2023年債券基金收益不及債券指數(shù)2024年投資固收宜避開長久期產(chǎn)品

莊正

雖然2024年大概率是利好債券的年份，但分析2024年固收產(chǎn)品策略時，筆者認為可以參考中美兩國債市對比：當(dāng)前中、美兩國國債利率已持續(xù)倒掛相當(dāng)長時間，目前中國十年期國債收益率是2.57%，美國十年期國債收益率是3.79%。賣方預(yù)計2024年中國將走出通縮陰影，而美國加息政策將轉(zhuǎn)向降息，因此2024年國內(nèi)債基可能難以跑贏美債債基。

敏銳的投資者應(yīng)該能發(fā)現(xiàn)，中債指數(shù)上漲4.66%，但債券基金只漲了2.76%；債券基金跑輸中債指數(shù)，背后的原因在哪里呢？

首先，我們認為債券基金券種配置貢獻有限。我們知道中債新綜合指數(shù)是一個反映境內(nèi)人民幣債券市場價格走勢情況的寬基指數(shù)，其采樣是在境內(nèi)債券市場公開發(fā)行的所有債券，加權(quán)方式是市值法加權(quán)。按照市值法加權(quán)，目前信用債（主要包括城投和國企）余額占全市場比在15.98%，利率債（主要包括國債和金融債）占比59%，但公募債基配置比例信用債高達44.32%，利率債僅52%，而通常信用債利率要比利率債高，尤其當(dāng)1萬億特別國債發(fā)行后，2023年下半年信用債價格大幅上漲。但年底反倒債券基金收益更低，可以判斷債基受益于這種券種“錯配”有限。

其次受久期拖累。如果選用資產(chǎn)組合法計算債基的久期，2023年以來債券基金久期均值回落明顯：其由年初的1.42下降到1.19，處在歷史低分位水平；而中債綜合指數(shù)（財富）平均市值法久期為5.08。在權(quán)益基金市場波動加大、存款利率下調(diào)和貨幣基金收益率下降的大背景下，股票、權(quán)益基金占比與債券基金、貨幣基金和存款占比呈明顯的負相關(guān)關(guān)系。

2023年以來機構(gòu)和居民顯著降低了風(fēng)險偏好，即使在債券配置上也不愿過多承擔(dān)長久期風(fēng)險；尤其是機構(gòu)占債券基金持有份額比例近85%的情況下，機構(gòu)的風(fēng)險偏好其實比居民更低，其無疑是債基跑輸債券指數(shù)主要原因。

臨近年底債券基金發(fā)行頻現(xiàn)爆款，尤其是指數(shù)債基。數(shù)據(jù)顯示，12月新發(fā)債基份額占當(dāng)月新基金發(fā)行比重近九成，其中首發(fā)募集規(guī)模超過20億元的債基有近20只，尤其華安中債0-3年政金債指數(shù)、廣發(fā)中債0-2年政金債指數(shù)、摩根中證同業(yè)存單AAA指數(shù)7天持有等被動指數(shù)債基，募集規(guī)模均在50億元以上。

由于債券市場阿爾法難做，這使得風(fēng)格清晰、工具屬性突出的指數(shù)債基產(chǎn)品重要性提升。2023年如果從風(fēng)險收益角度看，指數(shù)債基和主動債基兩者差異不大。據(jù)統(tǒng)計，209只被動管理債券基金平均收益率2.79%。至于為何寬基債券指數(shù)如中債新綜合指數(shù)比被動指數(shù)債基表現(xiàn)優(yōu)異，主要是被動指數(shù)債基跟蹤的指數(shù)品種主要是利率債，其以國債、國開債、政策性金融債為主，且期限普遍偏短，多以1-3年期為主。這類基金的優(yōu)點在于低費用和透明度高，但通常缺乏靈活性。

數(shù)據(jù)來源：愛方財富

對比看，2023年以來2877只主動管理債券基金平均收益率2.76%，正如前文所述，債基平均久期僅1.19。主動債基管理者首先要考慮的是，要在持有人平均不到一年的持有期限內(nèi)，不能持有久期太長的債券，而要在短久期的債券中做出超額收益。另外，主動債基需要能覆蓋更高管理費。統(tǒng)計顯示，目前2877只主動管理債基平均管理費率是0.3604%，而209只被動債基平均是0.1726%，二者相差約一倍。

與主動管理的債基相比，債券被動指數(shù)投資具備稅收與費率低、透明度高、分散化程度高等優(yōu)勢。未來我國被動型債基發(fā)展仍有較強生命力，主要在于：1.與成熟市場相比，我國被動型債基規(guī)模較小；2.債基超額回報難做，需要尋找新的業(yè)務(wù)發(fā)展模式，壓縮成本、指數(shù)化產(chǎn)品是積極的嘗試方向；3.指數(shù)化產(chǎn)品投資群體豐富，可作為配置工具使用；4.債券指數(shù)基金投資范圍與指數(shù)編制方法相關(guān)性很高，符合投資機構(gòu)的透明性要求。

除去主動型債基與被動型債基如何選擇外，2024年固守投資另一個需要考慮的是投資國內(nèi)債基還是美債債基。

國內(nèi)方面，由于長端利率下降，當(dāng)前利率曲線趨于平坦，期限利差處于低位。

該形態(tài)或提高短久期債券的性價比，如果此前未持長久期債基，2024年就更沒有配置的必要?？傮w來看，2024年貨幣政策或?qū)⒗^續(xù)寬松，但經(jīng)濟復(fù)蘇帶動商品價格上漲，債市尤其是受益于1萬億特別國債的信用債走勢將更為復(fù)雜。債券基金標(biāo)的或可關(guān)注主動管理的財通安瑞短債債券A、山證超短債基金A等；被動管理的海富通中證短融ETF、博時中債0-3年國開行ETF等。

考慮到目前股債收益比已處于歷史高位的3.6倍左右，權(quán)益價格已具備顯著配置價值，具有一定風(fēng)險承受能力的投資者也可以考慮適當(dāng)配置二級債基，像興業(yè)機遇債券A、興銀收益增強、信澳信用債債券等。

數(shù)據(jù)來源：Wind

目前市場預(yù)期2024年美國將降息三次，海外債基尤其以美債等標(biāo)的為持倉的債基存在機會。投資者亦可買入長久期美債債基，鎖定當(dāng)下高利率、高息的收益，即使資本利得下降情況下，仍可獲得可觀票息收益。境內(nèi)投資者可以選擇摩根國際債券人民幣（累計）（968052.XG），該基金和10年美債相關(guān)性系數(shù)較高。而美債收益率下滑往往意味著美元指數(shù)走弱，美元指數(shù)走弱將減少美債基金人民幣收益，若想對沖匯率風(fēng)險，投資者可進一步考慮摩根國際債券對沖累計（968050.XG）。

目前直接投資美債的國內(nèi)基金仍然選擇有限，因此有美元資金賬戶的投資人可以選擇TLTETF，該ETF追蹤美國長期公債指數(shù)，分散投資于20年期以上的長期美國公債，是最重要的美國公債ETF標(biāo)的之一。

（文中所提基金僅為舉例，不作為買入推薦。）