海底撈行動

肖小跑

我喜歡文史哲，卻干了金融這一行。十年來慢慢發(fā)現(xiàn)，用文史哲來解釋金融好像更清楚。

金融通人文，但又不是講一個故事那么簡單。非要講成小白兔和大灰狼的故事，矯情事小，誤導(dǎo)事大。

您可以把全世界的資產(chǎn)看成一個蛋糕：蛋糕胚是利率和匯率，奶油是股票，裱花是另類資產(chǎn)——大宗商品、房地產(chǎn)、比特幣等。這個美美的蛋糕被摔在地上時，并不會從蛋糕胚，到奶油，再到裱花這般有序坍塌，而是直接爛成一攤泥。您永遠(yuǎn)不知道它為什么、什么時候、會從誰手里掉下來。

人的理性，就像中國畫中的人物：永遠(yuǎn)隨性而變。如果把社會科學(xué)向數(shù)理化看齊，把“人”變成公式，假設(shè)之上再假設(shè)，理論之上再生理論，那經(jīng)濟(jì)學(xué)家就越來越不如牙醫(yī)，央行沒有通脹的數(shù)據(jù)就不會做決定了，最后連“人”都不見了。

這個時候如果向文史哲求救，大概率能解決問題。因為在這里，您才能再次看到“人”：人的情緒，人的荒誕，人的大舉動、小動作。這里才有世界運行的最本質(zhì)的規(guī)律。

“為學(xué)日益，為道日損。損之又損，以至于無為?！?/p>

信息無窮無盡。求道，要去繁就簡，找到本質(zhì)，不要妄為。

我家附近有個廢品回收站，站長是趙大爺。

趙大爺穿著潔白的襯衫，褲縫筆直，指甲縫里沒有一絲污垢，看起來跟身后那座碩大的垃圾山有點不協(xié)調(diào)。

客戶上門，遞來的東西五花八門。趙大爺看兩眼，稱一稱，然后遞過一張寫好價格的小紙條。我常常覺得很驚奇，趙大爺只用短短幾分鐘，就能給各種在我看來完全沒用的東西貼上價簽，還能精確到小數(shù)點后一位！

大爺說收廢品是技術(shù)活，有著完整的產(chǎn)業(yè)鏈和估值方法。它要求從業(yè)人員能準(zhǔn)確辨認(rèn)出各類物品的價值，并分類打包；有時還需判斷是否有必要進(jìn)行一些粗加工，比如清洗干凈，加工成形，確保賣出的價格高于成本。

我問大爺，您收來的東西真的都能出手嗎？

他答，天下沒有賣不出去的東西，如果有，那就是價格不對。

我接著問，可是我老聽見有人說，這東西白給我都不要，貼錢也不要。這種倒貼錢的東西，您難道也能估出價來？

大爺呵呵一笑：“‘廢品’這個詞，本來就很主觀，就像你和我眼中的‘未來’——到底什么樣子、價值幾何，在任何時候都會有爭議。汝之砒霜，吾之蜜糖。你的草，就是我的寶。有爭議就有差價，有差價就能轉(zhuǎn)手?！?/p>

我馬上想到了巴菲特，兩位大爺做的事情差不多，只不過一個仰望天際，一個低頭撿漏。

趙大爺說他最喜歡吃海底撈。不是因為服務(wù)好，而是他最喜歡撈湯底的感覺：你永遠(yuǎn)想不到最后能撈出些什么。

如果把趙大爺背后的垃圾山背景，換成金融業(yè)界，大爺就變成了“深度價值投資者（Deep Value Investor）”；他同我分享的那套心得，就是“危機(jī)資產(chǎn)投資理論（DistressInvesting）”。

正如香港每年必來的甩賣季，每一輪經(jīng)濟(jì)下行或危機(jī)，都會帶來趙大爺們期待已久的資產(chǎn)大甩賣。甩賣的商品琳瑯滿目，讓人眼花繚亂：有債，有股，有資產(chǎn)，有企業(yè)，有時還有整個國家——比如20 世紀(jì)90 年代熱賣的拉丁美洲風(fēng)情系列，和幾年前的南歐地中海風(fēng)情系列。

這些商品有的假冒偽劣，以次充好；有的資不抵債，破產(chǎn)賤賣；有些僅有小小瑕疵，卻被市場粗心地和洗澡水一起潑了出去，就像古董市場里的“漏”。不管哪類，大部分甩賣的商品都有一個共同特點——都含有過量的債務(wù)成分，只不過發(fā)酵程度不同而已。它們就像趙大爺廢品站里的廢品，在多數(shù)人的審美觀中一文不值，卻是大爺?shù)膶氊悺?/p>

據(jù)載，每隔五六年，各地大興土木塵埃散盡之時，都會浮現(xiàn)撿漏的歷史機(jī)遇，錯過就沒了。當(dāng)您看著城市的天際線月月翻新高，聽著媒體專家日日歡欣鼓舞，享受著央行送來的陣陣暖流之時，黑天鵝們也正在適宜的環(huán)境里長大。

趙大爺們則在某個角落藏器于身，待時而動。

在金融界里以“海底撈”為生的人，被大家親切地稱為吃垃圾的老鼠。

他們顯然對此評價非常不滿意：我們應(yīng)該是屎殼郎。遍地垃圾不是我們的錯，當(dāng)初不負(fù)責(zé)任隨便借錢的又不是我們。如今牛糞遍地，壓得寸草不生；如果沒有我們?yōu)檎麄€經(jīng)濟(jì)除淤通渠，滾糞成球，水如何才能重新流動，國家如何浴火重生？

僵尸一日不除，水流一日不清。請尊重我們的職業(yè)。

他們在泡沫尚未吹起時安安靜靜，在泡沫吹至接近極限時躁動，開始覓食。他們就像收藏界撿漏的“老炮兒”，用刀子一般的眼光，剮出別人眼中丟失的價值；用狼一般的鼻子，從垃圾里嗅出花香；再如閃電一般，低價掃貨入囊。

他們最好有像山姆·澤爾（Sam Zell）一樣奇特的面相，讓人分不清是黑道、白道，還是無間道；有像賽斯·卡拉曼（Seth Klarman）一樣強(qiáng)大的內(nèi)心，敢于在地震中的炸藥庫里打牌；有安迪·比爾（Andy Beal）一樣的預(yù)言能力，摸摸撲克就能看到未來。當(dāng)然，最好還有面對各國政府同仇敵愾，而面不改色之強(qiáng)大內(nèi)心，就像索羅斯。

但最重要的是他們驚為天人的估價能力。在危機(jī)資產(chǎn)投資中，他們是獨行俠，無論是收購重組，還是債股套現(xiàn)，尋找“不對稱收益（Asymmetric return）”，是他們行動的終極指導(dǎo)思想。

估計此時此刻，已經(jīng)開始有人圍爐下料，準(zhǔn)備開撈了。我也來點實惠的，給大家講幾個真實的海底撈的故事。

第一個故事：鎖喉事件

除了飛人喬丹，有一位NBA球星更讓我難以忘懷。他叫拉特里爾·斯普雷威爾（Latrell Fontaine Sprewell）。

1997—1998年賽季，他在金州勇士隊打球，訓(xùn)練時他狀態(tài)不佳，教練卡列西莫便開始面目猙獰，在場外跳來跳去，沖他大呼小叫。

接著便出現(xiàn)了驚人一幕：

拉特里爾突然張開雙臂，將兩只巨鉗一般的手，死死卡在卡列西莫的脖子上。如果不是隊友拼命拉開，一場鎖喉命案就在眾目睽睽之下發(fā)生了。

鎖喉事件后，很自然地，他當(dāng)季所剩68場比賽全部被禁。他也變成了一塊燒得火紅的煤炭，人人避之唯恐不及。第二年，勇士隊迅速將他交易到了紐約尼克斯隊。

1998—1999年賽季，在被交易到尼克斯隊的第一年，拉特里爾又鬧出了動靜。這次他沒有鎖任何人的喉，而是創(chuàng)造了“黑八奇跡”。

這一年，尼克斯隊做了如下重組：將他同阿蘭·休斯頓共組后場，陣中配主將派屈克、“L字鐵腕”拉里·約翰遜和“火鍋王”馬庫斯·坎比。結(jié)果在毫無勝算的情況下，該隊以常規(guī)賽東部第八種子的身份，首輪淘汰東部常規(guī)賽第一種子熱火隊。如此大逆轉(zhuǎn)的“黑八奇跡”，在七十年中只發(fā)生過五次。

2003—2004年賽季，他又被換到森林狼隊。他再次率隊取得58勝24敗的西區(qū)最佳成績，闖進(jìn)季后賽第二輪。

拉特里爾有句感慨：“我犯過錯，那又怎樣；別人說我是美國噩夢，我說我才是真正的美國夢（People say I'm the American's worst?nightmare，I say I'm the American dream）?！?/p>

在市場這個賽場上，也有很多像拉特里爾一樣的企業(yè)，犯過錯，被罰下場，等待愿意給多一次機(jī)會的球隊出現(xiàn)，再還世界一個驚喜。

它們就像那件葵瓣洗，看起來大塊開裂，還有點變形。但總會有行家在沙礫堆中將其一眼鎖定：這彩頭、這器形、這胎質(zhì)、這品相，這是北宋哥窯，一定要想辦法拿走。

這樣的行家，本來應(yīng)該是銀行。銀行是實業(yè)的風(fēng)控官。它放出的每筆貸款，都是以利息為價碼，把各行各業(yè)的風(fēng)險轉(zhuǎn)移給自己。它對企業(yè)的了解本應(yīng)如了解自己的五個手指頭，本應(yīng)靠著這份手藝來駕馭周期——經(jīng)濟(jì)上行時，錦上添花；經(jīng)濟(jì)下行時，雪中送炭。

奇怪的是，銀行業(yè)界大部分時間卻在被周期駕馭：經(jīng)濟(jì)上行時，過度樂觀，幫助企業(yè)輕松負(fù)債；經(jīng)濟(jì)下行時，又過度焦慮，一點風(fēng)吹草動便作鳥獸散。不要說撿漏了，把璞玉扔進(jìn)沙礫堆的，有時恰恰是銀行業(yè)界。而愿意在沙礫堆中撿漏的，只剩下那些非主流人士。

比如馬里克。

馬里克，美國海軍前軍官。三十歲退役后，他開始重新思考人生。

他想在和平時代，尋找一份和“軍事”最接近的職業(yè)，來成就自己后半段人生的輝煌。于是他發(fā)現(xiàn)了受壓資產(chǎn)收購。

隨后的十幾年里，他拿到MBA 學(xué)位，殺進(jìn)華爾街，完成了百億美元的受壓資產(chǎn)收購。之后他獨立門戶，成立私募基金，把根據(jù)地放在新加坡；從東京到雅加達(dá)，用海軍特遣SEALS 才有的警敏，深度偵察，尋找目標(biāo)。他說這和當(dāng)年執(zhí)行任務(wù)時，在空中尋找攻擊目標(biāo)的感覺是一樣的。

1999 年，他把偵察范圍圈至泰國，目標(biāo)鎖定一家專為米農(nóng)生產(chǎn)小型柴油機(jī)的泰國企業(yè)——泰國引擎制造（Thai EngineManufacturing）。

1997 年亞洲金融危機(jī)后的曼谷，街上依然平靜，除了幾個“停業(yè)甩貨”的牌子在風(fēng)中搖晃，并沒有生化危機(jī)游戲中的災(zāi)后場景——大規(guī)模金融殺傷武器掃過的痕跡，都是內(nèi)傷。

柴油機(jī)廠廠長是一個黝黑瘦小的中年大叔，就像貧困縣里的村干部，日日站在村口的老槐樹下，盼望著投資者來救廠于水火中——不論國籍，不管信仰，就算他們是曾經(jīng)攻擊泰銖，陷自己于破產(chǎn)境地的做空軍團(tuán)們。

馬里克走進(jìn)會議室，全體員工起立，雙手合十，鞠躬長達(dá)半分鐘——這大概是泰國人能想到的最高接待規(guī)格了。

落座后，廠長開始播放公司宣傳片。畫面上，一個泰式超人“引擎人”，用該公司生產(chǎn)的柴油機(jī)，將一捆谷子整片割下，把禍害村莊的村頭一霸當(dāng)場砸暈。這是經(jīng)典的泰式幽默——將悲劇化為喜劇，人生本來就是悲喜交加。

宣傳片結(jié)束后，幻燈片上展示出公司的財務(wù)數(shù)據(jù)。馬里克在心中迅速估算未償債務(wù)、現(xiàn)金流和幾塊重要資產(chǎn)的估值。估罷心頭一動：這很有可能是個“漏”。

他裝作漫不經(jīng)心地問了一句：有其他人來看過你們的財務(wù)信息嗎？

廠長說，有啊，他叫索羅斯。

沒錯，就是那位做空泰銖，使泰國央行破產(chǎn)，置泰國經(jīng)濟(jì)于水深火熱之中的索羅斯。擊垮泰銖后，他把從泰國人民手里拿走的錢，又投回了這片他曾“大開殺戒”的土地上。第一個動作，是聯(lián)合安然和恒康保險（John Hancock），注資五千萬美元，增持近五億美元垃圾債，聘請當(dāng)時美國經(jīng)營小型鋼廠最成功的美國鋼鐵動力公司（Steel Dynamics）擔(dān)任管理層，高調(diào)投資泰國已破產(chǎn)的大型鋼廠泰國那空泰鋼鐵集團(tuán)（NSM）?！堵葒駡蟆贩Q之為“天作之合”。而索羅斯在幾個月后，悄無聲息地退出。緊接著，NSM五億美元高收益?zhèn)珨?shù)違約。

廠長說，索羅斯的人那天來視察，手里拿著一張單子，上面列有索羅斯認(rèn)為最具投資價值的十家泰國公司。廠長驕傲地說，我們排在第一位！

馬里克故作平靜地繼續(xù)問：他有要求董事席位嗎？

廠長睜大眼睛接著說，你怎么知道的？他確實提出了這個要求，我們也接受了。有個這么有名氣的外國人做董事，不是很有面子嘛。

講到這里，馬里克停頓了一下，給我講了一個故事中的故事。

有個人很想發(fā)財，于是每天向上帝禱告，希望能盡快脫貧致富。上帝終于被感動，給了他十個金幣和一張紙。上帝說，紙上有十家店鋪的名字，你每家投一枚金幣，就能變得富有。

他拿起名單一看，心涼了一截——十家全是快破產(chǎn)的，但他還是虔誠地按照上帝的指示，每家各投一枚金幣，變成十家店的股東。幾年后，上帝挑選的這十家店鋪，全部起死回生。他把手上的股份賣掉，賺了1000枚金幣。

馬里克說，那一剎那，我覺得索羅斯就是我的上帝，他已經(jīng)給出了那張神奇的清單。1997年那場金融危機(jī)，對泰國的米商們，是塞翁失馬之福。泰銖崩潰，他們能以比競爭對手便宜一半的價格出口大米，成了危機(jī)中的贏家。大米出口蒸蒸日上，農(nóng)機(jī)需求自然水漲船高——這家柴油機(jī)廠就是“漏”。

“漏”有幾種情況：有的是順坡滑到了行業(yè)周期谷底，要熬到下個需求周期，等到成本露出骨感之美；有的主業(yè)仍然健康，只是年景好時借過了頭，覆水難收，找不到東墻來補(bǔ)西墻；有的是因為管理事故，企業(yè)被玩壞；有的是家族產(chǎn)業(yè)后繼無人。遇見這樣的“漏”，不可將其鎖喉，否則會錯過上帝的那份清單。

馬里克沒透露他采取了什么行動，只是說他離開柴油機(jī)廠幾個月后，股價上漲近20%。這家企業(yè)的估值在之后的半年內(nèi)翻了一番。

第二個故事：究竟誰在下一盤大棋

卞之琳的《斷章》，這是我讀過的最詭異的一首詩。整首詩中目光四射，讓我眼花繚亂：你看風(fēng)景，沒看樓上的人，樓上的人看你；你以為樓上的人沒看你，樓上的人以為你沒看他，不知道你知不知道他在看你……。不管誰看誰，結(jié)果都在第三個他的夢境中。

盡管很燒腦，這首詩在實踐中，卻極具指導(dǎo)意義。它教我們?nèi)绾慰匆槐P大棋，如何用綜合思維，在全景高度看事、看人，把眼睛睜開、腦洞打開，時刻記得你只是創(chuàng)造風(fēng)景的那一片風(fēng)景。尤其是在熱鬧的資本市場。這里不僅有風(fēng)景，還有很多動物，有螳螂，還有黃雀。你賠了，他賺了，他因為你賠了才賺了，而你因為你賠了他賺了，也跟著賺了。橋上的、窗前的、夢中的，究竟誰在下一盤大棋？棋局中誰執(zhí)棋？誰是棋子？

如果您聽說誰又將資本市場玩弄于股掌之中了，其實他只是讀了卞之琳的詩，然后將換位思考與全局思考應(yīng)用于實際工作當(dāng)中而已。

“ 你站在橋上看風(fēng)景”

十幾年前，有一場海底撈行動。里面有劇情，有智斗，還有暴力。

故事里有一位老炮兒——泰國鋼鐵巨頭薩瓦迪，他性情乖戾，桀驁不馴。

他爸當(dāng)年從海南島一路輾轉(zhuǎn)到泰國謀生，他自己十幾歲時靠替人守靈賺錢。二十幾歲開始他在他爸的小煉鋼廠里打工，一路打拼，硬是把小煉鋼廠打造成上百億資產(chǎn)的實業(yè)帝國——泰國那空泰鋼鐵集團(tuán)（NSM）。生意從鋼鐵制造、影視娛樂，到休閑食品、品牌連鎖，觸角無所不及。

他愛好收藏，藏品中有上萬美元的古董手表近百只、奔馳經(jīng)典老爺車三十余輛。專車是“同梵蒂岡教皇的一模一樣”的加長版limousine——他覺得自己應(yīng)該受到教皇般的尊崇。

他還是賴賬界中響當(dāng)當(dāng)?shù)囊粭l好漢，泰國企業(yè)界的杜月笙。

1997 年金融危機(jī)后，NSM 資金鏈斷裂，資不抵債；他不僅自己違約，還發(fā)起了全國范圍內(nèi)的“企業(yè)自救運動”，號召本土企業(yè)團(tuán)結(jié)自救，集體違約來節(jié)省成本?？谔柺恰皼]錢，不還，也不跑”，一夜之間拉低了全泰國企業(yè)家的道德底線，給銀行帶來揮之不去的噩夢。

盡管嘴硬，他還是缺錢得緊。

彼時國內(nèi)資金早已枯竭，銀行大門緊閉，二門不開。眼看自己一手打造的鋼鐵帝國就要坍塌，驕傲如梵蒂岡教皇般的他，怎能就此善罷甘休？

他站在橋上，向西方望去。那里有當(dāng)時全球獨好的風(fēng)景，有如狼似虎的對沖基金，還有能救命的資本。

“看風(fēng)景的人在樓上看你”

他在橋上張望時，曼谷各大豪華酒店里，有很多意有所圖的西方人士在出沒。

在這些人中，有一小隊人馬，分別來自Gleacher NatWest（英國威斯敏斯特銀行），McDonald & Co.（俄亥俄州一家投資基金，后被瑞銀收購），Paine Webber（發(fā)明了綠鞋機(jī)制的老牌投行普惠，后也被瑞銀收購）和ECT Securities（安然投行子公司）。

他們在樓上看風(fēng)景，看整個東南亞危機(jī)過后的一片狼藉，看埋在沙礫中的“漏”。他們也看到了在橋上張望的薩瓦迪。

危機(jī)爆發(fā)兩年前，薩瓦迪借貸11 億美元，投建當(dāng)時史上最貴的小鋼爐，開始打造他稱為集團(tuán)巔峰之作的“東方底特律”項目。就在第一期接近完工時，泰國經(jīng)濟(jì)崩潰，泰銖一瀉千里，信用一夜蒸發(fā)。“東方底特律”項目中斷，薩瓦迪英雄扼腕，連工廠前的車道都修不起了。

在這一隊西方人士眼中，在橋上掙扎的薩瓦迪和他的NSM 集團(tuán)，卻是一片很有趣的風(fēng)景：首先，小鋼爐項目的資產(chǎn)正處于高使用價值階段，只需一億美元流動資金，就能再次運轉(zhuǎn)。其次，亞洲經(jīng)濟(jì)已跌入谷底，即將反彈，泰國當(dāng)年汽車制造業(yè)增長翻了一番。NSM手握德國兩大鋼鐵貿(mào)易商的訂單，通用汽車的巨型組裝工廠就建在集團(tuán)不遠(yuǎn)處。

更重要的是，市場上大量公司股票停牌，NSM卻依然交易活躍，說明撤退通道順暢。

如果海底撈小分隊能撈起最肥的那片肉——拿到多數(shù)債權(quán)和控制權(quán)；蘸以充足的醬汁——聘請管理專家使項目起死回生，讓市場估值提升；再將債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)，入口、咀嚼、下咽，肚飽腰圓，盆滿缽滿……這將是多么美妙的一場海底撈之旅啊。

至于薩瓦迪的信用問題，雖然他三觀不正，但至少沒有跑路。他每周主動同各大債主會晤，比集團(tuán)例會還準(zhǔn)時。

看起來這里沒有估值陷阱，只剩下一個棘手的問題——說服薩瓦迪放棄控制權(quán)，讓投資者進(jìn)入董事會。這些東南亞華人企業(yè)，大都寧死也不肯放棄祖業(yè)。要過薩瓦迪這一關(guān)，也許比登天還難。

沒想到薩瓦迪只考慮了兩秒鐘：尊嚴(yán)誠可貴，金錢價更高。然后順手把組織架構(gòu)重新畫了，把絕對控制權(quán)像踢毽子一樣干脆利落地踢給了海底撈代表隊。一項六億五千萬美元的重組計劃便順利出爐：四億五千萬美元垃圾債，一億五千萬美元優(yōu)先級抵押貸款，五千萬美元股東權(quán)益；再聘請美國經(jīng)營小型鋼廠最成功的美國鋼鐵動力公司（Steel Dynamics）進(jìn)入管理層。

整個過程行云流水，一片和諧。

剛要簽字握手，突然一個聲音從背后響起：等一下，這事兒您問過我們了嗎？

“明月裝飾了你的窗子”

提問的是NSM的現(xiàn)任債權(quán)人——手持近五億美元債權(quán)的十幾家泰國銀行：您這不等于沒有征求家長的意見，就把閨女嫁出去了嗎？何況全國上下仇外情緒正酣，這些西方人士面善心狠，陷我國經(jīng)濟(jì)于水深火熱之中，我們國寶級的鋼廠，怎能輕易賣給他們？

銀行代表團(tuán)很直接地指出：讓我們同意拿他們發(fā)的垃圾債來置換債權(quán)，除非大象飛上天。

泰國央行也表示愿意同銀行一起看大象飛上天，并出臺外匯政策來助陣：要求企業(yè)出口所得立即結(jié)匯回泰國。NSM用來償還投資人的外匯全握在銀行手里，如果央行真的突然關(guān)閘，這一場美妙的海底撈之旅便立馬火滅湯冷。

事情向要失敗的形勢發(fā)展，幾十雙藍(lán)色的眼光從樓上射向薩瓦迪。

他吸了口煙，念了句電影《教父》中的經(jīng)典臺詞“I will make them an offer they cannot refuse（我會開一個您無法拒絕的價）”，然后出招了。

他召集所有債主、銀行、央行官員在素可泰酒店談判，時間定在下午五點。

談判一直僵持到凌晨兩點。

凌晨兩點三十分，他的眼中突然閃過小馬哥和雷洛般的兇光。

他站起來，慢慢踱到門口，把門從背后關(guān)上。然后對司機(jī)說：把我的槍拿來。今天如果不簽字，我就要放血了。一個不簽放一個，兩個不簽放一雙。

凌晨四點，最后一個簽名落在了紙上。

投資者的錢隨后悉數(shù)到賬，項目重新開工，一期開始產(chǎn)鋼，二、三期也即將投產(chǎn)。

這就是薩瓦迪的作風(fēng)：原則可以出賣，江湖規(guī)矩也不一定照辦，雖然英雄末路，但絕不會破罐子破摔。

明月在上，窗前橋端好風(fēng)景；窗內(nèi)火鍋熱氣騰騰，湯頭正好。海底撈代表隊重新拿起筷子，一切都有了盼頭。

“你裝飾了別人的夢”

坐在棋桌邊上的索羅斯靜靜地看著這盤棋。

這盤棋里有橋有窗，有拿著槍大呼小叫的薩瓦迪，還有熱乎乎的海底撈?；疱佒蟮貌畈欢嗔耍@盤棋也該圍子收官了。

就在薩瓦迪威脅放血時，索羅斯正在下一盤更大的棋。在NSM 那完美的重組方案中，有五千萬美元的股東權(quán)益。這筆被《曼谷國民報》稱之為“天作之合”的交易中，共有三個股東：一個是安然（Enron Capital& Trade Resources），一個是恒康保險（JohnHancock），最后一個正是索羅斯。

憑著這三個股東的名字，NSM 才得以向華爾街投資者成功兜售出那四億五千萬美元的垃圾債。

然而索羅斯在這筆被譽(yù)為“天作之合”的交易結(jié)束后不久，便悄無聲息地退出了。

幾個月后，NSM 將近五億美元的垃圾債全數(shù)違約，標(biāo)普隨即將NSM 債券降級為最低級別D，面值跌至一美元十五美分。

好風(fēng)景慢慢變成了恐怖片，負(fù)責(zé)將NSM 起死回生的Steel Dynamics 終止了管理運營合同，在重新運轉(zhuǎn)了11 個月后，薩瓦迪的鋼廠再次被貼上了封條。那五億垃圾債的承銷商Gleacher NatWest，McDonald &Co.，Paine Webber 和ECT Securities 也被投資者以欺詐罪告上法庭。

橋上的，樓內(nèi)的，雖然看起來是一片風(fēng)景，但在索羅斯的布局中，都只是裝飾而已。他的理念是既要駕馭全局，又不放棄深度價值分析。

將視角從東南亞放大至全球，索羅斯看到的是與東南亞金融危機(jī)前后腳發(fā)生的俄羅斯金融危機(jī)。危機(jī)使俄羅斯和波蘭以絕望價傾銷鋼鐵，泰國熱軋鋼卷價格被攔腰折斷。三個月不到，就從每噸353 美元，一路跌至每噸180 美元。

更要命的，是薩瓦迪自己的信用問題。

就在泰國央行將NSM 收入國家重組計劃，試圖理清其八億美元不良貸款時，發(fā)現(xiàn)這只是個線頭。線的另一端是集團(tuán)名下另十三億美元的不良貸款和違約垃圾債。整個集團(tuán)債務(wù)錯綜復(fù)雜，內(nèi)部數(shù)不清的關(guān)聯(lián)方相互持股，互相擔(dān)?！狽SM 的真實價值籠罩在深不見底的霧霾當(dāng)中。

一切盡收眼底。索羅斯默念一遍卞之琳的詩，一招天外飛仙，結(jié)束了這盤殘局。

若干年后，索羅斯就此事件點評道：有經(jīng)驗、有運氣、有金錢，但是沒有鑒別的技術(shù)，也沒有讀過卞之琳的詩，千萬別隨便跟別人去吃海底撈。

去了也撈不到肉吃。

第三個故事：倉庫淘寶大戰(zhàn)

2008 年，美國刮過一場很大的龍卷風(fēng)。

暴風(fēng)雨過后，各州慢慢開始有很奇怪的人，悄悄地進(jìn)行著一些很奇怪的行動。開始只是小規(guī)模、低頻率地出現(xiàn)，后來愈發(fā)頻繁。

轉(zhuǎn)年初的一個周五，在華盛頓州一家叫克拉克郡銀行（Bank of Clark County）附近，奇怪的行動又發(fā)生了。

此時的銀行內(nèi)，一切照常忙碌。

員工們微笑著為客戶辦理業(yè)務(wù)，胸前的工牌在初春的陽光下一閃一閃，客戶感受到的是一如既往溫暖有力的握手。沒人覺得有任何異樣。

只是行長經(jīng)常會說一些很奇怪的話，比如把全行比作一條船。最近風(fēng)暴有點大，船里進(jìn)了水。他覺得自己就像菲利普船長，每天在茫茫大海上張望，希望看到有大船靠近，能讓小船安全?？?。

大家只當(dāng)行長詩興大發(fā)，沒人意識到，自己的銀行馬上就會在黃頁上永遠(yuǎn)消失。

下午五點。

十幾輛不同型號的車，陸續(xù)停在距目標(biāo)銀行兩公里附近。車上下來幾十個神秘人士，分組向目標(biāo)銀行靠近，其中一支小分隊徑直進(jìn)入行長辦公室。

半小時后，行長召集全體員工開會。

看著員工茫然、錯愕地進(jìn)來集合，行長慢慢站起身，整理領(lǐng)帶，沉默而平靜。看起來就像泰坦尼克號沉沒前，穿齊盛裝，從容赴死的船長。

他說，記得我常講的那艘大船的故事嗎？今天，最大的那艘船來接我們上岸了，它就是聯(lián)邦政府號。從今天起，克拉克郡銀行正式倒閉，由聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）接管。

話音剛落，八十名FDIC專員魚貫而入。

他們分成四個小組：第一組控制現(xiàn)金柜臺、保險柜和金庫，手工清點所有現(xiàn)鈔；第二組進(jìn)入辦公室翻查文件，封存所有帶銀行抬頭的空白文件和硬盤；第三組迅速關(guān)閉網(wǎng)銀和銀行系統(tǒng)，防止客戶轉(zhuǎn)出現(xiàn)金；最后一組清查每個賬戶，將存款余額低于25萬美元的，納入FDIC存款保險覆蓋。

他們打開銀行資產(chǎn)負(fù)債表，逐項分解。將所有資產(chǎn)，無論好壞，統(tǒng)統(tǒng)打包帶走。整個過程就像一場配合默契的腫瘤切除手術(shù)，用手術(shù)刀、止血鉗和麻醉劑，快準(zhǔn)狠地將整間銀行拆開，切塊，歸類，再包扎。

一切行動的最高原則是，絕不能觸發(fā)擠兌。

八十名FDIC專員，加上近兩百名銀行員工，用了整整三天三夜，才將“克拉克郡銀行”這個名字，在歷史上抹了個干干凈凈。

這就是銀行破產(chǎn)，有時叫作“接管（Receivership）”，有時叫作“國有化（Nationalization）”。

而在海底撈代表隊看來，這將是一場集投機(jī)、意外、高報酬、高風(fēng)險于一身的“倉庫淘寶大戰(zhàn)”。

四個人站在兩排倉庫前。有收藏家，有二手店老板，還有只想撿便宜的投機(jī)者。

倉庫門緩緩打開，四人沖上去，站在門口向倉庫里張望。他們只有5分鐘時間，憑經(jīng)驗判斷每間倉庫內(nèi)的物品價值，然后競拍心中的“寶倉”，中標(biāo)者得整倉。

運氣好的，能在廢報紙和舊衣服下面，翻出絕版吉他、珠寶首飾，甚至偷渡來的文物；運氣不好的，就只能在一堆垃圾下面翻出另一堆垃圾。

這是著名真人秀節(jié)目“倉庫淘寶大戰(zhàn)（StorageWars）”中的一個片段。

當(dāng)整間銀行都變成了受壓資產(chǎn)，在深度價值投資者眼中，撿漏就不再只是一頓海底撈，而是一場迷你倉拍賣盛會。

2008年雷曼兄弟倒下后，F(xiàn)DIC在15個月內(nèi)接管了58家銀行，也把自己變成了一間巨大的迷你倉倉庫，手中囤積了接管來的大量資產(chǎn)。為了處理這些資產(chǎn)，財政部批準(zhǔn)將銀行體系中的“有毒資產(chǎn)”出售給私人機(jī)構(gòu)。

這些“有毒資產(chǎn)”中，一部分是“遺留貸款（Legacy Loans）”，包括各種違約風(fēng)險較高的貸款；另一部分是“遺留證券（LegacySecurities）”，主要是違約風(fēng)險較低的AAA 級房貸按揭證券。由FDIC 公開拍賣的資產(chǎn)中，有的有毒，有的干凈；有真垃圾，也有大量正常還款的貸款。

在FDIC 眼中，它們?nèi)即诓恢靛X的廢棄倉庫；而在海底撈代表隊眼中，倉庫里有寶可淘。

每集“倉庫淘寶大戰(zhàn)”結(jié)尾，會出現(xiàn)一個贏家，憑著對各種物品行情的經(jīng)驗，發(fā)掘出寶貝最多的倉庫，以小博大，獲得巨利。

而次貸危機(jī)后的那場銀行倉庫淘寶大戰(zhàn)中，誰贏了？

答案在FDIC 網(wǎng)站角落的一個鏈接中：里面有所有拍賣貸款的名單，和競拍買家排名。排在第一位的是比爾銀行（Beal Bank）。

沒錯，就是那個把銀行開成對沖基金的數(shù)學(xué)鬼才兼撲克怪才——安迪·比爾（AndyBeal）的銀行。

比爾銀行作為銀行界的一個奇怪物種，從成立起連一筆貸款都沒放過。僅靠在市場上買賣別人的二手貸款和受壓資產(chǎn)，就以平均50% 的凈資產(chǎn)收益率（ROE）屢次成為全美最賺錢的銀行。

從2004 年到2007 年，在全球銀行成甕吃酒、大塊吃肉的資產(chǎn)擴(kuò)張年代，該行卻裁員減薪，拼命收縮；不僅沒入手一筆貸款，還將庫里的貨卸掉了一半。而安迪自己則整日無所事事，打牌，賽車，一聽到“兩房支持資產(chǎn)證券”就五官扭曲、神情驚恐。

這種逆水行舟的詭異行為，讓監(jiān)管官員百思不得其解，于是安迪被頻頻叫去問話。他每次只是說，大戲就要開始，我彈藥必須備足。

2007 年夏天，房貸資金池價格開始下跌，安迪知道時候到了。

他把自己反鎖在辦公室里，開始寫模型。從鄰居房價變動、利率變動，再到放貸時間，他一口氣設(shè)了上百個變量，來計算其他銀行手上的資產(chǎn)到底值多少錢。將市場行情摸得一清二楚之后，他瞄準(zhǔn)FDIC 接管的破產(chǎn)銀行，開始行動。貝爾斯登倒閉后，他便撲了上去。先花18 億美元掃入大量獨戶住房貸款，然后花5 億美元收購化工廠萊昂德（Lyondell Chemical Company），接著馬不停蹄地掃入制造業(yè)、便利店、酒店和賭場，最后干脆不分行業(yè)，無論地區(qū)，照單全收。

倒閉的銀行越多，他撿漏撿得越歡快。

到2009 年初，他掃入的不良資產(chǎn)已經(jīng)占比爾銀行整個資產(chǎn)組合的21%，超出全美銀行平均水平7 倍還多。

在成為美國總統(tǒng)前，特朗普曾經(jīng)說過：世界上所有做銀行的，都應(yīng)該向安迪·比爾學(xué)習(xí)。因為他對未來有“20/20 的視角”，而且嚴(yán)格執(zhí)行自己立下的規(guī)矩。

雖然說這句話的時候，是安迪用6 億美元拯救特朗普的破產(chǎn)賭場。雖然不清楚“20/20”究竟是個什么視角，但安迪撿漏的規(guī)矩確實條條如鐵紀(jì)，從不打破。

首先，能用步槍打下來的，就一定不用霰彈槍。對所有資產(chǎn)深度分析，萬里挑一，每次只買入桌上備選案卷高度的3%。

其次，不怕買來的是垃圾，但是決不能容忍買來的垃圾比別人買的貴。

再次，永遠(yuǎn)只買帶抵押的垃圾。

對他來說，銀行經(jīng)營高風(fēng)險業(yè)務(wù)并不是罪惡，只要有能力為自己的行為負(fù)責(zé)，并遵守一切該遵守的規(guī)矩。變成FDIC 最大客戶之后，希拉·貝爾（Sheila Bair）主席曾對他漫天殺價的行為表示不滿。他說，我在垃圾遍地的倉庫里翻刨，有發(fā)現(xiàn)，有驚喜，也有樂趣；然而我并非收藏家，并不想真的挖出個寶貝回家收藏，我要的是收益。

總有人要為錯誤付出代價。別人的代價，就是我的溢價。

結(jié)語：一切都源于一個錯誤

任何事情的有或無，是與非，存在或消失，都有一個“因”。有了它一切才會發(fā)生。

在科學(xué)界，它是化學(xué)反應(yīng)的催化劑，比如有了二氧化錳，雙氧水才能分解；有了光，水才能分解制氫。在文學(xué)界，它是半斤金陵春，有了它，才有李白的縱情揮灑。在烹飪界，它是花椒，撒上了才有麻婆豆腐；是芝麻醬，澆上了才有熱干面；或者是包子皮兒上的十八個褶兒，有它們的包子才叫“狗不理”。

在投資界，它是“錯誤”。如果沒有“錯誤”，交易也許永遠(yuǎn)不會發(fā)生，更沒有損益。一筆交易之所以執(zhí)行，是因為買賣雙方對“價值”的看法不同，而且一定有一方出了差錯。如果兩邊都?xì)g天喜地，證明接盤的是牌桌上的其他人。您賺得越多，說明對手犯的錯誤越大。

牌桌上的人不可能永遠(yuǎn)理智客觀。只要是人，就有偏差和偏執(zhí)，就有價值偏離，有“錯誤”產(chǎn)生的機(jī)會。要留在牌桌上，并不需要高超的交易技巧、內(nèi)幕消息，或者復(fù)雜的模型，只要保證犯錯誤的人不是您自己。

這三個海底撈故事中，“撿漏”的深度價值投資者們，比如索羅斯，比如安迪·比爾，都能持續(xù)多年保持撿漏的好成績。橡樹資本的一只受壓資產(chǎn)基金，已經(jīng)連續(xù)二十多年保持超過20%的回報率。

為什么？因為他們運氣好、人品佳、眼光獨到，或有撿漏秘笈，或敢于逆水行舟？如果真的人品好，他們也不會被稱為“吃腐肉的禿鷹”；如果有秘笈，橡樹資本1988年組建第一只受壓資產(chǎn)基金以來，“撿漏”的商業(yè)模式早已被寫入教科書；如果是膽子大，眾多持宏觀策略的對沖基金連整個國家都敢對賭，買幾堆垃圾，根本不值一提。

那究竟是為什么呢？

因為別人關(guān)注的是錯誤本身，而他們關(guān)注的是錯誤生成的條件——人性。他們了解過分悲觀和過度樂觀都是人性；低估困難，高估解決困難的能力也是人性。不理性了，錯誤產(chǎn)生了，海底撈的機(jī)會也就來了。他們也會犯錯誤，也會不理性，但永遠(yuǎn)不會偏執(zhí)。

如果地上有個“漏”，那不是上帝無聊扔下來的，一定是有人剛剛犯了個錯誤。

（責(zé)任編輯：馬倩）