生物藥企IPO上市陷“陣痛期”

韓婕

自2018年4月港交所推行上市制度改革，尤其是對(duì)生物醫(yī)藥上市開辟“綠色通道”，允許未有收入和盈利的生物科技企業(yè)上市以來，生物醫(yī)藥類公司前赴后繼，南下入港，并在2021年度達(dá)到頂峰。

數(shù)據(jù)顯示，僅2018年當(dāng)年，就有34家生物醫(yī)藥類公司上市，合計(jì)募資額達(dá)到789億港元，并出現(xiàn)多家公司網(wǎng)上發(fā)行有效申購(gòu)倍數(shù)超過1000倍。隨著后續(xù)我國(guó)常態(tài)化、制度化的醫(yī)保政策變革不斷倒逼醫(yī)藥生物企業(yè)加速創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，無論是藥品集采還是高值耗材集采，都在合理范圍內(nèi)進(jìn)一步壓縮企業(yè)利潤(rùn)空間，生物醫(yī)藥公司IPO上市“降溫”。

據(jù)《中國(guó)品牌》統(tǒng)計(jì)顯示，2022年共有23家生物醫(yī)藥公司在香港上市，合計(jì)募資額101億港元，同比下滑87%。最新公布的Choice數(shù)據(jù)顯示，截至2023年7月31日，以首發(fā)上市日期統(tǒng)計(jì)，今年共有16家生物醫(yī)藥（申萬一級(jí)，下同）企業(yè)登陸A股，較去年同期減少10家；IPO企業(yè)的新受理企業(yè)數(shù)量及上會(huì)企業(yè)數(shù)量也雙雙下降。

與此同時(shí)，未通過滬深北三大交易所審核、未獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)注冊(cè)以及主動(dòng)撤回IPO（統(tǒng)稱“IPO終止”）的生物醫(yī)藥行業(yè)公司數(shù)量超過20家。

在IPO上市“預(yù)冷”之時(shí)，近日全國(guó)各地掀起的一波“醫(yī)藥反腐”之風(fēng)，對(duì)不少醫(yī)藥公司上市又添新“陣痛”，不少生物藥企主動(dòng)選擇“離場(chǎng)”。

· 生物藥企IPO上市“預(yù)冷”·

實(shí)際上，醫(yī)藥行業(yè)的“冷冬”自2022年起就已顯現(xiàn)。中華職業(yè)家企業(yè)家協(xié)會(huì)發(fā)布的《2022年度中國(guó)生物醫(yī)藥投融資藍(lán)皮書》顯示，2022年二級(jí)市場(chǎng)對(duì)生物醫(yī)藥企業(yè)的投融資熱度降溫。2018年以來，有103家國(guó)內(nèi)醫(yī)療企業(yè)在A股、港股、美股上市。相比2017年50家企業(yè)IPO的上市潮，2018年IPO遇冷，僅22家醫(yī)療企業(yè)上市。到了2019年，上市企業(yè)數(shù)量有所恢復(fù)，為38家。2020年繼續(xù)回升，49家醫(yī)療企業(yè)上市成功。但相比2021年89家企業(yè)成功上市并累計(jì)獲得約1400億人民幣的總募集金額，2022年在 IPO企業(yè)數(shù)量和融資總額上均出現(xiàn)較大下降，上市企業(yè)下降到57家，降幅分別為36%。

北京某私募基金合伙人指出，“從市場(chǎng)整體看，目前我國(guó)生物醫(yī)藥企業(yè)融資量確實(shí)不太理想，且上市意愿也在逐步降低，除非那些特別著急用錢的公司。事實(shí)上，整個(gè)生物醫(yī)藥行業(yè)涼氣逼人。即使發(fā)行了，一二級(jí)市場(chǎng)嚴(yán)重的估值倒掛也讓一級(jí)市場(chǎng)的投資人得不償失”。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2023年7月底，今年港股僅有8家生物醫(yī)藥公司上市，分別是科倫博泰生物、艾迪康控股、來凱醫(yī)藥、藥師幫、科笛、綠竹生物、梅斯健康、美麗田園醫(yī)療健康，合計(jì)募集資金總額（含股東售股）52.67億港元。即使算上已經(jīng)遞表的擬上市生物醫(yī)藥公司12家，預(yù)計(jì)上市數(shù)量也僅20家左右。

同時(shí)，醫(yī)藥股的IPO熱度也明顯下降，“賺錢效應(yīng)”大不如前，接連跌破發(fā)行價(jià)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2023年7月底，117家生物醫(yī)藥類公司上市以來股價(jià)下跌的高達(dá)97家，占比83%，股價(jià)腰斬的有63家，占比54%，上市以來股價(jià)跌幅在80%以上的有22家。

在長(zhǎng)江產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究院蘇州研究中心主任、蘇州科技大學(xué)教授徐天舒看來，“醫(yī)藥市場(chǎng) ‘遇冷’，既有自身原因也有客觀環(huán)境因素影響?！毙焯焓嬲J(rèn)為，一是前期資本過熱，難免導(dǎo)致上市企業(yè)良莠不齊，且行業(yè)內(nèi)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重，隨著資本市場(chǎng)對(duì)醫(yī)藥行業(yè)估值回調(diào)，勢(shì)必會(huì)帶來部分“泡沫”的破碎。其次，國(guó)內(nèi)醫(yī)保談判和集采常態(tài)化推進(jìn)，也進(jìn)一步影響了資本投資醫(yī)藥企業(yè)的熱情。

醫(yī)藥行業(yè)資深從業(yè)者楊炳文指出，“這輪寒冬形成是經(jīng)濟(jì)周期、技術(shù)周期、政策周期疊加的產(chǎn)物。而這波寒冬下的殺估值，就是之前資本市場(chǎng)針對(duì)醫(yī)藥行業(yè)吹起來的泡沫太大了，正在做理性重構(gòu)，還沒結(jié)束?！?/p>

徐天舒也表示，從生物醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的生命周期來看，目前的估值回調(diào)并非壞事?！笆艽擞绊?，行業(yè)正在逐漸回歸健康、理性的路上，只要能切實(shí)加強(qiáng)研發(fā)，積極創(chuàng)造具有市場(chǎng)價(jià)值的醫(yī)藥產(chǎn)品，從長(zhǎng)期來看，生物醫(yī)藥行業(yè)的需求和市場(chǎng)回暖前景可期，而且，從市場(chǎng)端來看，監(jiān)管部門也正在積極研究對(duì)于創(chuàng)新藥醫(yī)保談判和集采定價(jià)的保護(hù)性措施?！?/p>

· 主動(dòng)“離場(chǎng)”IPO備戰(zhàn)需全面 ·

伴隨醫(yī)療反腐進(jìn)入深水區(qū)，生物醫(yī)藥泡沫在資本寒冬下被刺破的同時(shí)，不少生物藥企也在主動(dòng)選擇“離場(chǎng)”。8月7日晚間，上海榮盛生物藥業(yè)股份有限公司科創(chuàng)板IPO終止，原因系主動(dòng)撤單。7月31日，福建省閩東力捷迅藥業(yè)股份有限公司創(chuàng)業(yè)板IPO終止，原因同樣系發(fā)行人和保薦人撤回發(fā)行上市申請(qǐng)。

據(jù)最新《上交所發(fā)行上市審核動(dòng)態(tài)》（2023年第4期）顯示，上交所圍繞“醫(yī)療IPO企業(yè)開展銷售推廣活動(dòng)”，向中介機(jī)構(gòu)提出了四大關(guān)注要點(diǎn)：一是各類推廣活動(dòng)開展的合法合規(guī)性；二是各類推廣活動(dòng)所涉各項(xiàng)費(fèi)用的真實(shí)性和完整性；三是各類推廣活動(dòng)相關(guān)內(nèi)控制度的有效性；四是經(jīng)銷商、推廣服務(wù)商同發(fā)行人及其關(guān)聯(lián)方的關(guān)聯(lián)關(guān)系及交易公允性。無獨(dú)有偶，北交所最新一期《發(fā)行上市審核動(dòng)態(tài)》也在案例分享中提及，某醫(yī)藥企業(yè)因公司推廣費(fèi)核查不充分而撤回申報(bào)的案例。

值得注意的是，從去年下半年開始，涉及醫(yī)藥項(xiàng)目的IPO中“推廣費(fèi)”就已被重點(diǎn)問詢。今年撤回上市申請(qǐng)的力捷迅、漢王藥業(yè)、深圳安科等公司，均在交易所審核中被追問推廣服務(wù)費(fèi)、商業(yè)賄賂等問題。

深交所數(shù)據(jù)顯示，2017年至2023年6月期間，深市醫(yī)藥上市公司的銷售費(fèi)用金額遠(yuǎn)高于深市整體上市公司的銷售費(fèi)用金額。醫(yī)藥上市公司的銷售費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比重基本不低于20%，而整體上市公司的銷售費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比重基本在5%左右。更為引人關(guān)注的是，在宣傳推廣費(fèi)占銷售費(fèi)用比重這一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)上，醫(yī)藥上市公司的比例基本在50%以上，而整體上市公司的比例基本僅在25%左右?！皩?duì)于銷售費(fèi)用占比過高的情況，在此輪醫(yī)藥反腐前，已是醫(yī)藥類IPO項(xiàng)目問詢的重點(diǎn)之一，而此次反腐風(fēng)暴之后，監(jiān)管層會(huì)否對(duì)此指標(biāo)有更嚴(yán)格的監(jiān)控，業(yè)界也非常關(guān)注?！?/p>

北京某大型券商分析師對(duì)記者表示，長(zhǎng)期來看，如果有明確的監(jiān)管要求，行業(yè)整頓過后會(huì)迎來規(guī)范發(fā)展時(shí)期，但中間這個(gè)陣痛期，會(huì)影響到部分企業(yè)的融資，不僅僅是IPO。

趨嚴(yán)的除了對(duì)銷售費(fèi)用的審核外，最近還有消息稱，交易所對(duì)非營(yíng)利生物醫(yī)藥企業(yè)IPO項(xiàng)目正在收緊。這期間，“市場(chǎng)空間”“技術(shù)優(yōu)勢(shì)”成為不少企業(yè)的死穴。

例如，軒竹生物被上交所要求說明主要在研產(chǎn)品與國(guó)內(nèi)已上市產(chǎn)品和其他競(jìng)爭(zhēng)方在研產(chǎn)品相比在技術(shù)方面的優(yōu)勢(shì)；主要產(chǎn)品預(yù)計(jì)銷售峰值滲透率的主要考慮因素、測(cè)算方法，是否符合“市場(chǎng)空間大”的要求等。

楊炳文表示，監(jiān)管趨嚴(yán)雖在短期內(nèi)影響了生物醫(yī)藥行業(yè)IPO的信心和速度，但從長(zhǎng)期來看，從嚴(yán)把好入口關(guān)，讓創(chuàng)新成色不足的企業(yè)通過自我“體檢”知難而退，有助于進(jìn)一步提高醫(yī)藥行業(yè)上市公司的質(zhì)量。

·“真功夫”才是發(fā)展最核心 ·

近年來，醫(yī)藥反腐持續(xù)推進(jìn)，相關(guān)部門頻頻發(fā)聲，要對(duì)醫(yī)藥領(lǐng)域腐敗問題重拳出擊。多位接受采訪的行業(yè)人士認(rèn)為，醫(yī)藥反腐雖在短期內(nèi)影響了生物醫(yī)藥行業(yè)IPO的速度，但從長(zhǎng)期來看是利好，打擊那些依靠關(guān)系而扶持有研發(fā)實(shí)力的企業(yè)，要求生物藥企要有“真功夫”。

多家擬IPO企業(yè)的審核問詢內(nèi)容顯示，核心技術(shù)及專利等問題幾乎是每家企業(yè)被問詢的必答題，多位行業(yè)分析人士預(yù)計(jì)，隨著醫(yī)藥行業(yè)全領(lǐng)域、全鏈條的制度約束越來越多，眾多以銷售為導(dǎo)向的藥企將迎來巨大挑戰(zhàn)。短期來看，本輪反腐將打擊、清退部分銷售不合規(guī)的企業(yè)，但對(duì)合規(guī)較嚴(yán)格的龍頭藥企來說影響有限；長(zhǎng)期來看，醫(yī)藥反腐有望進(jìn)一步扭轉(zhuǎn)醫(yī)藥行業(yè)重銷售、輕研發(fā)的現(xiàn)狀，促使企業(yè)創(chuàng)新，有利于行業(yè)長(zhǎng)期健康發(fā)展，進(jìn)一步提高醫(yī)藥行業(yè)上市公司的質(zhì)量。

實(shí)際上，當(dāng)前我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)正處在從高速增長(zhǎng)到高質(zhì)量發(fā)展跨越的重要?dú)v史新階段，醫(yī)藥創(chuàng)新生態(tài)也正在發(fā)生變革，高水平合規(guī)將為助推醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展筑牢根基，完善的合規(guī)管理體系已成為醫(yī)藥企業(yè)最閃亮的名片。

面對(duì)當(dāng)前處于行業(yè)轉(zhuǎn)型變革調(diào)整的關(guān)鍵階段，畢馬威中國(guó)生命科學(xué)行業(yè)主管合伙人于子龍表示，在“健康中國(guó)”戰(zhàn)略全面深入實(shí)施的帶動(dòng)下，中國(guó)醫(yī)療及醫(yī)藥監(jiān)管體系逐步完善，審評(píng)審批進(jìn)程不斷加快，在政策鼓勵(lì)，人才發(fā)展以及科技助力等多元融合發(fā)展過程中，2023年中國(guó)醫(yī)藥創(chuàng)新將更加穩(wěn)步高質(zhì)發(fā)展。

于子龍建議，對(duì)于企業(yè)自身而言，當(dāng)前資本回歸理性，生物醫(yī)藥行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈，企業(yè)應(yīng)更加注重研發(fā)管線優(yōu)化及合理化，細(xì)胞、ADC、基因治療、類器官等熱門領(lǐng)域研究依然是大部分企業(yè)創(chuàng)新關(guān)注重點(diǎn)。

隨著國(guó)內(nèi)逐步形成良性發(fā)展的醫(yī)藥創(chuàng)新生態(tài)，創(chuàng)新藥不斷加速落地商業(yè)化，這不斷正向激勵(lì)著中國(guó)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)加速?gòu)娜虻诙蓐?duì)向第一梯隊(duì)邁進(jìn)。對(duì)于我國(guó)生物醫(yī)藥企業(yè)如何保持創(chuàng)新，于子龍建議，中國(guó)企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略制定和賽道選擇上也應(yīng)該有更長(zhǎng)遠(yuǎn)的商業(yè)化眼光，不要什么熱做什么，這就需要早期的創(chuàng)新或者研發(fā)人員有一定的商業(yè)化思維，不要完全從科學(xué)家思維角度考慮創(chuàng)新，創(chuàng)新也要有市場(chǎng)眼光，統(tǒng)籌考慮市場(chǎng)準(zhǔn)入、政策監(jiān)管，基礎(chǔ)研究和成果轉(zhuǎn)化、商業(yè)化等方面情況，這樣才能更好地應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)。

在強(qiáng)監(jiān)管、嚴(yán)監(jiān)管的新常態(tài)下，合規(guī)經(jīng)營(yíng)、轉(zhuǎn)型升級(jí)是推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展、促進(jìn)我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)由大向強(qiáng)轉(zhuǎn)變的重要舉措。