ESG 信息披露與實(shí)體企業(yè)綠色創(chuàng)新
——媒體關(guān)注調(diào)節(jié)下的融資約束和內(nèi)部控制

■ 何文彬 陳紫蘇

（新疆財(cái)經(jīng)大學(xué) 新疆烏魯木齊 830012）

引 言

環(huán)境、社會(huì)責(zé)任和公司治理（ESG）評(píng)價(jià)體系作為一種上市公司非純財(cái)務(wù)評(píng)估，體現(xiàn)了我國(guó)二十大報(bào)告提出的綠色化和低碳化方案的應(yīng)有之義，且日漸成為我國(guó)加快發(fā)展方式綠色轉(zhuǎn)變的主要?jiǎng)恿痛龠M(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的重要抓手。根據(jù)GSIR（Global Sustainable Investment Review）2021年最新發(fā)布的兩年期報(bào)告，2018～2020年，全球可持續(xù)責(zé)任投資增加了15%，總額達(dá)35.3萬(wàn)億美元。在全球前五大可持續(xù)投資市場(chǎng)中，北美和歐洲占全球可持續(xù)投資資產(chǎn)的80%以上。在包括影響力投資、優(yōu)質(zhì)篩選等7種投資策略中，ESG整合投資逐漸成為最常見(jiàn)的投資策略。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)近幾年也逐漸緊跟國(guó)際ESG發(fā)展步伐，自A股于2018年6月被納入MSCI指數(shù)后，監(jiān)管機(jī)構(gòu)相繼出臺(tái)了一系列有利于ESG發(fā)展的綠色金融政策。中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2018年9月頒布《上市公司治理準(zhǔn)則》（修訂），將ESG發(fā)展理念納入其中，并確立了披露的基礎(chǔ)框架。2021年6月發(fā)布修訂的《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號(hào)——年度報(bào)告的內(nèi)容與格式》又新增了披露的相關(guān)要求。ESG評(píng)級(jí)結(jié)果從企業(yè)環(huán)境保護(hù)、履行社會(huì)責(zé)任及公司治理水平等方面綜合披露企業(yè)情況，能夠向社會(huì)較全面地展現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀以及企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力。

學(xué)界從ESG信息披露角度研究后發(fā)現(xiàn)企業(yè)的財(cái)務(wù)特征、公司治理結(jié)構(gòu)及政府行為對(duì)ESG信息披露有直接影響，如財(cái)務(wù)杠桿限制了信息披露能力，企業(yè)黨組織治理對(duì)ESG表現(xiàn)有正向影響，政府補(bǔ)助促進(jìn)了ESG表現(xiàn)。ESG信息披露作用于融資成本、企業(yè)價(jià)值、績(jī)效和投資效率等方面，良好的ESG信息披露使得債務(wù)成本更低，對(duì)A股上市公司的賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值和企業(yè)投資效率均有顯著的提升作用。

企業(yè)作為社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中最重要的參與者之一，其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)行為勢(shì)必會(huì)對(duì)自然生態(tài)環(huán)境產(chǎn)生一定程度的影響。與傳統(tǒng)的創(chuàng)新不同的是，企業(yè)的綠色創(chuàng)新具有“雙重外部性”，即“溢出外部效應(yīng)”和“環(huán)境外部效應(yīng)”，綠色創(chuàng)新為企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型注入了新動(dòng)能，承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的同時(shí)向社會(huì)各界傳達(dá)正向信號(hào)。但綠色創(chuàng)新的人才資金需求大、研發(fā)期限長(zhǎng)、研發(fā)成果不確定等風(fēng)險(xiǎn)，制約了企業(yè)進(jìn)行綠色創(chuàng)新的積極性。

已有的研究表明，高質(zhì)量的ESG信息披露能夠?qū)⑵髽I(yè)在環(huán)境、社會(huì)責(zé)任、公司治理等領(lǐng)域的努力有效地傳遞到社會(huì)，在緩解信息不對(duì)稱(chēng)的同時(shí)，也為企業(yè)的創(chuàng)新提供了可利用的資源，進(jìn)一步影響了企業(yè)綠色創(chuàng)新。通過(guò)對(duì)企業(yè)施加一個(gè)合法性壓力，ESG起到了一種市場(chǎng)軟監(jiān)管的治理效果，成為對(duì)政府硬規(guī)制的一種有效補(bǔ)充，迫使企業(yè)促進(jìn)綠色創(chuàng)新。但一些研究者認(rèn)為，軟性的ESG評(píng)級(jí)監(jiān)管會(huì)帶來(lái)企業(yè)在綠色創(chuàng)新活動(dòng)中“重?cái)?shù)量輕質(zhì)量”的后果。

目前，國(guó)內(nèi)ESG市場(chǎng)仍被認(rèn)為是尚未成熟的市場(chǎng)，投資者的可持續(xù)責(zé)任意識(shí)還未完全建立，進(jìn)一步對(duì)上市公司綠色創(chuàng)新的多渠道融資需求產(chǎn)生阻礙，影響了企業(yè)內(nèi)部進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)的動(dòng)力。在“雙碳”目標(biāo)背景下，企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)所產(chǎn)生的碳排放都將被納入核算，重視企業(yè)綠色創(chuàng)新過(guò)程中的ESG建設(shè)逐漸成為一種商業(yè)化趨勢(shì)。ESG信息披露將如何影響企業(yè)綠色創(chuàng)新活動(dòng)？在現(xiàn)實(shí)中，企業(yè)ESG披露的信息常常通過(guò)網(wǎng)絡(luò)等媒體渠道進(jìn)行披露，使得投資者與企業(yè)能夠進(jìn)行信息交互，媒體關(guān)注能夠影響投資者及管理者的決策行為，進(jìn)而影響企業(yè)對(duì)綠色創(chuàng)新活動(dòng)的資源投入。媒體關(guān)注在ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新中所起到的調(diào)節(jié)作用如何？ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響機(jī)制亟待進(jìn)一步研究。

一、理論分析與研究假設(shè)

（一）ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新

在綠色發(fā)展的大趨勢(shì)下，企業(yè)的綠色生產(chǎn)和綠色管理越來(lái)越受到社會(huì)的重視，隨著ESG信息披露的規(guī)范性和透明性越來(lái)越高，使得企業(yè)不斷加大綠色創(chuàng)新力度。企業(yè)綠色創(chuàng)新內(nèi)嵌在ESG信息披露的很多方面。首先，根據(jù)信號(hào)理論，Zuo等（2022）研究發(fā)現(xiàn)積極履行社會(huì)責(zé)任的上市公司會(huì)傾向于披露其優(yōu)質(zhì)的ESG信息，營(yíng)造良好的社會(huì)責(zé)任形象并以此獲取利益相關(guān)者投資支持，提升員工價(jià)值實(shí)現(xiàn)的自我滿(mǎn)足感，從而吸引人才，為綠色創(chuàng)新創(chuàng)造資金資源和人才資源基礎(chǔ)。其次，委托代理理論和利益相關(guān)者理論可以解釋良好的ESG信息披露結(jié)果能緩解企業(yè)解決綠色創(chuàng)新來(lái)自技術(shù)和環(huán)境的“雙重外部性”問(wèn)題，一方面，積極履行社會(huì)責(zé)任的企業(yè)管理者往往通過(guò)綠色專(zhuān)利制度和優(yōu)化創(chuàng)新氛圍來(lái)避免研發(fā)技術(shù)外部性給企業(yè)帶來(lái)的消極心態(tài)。企業(yè)管理者為營(yíng)造政府補(bǔ)助優(yōu)勢(shì)和銀行貸款優(yōu)勢(shì)，積極履行社會(huì)責(zé)任，披露良好的ESG信息，降低了相關(guān)利益方的信息不對(duì)稱(chēng)性，企業(yè)加大了綠色創(chuàng)新力度，形成良性循環(huán)。另一方面，管理者顧及自身聲譽(yù)或以短期利潤(rùn)為首要目的，會(huì)更傾向選擇具有風(fēng)險(xiǎn)回避性質(zhì)的常規(guī)投資，而對(duì)那些有利于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，但是風(fēng)險(xiǎn)較高的創(chuàng)新項(xiàng)目則缺少動(dòng)力；并且由于我國(guó)投資者對(duì)環(huán)境信息披露結(jié)果不太敏感，加之環(huán)境違規(guī)成本較小（方穎和郭俊杰，2018），企業(yè)出于僥幸心理逃避綠色創(chuàng)新。通過(guò)向社會(huì)公眾披露企業(yè)ESG信息，打破相關(guān)利益方與企業(yè)的信息壁壘，提高社會(huì)各方對(duì)實(shí)體企業(yè)綠色經(jīng)營(yíng)的關(guān)注，ESG信息披露成為企業(yè)的“聚光燈”壓力源，促進(jìn)企業(yè)開(kāi)展綠色創(chuàng)新活動(dòng)?；谝陨戏治觯疚奶岢龅谝粋€(gè)假設(shè)：

H1：ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新正相關(guān)。

（二）融資約束在ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間的作用機(jī)制

綠色創(chuàng)新活動(dòng)所需成本對(duì)管理者來(lái)說(shuō)是必須面臨的一大難題，解決融資約束，才能固本榮枝，促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。資源依賴(lài)?yán)碚撜J(rèn)為，一個(gè)組織要想生存，就必須要從周?chē)沫h(huán)境中吸取資源，其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)建立在利益相關(guān)者所擁有的核心資源之上。基于資源依賴(lài)?yán)碚摵屠嫦嚓P(guān)者理論，企業(yè)通過(guò)良好的ESG信息披露可以解決銀行等機(jī)構(gòu)和資本市場(chǎng)投資者的信任危機(jī)，解決銀行信貸和股權(quán)融資的問(wèn)題，降低內(nèi)部和外部融資成本，從而獲取企業(yè)除生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)以外的創(chuàng)新所需資金，進(jìn)一步加大對(duì)綠色創(chuàng)新的投入支持?；谝陨戏治?，本文提出第二個(gè)假設(shè)：

H2：ESG信息披露通過(guò)緩解融資約束來(lái)促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（三）內(nèi)部控制在ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間的作用機(jī)制

內(nèi)部控制確保了公司運(yùn)營(yíng)效率、治理有效性的提高和可靠報(bào)告的出具以及法律法規(guī)的遵守，作為一個(gè)可持續(xù)發(fā)展的指標(biāo)，內(nèi)部控制與企業(yè)ESG建設(shè)不謀而合。委托代理理論認(rèn)為，由于企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離，企業(yè)管理者會(huì)追求自身利益最大化，與企業(yè)所有者的股東自利行為相沖突。內(nèi)部控制制度由管理者制定并執(zhí)行，良好的ESG信息披露能夠反映企業(yè)管理者的決策，使管理者行為有據(jù)可依。內(nèi)部控制制度更加系統(tǒng)化，緩解委托代理問(wèn)題，在上市公司中形成良好的經(jīng)營(yíng)氛圍。一方面，內(nèi)部控制的有效性有助于信息在部門(mén)間起溝通與傳遞的作用。降低信息溝通成本，保證企業(yè)上下各部門(mén)間的信息傳遞更加透明化。另一方面，高質(zhì)量?jī)?nèi)部控制可以在綠色創(chuàng)新活動(dòng)中起到監(jiān)督管理與制衡作用，保證企業(yè)在進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)的各項(xiàng)環(huán)節(jié)受到監(jiān)管，使得綠色創(chuàng)新活動(dòng)順利進(jìn)行。基于以上分析，本文提出第三個(gè)假設(shè)：

H3：ESG信息披露通過(guò)提高內(nèi)部控制有效性來(lái)促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（四）媒體關(guān)注對(duì)融資約束和內(nèi)部控制的調(diào)節(jié)作用

媒體是社會(huì)公眾對(duì)企業(yè)行為進(jìn)行監(jiān)督制約的外部約束機(jī)制。與企業(yè)內(nèi)部控制不同，媒體是從外部對(duì)企業(yè)進(jìn)行管理和監(jiān)督，通過(guò)公開(kāi)報(bào)道和輿論引導(dǎo)，促使企業(yè)自覺(jué)遵守道德標(biāo)準(zhǔn)，履行社會(huì)責(zé)任。媒體關(guān)注對(duì)于企業(yè)的綠色創(chuàng)新行為的爭(zhēng)議來(lái)源于媒體“治理-壓力”的雙重性。一方面，媒體發(fā)揮信息中介功能。企業(yè)管理者通過(guò)媒體的及時(shí)報(bào)道有效接受企業(yè)行為的外部社會(huì)監(jiān)督，能夠及時(shí)修改內(nèi)部控制舉措和綠色創(chuàng)新決策，樹(shù)立良好的企業(yè)形象以獲得融資所需。另一方面，媒體發(fā)揮監(jiān)督管理功能，企業(yè)的違規(guī)行為與正向經(jīng)營(yíng)行為一起暴露在大眾視野中，企業(yè)在輿論壓力下被督促改進(jìn)，從而強(qiáng)化ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響?；谝陨戏治觯疚奶岢鲆韵录僭O(shè)：

H4：媒體關(guān)注對(duì)融資約束的機(jī)制效應(yīng)起正向調(diào)節(jié)作用；

H5：媒體關(guān)注對(duì)內(nèi)部控制的機(jī)制效應(yīng)起正向調(diào)節(jié)作用。

圖1 理論分析邏輯圖

二、研究設(shè)計(jì)與變量說(shuō)明

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2010～2021年我國(guó)滬深A(yù)股實(shí)體上市公司為初始樣本，為提高研究結(jié)果的可靠性和有效性，對(duì)初始樣本進(jìn)行如下篩選：（1）剔除金融類(lèi)企業(yè)；（2）剔除樣本期間屬于ST和PT的公司；（3）剔除資產(chǎn)負(fù)債率大于1的企業(yè)；（4）剔除樣本期間未按年度披露企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告的上市公司、其他環(huán)境信息和主要變量數(shù)據(jù)存在缺失的樣本；（5）為了消除極端值的影響，對(duì)所有的連續(xù)變量在1%以下及99%以上的分位數(shù)進(jìn)行了縮尾處理，最終得到26699個(gè)有效數(shù)據(jù)。

本文ESG信息披露數(shù)據(jù)采用華政ESG數(shù)據(jù)，其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和企業(yè)綠色創(chuàng)新數(shù)據(jù)通過(guò)WIND、CSMAR和CNRDS上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)計(jì)算獲得。本文采用STATA17.0軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析。

（二）主要變量設(shè)計(jì)

1.被解釋變量。企業(yè)綠色創(chuàng)新（Gpatent）。綠色專(zhuān)利數(shù)量包括綠色發(fā)明數(shù)量和綠色實(shí)用新型數(shù)量，本文將企業(yè)年綠色專(zhuān)利授權(quán)申請(qǐng)數(shù)量總和加1后的數(shù)值取自然對(duì)數(shù)來(lái)衡量企業(yè)的綠色創(chuàng)新，并采用綠色專(zhuān)利獲得數(shù)量總和作為替換被解釋變量納入模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

2.解釋變量。ESG信息披露（ESGscore）。目前國(guó)內(nèi)外已有多家ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)我國(guó)上市公司進(jìn)行ESG信息披露的評(píng)級(jí)工作，國(guó)內(nèi)如華政、和訊網(wǎng)、彭博、商道綠融、萬(wàn)得、中誠(chéng)信綠金等。本文采用華政ESG評(píng)分?jǐn)?shù)據(jù)作為主要解釋變量。

3.中介變量。（1）內(nèi)部控制（IC）。學(xué)術(shù)界采用的內(nèi)部控制數(shù)據(jù)大多源于以下三種途徑：上市公司自身發(fā)布的內(nèi)部控制自我評(píng)價(jià)報(bào)告或者內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告、自建評(píng)價(jià)體系和評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)發(fā)布的報(bào)告。本文選擇迪博中國(guó)上市公司內(nèi)部控制指數(shù)納入模型進(jìn)行研究，該指數(shù)越大，說(shuō)明企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越高。（2）媒體關(guān)注（Media）。本文利用CNRDS數(shù)據(jù)庫(kù)中出現(xiàn)在報(bào)刊新聞、網(wǎng)絡(luò)新聞標(biāo)題和內(nèi)容的次數(shù)作為媒體關(guān)注變量數(shù)據(jù)。該指數(shù)越大，說(shuō)明媒體對(duì)企業(yè)的關(guān)注度越高。（3）融資約束（SA）。目前國(guó)內(nèi)外對(duì)融資約束水平的測(cè)度多采用WW指數(shù)、KZ指數(shù)和SA指數(shù)，考慮到WW指數(shù)和KZ指數(shù)的指標(biāo)內(nèi)生性問(wèn)題，本文采用僅包含企業(yè)規(guī)模及公司年限兩個(gè)外生變量的SA指數(shù)，該指數(shù)的負(fù)值越大，說(shuō)明融資約束水平越低。

4.控制變量。參考前人研究，本文以企業(yè)規(guī)模（Size）、總資產(chǎn)凈利率（ROA）、股權(quán)集中度（Top1）、股權(quán)制衡度（Balance2）、托賓Q值（TobinQ）和資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）作為控制變量，同時(shí)控制行業(yè)效應(yīng)和年度效應(yīng)。

（三）模型構(gòu)建

為了有效識(shí)別媒體關(guān)注調(diào)節(jié)下的ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新、融資約束、內(nèi)部控制的關(guān)系，本文選取我國(guó)上市公司2010～2021年面板數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，構(gòu)建逐步回歸模型如下。

1.ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新影響的主回歸模型為：

其中，Gpatentit表示企業(yè)綠色創(chuàng)新數(shù)據(jù)是模型截距項(xiàng)，ESGscoreit表示ESG信息披露，Controlsit表示控制變量集合，Indi為行業(yè)固定效應(yīng)，Yeart為年份固定效應(yīng)，為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。的符號(hào)和大小可以反映ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。若顯著為正，則說(shuō)明ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新有正向促進(jìn)作用。

2.融資約束和內(nèi)部控制的機(jī)制檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停航梃b溫忠麟和葉寶娟（2014的做法），融資約束和內(nèi)部控制機(jī)制作用的模型為：

其中，SAit為融資約束，ICit表示內(nèi)部控制指數(shù)。若模型（2）中的顯著為正，則說(shuō)明融資約束和內(nèi)部控制分別對(duì)ESG信息披露有促進(jìn)作用；若模型（3）中顯著為正，且模型（3）中大于模型（1）中的，則說(shuō)明融資約束和內(nèi)部控制能夠增強(qiáng)ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用。

3.有媒體關(guān)注調(diào)節(jié)的機(jī)制效應(yīng)模型。媒體關(guān)注會(huì)對(duì)融資約束和內(nèi)部控制在ESG信息披露促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新的機(jī)制作用產(chǎn)生影響，為分析媒體關(guān)注對(duì)機(jī)制作用發(fā)揮的調(diào)節(jié)效應(yīng)的大小，將媒體關(guān)注及其與兩個(gè)機(jī)制變量的交互項(xiàng)納入主回歸模型，以驗(yàn)證假說(shuō)H4和H5。本文借鑒溫忠麟等（2014）所提出的有調(diào)節(jié)的機(jī)制效應(yīng)檢驗(yàn)方法，構(gòu)建模型（4）～（6）如下：

其中，ESGscoreit*Mediait表示ESG信息披露和媒體關(guān)注的交互項(xiàng)。若模型（4）中的顯著為正，則說(shuō)明媒體關(guān)注在ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新影響中起調(diào)節(jié)作用；若模型（5）中的和模型（6）中的顯著為正，則說(shuō)明媒體關(guān)注在ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響路徑中通過(guò)正向調(diào)節(jié)融資約束和內(nèi)部控制發(fā)揮作用。

三、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表1為本文的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。企業(yè)綠色創(chuàng)新（Gpatent）的最小值為0，均值為1.0163，最大值為4.92，表明該上市公司間的綠色創(chuàng)新力度差距較大。華政機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)ESG信息披露（ESGscore）最小值為1，最大值為8，均值為4.1096，與中位數(shù)4較為接近，說(shuō)明企業(yè)間ESG信息披露質(zhì)量基本呈正態(tài)分布。內(nèi)部控制指數(shù)（IC）最高為8.53，最低為0，均值為6.432，與中位數(shù)6.69較為接近。融資約束（SA）最高值為-2.03，最小值為-4.40。媒體關(guān)注（Media）最大為10.84，最小為0.69，說(shuō)明企業(yè)受媒體關(guān)注的程度差距較大。

表1 變量選擇與定義描述

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）實(shí)證結(jié)果分析

1.ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的基準(zhǔn)回歸分析。為了探究ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響效應(yīng)，對(duì)模型（1）進(jìn)行檢驗(yàn)?；貧w結(jié)果見(jiàn)表3。列（1）、列（2）為未加入控制變量時(shí)控制時(shí)間和行業(yè)前后ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的回歸結(jié)果，列（3）、列（4）為加入控制變量時(shí)控制時(shí)間和行業(yè)前后的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，加入控制變量和固定效應(yīng)前后，ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的回歸系數(shù)皆在1%水平上顯著為正，表明ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新有正向促進(jìn)作用，即良好的ESG信息披露結(jié)果可以促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)，假設(shè)1成立。本文將列（4）作為主回歸結(jié)果。

表3 主回歸結(jié)果

表4 機(jī)制作用結(jié)果

2.融資約束和內(nèi)部控制的機(jī)制分析。為探究融資約束（SA）和內(nèi)部控制（IC）在ESG信息披露（ESGscore）在企業(yè)綠色創(chuàng)新（Gpatent）中影響路徑起的機(jī)制作用，對(duì)模型（2）、（3）進(jìn)行檢驗(yàn)。列（1）、（2）、（3）檢驗(yàn)的是融資約束水平（SA）的機(jī)制作用，列（1）、（4）、（5）檢驗(yàn)的是內(nèi)部控制（IC）的機(jī)制作用。結(jié)果顯示，ESG信息披露、融資約束和內(nèi)部控制的系數(shù)均在1%水平上顯著為正，列（1）主回歸結(jié)果顯示，ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響系數(shù)為0.096，列（3）顯示融資約束對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響系數(shù)為0.337，此時(shí)ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響系數(shù)下降到0.085，說(shuō)明ESG信息披露可以通過(guò)緩解融資約束來(lái)促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。假設(shè)2成立。列（5）顯示內(nèi)部控制對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響系數(shù)為0.024，此時(shí)ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響系數(shù)下降到0.091，表明ESG信息披露可以通過(guò)提高內(nèi)部控制有效性來(lái)促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。假設(shè)3成立。

3.對(duì)媒體關(guān)注調(diào)節(jié)的機(jī)制效應(yīng)分析。為探究媒體關(guān)注（Media）如何對(duì)融資約束（SA）和內(nèi)部控制（IC）的機(jī)制效應(yīng)發(fā)揮調(diào)節(jié)作用，對(duì)模型（4）～（6）進(jìn)行檢驗(yàn)。表5的列（1）、（2）、（3）檢驗(yàn)的是經(jīng)過(guò)媒體關(guān)注調(diào)節(jié)（Media）的融資約束（SA）發(fā)揮的機(jī)制效應(yīng)結(jié)果，列（1）、（4）、（5）檢驗(yàn)的是經(jīng)過(guò)媒體關(guān)注（Media）調(diào)節(jié)的內(nèi)部控制（IC）發(fā)揮的機(jī)制效應(yīng)結(jié)果。媒體關(guān)注度越高，對(duì)融資約束和內(nèi)部控制的調(diào)節(jié)作用越強(qiáng)，即ESG信息披露緩解融資約束的能力越強(qiáng)，同時(shí)內(nèi)部控制的有效性得到提升，進(jìn)一步提高了企業(yè)綠色創(chuàng)新能力。假設(shè)4、5成立。

表5 有調(diào)節(jié)的機(jī)制效應(yīng)結(jié)果

（三）內(nèi)生性問(wèn)題

本文借鑒方先明和胡?。?023）的研究，選用ESG基金持股數(shù)據(jù)作為工具變量，ESG基金的投資理念與ESG信息披露息息相關(guān)，而對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新活動(dòng)并無(wú)直接影響關(guān)系，滿(mǎn)足工具變量?jī)纱笤瓌t。

利用WIND數(shù)據(jù)庫(kù)的ESG基金分類(lèi)數(shù)據(jù)及CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中的ESG基金持股數(shù)據(jù)整理出ESG基金持股數(shù)（Fundnum），表示ESG基金持有上市公司股票的數(shù)量，用兩階段最小二乘法分析識(shí)別ESG信息披露和企業(yè)綠色創(chuàng)新間的因果關(guān)系。結(jié)果如表6所示，工具變量系數(shù)在第一階段顯著為正，F(xiàn)值為16.17，工具變量選取有效。使用了工具變量后的ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新的回歸系數(shù)仍在1%水平下顯著為正，且系數(shù)大小高于基準(zhǔn)回歸10倍多，表明工具變量有效控制內(nèi)生性后，企業(yè)ESG信息披露仍可顯著促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新活動(dòng)。

表6 工具變量法回歸結(jié)果

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.更換被解釋變量?？紤]到綠色專(zhuān)利申請(qǐng)可能不在當(dāng)期納入統(tǒng)計(jì)，將被解釋變量用CNRDS上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)中企業(yè)綠色創(chuàng)新專(zhuān)利數(shù)據(jù)的當(dāng)期獲得量（Gget）來(lái)代替，將其加1取對(duì)數(shù)后納入模型，得到結(jié)果如表7列（1），通過(guò)穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

表7 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

2.解釋變量滯后一期?？紤]到當(dāng)期的ESG信息披露可能對(duì)當(dāng)期的企業(yè)綠色創(chuàng)新影響較小，因此本文將ESG信息披露滯后一期（L.ESGscore）納入原回歸模型，結(jié)果見(jiàn)表7列（3）～（7）。列（2）沿用了企業(yè)綠色專(zhuān)利獲得量（Gget）作為被解釋變量，滯后一期ESG信息披露（L.ESGscore）作為解釋變量進(jìn)行回歸，L.ESGscore的回歸系數(shù)顯著為正。通過(guò)表內(nèi)可以看出，各系數(shù)均在1%水平上顯著支持上述結(jié)果，當(dāng)期的ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新影響比滯后一期的更強(qiáng)，其中的原因是，企業(yè)的綠色創(chuàng)新的重點(diǎn)之一就在于“新”，綠色創(chuàng)新活動(dòng)具有時(shí)效性、及時(shí)性和緊迫性特點(diǎn)，當(dāng)期的ESG信息披露效果可以及時(shí)地影響當(dāng)期企業(yè)的綠色創(chuàng)新活動(dòng)。

四、研究結(jié)論與政策建議

在碳中和等概念興起的背景下，ESG信息披露似乎成為社會(huì)經(jīng)濟(jì)綠色轉(zhuǎn)型、可持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展的新的解決方案。對(duì)此，本文以2010～2021年滬深A(yù)股實(shí)體上市公司為研究樣本，探討了ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響及內(nèi)部作用機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)：第一，ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新顯著正相關(guān)，良好的ESG信息披露可以促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)。第二，融資約束和內(nèi)部控制在ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響中起中介作用，具體表現(xiàn)為ESG信息披露可以通過(guò)緩解融資約束和提高內(nèi)部控制有效性來(lái)促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。其原因是良好的ESG信息披露能夠向企業(yè)利益相關(guān)方傳達(dá)正向信號(hào)，獲取綠色創(chuàng)新所需資源，增加內(nèi)部進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)的信息和監(jiān)管的有效性。第三，媒體關(guān)注對(duì)融資約束和內(nèi)部控制的中介作用起正向調(diào)節(jié)效應(yīng)，并促進(jìn)了企業(yè)綠色創(chuàng)新。其原因是媒體關(guān)注的增加會(huì)發(fā)揮其“放大效應(yīng)”，企業(yè)在聚光燈下進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)的積極性增強(qiáng)。

針對(duì)上述結(jié)論，本文提出以下建議：

第一，有關(guān)部門(mén)對(duì)于ESG規(guī)則的探索應(yīng)持續(xù)走實(shí)走深。首先，建立健全ESG信息披露機(jī)制，推動(dòng)ESG信息披露全國(guó)統(tǒng)一化、標(biāo)準(zhǔn)化、科學(xué)化。結(jié)合我國(guó)實(shí)體企業(yè)本土特點(diǎn)，加快完善有關(guān)企業(yè)環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任承擔(dān)和公司治理的法律法規(guī)建設(shè)，加大對(duì)“洗綠”“漂綠”等違規(guī)行為的懲罰力度。其次，鼓勵(lì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行ESG改革，發(fā)揮國(guó)企央企的表率作用，引領(lǐng)非國(guó)有企業(yè)積極增強(qiáng)信息披露透明度，激發(fā)實(shí)體企業(yè)綠色創(chuàng)新動(dòng)力。最后，在四大地區(qū)建立起有一定市場(chǎng)規(guī)模、高競(jìng)爭(zhēng)和有活力的綠色低碳大市場(chǎng)，對(duì)有良好ESG信息披露的企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼邇A斜及綠色創(chuàng)新補(bǔ)貼支持，優(yōu)化地區(qū)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)氛圍，輻射帶動(dòng)周邊省份及地區(qū)，建立起東、中、西、東北四大地區(qū)的綠色低碳循環(huán)發(fā)展經(jīng)濟(jì)體。

第二，企業(yè)和資本市場(chǎng)投資者對(duì)ESG信息披露的價(jià)值應(yīng)達(dá)成情緒共識(shí)，從傳統(tǒng)投資進(jìn)一步深化為ESG投資。首先，企業(yè)不僅要承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，更要意識(shí)到ESG信息披露通過(guò)緩解融資約束、提升內(nèi)部控制有效性來(lái)促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新發(fā)展的重要性。其次，企業(yè)應(yīng)將ESG評(píng)價(jià)體系納入企業(yè)價(jià)值考核體系中，將ESG理念納入企業(yè)文化并付諸踐行。最后通過(guò)將ESG理念內(nèi)化至內(nèi)控制度，提升ESG管理水平，激發(fā)員工進(jìn)行綠色創(chuàng)新的積極性，形成創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型和高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展。

第三，網(wǎng)絡(luò)媒體應(yīng)發(fā)揮其“放大效應(yīng)”和“治理效應(yīng)”。網(wǎng)絡(luò)媒體會(huì)放大企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)的一舉一動(dòng)，媒體關(guān)注的增加能夠正向調(diào)節(jié)ESG信息披露對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用。媒體應(yīng)多正向引導(dǎo)社會(huì)關(guān)注企業(yè)的ESG表現(xiàn)，客觀公正地將ESG理念傳播給大眾，合理利用輿論的功能使企業(yè)增強(qiáng)綠色創(chuàng)新活動(dòng)力度，約束企業(yè)減少綠色違規(guī)行為。