環(huán)境不確定性、管理者能力與商業(yè)信用融資

朱曼麗

(長春理工大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院, 長春 130012)

商業(yè)信用是企業(yè)在日常交易過程中,由于延遲付款或預(yù)收賬款而形成的一種信貸關(guān)系。商業(yè)信用融資實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于上游企業(yè)為下游企業(yè)提供的短期貸款[1],由于其相較于銀行借款來講具有融資門檻低、限制條件少等特征,在企業(yè)面臨貨幣政策趨緊等情況下,部分上市公司會使用更多的商業(yè)信用進(jìn)行融資,來代替銀行借款,從而緩解自身面臨的融資約束[2]。盡管現(xiàn)在金融市場比較發(fā)達(dá),但商業(yè)信用融資在各個國家依舊應(yīng)用廣泛。Levien等[3]選取了來自34個國家的超過3 500個樣本,發(fā)現(xiàn)這些樣本公司商業(yè)信用融資平均占公司總負(fù)債的25%;根據(jù)國泰安滬深A(yù)股非ST和金融保險類的數(shù)據(jù)顯示,2021年我國A股上市公司商業(yè)信用融資平均占公司總負(fù)債的25.59%,由此可見商業(yè)信用融資在企業(yè)融資中發(fā)揮著重要作用,對企業(yè)的生存和發(fā)展至關(guān)重要。因此,研究商業(yè)信用的影響因素具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

現(xiàn)有文獻(xiàn)研究了環(huán)境信息披露[4]、管理層能力[5]、企業(yè)ESG表現(xiàn)[6]等對商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用,也探討了需方企業(yè)金融化[7]、媒體關(guān)注[8]等對商業(yè)信用融資的抑制作用。上述研究都是假設(shè)外部環(huán)境基于平穩(wěn)的狀態(tài)下開展的,而企業(yè)所處的環(huán)境不是一成不變的,企業(yè)在日常經(jīng)營與發(fā)展過程中會面臨一系列的不確定性,如近年來日趨復(fù)雜的國內(nèi)外環(huán)境、經(jīng)濟(jì)逆全球化的趨勢及新冠肺炎疫情讓企業(yè)處于更加動蕩、不可預(yù)測的環(huán)境中。已有學(xué)者的研究表明經(jīng)濟(jì)政策不確定性的增加會提升企業(yè)信用風(fēng)險水平[9],降低企業(yè)的應(yīng)付賬款、應(yīng)收賬款與凈信貸[10]。從對已有文獻(xiàn)的整理分析來看,有關(guān)外部環(huán)境對商業(yè)信用融資的影響研究主要集中在宏觀層面,即經(jīng)濟(jì)政策不確定性方面,而對企業(yè)個體之間的環(huán)境不確定性,僅有個別學(xué)者探究了環(huán)境不確定性對戰(zhàn)略差異與商業(yè)信用融資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用[11],而非直接影響。管理者的戰(zhàn)略決策對企業(yè)的發(fā)展影響深遠(yuǎn),處于相同程度的環(huán)境不確定性下的企業(yè),能力強(qiáng)的管理者會較為準(zhǔn)確地把握市場變化,制定相應(yīng)的戰(zhàn)略以應(yīng)對環(huán)境不確定性帶來的負(fù)面影響;相反,如果管理者能力欠佳,則會加劇環(huán)境不確定性帶來的信息不對稱問題及經(jīng)營風(fēng)險,進(jìn)而影響企業(yè)的商業(yè)信用融資,那么管理者能否減輕環(huán)境不確定性對商業(yè)信用融資的影響呢?

基于此,以我國2017—2021年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本,實(shí)證檢驗(yàn)環(huán)境不確定性對商業(yè)信用融資的直接影響,豐富了微觀環(huán)境因素對商業(yè)信用融資的影響研究;進(jìn)一步,引入管理者能力,研究其對環(huán)境不確定性與商業(yè)信用融資之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用,為研究管理者能力的經(jīng)濟(jì)后果提供了新視角。

1 理論分析與研究假設(shè)

1.1 環(huán)境不確定性與商業(yè)信用融資

Ghosh和Olsen[12]的研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境不確定性增加了企業(yè)之間的信息不對稱程度,會促進(jìn)企業(yè)應(yīng)計盈余管理的行為。已有研究表明環(huán)境不確定性導(dǎo)致的信息不對稱程度的加深,會增加企業(yè)的債務(wù)融資成本[13],加劇企業(yè)的融資約束程度[14]。黎來芳等[15]認(rèn)為商業(yè)信用的提供者與使用者之間商業(yè)往來較為密切,相較于銀行來講,商業(yè)信用提供者會更加了解使用者的生產(chǎn)經(jīng)營情況,對商業(yè)信用使用者的償還能力比較了解。需要注意的是,商業(yè)信用的提供者雖然比銀行等資金提供方更為了解使用者的生產(chǎn)經(jīng)營情況,但商業(yè)信用提供者并不直接參與企業(yè)日常管理,商業(yè)信用使用者很有可能為了得到更多的商業(yè)信用融資而隱藏不利信息。隨著環(huán)境不確定性的增加,這種信息不對稱程度也會隨之加大,商業(yè)信用提供者無法對企業(yè)提供的信息做出有效判斷,此時商業(yè)信用提供者為了降低本企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險,減少壞賬損失,會減少對該企業(yè)的商業(yè)信用投入。

同時,較高的環(huán)境不確定性會使企業(yè)面臨更大的經(jīng)營風(fēng)險,管理者缺乏足夠信息準(zhǔn)確判斷外部環(huán)境的變化,導(dǎo)致決策失敗的風(fēng)險加大[16],進(jìn)而降低企業(yè)的盈利能力與可持續(xù)發(fā)展能力。再者,環(huán)境不確定性所帶來的風(fēng)險,促使審計師出具非標(biāo)準(zhǔn)審計意見的概率加大[17]。根據(jù)信號傳遞理論,非標(biāo)準(zhǔn)審計意見向外界傳達(dá)了該公司未來經(jīng)營不確定的信號,外部利益相關(guān)者會認(rèn)為該公司具有較高的不穩(wěn)定性,從而減少對該公司的商業(yè)信用供給。

綜上所述,雖然商業(yè)信用的提供者較銀行等資金提供方而言較為了解使用者的生產(chǎn)經(jīng)營情況,但在不確定的環(huán)境下,商業(yè)信用使用者很可能為了某種目的而對外隱藏不利信息,導(dǎo)致信息不對稱程度加大;同時隨著環(huán)境不確定程度的加深,企業(yè)未來的經(jīng)營風(fēng)險也隨之加大,降低了商業(yè)信用提供者對本企業(yè)的信任程度,融資難度加大。據(jù)此,提出如下假設(shè)。

H1:環(huán)境不確定性與商業(yè)信用融資呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系,即環(huán)境不確定性越高,商業(yè)信用融資越少。

1.2 環(huán)境不確定性、管理者能力與商業(yè)信用融資

管理者是企業(yè)的“掌舵者”,掌握著企業(yè)發(fā)展的命脈。管理者能力是指管理者在風(fēng)險控制、資源整合、機(jī)會發(fā)現(xiàn)等一系列有助于企業(yè)獲得可持續(xù)競爭優(yōu)勢的運(yùn)營方面所具備的專業(yè)素質(zhì)和職業(yè)素養(yǎng)[18],已有學(xué)者的研究表明企業(yè)商業(yè)信用存在管理者效應(yīng),管理者能力會促進(jìn)企業(yè)商業(yè)信用融資[19]。當(dāng)環(huán)境不確定性增大時,一方面,能力強(qiáng)的管理者因具有更好的專業(yè)知識和學(xué)習(xí)能力,對市場變化、外部環(huán)境感知更為敏感,因此可以更加準(zhǔn)確地預(yù)測盈余信息,傳遞高質(zhì)量的會計信息,減少信息不對稱程度。另一方面,能力強(qiáng)的管理者能提升企業(yè)經(jīng)營績效,會把精力用于如何給企業(yè)帶來更多的收入[20],當(dāng)企業(yè)面臨較強(qiáng)的環(huán)境不確定性時,管理者會立即整合現(xiàn)有資源來提升企業(yè)價值,降低環(huán)境不確定性可能帶來的損失,提升商業(yè)信用提供者對本企業(yè)的未來預(yù)期,從而使企業(yè)獲取更多的商業(yè)信用融資?；谏鲜龇治?提出如下假設(shè)。

H2:管理者能力能有效緩解環(huán)境不確定性與商業(yè)信用融資之間的負(fù)向關(guān)系。

2 研究設(shè)計

2.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

選取2017—2021年我國滬深A(yù)股上市公司為初始樣本,并進(jìn)行以下篩選:①剔除金融保險類公司;②剔除在樣本期間被ST和*ST的公司;③剔除數(shù)據(jù)不全的公司;④剔除財務(wù)數(shù)據(jù)異常的公司。為消除極端值對研究結(jié)果的影響,對連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理,最終得到9 765個有效樣本,所使用的數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫。

2.2 變量定義

2.2.1 被解釋變量:商業(yè)信用融資(TC)

借鑒陸正飛和楊德明[21]的研究,商業(yè)信用融資的衡量方式為應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)與預(yù)收賬款相加,除以總資產(chǎn)。

2.2.2 解釋變量:環(huán)境不確定性(EU)

參考申慧慧等[22]的做法,用經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的銷售收入變異系數(shù)來衡量環(huán)境不確定性。環(huán)境不確定性的具體計算方式為

Sale=α0+α1Year+ε

(1)

式中:Sale為銷售收入;Year為年度變量;ε為非正常銷售收入。先對式(1)進(jìn)行回歸得到非正常銷售收入;然后用企業(yè)過去5年非正常銷售收入的標(biāo)準(zhǔn)差,除以這5年銷售收入的平均值;再經(jīng)行業(yè)調(diào)整后,得到的變異系數(shù)即為最終所使用的環(huán)境不確定性EU。

2.2.3 調(diào)節(jié)變量:管理者能力(Ability)

采用Dermerjian等[23]的做法,運(yùn)用DEA-Tobit來計算。第一階段采用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析(data enve-lopment analysis,DEA)運(yùn)用模型(2)計算全效率值。

(2)

式中:銷售收入(Sale)為公司產(chǎn)出;主營業(yè)務(wù)成本(Cost)、銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用(Sga)、固定資產(chǎn)(Fa)、研發(fā)投入(R&D)、商譽(yù)(Gw)、無形資產(chǎn)(Oi)為公司投入。

第二階段采用Tobit模型進(jìn)行回歸,將全效率分解為企業(yè)效率和管理者能力,模型計算公式為

θ=φ0+φ1Size+φ2Ms+φ3Fcff+φ4Age+

φ5Divers+φ6Fci+e

(3)

式中:企業(yè)效率θ為因變量;企業(yè)規(guī)模(Size)、市場份額(Ms)、自由現(xiàn)金流(Fcff)、上市年限(Age)、多元化程度(Divers)、海外經(jīng)營子公司(Fci)為自變量;殘差項(xiàng)e為管理者能力。

2.2.4 控制變量

借鑒其他學(xué)者的研究,選取以下控制變量:企業(yè)成長性(Growth)、資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)、企業(yè)規(guī)模(Size)、總資產(chǎn)收益率(Roa)、現(xiàn)金持有量(Cash)、資產(chǎn)有形性(Fixed)審計意見(Opinion)、短期借款(Sbank),同時加入了年度(Year)和行業(yè)(Industry)虛擬變量。各變量的定義如表1所示。

2.3 模型構(gòu)建

為驗(yàn)證假設(shè)H1,以環(huán)境不確定性(EU)為解釋變量,以商業(yè)信用融資(TC)為被解釋變量,構(gòu)建如下模型:

TCi,t=β0+β1EUi,t+β2Growthi,t+β3Levi,t+

β4Sizei,t+β5Roai,t+β6Cashi,t+β7Opinioni,t+

β8Fixedi,t+β9Sbanki,t+∑Year+∑Industry+ε

(4)

表1 變量定義

為驗(yàn)證假設(shè)H2,納入管理者能力(Ability)及其與環(huán)境不確定性的交乘項(xiàng)EUi,t×Abilityi,t,構(gòu)建如下模型:

TCi,t=β0+β1EUi,t+β2Abilityi,t+β3EUi,t×

Abilityi,t+β4Growthi,t+β5Levi,t+β6Sizei,t+

β7Roai,t+β8Cashi,t+β9Opinioni,t+β10Fixedi,t+

β11Sbanki,t+∑Year+∑Industry+ε

(5)

3 實(shí)證分析

3.1 描述性統(tǒng)計

變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。由表2可知,商業(yè)信用融資的均值為0.154,最大值和最小值分別為0.493和0.006,中位數(shù)為0.126,標(biāo)準(zhǔn)差為0.111。由此可見,商業(yè)信用融資在中國上市公司中使用較為普遍,是一種重要的融資方式,并且企業(yè)之間商業(yè)信用的融資水平存在較大差異。環(huán)境不確定性的最大值和最小值分別為6.734和0.133,中位數(shù)為0.98,標(biāo)準(zhǔn)差為1.102,說明不同企業(yè)所面臨的環(huán)境不確定性差異較大。管理者能力最大值為0.388,最小值為-0.342,均值為-0.022,中位數(shù)-0.05,標(biāo)準(zhǔn)差為1.102,說明中國大部分上市公司的管理者能力水平有待提高,且不同企業(yè)之間管理者水平差異較大。

3.2 相關(guān)性分析

采用Pearson相關(guān)系數(shù)分析法對各變量相關(guān)程度進(jìn)行初步分析,結(jié)果如表3所示。環(huán)境不確定性與商業(yè)信用融資的相關(guān)系數(shù)在1%的水平下顯著,為-0.045,表明在環(huán)境不確定性情況下,外界為了避免相關(guān)風(fēng)險會減少對相關(guān)企業(yè)商業(yè)信用的供給,環(huán)境不確定性越強(qiáng),企業(yè)得到的商業(yè)信用越少,初步驗(yàn)證了假設(shè)1。同時,各變量相關(guān)系數(shù)都小于0.5,說明選取的變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

表2 變量描述性統(tǒng)計結(jié)果

表3 Pearson相關(guān)系數(shù)矩陣

3.3 回歸分析

表4的(1)列報告了假設(shè)1的檢驗(yàn)結(jié)果。由表4可知,環(huán)境不確定性與商業(yè)信用融資之間的回歸系數(shù)為-0.007,在1%的水平上顯著為負(fù),表明較高的環(huán)境不確定性加劇了企業(yè)之間的信息不對稱程度以及經(jīng)營風(fēng)險,外部環(huán)境的波動使得企業(yè)處于不確定的環(huán)境之中,商業(yè)信用提供者為了減少本企業(yè)的資金收回風(fēng)險而減少對該企業(yè)的商業(yè)信用供給,環(huán)境不確定性越強(qiáng),商業(yè)信用融資越少,環(huán)境不確定性會抑制企業(yè)的商業(yè)信用融資,假設(shè)1成立。表4的(2)列報告了假設(shè)2的檢驗(yàn)結(jié)果,在第(2)列中加入了管理者能力及管理者能力與環(huán)境不確定性的交乘項(xiàng),交乘項(xiàng)Ability×EU的回歸系數(shù)為0.01,在5%的水平上顯著為正,表明較高的管理者能力會緩解環(huán)境不確定性與商業(yè)信用融資之間的負(fù)向關(guān)系。也就是說,在環(huán)境不確定性增強(qiáng)的情況下,管理者能力越強(qiáng),越有利于企業(yè)進(jìn)行商業(yè)信用融資,假設(shè)2成立。

3.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為驗(yàn)證模型的穩(wěn)健性,參考曹海敏和曲小昀[24]的研究,把商業(yè)信用融資的衡量方式替換為(應(yīng)付賬款+應(yīng)付票據(jù)+預(yù)收賬款)/總負(fù)債,將新的數(shù)據(jù)代入上述兩個模型進(jìn)行回歸。表5中回歸結(jié)果顯示,在替換了商業(yè)信用融資的衡量方式后,所得回歸結(jié)果仍支持前兩個假設(shè),上述結(jié)果表明替換商業(yè)信用融資衡量指標(biāo)對研究結(jié)論無影響,證明研究結(jié)論具有穩(wěn)健性。

4 結(jié)論與建議

4.1 結(jié)論

以2017—2021年中國滬深A(yù)股上市公司為研究樣本,實(shí)證檢驗(yàn)了環(huán)境不確定性與商業(yè)信用融資之間的關(guān)系,并進(jìn)一步探討了管理者能力對兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。研究結(jié)果顯示,環(huán)境不確定性越強(qiáng),企業(yè)商業(yè)信用融資越少,兩者之間呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系;管理者能力在環(huán)境不確定性對商業(yè)信用融資的影響中具有調(diào)節(jié)作用,能力強(qiáng)的管理者可以提供高質(zhì)量的會計信息,重視構(gòu)建企業(yè)間良好的信任關(guān)系以及努力提升本企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績,從而可以緩解環(huán)境不確定性與商業(yè)信用融資之間的負(fù)向關(guān)系。

表4 多元回歸結(jié)果

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)回歸結(jié)果

4.2 建議

第一,對于企業(yè)自身而言,企業(yè)加強(qiáng)對環(huán)境不確定性的應(yīng)對能力,提升自身經(jīng)營的靈活性,充分利用現(xiàn)有資源拓寬產(chǎn)業(yè)鏈,實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營來應(yīng)對環(huán)境不確定性對企業(yè)融資行為的沖擊。

第二,管理者作為企業(yè)的“掌舵者”,對企業(yè)的發(fā)展起主導(dǎo)作用,這就需要管理者有扎實(shí)的專業(yè)基礎(chǔ)和較高的綜合能力。在聘用管理者時,要建立科學(xué)有效的聘用機(jī)制,選擇與本企業(yè)發(fā)展前景相適應(yīng)的最佳人選;在日常經(jīng)營管理過程中,要重視管理者的培訓(xùn),加強(qiáng)對管理者的考核,設(shè)計科學(xué)的績效評價標(biāo)準(zhǔn)和晉升機(jī)制,促使企業(yè)管理者能力不斷提升,這將有利于企業(yè)更好的應(yīng)對外部環(huán)境帶來的變化。

第三,對于相關(guān)部門而言,制定具體的制度來規(guī)范商業(yè)信用市場,增加違約者的成本,減少商業(yè)信用市場存在的道德風(fēng)險,保證商業(yè)信用融資有序發(fā)展,從而緩解企業(yè)融資困境。