàn)通過研究交互項(xiàng)模型考察房價(jià)和銷售面積對居民消費(fèi)是否產(chǎn)生顯著影響。

本部分主要通過調(diào)節(jié)效應(yīng)進(jìn)行機(jī)制檢驗(yàn)。模型（4）中β3是居民可支配收入對居民消費(fèi)的直接效應(yīng)，β2lnHoui,t為房價(jià)水平對居民收入水平的調(diào)節(jié)效應(yīng)，β2lnHoui,t+β3為居民收入水平對居民消費(fèi)水平的總效應(yīng)；若β2顯著為負(fù)，則說明房價(jià)水平負(fù)向調(diào)節(jié)居民收入水平。模型（5）含義相同，調(diào)節(jié)變量改為房屋銷售水平；模型（6）將兩種調(diào)節(jié)變量均加入模型中。

其中核心解釋變量房屋銷售水平（lnAerai,t）表示t 年地區(qū)i 的房屋銷售面積取自然對數(shù)，本文采用各市商品房平均銷售價(jià)格取自然對數(shù)表示；∑Control為控制變量包括城鎮(zhèn)化水平（Urbai,t）、恩格爾系數(shù)（Geni,t）、人口水平（Popui,t）。

回歸結(jié)果如表7 所示。第（1）列和第（2）列的結(jié)果發(fā)現(xiàn)，2015年后房價(jià)的上漲趨勢沒有變大，而房屋銷售面積的上漲趨勢明顯增加，該結(jié)論與上文表2 全國房價(jià)數(shù)據(jù)與房屋銷售數(shù)據(jù)吻合；第（1）列中房價(jià)水平與居民收入水平的交互項(xiàng)不顯著，因此不能得出居民消費(fèi)的下降與房價(jià)水平上漲有關(guān)系的結(jié)論。房產(chǎn)價(jià)值變動對居民消費(fèi)影響不顯著的原因，即經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平低和經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高的城市間的財(cái)富效應(yīng)相互抵消[29]。第（2）列中房屋銷售水平與居民收入水平的交互項(xiàng)顯著為負(fù)，而居民收入水平的估計(jì)系數(shù)顯著為正，說明房價(jià)銷售水平負(fù)向調(diào)節(jié)居民收入水平，對居民消費(fèi)造成擠出效應(yīng)；第（3）列中雖然因?yàn)楣簿€性原因，居民收入水平的估計(jì)系數(shù)為正不顯著，但房屋銷售水平與居民收入水平的交互項(xiàng)依然顯著為負(fù)。房屋銷售水平負(fù)面調(diào)節(jié)居民收入水平，減少居民收入水平對居民消費(fèi)水平的總效應(yīng)。

表7 機(jī)制檢驗(yàn)：住房價(jià)格與面積

綜上所述，由于2015 年后房屋銷售面積總量猛增，大量資金投入到購買住房的投資中，從而對非住房消費(fèi)的“擠占效應(yīng)”增加，而房價(jià)上漲對居民消費(fèi)帶來的各種異質(zhì)性效應(yīng)相互抵消，其對居民消費(fèi)的影響并不顯著?？梢?，2015 年這一輪房地產(chǎn)去庫存政策減少居民消費(fèi)的作用機(jī)制主要來源于庫存減少，銷售面積增加。

（二）拓展分析：去庫存政策對不同消費(fèi)類型影響

根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局規(guī)定，居民人均消費(fèi)支出有幾種類型，即食品煙酒、衣著、生活用品及服務(wù)、居住、交通通信、教育文化娛樂、醫(yī)療保健和其他用品及服務(wù)8 類。居民收入對不同商品的邊際消費(fèi)傾向存在巨大差異，去庫存政策對不同類型消費(fèi)也可能存在差異。由于許多地市級居民消費(fèi)分類數(shù)據(jù)存在缺失，以下研究采用2013—2019年31省際面板數(shù)據(jù)，將被解釋變量居民人均消費(fèi)分別替換為以上7種類型消費(fèi)（除去其他用品及服務(wù)類），使用上文模型（3）進(jìn)行雙向固定效應(yīng)回歸分析，其中，Interaction 與模型（3）的lnAreaitlnincomei,t相同，表示調(diào)節(jié)變量銷售面積對數(shù)和居民收入水平的交互項(xiàng)，控制變量設(shè)定為城鎮(zhèn)化率、學(xué)歷結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，其中學(xué)歷結(jié)構(gòu)采用該地區(qū)大專以上學(xué)歷人口比上總?cè)丝趤矶攘浚烙?jì)結(jié)果見表8。

表8 去庫存政策對不同消費(fèi)類型影響分析結(jié)果

如表8所示，居民收入水平對各種類型消費(fèi)的估計(jì)系數(shù)均在1%水平下顯著為正，而代表調(diào)節(jié)效應(yīng)的交互項(xiàng)有顯著差異。對于食品煙酒類商品而言交互項(xiàng)估計(jì)系數(shù)顯著為正，說明房屋銷售水平正向調(diào)節(jié)居民收入水平。對居住類消費(fèi)而言，交互項(xiàng)估計(jì)系數(shù)顯著為正，原因是雖然國家統(tǒng)計(jì)局的居住類消費(fèi)統(tǒng)計(jì)口徑不包括購房支出，但居住類消費(fèi)可以反映使用住宅的成本，房屋銷售面積增加必然對居住類消費(fèi)具有促進(jìn)作用。對于衣著、交通通信兩類消費(fèi)而言，交互項(xiàng)均顯著為負(fù)，可以視為居民購買住宅而被抑制的相關(guān)類型的消費(fèi)。生活用品類消費(fèi)交互項(xiàng)不顯著的原因是作為生存類消費(fèi)之一，彈性系數(shù)較小不容易受其它因素影響。教育文化娛樂和醫(yī)療保健兩類消費(fèi)屬于發(fā)展和享受類消費(fèi)[30]，交互項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)為負(fù)但不顯著①因文章篇幅有限，房價(jià)水平作為調(diào)節(jié)變量的回歸結(jié)果沒有展示，該回歸結(jié)果交互項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)均不顯著。。

整體來看，去庫存政策實(shí)施后，房屋銷售面積增加對不同類型居民消費(fèi)產(chǎn)生異質(zhì)性影響，對食品煙酒和居住等生存類消費(fèi)類型的影響為正，但對非生存類商品消費(fèi)產(chǎn)生了明顯地抑制作用。

（三）進(jìn)一步的政策討論

房地產(chǎn)行業(yè)是當(dāng)前中國舉足輕重的支柱性行業(yè)，房地產(chǎn)庫存積淀了天量的貨幣資金，是市場資金的蓄水池和調(diào)節(jié)閥。保持房價(jià)穩(wěn)定是十分重要的民生目標(biāo)，經(jīng)濟(jì)增長是政府最重要的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，而庫存減少則是銀行和房地產(chǎn)企業(yè)正常發(fā)展的基本要求和地方政府土地財(cái)政的必要條件。房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展，以及房價(jià)和庫存（包括新房和二手房）的變動對居民消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生重要影響。2008 年金融危機(jī)以來，我國房地產(chǎn)市場經(jīng)歷過多次大的政策調(diào)整，見表9。

表9 金融危機(jī)后歷次房地產(chǎn)調(diào)控政策及實(shí)施效果

2008 年金融危機(jī)后，為對沖經(jīng)濟(jì)危機(jī)對經(jīng)濟(jì)增長的負(fù)面影響，出臺了包括降低大幅降低首付、降準(zhǔn)降息等房地產(chǎn)刺激政策，2009 年“四萬億”刺激后的結(jié)果是房價(jià)上漲，房地產(chǎn)投資力度加大，房價(jià)大幅上漲。2010 年以來，房價(jià)又出現(xiàn)了上漲的趨勢，國家啟動新一輪房價(jià)調(diào)控，公布了新“國八條”。隨著刺激政策效果減弱和居民收入增長放緩，房地產(chǎn)庫存大幅增加，地方財(cái)政收入銳減。2014年，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革出臺，將房地產(chǎn)庫存去庫存作為“三去一補(bǔ)”中去庫存的重點(diǎn)任務(wù)，結(jié)果帶來房價(jià)暴漲和庫存減少，進(jìn)一步抑制了居民消費(fèi)和減緩了經(jīng)濟(jì)增長。為遏制房價(jià)大幅上漲，2016 年底，中央提出“房住不炒”，房價(jià)上漲趨勢得到遏制，但經(jīng)濟(jì)增長放緩，庫存增加和爛尾樓頻現(xiàn)。

綜上所述，遏制房價(jià)上漲的調(diào)控政策會增加房地產(chǎn)庫存和降低經(jīng)濟(jì)增長，房地產(chǎn)去庫存政策實(shí)施后庫存大幅下降的同時(shí)，又會引起房價(jià)暴漲和增加地方財(cái)政收入，但對居民消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生不利影響?！胺孔〔怀础闭咄ㄟ^對房價(jià)的行政干預(yù)獲得暫時(shí)穩(wěn)房價(jià)的效果，但會導(dǎo)致房地產(chǎn)庫存增長，消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長乏力?；诖?，我們認(rèn)為，在當(dāng)前對土地財(cái)政過度依賴的經(jīng)濟(jì)體制和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)下，房價(jià)穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)（消費(fèi)）增長和庫存減少是無法同時(shí)實(shí)現(xiàn)的“不可能三角”②“不可能三角”（impossible trinity）是指經(jīng)濟(jì)社會和財(cái)政金融等政策目標(biāo)選擇面臨諸多困境，難以同時(shí)實(shí)現(xiàn)三個(gè)方面的目標(biāo)。在金融政策方面，一般是指資本自由流動、匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨(dú)立性三者也不可能兼得。本文借鑒這一表達(dá)方式，用以表明上述三個(gè)目標(biāo)難以同時(shí)兼得。，見圖2。

圖2 “土地財(cái)政”下促銷費(fèi)、穩(wěn)房價(jià)和去庫存的“不可能三角”

六、主要結(jié)論和政策建議

2008年金融危機(jī)以來的短短10年間，國家對房地產(chǎn)市場連續(xù)出臺了四次大的調(diào)控政策，這些調(diào)控政策的實(shí)施及其效果給促銷費(fèi)、穩(wěn)房價(jià)和去庫存的“不可能三角”提供堅(jiān)實(shí)的證據(jù)支持。當(dāng)前，我國絕大部分城市居民的住房短缺問題已經(jīng)基本解決，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的背景下，如何從最大效率地實(shí)現(xiàn)資源要素的優(yōu)化配置，破解促銷費(fèi)、穩(wěn)房價(jià)和去庫存的“不可能三角”，就必須繼續(xù)深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，采取各種政策措施，保證中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長。

一是分類實(shí)施，加快土地供給側(cè)改革。長期以來，我國一二線城市住宅用地供給不足，地價(jià)過高帶來的高地價(jià)，是形成房價(jià)“只漲不跌”預(yù)期的重要原因。2008 年以來，房地產(chǎn)調(diào)控機(jī)制是以抑制需求為主，短期內(nèi)能夠?qū)Ψ績r(jià)快速上漲起到降溫作用，但由于供給端的調(diào)控始終不足，難以改變市場已經(jīng)形成的預(yù)期，使得“剛性需求”提前釋放，房價(jià)始終維持在高位。在一二線城市的調(diào)控政策一旦出現(xiàn)松動，積聚起來的投機(jī)需求就會涌入市場，對房價(jià)和需求造成巨大的沖擊。因此，需要加快土地的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，擴(kuò)大城市住宅用地的供給，以供給側(cè)調(diào)控彌補(bǔ)需求側(cè)調(diào)控的不足。具體來看，應(yīng)以較低的價(jià)格擴(kuò)大一二線城市住宅用地供給，可以從總量上確保財(cái)政收入的穩(wěn)定。長期來看，土地供給的結(jié)構(gòu)改革降低了土地要素成本，有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)長期增長和服務(wù)業(yè)長足發(fā)展。

二是推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化，提高三四線城市吸引力。目前，我國人口城市化率已接近發(fā)達(dá)國家水平，但大量在城市就業(yè)的農(nóng)民工受戶籍制度、教育、社會福利保障等條件限制，無法真正成為城市居民。因此，需要創(chuàng)造條件讓農(nóng)民工市民化，加快城市化進(jìn)程，這也是增加住房消費(fèi)需求的最佳途徑。

通過創(chuàng)造就業(yè)崗位，提升農(nóng)民工人口素質(zhì)。三四線城市房價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于一二線城市，但是也缺乏高質(zhì)量的就業(yè)機(jī)會，對農(nóng)民工吸引力很低。因此，必須促進(jìn)三四線城市的區(qū)域產(chǎn)業(yè)化，將勞動力密集型的就業(yè)崗位轉(zhuǎn)移到這些地區(qū)，為進(jìn)城的農(nóng)民創(chuàng)造足夠多的高質(zhì)量就業(yè)機(jī)會。為此，需要將政策向三四線城市傾斜，避免政府配置的資源過度向行政中心城市流動。

提供優(yōu)惠政策，鼓勵農(nóng)民工進(jìn)城落戶。國內(nèi)外的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明，農(nóng)民工市民化是歷史發(fā)展的趨勢，政府的高度重視并配合相應(yīng)的政策，積極主動地為農(nóng)民工在城市的安居樂業(yè)創(chuàng)造條件。首先政府消除針對農(nóng)民工群體的各種制度性障礙，尤其要加快戶籍制度、社會保障制度等的改革，保護(hù)農(nóng)民工的合法權(quán)益，給予農(nóng)民工真正平等的“市民待遇”，為農(nóng)民工順利地融入城市提供基本的制度環(huán)境。未來應(yīng)逐步淡化城鄉(xiāng)二元化的戶籍體制，減少城鄉(xiāng)間人口流動的障礙，鼓勵農(nóng)民工進(jìn)城落戶。

三是堅(jiān)持“房住不炒”原則，實(shí)現(xiàn)居民消費(fèi)升級。為破解穩(wěn)房價(jià)、促銷費(fèi)和去庫存的“不可能三角”和實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展，必須堅(jiān)持“房主不炒”的基本方針不動搖，擴(kuò)大保障性住房供給，逐步把在城鎮(zhèn)工作的農(nóng)民工納入經(jīng)濟(jì)適用房、公租房、廉租房等公共住房的受益對象范圍。對于長期實(shí)在難以消化的房地產(chǎn)庫存，可以考慮在依法合規(guī)的基礎(chǔ)上，由財(cái)政補(bǔ)貼租金，將其改造為公租房、廉租房，減少住房空置率。為遏制房地產(chǎn)市場的投機(jī)性需求，逐步擴(kuò)大房地產(chǎn)稅改革試點(diǎn)范圍，通過稅收的方式同時(shí)實(shí)現(xiàn)“房住”和“不炒”兩個(gè)目標(biāo)。全面落實(shí)因城施策，建立穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房價(jià)和穩(wěn)預(yù)期的長效調(diào)控機(jī)制，保證房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展，促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，實(shí)現(xiàn)居民消費(fèi)水平升級。