鋼鐵企業(yè)綠色債券融資動機及效應(yīng)研究
——以包鋼公司為例

張雨琪

貴州財經(jīng)大學(xué)

引言

全球環(huán)境問題層出不窮，過去的人類發(fā)展將環(huán)境犧牲作為代價。近年來，各國倡導(dǎo)環(huán)境保護、綠色低碳已成全球共識。我國對此作出承諾展現(xiàn)大國擔(dān)當(dāng)，將于2030年前實現(xiàn)碳達峰并持續(xù)發(fā)展低碳經(jīng)濟。為完成諾言，我國提出了構(gòu)建并完善綠色金融體系，綠色債券作為體系的重要一員發(fā)行規(guī)模達3615.6 億元，同比增長超73%?？梢娋G色債券在政策支持、全球趨勢背景下已遇到新發(fā)展機會，將成為企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的重要助力。

根據(jù)相關(guān)指南，鋼鐵行業(yè)是我國重污染行業(yè)之一，行業(yè)CO2排放量占全國總排放量的16%。不僅如此，傳統(tǒng)鋼鐵冶煉的能源消耗主要依賴不可再生資源，生產(chǎn)鏈中產(chǎn)生的廢棄物排放及處置也會造成不同程度的環(huán)境污染?？偟目磥恚撹F行業(yè)過去的生產(chǎn)模式已和我國倡導(dǎo)的綠色低碳發(fā)展道路背道而馳。為達到綠色低碳目標(biāo)，鋼鐵行業(yè)需要發(fā)展綠色冶煉技術(shù)、提高節(jié)能減排能力，綠色債券能為鋼鐵企業(yè)開展相關(guān)綠色項目提供資金助力。

一、案例公司介紹

包鋼公司簡介：內(nèi)蒙古包鋼鋼聯(lián)股份有限公司（以下簡稱“包鋼公司”）的前身——包鋼集團目前已是世界最大的稀土工業(yè)基地和國內(nèi)重要的鋼鐵工業(yè)基地。作為包鋼集團的重要鋼鐵板塊，包鋼股份于2001 年在上海證券交易所上市并成為我國西部最大的鋼鐵上市公司，公司主要從事礦產(chǎn)資源開發(fā)利用、鋼鐵產(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售。

“GC 鋼聯(lián)01”綠色債券介紹：在召開第五屆董事會之后，包鋼公司計劃面向?qū)I(yè)投資者公開分期發(fā)行不超過人民幣33.88 億元的綠色公司債券?！癎C 鋼聯(lián)01”是包鋼公司分期發(fā)行綠色債券的第一期，該只債券于2021 年4 月發(fā)行，發(fā)行規(guī)模5 億元，發(fā)行期限5 年，票面利率6%。“GC 鋼聯(lián)01”的資金使用計劃：70%扣除發(fā)行費用后的資金用于綠色項目建設(shè)，不超過30%的資金用來補充包鋼公司的流動資金。

二、融資動因研究

1.響應(yīng)國家政策、發(fā)展綠色低碳。國家在十四五規(guī)劃發(fā)展目標(biāo)“五化”中明確指出，鋼鐵行業(yè)發(fā)展綠色化水平要大幅提升。響應(yīng)國家政策是企業(yè)必為之事，作為鋼鐵行業(yè)企業(yè)包鋼公司要達成發(fā)展目標(biāo)就要籌備綠色項目的開展。但綠色項目開展存在期限更長、融資難度更大的特點，這會導(dǎo)致企業(yè)資金壓力加劇、融資成本增加的不良后果。此時，綠色債券能夠通過其低成本和綠色資金屬性的特征幫助企業(yè)解決問題。目前國家對發(fā)行綠色債券的企業(yè)給予了大力支持，并且部分地方政府還進行了一定比例補貼，降低了企業(yè)發(fā)行綠色債券的融資壓力。除此之外，由于國家對于綠色環(huán)保的宣傳深入民心，投資者對于綠色債券的接受度高且具有更強的信任，其在購入綠色債券意愿度升高的同時會降低對資金報酬率的要求。總的來說，國家的支持和消費者認(rèn)同使得發(fā)行綠色債券能夠為鋼鐵企業(yè)用低成本去響應(yīng)國家號召、發(fā)展綠色經(jīng)濟提供有力支持。

2.緩解資金壓力、拓寬融資渠道。根據(jù)綠色債券相關(guān)發(fā)行條例，公司債券募集資金不超過30%的資金可以用在企業(yè)其他用途上。并且綠色債券由于其綠色屬性明顯、國家政策支持等特點，債券利率往往低于其他一般債券。綜上，企業(yè)能將通過發(fā)行綠色債券獲得部分更低融資成本的資金用來償還往日負(fù)債和填補企業(yè)資金空缺，緩解了企業(yè)的資金及融資成本壓力。除了緩解資金壓力，綠色債券還能拓寬融資渠道。融資優(yōu)序中提到，企業(yè)在進行外部融資時最好優(yōu)先發(fā)行債券，因此發(fā)行綠色債券會比發(fā)行股票更適合。不僅如此，綠色債券作為近幾年出現(xiàn)的新型債券，也為本身只以銀行貸款和一般債券作為融資渠道卻要發(fā)展綠色項目的公司提供了更快且低成本的新融資賽道。包鋼公司在其2021 年報中表明，公司主要融資渠道為銀行貸款，因此發(fā)行綠色債券能夠拓寬其融資渠道。

3.優(yōu)化債權(quán)結(jié)構(gòu)、改善期限錯配。首先，在分析了包鋼公司2021 年資產(chǎn)負(fù)債表后，發(fā)現(xiàn)包鋼公司的流動負(fù)債金額占負(fù)債總額的79.89%。這意味著企業(yè)短期償債風(fēng)險較高，公司就需要耗費更多的人力成本去協(xié)調(diào)償債時間和資金通融。同時，對外在投資者而言企業(yè)的投資風(fēng)險升高，其對企業(yè)償付風(fēng)險報酬率的要求也就越高。因此，企業(yè)需要通過提高非流動負(fù)債在總體負(fù)債的占比來優(yōu)化債權(quán)。綠色債券絕大多數(shù)為3 年期以上的長期債券，發(fā)行綠色債券就能夠滿足企業(yè)優(yōu)化債權(quán)結(jié)構(gòu)的目的。其次，期限錯配理論認(rèn)為長期資產(chǎn)的投資應(yīng)當(dāng)匹配長期負(fù)債來保證資金穩(wěn)定，這樣企業(yè)才能降低期限錯配帶來的財務(wù)風(fēng)險和減少閑置資金創(chuàng)造的融資成本。目前綠色項目存在建設(shè)周期長的問題，發(fā)行期多為3—5 年的綠色債券就能很好適配長周期項目，并且因其資金投向的限制還能更好助力綠色項目發(fā)展。

4.提高綠色聲譽、樹立良好形象。目前我國環(huán)保意識和綠色發(fā)展觀念十分盛行，公眾都愿意為綠色環(huán)保的商品買單。這不僅得益于國家對綠色低碳的宣傳到位，更是因為每位公民都是環(huán)保的利益相關(guān)者。當(dāng)企業(yè)因一己私利破壞環(huán)境時，承擔(dān)后果的公民都會成為企業(yè)的利益相關(guān)者，因此企業(yè)的不良舉動會引起公民中投資消費群體的反感，從而為企業(yè)帶來消極影響。綜上，保護公民利益是企業(yè)必須肩負(fù)的社會責(zé)任，而擁有主動承擔(dān)社會責(zé)任的企業(yè)形象將會受到公民們的認(rèn)可。基于綠色債券因資金用于綠色項目所自帶的綠色屬性，因此企業(yè)發(fā)行綠色債券就是向市場發(fā)出信號，表明其對綠色發(fā)展的決心來展示企業(yè)形象。除此之外，鋼鐵行業(yè)因其自帶的重污染特性會獲得公眾、市場以及國家更高的關(guān)注度。那么包鋼公司發(fā)行第一支鋼鐵企業(yè)“碳中和”綠色公司債券——“GC 鋼聯(lián)01”，將會更有力地向市場、關(guān)注者們傳遞包鋼公司綠色、有擔(dān)當(dāng)?shù)钠髽I(yè)形象。

三、融資效應(yīng)分析

1.財務(wù)費用效應(yīng)。綠色債券往往擁有相較于一般債券更低的票面利率，能夠幫助企業(yè)降低財務(wù)費用，從而起到幫助企業(yè)降低成本的作用。表1 為包鋼公司一般債券和綠色債券的發(fā)行情況，經(jīng)計算一般債券加權(quán)平均發(fā)行利率為6.22%，明顯高于綠色債券6%的發(fā)行利率。如果綠色債券所籌集5 億元資金以6.22%作為發(fā)行利率，包鋼公司每年將要支付3110 萬元利息。而按照6%的發(fā)行利率來計算，包鋼公司綠色債券的融資成本為3000萬元每年。通過比較分析綠色債券每年能夠幫助包鋼公司節(jié)省110 萬元的財務(wù)費用，真正地起到了縮減公司財務(wù)費用和用資成本的效應(yīng)。

表1 包鋼公司發(fā)行債券情況

2.負(fù)債結(jié)構(gòu)效應(yīng)。當(dāng)流動負(fù)債占總負(fù)債比率偏高時就意味著公司短期債務(wù)償還風(fēng)險高，面臨財務(wù)風(fēng)險的幾率加大。所以，公司不管是出于自身財務(wù)安全角度的考慮還是從迎合外部投資者偏愛風(fēng)險更低投資態(tài)度的角度出發(fā)，都要盡力優(yōu)化自身的負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低流動負(fù)債比率。通過對包鋼公司2021 年流動負(fù)債規(guī)模高達665億元和其流動負(fù)債比率三年在70%—80%間徘徊的情況分析，可以得出包鋼公司短期償債風(fēng)險偏高的結(jié)論。并且包鋼公司2021 年披露的利息保障倍數(shù)為2.98 遠低于中國鋼鐵新聞網(wǎng)公布的28 家上市鋼鐵企業(yè)2021年平均利息保障倍數(shù)10.9，也能側(cè)面印證這一結(jié)論。因此，包鋼公司就需要合理配置其融資方式，增加公司非流動負(fù)債的比重，以期獲得更加穩(wěn)定的經(jīng)營情況。

根據(jù)表2 給出的包鋼公司近三年負(fù)債情況，可以看到包鋼公司2021 年發(fā)行的5 億綠色債券未如預(yù)期所想地改變公司流動負(fù)債比率。究其原因，相較于包鋼公司總負(fù)債的大體量，首期發(fā)行的綠色債券規(guī)模僅占其負(fù)債的0.6%，因此對企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)影響較小。但這不意味綠色債券對于公司負(fù)債結(jié)構(gòu)無優(yōu)化作用，通過比較2021發(fā)行和不發(fā)行綠色債券的情況可以看出發(fā)行綠色債券能使包鋼公司流動負(fù)債比率降低0.48%。而關(guān)于“GC 鋼聯(lián)01”發(fā)行規(guī)模小的問題，對比首支5 億元的發(fā)行規(guī)模包鋼公司總共計劃發(fā)行33.88 億元的綠色債券，這一發(fā)行規(guī)模將會對包鋼公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)化起到更為明顯的作用。

表2 包鋼公司2019—2021年負(fù)債情況（單位：萬元）

3.聲譽效應(yīng)。包鋼公司在綠色發(fā)展期間，獲得了2021年度環(huán)境社會責(zé)任企業(yè)、2018 年首批綠色企業(yè)品牌、節(jié)能減排先鋒企業(yè)等榮譽，這既是包鋼公司擁有綠色良好形象最有力的證據(jù)又是最有效提高公司聲譽的途徑。從國家層面出發(fā)，十四五規(guī)劃和雙碳計劃都對企業(yè)發(fā)展方向以及碳排放量做出了要求和規(guī)劃，包鋼公司發(fā)行綠色債券去發(fā)展綠色CCPP 發(fā)電項目就是積極響應(yīng)國家綠色發(fā)展政策。從公司層面，不少網(wǎng)絡(luò)媒體報道了包鋼公司發(fā)行了鋼鐵行業(yè)第一支碳中和綠色債券事件，不僅更好地幫助社會公眾和投資者加強對其綠色環(huán)保理念的了解，也有助于其擺脫鋼鐵企業(yè)就是重污染企業(yè)的社會偏見。從上述兩個層面分析得出，包鋼公司發(fā)行綠色債券帶來了正面的聲譽效應(yīng)，并向市場傳遞積極信號幫助公司獲得隱性競爭優(yōu)勢和公眾認(rèn)可。

4.環(huán)保效益效應(yīng)。包鋼公司發(fā)行“GC 鋼聯(lián)01”70%的籌集資金將會投入余壓余氣節(jié)能減排CCPP 發(fā)電項目，是將生產(chǎn)過程中產(chǎn)生的余熱資源進行綜合利用發(fā)電供熱的項目，能夠讓其更高效地利用煤氣資源從而達到節(jié)能減排效果。包鋼公司聘請了中國誠信信用管理股份有限公司對CCPP 發(fā)電項目的環(huán)境效益進行評估，評估結(jié)果提到該項目投入運營后每年的環(huán)保效益情況可見表3。從直觀數(shù)據(jù)可以看到，發(fā)行綠色債券籌集資金發(fā)展CCPP 發(fā)電項目的環(huán)保效益明顯。

表3 CCPP發(fā)電項目環(huán)保效益情況

四、結(jié)論和建議

包鋼公司發(fā)行綠色債券進行融資能夠幫助公司降低財務(wù)費用、優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)、提升公司聲譽、樹立良好企業(yè)形象，還能通過開展綠色項目減輕生態(tài)環(huán)境負(fù)擔(dān)、提高能源利用效率。包鋼公司發(fā)行綠色債券融資的正向結(jié)果為其他鋼鐵行業(yè)公司起到帶頭作用，我國鋼鐵企業(yè)通過發(fā)行綠色債券進行綠色發(fā)展轉(zhuǎn)型也對貫徹綠色發(fā)展理念十分重要?；诖?，給出以下建議：

企業(yè)應(yīng)合理選擇融資方式 盡管鋼鐵企業(yè)能夠借助綠色債券較低成本和較長發(fā)行周期的優(yōu)勢來幫助企業(yè)完成綠色技術(shù)研發(fā)，但綠色債券也并非適用于所有類型的企業(yè)進行融資。第一，綠色債券資金用途有限制，沒有綠色項目開展需求的企業(yè)不適用；第二，綠色債券對發(fā)行主體評級要求較高，這是由整個綠色債券發(fā)行主體等級普遍為AAA 級決定的，評級較低的企業(yè)不適用；第三，綠色債券發(fā)行規(guī)模普遍大于1 億元，資金需求較小的企業(yè)不適用。企業(yè)需要選擇貼合發(fā)展需求和實施項目資金要求的融資方式，避免出現(xiàn)期限錯配、流動負(fù)債比率較高等會加劇企業(yè)財務(wù)風(fēng)險和財務(wù)費用的情況。

政府要鼓勵鋼鐵企業(yè)發(fā)行綠色債券 我國綠色債券市場發(fā)展如火如荼但我國鋼鐵公司卻鮮少發(fā)行綠色債券，這一現(xiàn)象主要是由監(jiān)管嚴(yán)和門檻高導(dǎo)致的。監(jiān)管嚴(yán)，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能過剩的行業(yè)屬性不受青睞，交易所對于鋼鐵行業(yè)發(fā)行公司債進一步收緊。門檻高，相較其他行業(yè)企業(yè)，鋼鐵企業(yè)發(fā)行綠色債券的資金用途限制更為嚴(yán)格。除此之外，盡管綠色債券發(fā)行利率低于一般債券，但鋼鐵企業(yè)發(fā)行綠色債券的票面利率要略高于其他行業(yè)企業(yè)。這些原因使得鋼鐵企業(yè)較少使用綠色債券這種適合他們的融資方式，因此政府就應(yīng)該利用政策、補貼等調(diào)控手段，督促監(jiān)管投資機構(gòu)加大對鋼鐵企業(yè)的融資支持力度，改善鋼鐵企業(yè)發(fā)行綠色債券環(huán)境。

政府應(yīng)積極引導(dǎo)綠色投資主體 綠色投資主體壯大是綠色債券市場發(fā)展的基礎(chǔ)，政府應(yīng)通過以下手段引導(dǎo)綠色投資主體增加。一是加大綠色債券宣傳，擴大其在投資群體中的影響力。同時還需要政府提高環(huán)保教育力度、樹立環(huán)保優(yōu)秀榜樣來加強環(huán)保在人們心中的地位，使其認(rèn)為投資項目中的綠色要素是值得付出的隱形價值。二是政府對綠色投資主體進行政策補貼，例如按個人投資者投資總額的一定比例發(fā)放補貼或減免機構(gòu)投資者部分的企業(yè)所得稅等政策。直接的現(xiàn)金激勵會讓更多投資者快速涌向綠色金融市場，但同時也會增加政府財政的負(fù)擔(dān)。因此后者可以作為讓投資者熟悉綠色投資市場的短期激勵手段，長期引導(dǎo)手段應(yīng)以培養(yǎng)公民環(huán)保精神為主。這樣一來綠色投資的主體將會壯大，市場會形成經(jīng)濟效益促進環(huán)保效益、環(huán)保效益帶來經(jīng)濟效益的良好循環(huán)。