重視春季“躁動”行情

進(jìn)入新年，雖然市場上也存在不同的觀點(diǎn)，但關(guān)于“ 春季躁動”行情的討論聲還是多了起來，逐漸成為市場的主流觀點(diǎn)，一是由于2023年最后一周出現(xiàn)了先極致縮量然后放量上漲的反彈行情，二是從A 股歷史看，春季行情出現(xiàn)的概率較大。

從歷史上看，歲末年初往往是重大會議召開窗口期，一季度國內(nèi)政策環(huán)境整體會更優(yōu)，應(yīng)密切跟蹤年初會議后政策的規(guī)模和力度，如化債措施和“ 三大工程”；另一積極催化或來自資金面，參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，年初資金利率通常有所回落，開年投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好相對更高。從時(shí)間窗口看，1 月有望迎來重要的轉(zhuǎn)折，而從歷史數(shù)據(jù)看，2 月上漲概率較大。

12 月25 日，兩市成交額總計(jì)6081 億元，是繼2023 年7 月和9 月兩次縮量過程后的年內(nèi)最低水位；12月27 日，兩市成交額6368 億元，繼續(xù)維持年內(nèi)低水位。2023 年最后一周的前半段市場持續(xù)縮量，交易投資情緒低迷，大盤震蕩磨底。

而后的12 月28 日，市場明顯放量上漲，收出一根大陽線，元旦前最后一個(gè)交易日市場同樣收漲。

考慮到市場股票數(shù)量已經(jīng)超過5000 只以及量化等高頻交易占比不容小覷的因素后，目前市場6000 多億元的成交額表明縮量已經(jīng)較為充分，而縮量是底部的重要信號之一。

同樣值得關(guān)注的底部信號還有強(qiáng)勢股補(bǔ)跌。12 月20 日，市場正式跌破第三個(gè)政策底，市場情緒墜入冰點(diǎn)，但積極信號已經(jīng)悄然浮現(xiàn)。同日，前期強(qiáng)勢的傳媒板塊領(lǐng)跌兩市，龍版?zhèn)髅胶鸵髅诫p雙跌停，中廣天擇亦大跌6.90%；同為前期強(qiáng)勢板塊的汽車板塊跌幅居前，賽力斯罕見大跌7.93%，東安動力在前一日跌停后盤中再次觸及跌停。強(qiáng)勢股補(bǔ)跌開始進(jìn)入密集區(qū)間。

中信建投首席策略分析師陳果指出，當(dāng)板塊前期越強(qiáng)勢、補(bǔ)跌幅度越大，或越多前期強(qiáng)勢板塊同時(shí)補(bǔ)跌時(shí)，市場階段性見底的概率越大。

12 月21 日，上證指數(shù)終于止住連跌態(tài)勢，回升0.57%，而此前一直穩(wěn)步上升的北證50 早盤由紅盤狂瀉至近-8%，北交所也出現(xiàn)了補(bǔ)跌；12月22 日，中午國家新聞出版署發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)游戲管理辦法（草案征求意見稿）》，傳媒板塊午后閃崩大跌8.15%，再次領(lǐng)跌兩市，龍版?zhèn)髅健⒅袕V天擇雙雙跌停；在隨后的交易日里，傳媒板塊延續(xù)頹勢，繼續(xù)領(lǐng)跌兩市。12 月28 日，上證指數(shù)“ 罕見”大漲1.38%，北向資金“ 罕見”凈流入135.58 億；同日，此前強(qiáng)勢的煤炭板塊不漲反跌，以-1.55% 的跌幅大幅領(lǐng)跌兩市，其余板塊無一收跌。

盤后大家都在找利好，有些投資者認(rèn)為最高檢“ 嚴(yán)厲打擊財(cái)務(wù)造假、操縱市場等證券犯罪”的發(fā)聲提振市場信心，有投資者認(rèn)為央行“加大已出臺貨幣政策實(shí)施力度”的表述鞏固穩(wěn)增長預(yù)期。

陳果則認(rèn)為，既然如此，為何此前利好頻出而市場每天高開低走？陳果強(qiáng)調(diào)，真正重要的或許是市場情緒已經(jīng)見底，近期強(qiáng)勢股的密集補(bǔ)跌就是一個(gè)被很多人忽略了的重要信號，后續(xù)市場選擇向上修復(fù)的概率較大。

來源：中信建投證券

陳果繼續(xù)表示，其持續(xù)密切跟蹤的投資者情緒指數(shù)也能夠反映出近期市場情緒見底回升的情況。在其市場情緒跟蹤12 月報(bào)中指出，12月情緒指數(shù)持續(xù)走弱，從月初接近50 一路降至26 日7 以下的水平。不過28 日、29 日投資者情緒意外大幅改善。這既是大跌后市場自身超跌反彈的要求，也可能與機(jī)構(gòu)年末自救拉抬機(jī)構(gòu)重倉股、外資圣誕節(jié)假期后進(jìn)行資產(chǎn)再配置等因素有關(guān)。展望2024 年一月，陳果認(rèn)為情緒指數(shù)的回暖仍有望繼續(xù)，市場或?qū)⑦M(jìn)入修復(fù)行情。（見圖一）

廣發(fā)策略戴康團(tuán)隊(duì)也認(rèn)為，A 股底部支撐逐步夯實(shí)，在“ 中美政策底”共振的核心驅(qū)動之外，美國“股債雙?！迸c人民幣升值同樣助力A股加速筑底回暖，當(dāng)前應(yīng)更具底部思維。

如果說底部是一輪行情的起始點(diǎn)，那么當(dāng)前可能恰好就是處在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)附近，以秦培景為首席分析師的中信證券策略團(tuán)隊(duì)就認(rèn)為，1月市場將迎來重要拐點(diǎn)。主要理由如下：

1）各類經(jīng)濟(jì)政策有望繼續(xù)加碼，非經(jīng)濟(jì)政策持續(xù)優(yōu)化，市場預(yù)期將轉(zhuǎn)向積極。

2）本月中旬中國臺灣地區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人選舉落地，對市場預(yù)期的擾動邊際減弱。

3）1 月資金行為的跨年效應(yīng)會更加明顯。公募有望主動轉(zhuǎn)向進(jìn)攻，而私募則有望加倉，險(xiǎn)資或逐步加倉紅利低波，理財(cái)子公司將跟隨積極入場。另外值得注意的是外資流出接近尾聲。

中金公司策略團(tuán)隊(duì)李求索等也認(rèn)為，市場前期超調(diào)可能與資金面再度出現(xiàn)負(fù)反饋因素有關(guān)，而與此相對應(yīng)的是內(nèi)外部環(huán)境正在發(fā)生積極變化：

1）國內(nèi)政策繼續(xù)寬松助力穩(wěn)增長，且“ 宏觀政策取向一致性”有所增強(qiáng)，有利于“ 強(qiáng)化政策統(tǒng)籌，確保同向發(fā)力，形成合力”。近期公布的國內(nèi)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)中盈利同比有所改善，前期多家商業(yè)銀行下調(diào)存款掛牌利率后，投資者對1 月份社融信貸增速及LPR 等利率指標(biāo)關(guān)注度也在提升；

2）海外美國通脹壓力釋緩后長端美債利率快速回落，十年期美債利率跌破3.8% 關(guān)口，美元指數(shù)跌破101 關(guān)口至5 個(gè)月來低位，全球資金開始再配置，而A 股前期對此反應(yīng)不足。

后市來看，中金策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為在極端估值、交易情緒低位疊加積極因素逐步積累的情況下，投資者信心仍有繼續(xù)修復(fù)空間。

而陳果則更加直接地表示：“迎接春季行情，如調(diào)整是機(jī)會?！?/p>

說到春季行情，或者投資者更熟知的“ 春季躁動”稱謂，華泰證券策略研究團(tuán)隊(duì)就通過統(tǒng)計(jì)2009 年以來的歷輪春季行情后發(fā)現(xiàn)，春季行情出現(xiàn)頻率較高，含2009 年在內(nèi)的過去15 年中，有13 年出現(xiàn)過春季行情，僅2015 年（牛市延續(xù)，行情強(qiáng)度因而不明顯）、2022 年（內(nèi)外宏觀環(huán)境特殊，如聯(lián)儲開啟加息、俄烏地緣政治擾動等），其余年份均可觀測到春季行情，差異主要在強(qiáng)度和相位。

通過研究，華泰策略團(tuán)隊(duì)還發(fā)現(xiàn)：

1）春季行情對全年指數(shù)收益率有一定指引作用，指數(shù)收益率相對偏低的年份，春季行情往往偏弱乃至缺席，2017 年以來這一規(guī)律更為明顯，典型的如2018 年、2022 年。

2）春季行情可能前置，但相對少見，需要多項(xiàng)做多信號共同出現(xiàn)。2009 年來，春季行情提前共出現(xiàn)2次，分別為2013 年和2020 年，共性特征是市場能夠觀測到經(jīng)濟(jì)基本面改善、宏觀/市場流動性改善、國內(nèi)政策力度升溫（改革預(yù)期）、大體量、強(qiáng)趨勢、可持續(xù)的主題出現(xiàn)（2012-13 年的美麗中國、2019-20 年的新能源車）。

3）春季行情存在一定的反轉(zhuǎn)效應(yīng)，春季行情期間全A 漲跌幅與全A過去1 年漲跌幅負(fù)相關(guān)，R-Squared為43.1%。

4）春季行情出現(xiàn)的年份中，分月看，2 月上漲的概率最高。2 月（1月年報(bào)業(yè)績預(yù)告有條件強(qiáng)制披露期過后），上漲的概率達(dá)到76.9%，遠(yuǎn)高于其他月份，是春季行情的核心區(qū)間，而財(cái)報(bào)密集發(fā)布的4 月最低，為30.8%。（見圖二）

來源：華泰證券研究所

華福策略燕翔團(tuán)隊(duì)也認(rèn)為2024年A 股“春季躁動”行情非常值得期待，具體邏輯如下：

1）下半年來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)向好，11 月份工業(yè)企業(yè)利潤增速明顯加快，企業(yè)經(jīng)營效益持續(xù)回升。三季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)延續(xù)恢復(fù)向好態(tài)勢，三季度我國實(shí)際GDP 同比增長4.9%，增速放緩主要受基數(shù)拾升影響，扣除去年基數(shù)影響后，三季度GDP 兩年平均增速為4.4%，較二季度加快了1.1 個(gè)百分點(diǎn)。11 月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長29.5%，增速較10 月份明顯加快，利潤已連續(xù)4 個(gè)月實(shí)現(xiàn)正增長。

2）當(dāng)前A 股主要寬基指數(shù)估值已處于歷史底部區(qū)域，公募基金重倉股相對估值同樣也已落至歷史低位。截至12 月27 日，作為市場整體代表的萬得全A 指數(shù)當(dāng)前市凈率為1.44 倍，位于2010 年至今0.4% 的歷史分位數(shù)水平。前100 名基金重倉股市盈率中位數(shù)為22.7 倍，位于2010 年至今14% 的歷史分位數(shù)水平。前100 名重倉股幣盈率中位數(shù)除以全部A 股市盈率中位數(shù)的值為0.70，位于2010 年至今35%的歷史分位數(shù)水平。

3）海外加息周期結(jié)束，全球流動性環(huán)境邊際好轉(zhuǎn)。美聯(lián)儲12 月暫停加息，維持聯(lián)邦基金利率不變。根據(jù)CME 數(shù)據(jù)，美聯(lián)儲最快或?qū)⒃诿髂? 月份進(jìn)行首次降息。10 月份以來美債利率高位回落，全球流動性環(huán)境有所改善，截至12 月27 日，美債3 個(gè)月、2 年期和10 年期分別為5.44%、4.22% 和3.79%，相比10 月初分別下行18bp、92bp 和90bp.

4）A 股季節(jié)效應(yīng)顯著，春季行情可期?；仡櫄v史經(jīng)驗(yàn)，A 股在年初尤其是2 月的上漲概率是全年最高的（即“ 春季躁動”）。從2000 年至2022 年Wind 全A 在2 月上漲的概率達(dá)78%。從行情背后的邏輯來看，2 月上漲概率較高背后存在著事件驅(qū)動的影響，每年2 月份之后是3月份的兩會，是對未來經(jīng)濟(jì)政策有方向性影響的重要會議，使得市場容易產(chǎn)生政策預(yù)期。

無論是華泰策略，還是華福策略，都能發(fā)現(xiàn)2 月是上漲概率突出的月份。

當(dāng)然了，雖然市場主流觀點(diǎn)是“春季躁動”行情可期，但也存在不同的聲音。

國泰君安首席策略分析師方奕認(rèn)為，超跌反彈行情已現(xiàn)，高度不高仍是震蕩。國泰君安策略團(tuán)隊(duì)表示，區(qū)別于市場共識的春季躁動，他們認(rèn)為本輪反彈更多來自于交易維度推動，而并非預(yù)期維度的上修推動，這與7 月末與10 月末的反彈有所不同：

1）股市12 月調(diào)整后的超賣狀態(tài)、權(quán)重指數(shù)（滬深300、創(chuàng)業(yè)板指）低位估值，以及保險(xiǎn)跨年配置、權(quán)重指數(shù)ETF 流入、基金年末風(fēng)格回?cái)[等因素共同助推市場反彈，也是預(yù)判反彈的關(guān)鍵；

2）存款利率下降打開了國內(nèi)降息的預(yù)期，疊加美元與美元利率下降，助推了低位大盤股的表現(xiàn)；

3）超跌反彈已經(jīng)出現(xiàn)，行情要往上走需要盈利預(yù)期的推動，這仍需要時(shí)間。尤其是與地產(chǎn)相關(guān)的水泥發(fā)運(yùn)率與螺紋鋼表觀消費(fèi)量不振；與基建相關(guān)的石油瀝青開工率弱于往期；新興與傳統(tǒng)PMI 庫存動力邊際放緩；

因此，對于指數(shù)的判斷，國君策略認(rèn)為高度不高仍是震蕩。國君策略并不是看空，而是認(rèn)為反彈高度有限。