醫(yī)美賽道強(qiáng)者恒強(qiáng)　新興領(lǐng)域前景廣闊

薛宇

1月5日，愛美客發(fā)布2023年度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤18.1億-19億元，同比增長43%-50%；扣非凈利潤17.82億-18.72億元，同比增長49%-56%。2023年前三季度，華東醫(yī)藥整體醫(yī)美板塊合計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18.74億元，同比增長36.99%，其中全資子公司英國Sinclair實(shí)現(xiàn)銷售收入約9.73億元人民幣，同比增長23.27%，國內(nèi)醫(yī)美方面全資子公司欣可麗美學(xué)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.24億元，同比增長88.79%。以注射類為主的輕醫(yī)美仍呈現(xiàn)較強(qiáng)的增長韌性。

值得說明的是，醫(yī)美行業(yè)細(xì)分格局發(fā)生了一些微妙變化，注射類產(chǎn)品中，玻尿酸競爭日漸激烈，其市場受到中高端產(chǎn)品的擠壓，例如再生類產(chǎn)品、重組膠原蛋白等，這類差異化競爭新品增速已經(jīng)超過玻尿酸產(chǎn)品，新領(lǐng)域值得關(guān)注。目前醫(yī)美上市公司對于肉毒素、光電類產(chǎn)品的布局仍以代理或并購為主，但參照全球醫(yī)美龍頭發(fā)展路徑，中國企業(yè)在這些新興領(lǐng)域的發(fā)展仍有較大空間。

愛美客主要產(chǎn)品包括基于透明質(zhì)酸鈉的系列皮膚填充劑、基于聚左旋乳酸的皮膚填充劑、面部埋植線產(chǎn)品等。2018-2022年，愛美客營收從3.21億元增長至19.39億元，復(fù)合增速為56.77%；歸母凈利潤從1.23億元增長至12.64億元，復(fù)合增長率為79.08%。2020-2022年，華東醫(yī)藥醫(yī)美業(yè)務(wù)營收分別為4.49億元、10.02億元、19.15億元，2021-2022年同比增長123.28%、91.11%。

愛美客和華東醫(yī)藥的高速增長源自于產(chǎn)品的差異化競爭優(yōu)勢。愛美客的注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液（嗨體）是國內(nèi)目前唯一一款經(jīng)國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)的針對頸部皺紋改善的三類醫(yī)療器械產(chǎn)品，填補(bǔ)了頸部皺紋修復(fù)領(lǐng)域的空白。根據(jù)財(cái)信證券，其成分除透明質(zhì)酸鈉以外，還包含多種氨基酸、維生素B2和L-肌肽等成分，其中L-肌肽是一種天然抗氧化劑、三種氨基酸均為合成膠原蛋白的原料、維生素B2能夠提升組織內(nèi)輔酶活性，促進(jìn)配合膠原蛋白再生。相較于傳統(tǒng)交聯(lián)型玻尿酸，嗨體為非交聯(lián)小分子透明質(zhì)酸鈉復(fù)配氨基酸成分，在注射填充中，不易造成擴(kuò)散、結(jié)節(jié)等不良反應(yīng)，也不會存在像普通玻尿酸一樣因局部吸水造成腫脹或者出現(xiàn)丁達(dá)爾效應(yīng)，因此逐步成為市場主流產(chǎn)品。通過靈活調(diào)整嗨體的規(guī)格和含量，其適用范圍也從面部擴(kuò)展到眼部和面部。

再生類制劑濡白天使是愛美客近兩年增長最為迅速的產(chǎn)品。2021年6月，愛美客濡白天使獲批，是中國首款獲Ⅲ類醫(yī)療器械認(rèn)證的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮膚填充劑，具備長效性、安全性等多重優(yōu)勢。濡白天使中的左旋乳酸微球能夠刺激膠原蛋白再生，實(shí)現(xiàn)長效自然填充，相較于玻尿酸交聯(lián)劑無法完全代謝，濡白天使中的PPLA微球是一種無毒、無刺激性且具備高可塑性的高分子材料，進(jìn)入人體內(nèi)能被完全代謝。

濡白天使屬于再生針劑，市場目前處于起步階段。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2025年中國醫(yī)美填充針劑市場終端規(guī)模約558億元，對應(yīng)再生針劑終端銷售額可達(dá)112億元。據(jù)財(cái)通證券，對比相對更成熟的中國臺灣和韓國市場，內(nèi)地再生類注射劑的合規(guī)市場未來有十倍成長空間。

再生類制劑可以認(rèn)為是升級版玻尿酸，包括童顏針、少女針、嬰兒針等，按照成分是否含有玻尿酸可以分為一代和二代產(chǎn)品。二代產(chǎn)品包含玻尿酸及高分子微球，兼顧即時(shí)飽滿效果和長期填充作用：短期通過玻尿酸有一個(gè)即時(shí)填充的效果，長期通過微球刺激機(jī)體自身膠原蛋白的合成，相較于注射的玻尿酸不會出現(xiàn)移位的情況，效果更自然；而且微球的代謝周期更長，相較于單純玻尿酸注射，效果維持時(shí)間更長。目前國內(nèi)獲批三類醫(yī)療器械的再生類制劑僅圣博瑪?shù)陌S瀾、愛美客的童顏針以及華東醫(yī)藥的少女針三款，競爭格局良好。

華東醫(yī)藥的伊妍仕少女針主要成分為PCL微球、CMC凝膠，兼具即時(shí)填充與持續(xù)刺激膠原蛋白增生的作用，可以產(chǎn)生自然安全且持久的效果。與同類產(chǎn)品艾維瀾和愛美客濡白天使相比，伊妍仕少女針產(chǎn)品無須復(fù)配，功效上以填充為主，與艾維瀾的膚質(zhì)改善和濡白天使的塑形效果具有差異化定位。從價(jià)格來看，目前已上市的三款再生類注射劑中，長春圣博瑪?shù)陌S瀾和愛美客的濡白天使定位低端市場，每次注射價(jià)格在8000-10000 元左右；華東醫(yī)藥的少女針定位高端市場，終端價(jià)格在1.88萬元左右，市場定位具有差異化優(yōu)勢。財(cái)通證券指出，目前來看，最快上市的二代再生類產(chǎn)品來自四環(huán)醫(yī)藥，仍處于動物試驗(yàn)階段，因此預(yù)計(jì)在未來3-5年，華東醫(yī)藥的少女針都將獨(dú)占再生類制劑的中高端市場，有望成為市場首款十億級別重磅品種。

與此同時(shí)，膠原蛋白市場也在快速增長。

錦波生物主營業(yè)務(wù)為以重組膠原蛋白產(chǎn)品和抗HPV生物蛋白產(chǎn)品為核心的各類醫(yī)療器械、功能性護(hù)膚品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。公司以其研發(fā)的重組III型人源化膠原蛋白作為唯一成分，開發(fā)了三類醫(yī)療器械重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維，于2021年6月獲國家藥品監(jiān)督管理局批準(zhǔn)上市，用于面部皺紋糾正，是目前唯一的注射級別的重組Ⅲ型人源化膠原蛋白生物醫(yī)用材料。2021年重組膠原蛋白獲批后，錦波生物業(yè)績快速增長，2021-2022年及2023年上半年，錦波生物分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.33億元、3.9億元、3.16億元，同比分別增長44.75%、67.15%、105.15%，其中2021-2022年重組膠原蛋白產(chǎn)品的收入分別為1.63億元、3.34億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為69.81%、85.60%，占比逐年遞增；實(shí)現(xiàn)凈利潤5739萬元、1.09億元、1.09億元，同比分別增長79.62%、90.24%、181.36%。

主營膠原蛋白醫(yī)用敷料及功效性護(hù)膚品的巨子生物業(yè)績同樣增長良好。2019-2022年，巨子生物分別實(shí)現(xiàn)營收9.57億元、11.9億元、15.52億元、23.64億元，年復(fù)合增長35.2%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.52億元、8.26億元、8.28億元、10.02億元，年復(fù)合增長22%；2023年上半年實(shí)現(xiàn)營收16.06億元，同比增長63%，實(shí)現(xiàn)凈利潤6.67億元，同比增長52.5%，業(yè)績增長進(jìn)一步提速。

相比于玻尿酸，膠原蛋白的皮膚修護(hù)和抗衰老功效更強(qiáng)，因此近年滲透率增長更快。據(jù)安信國際，在醫(yī)美、護(hù)膚品中，市場上除了膠原蛋白還有透明質(zhì)酸和植物活性成分，透明質(zhì)酸的主要特征為皮膚潤滑和保濕，植物活性成分主要用于緩解過敏和炎癥，以及提供抗氧化效用。相比之下，膠原蛋白通常在提供結(jié)構(gòu)支持、促進(jìn)止血及細(xì)胞黏附、刺激細(xì)胞再生及增殖、修復(fù)受損皮膚屏障并為老化皮膚補(bǔ)充營養(yǎng)方面擁有更多生物學(xué)特性，分子量較透明質(zhì)酸更大，支撐力及剛性更強(qiáng)。

目前，膠原蛋白市場規(guī)模仍不及玻尿酸，但增長較為迅速。研報(bào)顯示，2021年基于膠原蛋白的功效性護(hù)膚品市場規(guī)模72億元，是透明質(zhì)酸市場規(guī)模的79%，但滲透率已從2017年的6.3%增至2021年的14.9%，增速高于透明質(zhì)酸，據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)計(jì)，2025年膠原蛋白市場份額將首次超過玻尿酸，成為第一大原料成分，到2027年膠原蛋白滲透率將進(jìn)一步增至30.5%。另外，2021年基于膠原蛋白的醫(yī)用敷料市場規(guī)模是透明質(zhì)酸市場規(guī)模的六成，2017-2021年復(fù)合增速為68.8%，遠(yuǎn)超透明質(zhì)酸的57.2%，且膠原蛋白滲透率已從2017年的5.2%增至2021年的18.5%，據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)計(jì)到2027年將進(jìn)一步增至26.1%。而在肌膚煥活市場，2021年膠原蛋白的市場規(guī)模僅為玻尿酸的17%，重組膠原蛋白在該市場仍有較大的增長空間。

而就膠原蛋白整體市場而言，過去市場上主要用的是動物源膠原蛋白，隨著重組膠原蛋白成功研發(fā)上市，由于其避免了傳統(tǒng)動物源膠原蛋白排異反應(yīng)的問題，將逐步對動物源產(chǎn)品形成替代，2017-2021年，中國重組膠原蛋白增速達(dá)63%，遠(yuǎn)超動物源膠原蛋白增速。據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)測，重組膠原蛋白2027年的市場規(guī)模是2021年的10倍；重組膠原蛋白的滲透率已從2017年的15.9%增長至2021年的37.7%，預(yù)計(jì)2027年滲透率將達(dá)到62.3%。據(jù)弗若斯特沙利文，2017-2022年，中國膠原蛋白整體的市場規(guī)模從97億元增至397億元，年復(fù)合增速高達(dá)33%；預(yù)計(jì)到2027年，中國膠原蛋白的市場規(guī)模將達(dá)到1738億元。按零售額計(jì)算，中國重組膠原蛋白產(chǎn)品的市場規(guī)模從2017年的15億元增長至2021年的108億元，年復(fù)合增速為63%，預(yù)計(jì)將在2027年進(jìn)一步增至1083億元。

非手術(shù)類醫(yī)療美容除了上述的注射類項(xiàng)目（玻尿酸等）以外，還包括光電類項(xiàng)目（光子嫩膚等）及其他項(xiàng)目。非手術(shù)類項(xiàng)目由于風(fēng)險(xiǎn)相對較低、創(chuàng)傷更小、恢復(fù)治愈時(shí)間更短、價(jià)格更低、復(fù)購率更高，增長快于手術(shù)類項(xiàng)目。2021年，全球非手術(shù)類市場占22.7%，而中國非手術(shù)市場規(guī)模占比高達(dá)51.6%，高于手術(shù)類市場增速，據(jù)中航證券預(yù)測，2030年非手術(shù)類市場規(guī)模占比達(dá)到65.1%。

雖然目前來看，醫(yī)美類上市公司業(yè)績主要來自于玻尿酸、膠原蛋白等注射類產(chǎn)品，但肉毒素、光電類產(chǎn)品也具有比較廣闊的前景。

新氧數(shù)據(jù)顏究院數(shù)據(jù)顯示，以肉毒素為主的除皺瘦臉消費(fèi)是2021年下單人數(shù)最多的項(xiàng)目，也是全年消費(fèi)金額第二多的項(xiàng)目。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，中國肉毒素市場規(guī)模由2017年19億元增至2021年的39億元，2020年市場供給層次豐富后，規(guī)模將顯著提升，預(yù)計(jì)2030年達(dá)390億元。

2020年以前，肉毒素市場被艾爾建的保妥適和蘭州生物制品研究所的衡力兩個(gè)品牌壟斷。2020年，原產(chǎn)于英國的吉適與韓國的樂提葆正式獲批，國內(nèi)持證肉毒素產(chǎn)品從2個(gè)擴(kuò)展至4個(gè)。

2021年2月樂提葆肉毒素正式在中國上市，由四環(huán)醫(yī)藥獨(dú)家代理。由于樂提葆已獲得韓國市場認(rèn)可，市占率達(dá)到42%，排名第一，且樂提葆定位中高端，與衡力定位低端、保妥適定位高端形成錯(cuò)位競爭；而在國內(nèi)市場，過去幾年樂提葆水貨份額較高，正品上市后可進(jìn)行快速替代。雖然華熙生物代理的Meditoxin、愛美客代理的Hutox、復(fù)星醫(yī)藥代理的RT002等品牌在審批中，但由于肉毒素審批時(shí)間長，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)至2025年行業(yè)沒有新進(jìn)入者，2025年樂提葆預(yù)計(jì)獲得國內(nèi)超過30%的市場份額。

值得一提的是，不同于其他公司僅為代理的模式，愛美客此前與Huons Global 全資子公司簽訂A型肉毒素產(chǎn)品在中國的合作協(xié)議的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步實(shí)施了收購。2021年6月，愛美客以8.86億元收購韓國肉毒素企業(yè)Huons Bio的25.4%股權(quán)，進(jìn)一步加深了二者的綁定。

與肉毒素類似，醫(yī)美光電儀器主要也是從國外引進(jìn)，目前業(yè)績貢獻(xiàn)雖然較小但長期潛力巨大。據(jù)上海證券，與注射類及其他輕醫(yī)美項(xiàng)目相比，2019-2022年光電類輕醫(yī)美項(xiàng)目GMV占比均為最高，是輕醫(yī)美項(xiàng)目第一大品類。Medical Insight數(shù)據(jù)顯示，2022年中國醫(yī)美光電市場規(guī)模達(dá)356.74億元。

華東醫(yī)藥通過參股或并購的方式大力布局了光電類醫(yī)美，包括身體塑形、面部塑形和抗衰老等領(lǐng)域。2019年，華東醫(yī)藥與美國R2 Dermatology公司簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，對R2公司進(jìn)行股權(quán)投資，目前持有該公司34%股份，引入冷觸美容儀酷雪Glacial Spa（F0），并獲得R2公司研發(fā)的醫(yī)療器械冷凍祛斑儀器 Glacial Rx（F1）和全身美白儀器Glacial Ai（F2）及其未來改進(jìn)型在中國大陸、日本、韓國等34個(gè)亞洲國家或地區(qū)的獨(dú)家分銷權(quán)益。F0已于2022年3月正式在國內(nèi)上市，2022年年報(bào)顯示已與國內(nèi)超過40家美業(yè)機(jī)構(gòu)開展商業(yè)化合作；F1正在推進(jìn)國內(nèi)注冊工作，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)于2024年在國內(nèi)上市；F2仍在研發(fā)過程中；其多功能面部皮膚管理平臺Préime DermaFacial、EnerJet 等皮膚管理儀器多已于海外上市。

2021年2月，華東醫(yī)藥全資子公司Sinclair收購西班牙能量源型醫(yī)美器械公司High Tech的100%股權(quán)。High Tech公司主營非侵入性能量源醫(yī)美設(shè)備，用于冷凍溶脂、激光和射頻等領(lǐng)域，包括低溫減脂產(chǎn)品Cooltech、Cooltech Define、Crystile以及激光脫毛產(chǎn)品Primelase、Elysion等，另有4款新一代冷凍溶脂及激光能量源設(shè)備在研，即Define 2.0、Define 3.0、Primelase Pro、Titania。High Tech目前已是冷凍溶脂行業(yè)的細(xì)分龍頭。2022年2月，華東醫(yī)藥又收購了全球化能量源型醫(yī)美器械公司Viora的100%股權(quán)，產(chǎn)品應(yīng)用于抗衰老、身體及面部塑形等領(lǐng)域。Viora核心產(chǎn)品V系列已獲得美國和歐盟注冊認(rèn)證并于海外上市；國內(nèi)方面，V20的注冊申請于2023年9月獲得國家藥監(jiān)局器審中心受理。

醫(yī)美行業(yè)細(xì)分格局發(fā)生了一些微妙變化，注射類市場受到中高端產(chǎn)品的擠壓，中國企業(yè)在肉毒素、光電類的發(fā)展仍有較大空間。

華東醫(yī)藥的醫(yī)美布局以并購為主，不過參考全球醫(yī)美龍頭艾爾建的發(fā)展歷史，其主要也是通過并購及自研發(fā)展起來的。2019年，艾爾建醫(yī)美板塊業(yè)務(wù)收入43億美元；2020年艾爾建被艾伯維收購，據(jù)艾伯維披露，2021年其醫(yī)美收入52.3億美元，其中玻尿酸、肉毒素收入分別為15億美元、22億美元。艾爾建收入中肉毒素占比最高，而肉毒素業(yè)務(wù)也是艾爾建于1984年收購的，2002年肉毒素產(chǎn)品保妥適獲批用于改善眉間紋。此后，艾爾建相繼收購了醫(yī)諾美公司（美胸產(chǎn)品、真皮填充劑和肥胖干預(yù)產(chǎn)品）、法國Groupe Cornéal實(shí)驗(yàn)室（玻尿酸產(chǎn)品）、Skin Medica（美容皮膚護(hù)理業(yè)務(wù)）、Kybella（溶脂針產(chǎn)品）、Eltiq公司（冷凍溶脂儀器產(chǎn)品線）、Lifecell（皮膚/膜壁修復(fù)產(chǎn)品）、Keller（豐胸產(chǎn)品線）、Elastagen（重組人膠原蛋白）、皮膚護(hù)理公司Envy Medical、Oliton公司（快速聲脈沖設(shè)備）等。

近年來，中國醫(yī)美市場增長迅速，根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按服務(wù)收入計(jì)算，中國醫(yī)療美容市場規(guī)模自2017年的993億元增長至2021年的1891億元，年復(fù)合增速為17.5%；而全球醫(yī)療美容市場自2017年的1258億美元增至2021年的1417億美元，年復(fù)合增速為3%，中國醫(yī)美市場高于全球市場增速。隨著疫情后經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)的恢復(fù)，在監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下，醫(yī)美行業(yè)有望迎來新的增長，尤其是中高端注射類產(chǎn)品及設(shè)備類產(chǎn)品。

西部證券指出，對于注射類產(chǎn)品，中高端新品增速可觀，再生類、重組膠原蛋白和肉毒素領(lǐng)域均涌現(xiàn)差異化競爭新品，同時(shí)成熟紅海市場玻尿酸受到再生產(chǎn)品擠壓，因此國產(chǎn)替代及中高端差異化新品值得關(guān)注。對于設(shè)備類產(chǎn)品，2023年國產(chǎn)皮秒激光已經(jīng)實(shí)現(xiàn)零獲批突破，2024年國產(chǎn)皮秒激光儀有望實(shí)現(xiàn)上市裝機(jī)，另外2024年是射頻美容儀器械三監(jiān)管首年，國內(nèi)合規(guī)市場空間巨大，走差異化優(yōu)勢路線的產(chǎn)品將率先實(shí)現(xiàn)突破。

據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)測，中國醫(yī)療美容市場預(yù)計(jì)于2030年達(dá)到6382億元，全球醫(yī)療美容市場預(yù)計(jì)于2030年將達(dá)到3602億美元。2021年至2030年，中國醫(yī)療美容市場的增長占全球市場同期增長的三分之一，領(lǐng)跑全球醫(yī)美市場的高增長。