揭秘中東最大主權(quán)財(cái)富基金

高皓 孫子謀

阿布扎比投資局（AbuDhabiInvestmentAuthority，簡(jiǎn)稱“ADIA”）是阿聯(lián)酋成立最早、規(guī)模最大的主權(quán)財(cái)富基金，其截至2024年3月的資產(chǎn)管理規(guī)模高達(dá)9930億美元，位居全球主權(quán)財(cái)富基金第四位。

ADIA總部位于阿聯(lián)酋首都阿布扎比，來(lái)自超過(guò)65個(gè)國(guó)家的高管和員工組成了高度國(guó)際化的管理和投資團(tuán)隊(duì)，目前，其在中國(guó)香港開設(shè)了唯一一家海外辦公室。

ADIA自1976年成立至今一直保持低調(diào)，鮮有公開報(bào)道。其以實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的長(zhǎng)期投資回報(bào)為目標(biāo)，建立了高度多元化的投資組合，橫跨多個(gè)地域和資產(chǎn)類別，從而穿越經(jīng)濟(jì)周期，獲得了穩(wěn)定的回報(bào)。根據(jù)ADIA年報(bào)，其截至2022年底的30年長(zhǎng)期回報(bào)率達(dá)7%。清華大學(xué)五道口金融學(xué)院主權(quán)財(cái)富基金課題組對(duì)ADIA進(jìn)行了一手調(diào)研和深入分析，以探究其投資策略和趨勢(shì)。

中東規(guī)模最大的主權(quán)財(cái)富基金

阿聯(lián)酋由7個(gè)君主制酋長(zhǎng)國(guó)組成，其政府結(jié)構(gòu)為聯(lián)邦制，各酋長(zhǎng)國(guó)對(duì)于聯(lián)邦政府指定范圍外的所有事項(xiàng)擁有法定權(quán)力，包括管理各自轄區(qū)的資源和財(cái)富等。各酋長(zhǎng)國(guó)的資源稟賦、發(fā)展定位和領(lǐng)導(dǎo)人風(fēng)格不同，因此，其發(fā)展存在差異。

阿布扎比作為阿聯(lián)酋首都，也是面積最大、人口最多、石油儲(chǔ)備最豐厚的酋長(zhǎng)國(guó)，成為聯(lián)邦政府預(yù)算的主要出資者。

阿布扎比曾是波斯灣島嶼上的一片荒漠，石油的發(fā)現(xiàn)改變了她的命運(yùn)。20世紀(jì)60年代初，波斯灣南部小島達(dá)斯島石油開始大規(guī)模出口。如今，阿布扎比控制著世界已探明碳?xì)湮?0%的儲(chǔ)量，其石油出口量約占阿聯(lián)酋的90%以上，石油日產(chǎn)量高達(dá)250萬(wàn)桶。石油出口帶來(lái)了巨額外匯收入，根據(jù)阿布扎比統(tǒng)計(jì)中心數(shù)據(jù)，1970年阿聯(lián)酋人均GDP高達(dá)1.35萬(wàn)美元，達(dá)到同期美國(guó)人均GDP的兩倍以上。

為管理高額外匯盈余，將價(jià)格波動(dòng)性大且可耗盡的石油財(cái)富轉(zhuǎn)化為更穩(wěn)定的金融資產(chǎn)，并以此吸引對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展稀缺且必要的人力資本，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型和可持續(xù)增長(zhǎng)，自20世紀(jì)50年代以來(lái)，海灣國(guó)家紛紛以石油出口盈余資金設(shè)立主權(quán)財(cái)富基金。阿布扎比政府則于1967年成立了阿布扎比投資董事會(huì)（AbuDhabiInvestmentBoard，簡(jiǎn)稱“ADIB”），隸屬于阿布扎比財(cái)政部，總部位于倫敦。

1971年，阿聯(lián)酋政府設(shè)立阿布扎比投資署，與ADIB共同管理阿布扎比的石油收入盈余。隨著石油收入增長(zhǎng)到1974年的5.2億美元，阿布扎比投資署取代ADIB，成為管理阿布扎比主權(quán)財(cái)富基金的唯一機(jī)構(gòu)。在阿聯(lián)酋開國(guó)總統(tǒng)扎耶德的倡導(dǎo)下，1976年阿布扎比投資署得到進(jìn)一步發(fā)展，并更名為阿布扎比投資局，其目標(biāo)是將外匯盈余投資于各類低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的長(zhǎng)期保值和增值。

隨后，阿布扎比穆巴達(dá)拉發(fā)展公司（MDC）、阿布扎比發(fā)展控股公司（ADQ）和酋長(zhǎng)國(guó)投資局（EIA）等阿聯(lián)酋主權(quán)財(cái)富基金相繼設(shè)立，但其在投資策略和投資偏好上各有側(cè)重（表1）。另外，阿布扎比和迪拜這兩個(gè)酋長(zhǎng)國(guó)的主權(quán)財(cái)富基金資金來(lái)源不同：前者來(lái)源于石油收入盈余，而迪拜由于自身石油資源有限，因此大力引進(jìn)外資，并致力于杠桿驅(qū)動(dòng)式的增長(zhǎng)模式，例如大力發(fā)展金融、貿(mào)易、旅游與房地產(chǎn)等外向型產(chǎn)業(yè)。

表1 ：阿聯(lián)酋主權(quán)財(cái)富基金一覽

數(shù)據(jù)來(lái)源：Global SWF（數(shù)據(jù)截至2024年3月）

作為中東規(guī)模最大的主權(quán)財(cái)富基金，ADIA的發(fā)展戰(zhàn)略較為穩(wěn)健，初期主要投資于股票、債券和房地產(chǎn)，成立約10年后開始涉足另類投資、約20年后設(shè)立私募股權(quán)部門、約30年后才開始加大對(duì)房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施的投資力度（圖1）。ADIA在2016年確立了“參考投資組合”的投資框架，以確定長(zhǎng)期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)收益的期望值。

圖1 ：ADIA的投資發(fā)展歷程

數(shù)據(jù)來(lái)源：ADIA官網(wǎng)（比例為配置區(qū)間的最大值，因此總計(jì)超過(guò)100%）

在信息披露方面，大多數(shù)主權(quán)財(cái)富基金普遍缺少積極的公眾溝通政策。即使以實(shí)現(xiàn)國(guó)家財(cái)富代際傳承為目標(biāo)，其中大部分也未能以互動(dòng)對(duì)話或問(wèn)責(zé)等形式，與社會(huì)各界（利益相關(guān)者）接觸。這一點(diǎn)在中東國(guó)家尤為突出。但隨著融入國(guó)際金融市場(chǎng)，中東主權(quán)財(cái)富基金亦開始因應(yīng)國(guó)際慣例，逐步提高透明度，以增強(qiáng)投資國(guó)的信任。

ADIA早期的資產(chǎn)規(guī)模、投資策略、投資組合等信息一直鮮為人知，直到2010年才首次公布年度評(píng)估報(bào)告，但披露的信息仍較為有限。在2022年Linaburg-Maduell透明度指數(shù)評(píng)估中，ADIA被評(píng)為6分（總分10分）。

主權(quán)財(cái)富基金資產(chǎn)規(guī)模龐大，在危機(jī)時(shí)刻常能發(fā)揮為金融市場(chǎng)強(qiáng)勁“輸血”的能力，因此成為穩(wěn)定國(guó)際金融市場(chǎng)的重要力量。近幾年，在新冠疫情肆虐、金融市場(chǎng)波動(dòng)的大背景下，ADIA頻頻出手購(gòu)入國(guó)際金融機(jī)構(gòu)股權(quán)，尤其關(guān)注保險(xiǎn)公司、房地產(chǎn)基金等，包括較為活躍的南亞地區(qū)。例如，2022年1月，ADIA購(gòu)入IIFLHomeFinance的20%股權(quán)，后者是印度一家主營(yíng)房地產(chǎn)貸款的金融公司；2022年8月購(gòu)入印度健康保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)?艾迪塔貝拉（AdityaBirlaHealthInsurance）9.99%股權(quán)；2022年11月投資5億美元于印度投資銀行?柯達(dá)克投資（Kotakinvestment），建立房地產(chǎn)投資基金。

尋找“系統(tǒng)性優(yōu)勢(shì)”與“強(qiáng)勁未來(lái)增長(zhǎng)點(diǎn)”的財(cái)務(wù)投資者

作為國(guó)際市場(chǎng)上資金實(shí)力最為雄厚的機(jī)構(gòu)投資者，中東主權(quán)財(cái)富基金在短時(shí)間內(nèi)迅速成為世界金融舞臺(tái)的關(guān)鍵角色。據(jù)《中東報(bào)》消息，僅2004―2007年，海灣阿拉伯國(guó)家就將1400億美元投資于海外。

海灣阿拉伯國(guó)家主權(quán)財(cái)富基金屬于典型的資源型主權(quán)財(cái)富基金，目標(biāo)多為減弱石油價(jià)格波動(dòng)對(duì)本國(guó)財(cái)政及貨幣政策的潛在影響，通過(guò)多元化投資提高長(zhǎng)期收益水平。

根據(jù)清華五道口主權(quán)財(cái)富基金課題組的調(diào)研，與其他中東主權(quán)財(cái)富基金“戰(zhàn)略投資者+財(cái)務(wù)投資者”的定位有所不同，ADIA將自身定義為“純粹的財(cái)務(wù)投資者”，致力于以更為審慎的投資風(fēng)格為阿布扎比帶來(lái)穩(wěn)定的財(cái)務(wù)回報(bào)。

ADIA的投資組合涉及多種資產(chǎn)類別，包括公開市場(chǎng)股票、固定收益、房地產(chǎn)和私募股權(quán)等，并可進(jìn)一步細(xì)分為20多個(gè)資產(chǎn)類別和子類別，而且通常會(huì)保留10%以內(nèi)的現(xiàn)金類資產(chǎn)（圖2）。

圖2 ：ADIA大類資產(chǎn)配置示意

ADIA的投資組合以二級(jí)市場(chǎng)股票為主，占比超過(guò)60%；其次是政府債券，占比約20%；信貸、另類投資（對(duì)沖基金、期貨等）、房地產(chǎn)、私募股權(quán)、基礎(chǔ)設(shè)施占比均在10%左右。

為了追求更高的收益率，ADIA自2008年開始更多地轉(zhuǎn)向投資指數(shù)基金。不過(guò)近年來(lái)，其配置開始從債券、指數(shù)基金等低風(fēng)險(xiǎn)、低收益資產(chǎn)，轉(zhuǎn)向股票、私募股權(quán)、對(duì)沖基金等高風(fēng)險(xiǎn)、高收益資產(chǎn)，投資策略亦逐漸由被動(dòng)型轉(zhuǎn)向主動(dòng)型。

股票：發(fā)達(dá)市場(chǎng)占4成，新興市場(chǎng)占2成

ADIA管理著高度多樣化的股票組合，重點(diǎn)關(guān)注具有“系統(tǒng)性優(yōu)勢(shì)”與“強(qiáng)勁未來(lái)增長(zhǎng)點(diǎn)”的行業(yè)。其股票配置可分為發(fā)達(dá)市場(chǎng)股票、新興市場(chǎng)股票和小盤股等子類，權(quán)重依次約為42%、20%和5%。

ADIA的股票投資通過(guò)其指數(shù)化基金部和股票部來(lái)管理。指數(shù)化基金部在股票配置中占45%，目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)控制和分散投資，在合理的風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間內(nèi)獲得穩(wěn)定收益。股票部在股票配置中占55%，目標(biāo)是尋找能夠帶來(lái)超額回報(bào)的投資機(jī)會(huì)。

ADIA在美股投資中重點(diǎn)關(guān)注金融、能源、云計(jì)算、醫(yī)療等行業(yè)（表2），近年，其明顯加大了對(duì)互聯(lián)網(wǎng)、能源與醫(yī)藥等高增長(zhǎng)行業(yè)的投資，例如，2021年購(gòu)入生物分析及醫(yī)藥制劑公司PPD醫(yī)藥，以及切尼爾能源、新能源全球等兩家能源公司。其中，切尼爾能源主營(yíng)液化天然氣的清潔配套設(shè)施，新能源全球則是印度最大的可再生能源獨(dú)立發(fā)電商，ADIA對(duì)其持股比例也達(dá)到了較高的23.27%。

表2 ：ADIA部分美股持倉(cāng)概況

數(shù)據(jù)來(lái)源：SEC、Bloomberg（截至2024年3月）

ADIA于2022年11月購(gòu)入了美國(guó)伊利諾伊州啟明公司6.5%的股票，后者是一家基于云計(jì)算的企業(yè)管理解決方案提供商，這展現(xiàn)了ADIA對(duì)于科技行業(yè)的緊密關(guān)注。

固定收益：資產(chǎn)配置占20%，發(fā)力量化研究

以政府債券為主的固定收益類投資在ADIA的大類資產(chǎn)配置中占20%，包括發(fā)達(dá)和新興市場(chǎng)的政府債券，其目標(biāo)是在滿足流動(dòng)性要求的同時(shí)，提高總體投資收益率。其標(biāo)的具體可分為五大類：全球政府債券、全球通脹調(diào)整債券、新興市場(chǎng)債券、全球投資級(jí)信用債和非投資級(jí)信用債。

ADIA在2021年報(bào)中表示，將繼續(xù)加強(qiáng)量化研究能力，以增強(qiáng)投資的決策能力，將更多資金部署到固定收益領(lǐng)域。2021年，ADIA對(duì)其固定收益部進(jìn)行了重組，以期達(dá)成更高收益率，重點(diǎn)關(guān)注創(chuàng)造新的阿爾法因子增長(zhǎng)點(diǎn)。

房地產(chǎn)：直投、地產(chǎn)基金投資方式為主

ADIA的房地產(chǎn)投資采取直接投資、公募房地產(chǎn)基金和私募房地產(chǎn)基金相結(jié)合的方式進(jìn)行。

在房地產(chǎn)投資中，ADIA與經(jīng)驗(yàn)豐富的母國(guó)投資者組成合資公司，充分運(yùn)用第三方基金平臺(tái)的同時(shí)，也直接參與建設(shè)和開發(fā)項(xiàng)目。例如，2022年其與長(zhǎng)租公寓投資運(yùn)營(yíng)商瑞星資本（GreystarReal）建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，共同投資26億歐元，以開發(fā)倫敦及其周邊通勤城鎮(zhèn)的出租房屋。自2015年以來(lái)，瑞星資本和ADIA子公司以O(shè)urDomain品牌在荷蘭建造了6000余套住房。

謝赫·塔努·本·扎耶德·阿勒納哈揚(yáng)是最早進(jìn)軍商業(yè)的阿布扎比王室成員之一。

另類投資：私募股權(quán)投資為主

ADIA通過(guò)配置與其他資產(chǎn)類別相關(guān)性較低的另類資產(chǎn)，如私募股權(quán)基金、大宗商品和實(shí)物資產(chǎn)等，實(shí)現(xiàn)投資組合多元化和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的回報(bào)。

2021年，ADIA對(duì)另類投資部進(jìn)行了重組與結(jié)構(gòu)優(yōu)化，其中，對(duì)私募股權(quán)部的投入創(chuàng)歷史新高，當(dāng)年投資達(dá)到40筆（2020年為25筆）。直接投資和共同投資占其投資總額的58%。ADIA的私募股權(quán)投資繼續(xù)專注于數(shù)字技術(shù)、醫(yī)療保健和消費(fèi)服務(wù)等領(lǐng)域。

ADIA的私募股權(quán)投資始于1989年，其曾作為L(zhǎng)P，投資過(guò)多家國(guó)際知名私募基金。根據(jù)國(guó)際私募股權(quán)（PEI）發(fā)布的2022年度投資者報(bào)告，ADIA對(duì)S基金ArdianSecondariesFundIX的40億美元投資成為該年度金額最大的單筆投資，比第二名的投資交易額高出5倍之多。

近年，ADIA越來(lái)越多地直接投資于成長(zhǎng)期或成熟期公司。例如，其2016年參與7.86億美元聯(lián)合收購(gòu)秘魯熱電企業(yè)FenixPowerPeru的36%股份交易，該企業(yè)擁有秘魯效率最高的電廠；2018年投資英國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)公司（PIC）；2019年與瑞典私募股權(quán)投資公司殷拓集團(tuán)（EQT）以102億美元收購(gòu)了雀巢集團(tuán)旗下皮膚健康管理公司NestléSkinHealthS.A；2021年向印尼最大科技集團(tuán)GoTo投資4億美元資金，參與其Pre-IPO融資。未來(lái)，ADIA計(jì)劃繼續(xù)專注于配置低貝塔策略，并持續(xù)加強(qiáng)與國(guó)際一流管理公司的合作。

基礎(chǔ)設(shè)施：聯(lián)合收購(gòu)為主要投資策略

ADIA于2007年進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施投資市場(chǎng)，主要關(guān)注發(fā)達(dá)市場(chǎng)的交通、能源和數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域，并積極在新興經(jīng)濟(jì)體中尋找機(jī)會(huì)。

ADIA對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施采取相對(duì)謹(jǐn)慎的投資方式，目的是獲得相對(duì)穩(wěn)定的收益和現(xiàn)金流，主要策略則是與實(shí)力雄厚的投資合伙人共同收購(gòu)標(biāo)的的少數(shù)股權(quán)。ADIA的基礎(chǔ)設(shè)施投資涵蓋建設(shè)運(yùn)營(yíng)的各階段，但并不投資于海灣地區(qū)和阿聯(lián)酋本土項(xiàng)目。

例如，2017年，ADIA與收費(fèi)公路集團(tuán)TransurbanGroup合作，參與了澳大利亞新南威爾士州政府對(duì)道路建設(shè)管理公司W(wǎng)estConnex公司51%股權(quán)的私有化，但未對(duì)外披露投資金額。2022年，其與私募投資公司SCCapitalPartners合作成立亞太數(shù)據(jù)中心投資項(xiàng)目，并承諾股本可提高至20億美元，主要針對(duì)亞太地區(qū)的數(shù)據(jù)中心進(jìn)行投資，重點(diǎn)關(guān)注日本、韓國(guó)、新加坡及澳大利亞等市場(chǎng)。

以ADIA為代表的中東主權(quán)財(cái)富基金雖然仍以歐美為投資重點(diǎn)，但近年來(lái)為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，逐漸重視新興市場(chǎng)。ADIA的投資地理分布大體為：北美（45%―60%）、歐洲（15%―30%）、新興市場(chǎng)（10%―20%）和亞洲發(fā)達(dá)市場(chǎng)（5%―10%，圖3）。在股票類資產(chǎn)的投資比重上，發(fā)達(dá)國(guó)家為新興市場(chǎng)的2―3倍。ADIA董事總經(jīng)理謝赫·哈米德·本·扎伊德·納哈揚(yáng)（簡(jiǎn)稱“哈米德”）在2017年接受采訪時(shí)表示：“ADIA已連續(xù)15年以上超配于新興市場(chǎng)，其中亞洲和中國(guó)市場(chǎng)占比可觀。主要原因是我們看好該地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，以及向海外投資者開放的節(jié)奏?！?h4>圖3 ：ADIA大類資產(chǎn)地理分布示意

資料來(lái)源：ADIA官網(wǎng)（比例為配置區(qū)間的最大值，因此總計(jì)超過(guò)100%）

中東主權(quán)財(cái)富基金是現(xiàn)有美元主導(dǎo)的國(guó)際金融體系之產(chǎn)物，海合會(huì)國(guó)家的央行儲(chǔ)備資產(chǎn)以美元為主，因此，ADIA將一半以上資產(chǎn)配置在美元市場(chǎng)。ADIA發(fā)布的2021年度評(píng)估報(bào)告顯示，已將其在北美的目標(biāo)配置額度提高至45%―60%，并預(yù)計(jì)2021年及以后的房地產(chǎn)投資活動(dòng)水平將保持在較高水平。同年，ADIA加大了在中國(guó)、澳大利亞和日本的電商物流相關(guān)投資。2022年，其在阿布扎比共同主辦了“一個(gè)星球主權(quán)財(cái)富基金”（OnePlanetSovereignWealthFunds，簡(jiǎn)稱“OPSWF”）CEO峰會(huì)，匯集的全球機(jī)構(gòu)投資者總資產(chǎn)超過(guò)37萬(wàn)億美元。OPSWF旨在增進(jìn)全球機(jī)構(gòu)投資者在能源轉(zhuǎn)型主題上的合作。

ADIA的投資策略呈現(xiàn)出較強(qiáng)的逆周期特征，尤其體現(xiàn)在國(guó)際金融危機(jī)期間。當(dāng)投資者的信心較差、大量回撤資金導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)面臨流動(dòng)性困難時(shí)，主權(quán)財(cái)富基金作為長(zhǎng)期投資者進(jìn)行反向投資，不但能夠穩(wěn)定市場(chǎng)，也可以獲得可觀的利潤(rùn)。例如，ADIA在2007年美國(guó)次貸危機(jī)發(fā)生后，以可轉(zhuǎn)債等方式參與金融機(jī)構(gòu)投資，如向花旗集團(tuán)投資75億美元，憑借逆周期投資策略獲得雙贏。再如，興業(yè)證券研究顯示，2015年中國(guó)A股市場(chǎng)超跌時(shí)，ADIA的A股持股數(shù)量及市值反而一度到達(dá)區(qū)間峰值，共持有23只A股股票，市值達(dá)32.08億元。疫情期間，ADIA也呈現(xiàn)出較強(qiáng)的逆周期性投資特征。2022年12月，其投資40億美元于印度眼用品電商Lenskart，以支持其供應(yīng)鏈的復(fù)蘇。

ADIA重視并遵守東道國(guó)的法律法規(guī)和投資原則，因此，當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的開放與否，以及投資監(jiān)管環(huán)境的明晰程度，對(duì)于其進(jìn)行穩(wěn)健投資和風(fēng)險(xiǎn)管控至關(guān)重要。相較于阿聯(lián)酋另一家知名主權(quán)財(cái)富基金穆巴達(dá)拉的主動(dòng)投資策略，ADIA傾向于采取被動(dòng)投資策略，關(guān)注資產(chǎn)配置而非個(gè)別投資標(biāo)的，對(duì)其投資的公司也通常選擇持有少數(shù)股權(quán)而非控股股權(quán)。因?yàn)橐坏┰彤a(chǎn)量出現(xiàn)嚴(yán)重下降，阿布扎比政府就要依賴ADIA的投資收益為其養(yǎng)老金、基礎(chǔ)設(shè)施投資等支出融資。而根據(jù)ADIA的2022年報(bào)，其主動(dòng)投資達(dá)到58%，展現(xiàn)了其投資策略的轉(zhuǎn)變。

此外，ADIA近年持續(xù)加大可再生能源領(lǐng)域投資，并向儲(chǔ)能和氫能等領(lǐng)域多元化發(fā)展。截至2022年10月，其基礎(chǔ)設(shè)施團(tuán)隊(duì)支持了約22GW的運(yùn)營(yíng)可再生能源項(xiàng)目，還有約19GW的項(xiàng)目正在開發(fā)中。

對(duì)華投資逾20年，二級(jí)市場(chǎng)為主

ADIA對(duì)華投資已超過(guò)20年，目前在中國(guó)配置最多的資產(chǎn)是A股股票，同時(shí)還在B股、港股和美股等市場(chǎng)投資中國(guó)企業(yè)。此外，其投資還涉及固定收益、房地產(chǎn)、私募股權(quán)等資產(chǎn)類別。

ADIA早在2008年即獲得QFII資格，2009年獲得2億美元投資額度，2012年和2013年又分別獲得了3億和5億美元額度。2014年，國(guó)家外匯管理局批準(zhǔn)將其投資額度增加至15億美元。在2020年中國(guó)放開合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）額度限制之前，ADIA已擁有50億美元的A股投資額度。截至2023年9月，其在A股市場(chǎng)持股市值達(dá)95.09億元，共持有24只股票（表3）。從持股來(lái)看，主要集中在消費(fèi)股和科技股，偏好估值合理、具有增長(zhǎng)潛力的公司。AIDA一度曾是A股持股規(guī)模排名前三的外資機(jī)構(gòu)，其主要投資于估值合理、具有增長(zhǎng)潛力、管理團(tuán)隊(duì)較強(qiáng)的公司。

表3 ：ADIA的A股持倉(cāng)明細(xì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind（數(shù)據(jù)截至2023年9月30日）

從歷史表現(xiàn)看，ADIA的A股投資經(jīng)歷了較大起伏，且投資組合與滬深300走勢(shì)常不趨同，體現(xiàn)出逆向操作偏好。例如，2015上半年A股市場(chǎng)火熱之際，ADIA并未盲目加大投資，而是穩(wěn)健地維持持股規(guī)模，因此，股災(zāi)到來(lái)之際并未受到過(guò)大影響。2016年股市處于底部時(shí)，ADIA則購(gòu)入超跌的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，隨后持股市值快速上升（圖4）。

圖4 ：2015年6月至2022年9月ADIA持倉(cāng)市值變化

數(shù)據(jù)來(lái)源：eastmoney

ADIA在A股的投資較為穩(wěn)健，偏好周期性行業(yè)以及業(yè)績(jī)穩(wěn)定的個(gè)股，采取多元化方式分散風(fēng)險(xiǎn)，以獲得更穩(wěn)定的貝塔。具體來(lái)看，其持倉(cāng)涵蓋醫(yī)藥、消費(fèi)、電子、金融、建材等行業(yè)，對(duì)傳統(tǒng)或新興行業(yè)并無(wú)明顯偏好。2021年9月，其大舉加倉(cāng)醫(yī)藥、消費(fèi)、金融等多個(gè)板塊，獲得了較好的超額收益。此外，ADIA對(duì)于重資產(chǎn)行業(yè)有更強(qiáng)偏好，關(guān)注工業(yè)及消費(fèi)周期類企業(yè)。值得注意的是，作為長(zhǎng)期投資者，ADIA的A股股票持有期限卻相對(duì)較短。

在固定收益類投資方面，ADIA在中國(guó)的配置相對(duì)較少，重點(diǎn)聚焦在流動(dòng)性較好的政府債券。2017年，其董事總經(jīng)理哈米德曾表示，ADIA在華投資的固定收益類資產(chǎn)具有長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，有助于整體投資組合的多元化。

ADIA在華的不動(dòng)產(chǎn)投資始于2011年，尤其看好電商發(fā)展所帶來(lái)的物流倉(cāng)儲(chǔ)投資機(jī)會(huì)。哈米德表示：“我們看到了中國(guó)房地產(chǎn)領(lǐng)域的諸多發(fā)展機(jī)遇，希望尋求與本土機(jī)構(gòu)合作?！盇DIA于2019年向萬(wàn)科發(fā)起的住宅開發(fā)基金投入3億美元，還投資了上海博華廣場(chǎng)，該建筑在上海首批獲得美國(guó)綠色建筑認(rèn)證獎(jiǎng)項(xiàng)（LEED）白金認(rèn)證。2021年報(bào)顯示，過(guò)去兩年，ADIA對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)的投資增加了1/3。

ADIA在私募股權(quán)領(lǐng)域，過(guò)去以投資私募股權(quán)基金為主，也會(huì)與其他基金進(jìn)行聯(lián)合投資，目前正積極從基金模式向直投模式轉(zhuǎn)變。例如，2019年5月，其參與人工智能獨(dú)角獸?曠視科技價(jià)值7.5億美元的D輪融資；2022年8月，與新加坡政府投資公司（GIC）等共同向泰邦生物集團(tuán)投資的3億美元，是中國(guó)血液制品領(lǐng)域迄今最大單筆私募股權(quán)融資。ADIA于2021年在快手香港IPO前投資1億美元，是11家基石投資者之一。

政府背景與專業(yè)的投資決策結(jié)構(gòu)

中東不同產(chǎn)油國(guó)的主權(quán)財(cái)富基金管理差異很大，涵蓋基金管理、賬戶審計(jì)和信息披露規(guī)則等。僅少數(shù)基金向市場(chǎng)提供完整的運(yùn)營(yíng)和投資信息，多數(shù)基金的透明度很低。

阿聯(lián)酋政體為七大酋長(zhǎng)領(lǐng)導(dǎo)的聯(lián)邦內(nèi)閣制，主權(quán)財(cái)富基金所進(jìn)行的投資與酋長(zhǎng)家族的意志緊密相關(guān)。盡管ADIA以商業(yè)利益最大化為投資目標(biāo)，但也積極遵循阿布扎比政府的主要經(jīng)濟(jì)和政治戰(zhàn)略，其董事會(huì)中有超過(guò)一半成員來(lái)自阿布扎比酋長(zhǎng)國(guó)的統(tǒng)治家族?阿勒納哈揚(yáng)（Al-Nahyan）家族。

阿布扎比政府將每年財(cái)政盈余中的部分資金提供給ADIA用于投資活動(dòng)。在具體投資計(jì)劃執(zhí)行方面，ADIA擁有較大的自主酌情權(quán)，無(wú)需參考政府或其他政府投資機(jī)構(gòu)的意見。ADIA通過(guò)不同部門對(duì)每一種資產(chǎn)類別進(jìn)行專業(yè)化管理，55%的資產(chǎn)由內(nèi)部團(tuán)隊(duì)管理，45%則委托給外部資產(chǎn)管理人。

截至 2023年9月，ADIA持有紫金礦業(yè)市值達(dá)到18.52億元。

ADIA具有較為完善的主動(dòng)投資和被動(dòng)投資的管理體系，并重視外部經(jīng)理人的選擇，認(rèn)為“廣泛使用外部投資經(jīng)理是一種多樣化工具”。其聘用外部管理人有較為嚴(yán)格、系統(tǒng)的篩選機(jī)制，采用“4P框架”?即投資哲學(xué)（Philosophy），決策流程（Process），人才（People）以及業(yè)績(jī)表現(xiàn)（Performance）。這使ADIA能從不同維度綜合評(píng)估，從而篩選出最契合自身投資需求的候選人。

在組織架構(gòu)方面，ADIA設(shè)有董事會(huì)、常務(wù)董事辦公室、投資部、戰(zhàn)略部和支持部門。董事會(huì)是最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，擁有絕對(duì)的控制權(quán)，下設(shè)審計(jì)委員會(huì)、投資委員會(huì)、戰(zhàn)略委員會(huì)、管理委員會(huì)、投資方針委員會(huì)、IT委員會(huì)，所有部門都由投資委員會(huì)和戰(zhàn)略委員會(huì)領(lǐng)導(dǎo)（圖5）。

圖5 ：ADIA的組織結(jié)構(gòu)

資料來(lái)源：ADIA官網(wǎng)

——董事會(huì)。ADIA的董事會(huì)由主席、常務(wù)董事及其他董事會(huì)成員組成。董事會(huì)決定ADIA的戰(zhàn)略和風(fēng)險(xiǎn)收益參數(shù)，并定期開會(huì)審查其業(yè)績(jī)。董事會(huì)成員通常不直接參與ADIA的投資和運(yùn)營(yíng)，每屆任期3年，可連任。常務(wù)董事負(fù)責(zé)執(zhí)行戰(zhàn)略、投資和運(yùn)營(yíng)活動(dòng)，定期向董事會(huì)匯報(bào)。

中東主權(quán)財(cái)富基金通常都由所在國(guó)的統(tǒng)治家族所掌控，ADIA董事會(huì)亦不乏阿聯(lián)酋政壇的關(guān)鍵人物（表4）。2023年3月9日，阿聯(lián)酋最高金融和經(jīng)濟(jì)事務(wù)委員會(huì)發(fā)布決議，重組ADIA董事會(huì)，新任主席謝赫·塔努·本·扎耶德·阿勒納哈揚(yáng)（簡(jiǎn)稱“塔努”）為阿聯(lián)酋開國(guó)總統(tǒng)扎耶德之子，也是現(xiàn)任總統(tǒng)謝赫·穆罕默德·本·扎耶德·阿勒納哈揚(yáng)（簡(jiǎn)稱“MBZ”）的弟弟。他同時(shí)擔(dān)任阿布扎比發(fā)展控股公司（ADQ）董事長(zhǎng)、阿布扎比第一銀行（FAB）董事長(zhǎng)，也是國(guó)家安全顧問(wèn)。

表4 ：ADIA董事會(huì)成員

資料來(lái)源：ADIA官網(wǎng)、年報(bào)

塔努還是最早進(jìn)軍商業(yè)的阿布扎比王室成員之一，23歲就創(chuàng)立了第一海灣銀行且擔(dān)任董事會(huì)主席，并推動(dòng)該行與阿布扎比國(guó)民銀行合組為阿聯(lián)酋最大銀行?阿布扎比第一銀行。ADIA上一任董事會(huì)主席是已故的阿聯(lián)酋第二任總統(tǒng)謝赫·哈利法·本·扎耶德·阿勒納哈揚(yáng)酋長(zhǎng)（簡(jiǎn)稱“哈利法”）。

CEO在董事會(huì)授權(quán)下負(fù)責(zé)戰(zhàn)略實(shí)施和日常管理，從專業(yè)角度進(jìn)行與投資運(yùn)營(yíng)相關(guān)的所有決策。CEO下設(shè)投資委員會(huì)（CEO擔(dān)任投委會(huì)主席）、風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)等常設(shè)機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)審議相關(guān)領(lǐng)域的制度、授權(quán)和重大事項(xiàng)。

——投資部門。投資委員會(huì)需向常務(wù)董事匯報(bào)投資政策、外部經(jīng)理人的投資選擇和具體投資狀況，并定期向常務(wù)董事會(huì)匯報(bào)投資進(jìn)度、投資狀況（表5）。

表5 ：ADIA投委會(huì)成員

資料來(lái)源：ADIA年報(bào)

——支持部門。支持部門負(fù)責(zé)人力資源、信息技術(shù)、內(nèi)部審計(jì)等多方面事務(wù)（圖6）。ADIA擁有較為成熟的審計(jì)與問(wèn)責(zé)機(jī)制。由于ADIA由政府所有，其董事會(huì)有責(zé)任向阿布扎比政府匯報(bào)運(yùn)營(yíng)情況。董事會(huì)下設(shè)審計(jì)委員會(huì)，確保內(nèi)控體系的有效性和兩名外部審計(jì)師的選聘工作。ADIA內(nèi)部審計(jì)部門則需定期向常務(wù)董事和審計(jì)委員會(huì)報(bào)告具體工作。

圖6 ：ADIA的審計(jì)與問(wèn)責(zé)機(jī)制

資料來(lái)源：《A comparative study of sovereign investormodels： Sovereign fund profiles》

ADIA員工構(gòu)成的國(guó)際化、專業(yè)化和職業(yè)化程度很高，這與其開放的用人理念和全球廣泛投資布局有關(guān)（圖7）。目前，其阿聯(lián)酋員工僅為1/3左右，還有28%來(lái)自歐洲，17%來(lái)自亞太，10%來(lái)自美洲，6%來(lái)自中東及北非，3%來(lái)自大洋洲。與其他中東主權(quán)財(cái)富基金相比，ADIA員工國(guó)籍的多元化程度更高。

圖7 ：2022年ADIA員工的國(guó)籍分布

資料來(lái)源：ADIA年報(bào)

ADIA重視精簡(jiǎn)治理結(jié)構(gòu)、提高靈活性和流程效率，增強(qiáng)投研和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估能力。2021年，其進(jìn)行了多個(gè)部門重組，建立了核心投資組合管理（CPD）和中央投資服務(wù)管理部門（CISD），以進(jìn)一步細(xì)化其投資組合。2022年，CPD加速構(gòu)建內(nèi)部量化能力，并尋求從單一核心公共股票和固定收益資產(chǎn)組合中獲取更高回報(bào)。同時(shí)，CISD在協(xié)調(diào)ADIA的技術(shù)系統(tǒng)方面發(fā)揮著重要作用，充當(dāng)ADIA整體投資組合風(fēng)險(xiǎn)可見性和情報(bào)的關(guān)鍵來(lái)源。2022年，ADIA進(jìn)一步細(xì)化了其投資活動(dòng)，將房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資團(tuán)隊(duì)分為獨(dú)立的部門。

近年來(lái)，ADIA采用更加系統(tǒng)化和科學(xué)化的方法，提高量化和數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)投資能力，廣泛吸納具有科學(xué)技術(shù)和工程學(xué)背景以及在研發(fā)領(lǐng)域有豐富經(jīng)驗(yàn)的職業(yè)經(jīng)理人。2022年，該團(tuán)隊(duì)實(shí)施了首個(gè)投資策略，并繼續(xù)在全球各地招聘在機(jī)器學(xué)習(xí)、戰(zhàn)略制定、投資組合構(gòu)建和實(shí)施、風(fēng)險(xiǎn)管理以及數(shù)字平臺(tái)等領(lǐng)域的知名專家。同時(shí)，ADIA的固定收益部門和房地產(chǎn)部門也已經(jīng)開始利用數(shù)據(jù)和尖端定量方法進(jìn)行投資組合策略、最佳化和風(fēng)險(xiǎn)管理等工作。

透明度不高是中東國(guó)家主權(quán)財(cái)富基金的共性問(wèn)題之一。這與中東國(guó)家社會(huì)政治環(huán)境、商業(yè)文化和主權(quán)財(cái)富基金內(nèi)部管理有關(guān)。2008年，國(guó)際貨幣基金組織《圣地亞哥原則》（GAPP）的制定，有效推動(dòng)了ADIA透明度改善，其2010年首次公開年度評(píng)估報(bào)告，但在透明度方面的評(píng)分仍然偏低。通過(guò)公開年報(bào)和相關(guān)報(bào)道，外界能夠了解ADIA投資組合的大體狀況、機(jī)構(gòu)目標(biāo)和投資目標(biāo)等信息，但資產(chǎn)配置和投資收益等仍為非公開信息。另外，自2018年起其年度報(bào)告中不再披露ADIA與阿布扎比政府的關(guān)系等內(nèi)容。

巨額石油收入使阿布扎比從以采珠業(yè)為主的“沙漠綠洲”在短短幾十年內(nèi)成為高度現(xiàn)代化的都市，并為其大規(guī)模海外投資創(chuàng)造了前所未有的物質(zhì)基礎(chǔ)。40余年來(lái)，ADIA通過(guò)建立多元化的投資組合、跨地區(qū)的資產(chǎn)類別、長(zhǎng)期性的投資期限，在市場(chǎng)周期中獲得穩(wěn)定回報(bào)，并將在未來(lái)不斷優(yōu)化內(nèi)部結(jié)構(gòu)，縝密設(shè)定長(zhǎng)期目標(biāo)，為阿聯(lián)酋的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和長(zhǎng)期穩(wěn)定做出其獨(dú)特貢獻(xiàn)。