普惠金融與家庭金融脆弱性

柴時軍 ，齊 昊

(1.黃淮學(xué)院經(jīng)濟與管理學(xué)院，河南 駐馬店 463000；2.首都經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)會計學(xué)院，北京 100026)

一、引 言

過去數(shù)年，我國債務(wù)規(guī)模持續(xù)攀升，住戶部門貸款增速尤為迅猛?！?020年度中國杠桿率報告》顯示，1993—2011年間居民杠桿率由8.3%上升到27.8%，18年內(nèi)增長不到20個百分點，而2011—2020年短短9年內(nèi)由27.8%攀升至62.2%，呈加速上升態(tài)勢。居民持續(xù)加杠桿在釋放潛在消費需求、推動經(jīng)濟內(nèi)生增長的同時，帶來的另一直接后果是家庭過度負債及其衍生的金融脆弱性。一方面，過度負債可能由于流動性收緊，償債壓力和財務(wù)脆弱性加劇，加大家庭在未來陷入“入不敷出”的可能性[1]；另一方面，居民杠桿率分化嚴重，債務(wù)負擔(dān)存在分布失衡且較為集中的問題。加杠桿人群多頭共債、過度授信及由此產(chǎn)生的透支效應(yīng)凸顯，并且，長期債務(wù)積累導(dǎo)致“短借長用”“借新還舊”等問題頻現(xiàn)，人們依賴“以債養(yǎng)債”不斷放大自己的杠桿倍數(shù)，一旦遭遇自然災(zāi)害或其他外部事件沖擊，可能觸發(fā)一系列連鎖反應(yīng)，加劇金融市場潛在風(fēng)險(1)國際貨幣基金組織(IMF)認為，居民杠桿率超過30%會對地區(qū)中期經(jīng)濟發(fā)展造成不利影響，超過65%則會危及金融安全和社會穩(wěn)定。。

近年來，我國政府主導(dǎo)并積極推進的普惠金融似乎為遏制此類風(fēng)險提供了契機。普惠金融又稱包容性金融，泛指通過政策引導(dǎo)扶持，以可負擔(dān)的成本為社會各階層和群體，特別是落后地區(qū)低收入人群提供有效的、便捷的普惠性金融服務(wù)[2]。相比于傳統(tǒng)金融，普惠金融具有更強的地理穿透力，尤其對于廣大的農(nóng)村不發(fā)達地區(qū)，在實現(xiàn)普惠金融價值的同時，也為人們共享金融福祉創(chuàng)造了條件。實踐層面，從最初關(guān)注金融基礎(chǔ)設(shè)施和銀行物理網(wǎng)點的建設(shè)，到廣泛覆蓋信貸、支付、征信、保險和投資等在內(nèi)的多方位金融業(yè)務(wù)推廣，普惠金融憑借金融產(chǎn)品與服務(wù)創(chuàng)新，極大地降低了市場準入門檻，服務(wù)對象漸進深入，平民化趨勢更加顯現(xiàn)，并在人們經(jīng)濟活動中發(fā)揮越來越重要的積極作用。研究表明，普惠金融能夠顯著提升居民風(fēng)險應(yīng)對能力[3]、緩解家庭流動性約束[4]、減少多維貧困發(fā)生概率[5]、促進非農(nóng)就業(yè)與創(chuàng)業(yè)[6]、縮小城鄉(xiāng)收入差距[7]并推動經(jīng)濟包容性增長[8]，已然成為現(xiàn)階段我國經(jīng)濟的重要源動力和增長點。

普惠金融能否抑制家庭金融脆弱性是本文關(guān)注的核心議題。相關(guān)文獻探討了普惠金融與信貸支持和減貧增收的內(nèi)在關(guān)聯(lián)[3][9]。就理論推測而言，普惠金融可以通過兩種機制影響家庭金融脆弱性。首先，金融脆弱性一方面取決于外部風(fēng)險的強度，另一方面也受制于個體自身的風(fēng)險應(yīng)對能力。普惠金融能夠提供即時且多樣化的金融服務(wù)，比如應(yīng)急貸款支持或商業(yè)保險覆蓋，作為應(yīng)對突發(fā)事件的避險工具，可以降低家庭在短期內(nèi)陷入財務(wù)困境的發(fā)生概率。Choudhury(2014)著重研究了孟加拉國因風(fēng)險和市場沖擊導(dǎo)致的貧困問題，通過構(gòu)建家庭脆弱性理論框架，指出獲得普惠金融服務(wù)是解決與風(fēng)險相關(guān)的貧困脆弱性的重要渠道，而金融排斥則會推高人們對金融服務(wù)的準入門檻，導(dǎo)致家庭難以應(yīng)對風(fēng)險沖擊[10]。Urrea和Maldonado(2011)運用哥倫比亞家戶調(diào)查數(shù)據(jù)，從保險、信貸、儲蓄、支付等角度，證實普惠金融通過提供多渠道的風(fēng)險應(yīng)對策略抑制了家庭貧困脆弱性[3]。

其次，普惠金融可以緩解流動性約束和降低金融交易成本，通過提升居民信貸可得性以及激勵非農(nóng)就業(yè)與創(chuàng)業(yè)，促進家庭減貧增收，進而間接抑制家庭金融脆弱性。Marsden和Nileshwar(2013)認為，普惠金融能夠激活地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，促進工商業(yè)的生產(chǎn)和擴大再生產(chǎn)，創(chuàng)造更多就業(yè)機會，有助于解決家庭與貧困相關(guān)的脆弱性問題[11]。鄭秀峰和朱一鳴(2019)利用中國縣域數(shù)據(jù)，從宏觀角度驗證了普惠金融可通過經(jīng)濟機會獲取和金融可及性提升等途徑促進居民減貧增收[12]。利用家庭層面普惠金融指數(shù)，尹志超和張棟浩(2020)提供了更為直接的微觀證據(jù)[9]，他們發(fā)現(xiàn)普惠金融可以激勵家庭自主創(chuàng)業(yè)，同時降低創(chuàng)業(yè)家庭的退市概率，而從事創(chuàng)業(yè)且持續(xù)經(jīng)營可以顯著抑制家庭貧困脆弱性。還有研究發(fā)現(xiàn)普惠金融能夠憑借信息化服務(wù)平臺，提供更加便捷的收付服務(wù)[4]、推送及時的商業(yè)信息和跨時空優(yōu)化金融資源配置[13]，推動居民人力與物質(zhì)資本積累并激發(fā)其內(nèi)生發(fā)展動力[6]。

綜上，現(xiàn)有文獻大多基于貧困及其脆弱性視角探討普惠金融的積極作用，較少關(guān)注居民家庭的金融脆弱性問題。以Anderloni等(2012)為代表的一部分學(xué)者雖在理論上闡述了金融脆弱性中普惠金融的價值及應(yīng)充當(dāng)?shù)慕巧玔14]，但對其作用機制及風(fēng)險沖擊來源的分析不僅相對有限，而且缺乏家庭層面的微觀證據(jù)。鑒于此，借助2015、2017和2019年中國家庭金融調(diào)查數(shù)據(jù)，本文使用VEP方法構(gòu)建家庭金融脆弱性指標，實證考察普惠金融對家庭金融脆弱性的影響。本文邊際貢獻主要有：(1)沿循貧困脆弱性的測度思路，將資不抵債(家庭資產(chǎn)<家庭負債)和入不敷出(家庭收入<家庭支出)納入統(tǒng)一框架，力求精準測度中國家庭金融脆弱性；(2)從風(fēng)險應(yīng)對能力、減貧增收的視角分析普惠金融對家庭金融脆弱性的影響及其傳導(dǎo)機制，豐富了對普惠金融微觀福利效應(yīng)和作用渠道的認識；(3)通過探討金融普惠對不同群體(城鄉(xiāng)、地區(qū)和收入階層)所扮演角色，“雪中送炭”還是“錦上添花”，揭示普惠金融具有良好的普惠性。

二、家庭金融脆弱性的測度

早期學(xué)者將金融脆弱性等同于金融風(fēng)險[15]，或泛指趨于風(fēng)險積聚的一種金融狀態(tài)[16]，廣泛應(yīng)用于宏觀經(jīng)濟領(lǐng)域。而對于微觀個體金融脆弱性，學(xué)界普遍接受來自Anderloni等(2012)的經(jīng)典描述：金融脆弱性指家庭由于過度負債或資金流動性收緊而在未來陷入財務(wù)困境的風(fēng)險或危及財務(wù)安全邊界的可能性[14]。對于家庭金融脆弱性的識別與測度，代表性指標可歸結(jié)為兩類：一類與負債相關(guān)，表現(xiàn)為資不抵債或不能償還到期債務(wù)，如資產(chǎn)負債率、債務(wù)收入比、應(yīng)償債務(wù)占流動性資產(chǎn)比值、利息支出占可支配收入比值等[4][17][18]；另一類與消費或者支出相關(guān)，表現(xiàn)為入不敷出，難以維持家庭收支平衡，如家庭財務(wù)邊際、是否難以應(yīng)對突發(fā)事件、是否無力支付正常社交費用、是否無法維持基本生活開支等[14][19][20]。比較而言，后者對金融脆弱性的衡量更多是基于受訪者的主觀預(yù)判，而前者類似于過度負債或債務(wù)負擔(dān)的概念，量化過程中往往需要事先設(shè)定脆弱性閾值(通常為30%或50%)，而閾值設(shè)定同樣具有主觀性。

本文同時采用兩類指標——資不抵債(家庭資產(chǎn)<家庭負債)和入不敷出(家庭收入<家庭支出)衡量家庭金融脆弱性。沿循Milcher(2009)提出的對預(yù)期貧困脆弱性測度的思路[21]，本文使用VEP(Vulnerability as Expected Poverty)方法對家庭金融脆弱性進行量化評估。VEP的基本原理是刻畫家庭在未來發(fā)生貧困的可能性，即預(yù)期貧困概率，在邏輯上與本文討論的家庭在未來陷入財務(wù)困境風(fēng)險是一致的。不同的是，文獻對貧困脆弱性的測度大多基于單一維度(是否低于貧困線)，而我們同時考慮了兩個維度(資不抵債和入不敷出)，因此需要對具體量化過程加以改進。從Anderloni等(2012)的定義出發(fā)[14]，家庭金融脆弱性的測度公式可表述為：

Vi，t=Pr(lnAi，t+1

(1)

其中，Vi，t為家庭i在第t期的金融脆弱性，Ii，t+1、Ei，t+1、Ai，t+1和Li，t+1分別代表家庭i在第t+1期總收入、總支出、總資產(chǎn)和總負債的預(yù)測值。簡化起見，將上式進行等價變換：

Vi，t=Pr(ln(Ai，t+1/Li，t+1)<0，ln(Ii，t+1/Ei，t+1)<0)

(2)

沿循單一維度下脆弱性指標測度程序，家庭i在第t+1期的ln(A/L)和ln(I/E)通過式(3)和式(4)進行預(yù)測。式中，X為決定家庭資產(chǎn)負債比和收入支出比的解釋變量集合。考慮到婚喪嫁娶、添丁進口、入學(xué)置業(yè)、尋醫(yī)求藥等因素會影響家庭財務(wù)狀況及風(fēng)險，計量模型中X包括戶主年齡、婚姻、健康、教育年限、職業(yè)(是否創(chuàng)業(yè))、家庭嬰幼兒數(shù)量、在校學(xué)生數(shù)量、老年人口數(shù)和地區(qū)特征變量。

ln(A/L)=Xβ1+u1

(3)

ln(I/E)=Xβ2+u2

(4)

如果ln(A/L)和ln(I/E)服從正態(tài)分布，且擾動項u1和u2相互獨立，采用OLS分別回歸上述方程，根據(jù)式(5)和式(6)，得到單一維度下的金融脆弱性概率值。式中，V1，it和V2，it分別測度家庭未來陷入資不抵債和入不敷出的可能性。

(5)

(6)

考慮到u1和u2可能存在相關(guān)性(即ρ≠0)(2)Breusch-Pagan檢驗結(jié)果顯示，相關(guān)系數(shù)ρ=0.3228，表明擾動項u1和u2并不獨立。，本文采用似不相關(guān)估計(SUR)，得到家庭i在第t+1期ln(A/L)和ln(I/E)的預(yù)測值。進一步地，結(jié)合式(7)得到二維正態(tài)分布下家庭金融脆弱性的聯(lián)合概率。

(7)

VEP刻畫的是未來預(yù)期的金融脆弱性，本質(zhì)上屬于事前測度，具有前瞻性，能夠反映家庭財務(wù)困境的動態(tài)變化[9]。使用CHFS2015、2017和2019年數(shù)據(jù)，表1匯報了我國家庭金融脆弱性測度結(jié)果。分城鄉(xiāng)來看，預(yù)期的金融脆弱性分布嚴重不均。農(nóng)村家庭資不抵債概率(V1，it)為0.2618，城市家庭僅為0.0857，不到農(nóng)村家庭的1/3；入不敷出概率(V2，it)城鄉(xiāng)差異較小，城市略高于農(nóng)村；農(nóng)村家庭金融脆弱性(Vi，t)均值為0.1533，約為城市家庭的2.4倍，兩者差距懸殊。金融脆弱性分布不均還表現(xiàn)為區(qū)域不均。東部地區(qū)家庭Vi，t均值為0.0535(農(nóng)村為0.0719，城市為0.0384)，遠低于中部、西部地區(qū)家庭的0.1101、0.1682；細分維度下的V1，it和V2，it統(tǒng)計結(jié)果在地區(qū)間的分布狀況與整體表現(xiàn)大體一致。

三、數(shù)據(jù)和變量

(一)數(shù)據(jù)來源

本文數(shù)據(jù)主要來自2015、2017和2019年中國家庭金融調(diào)查(CHFS)數(shù)據(jù)。CHFS問卷采錄樣本覆蓋全國29省(自治區(qū)、直轄市)、340縣(區(qū))、1364村(社區(qū))，詢問了村居面貌、家庭資產(chǎn)配置、負債構(gòu)成、消費與收入、家庭成員結(jié)構(gòu)、金融市場參與等方面的基本信息。剔除家庭資產(chǎn)、家庭收入、家庭支出最高和最低2.5%樣本，家庭負債最高2.5%樣本，以及部分“不適應(yīng)”“不知道”“拒絕回答”的無效樣本，最后保留的樣本規(guī)模為12855戶(三期合計38565戶)。

(二)普惠金融變量

文獻主要從宏觀層面構(gòu)建地區(qū)或村(社區(qū))層面的普惠金融指數(shù)[22][23][24]，常用的衡量指標包括滲透性(金融服務(wù)普及程度，如每千人金融賬戶數(shù)、金融服務(wù)使用人數(shù)占比等)、使用性(金融服務(wù)使用深度，如金融交易額/GDP)和可得性(金融網(wǎng)點分布密度，如人均每平方公里銀行網(wǎng)點或金融服務(wù)點數(shù))。本文關(guān)注家庭層面普惠金融，側(cè)重從居民對金融產(chǎn)品及服務(wù)參與角度構(gòu)造普惠金融，指標涵蓋存款、貸款、保險、理財和非現(xiàn)金支付等多方面信息。

具體而言，沿循尹志超和張棟浩(2020)的思路[9]，本文利用主成分分析法(CPA)，從金融服務(wù)的使用度、滿意度和便利度三個維度構(gòu)建普惠金融指數(shù)。使用度包括居民對信用卡、銀行貸款、銀行存款、商業(yè)保險及數(shù)字金融的使用狀況(3)家庭是否持有信用卡，是為1，否為0。家庭目前是否有待償(或曾經(jīng)有但現(xiàn)已還清)的銀行貸款，是為1，否為0。家庭是否擁有銀行存款賬戶，是為1，否為0。家庭是否購買(或曾經(jīng)購買)商業(yè)保險，是為1，否為0。若家庭存在互聯(lián)網(wǎng)理財、互聯(lián)網(wǎng)借貸行為，或利用智能手機、電腦、iPad等終端設(shè)備進行移動支付，則視為使用數(shù)字金融服務(wù)，賦值為1，否則賦值為0。。便利度對應(yīng)居民所在村(社區(qū))到最近的銀行網(wǎng)點或金融服務(wù)點的距離，以虛擬變量賦值(“<5公里”賦值為1，“≥5公里”賦值為0)。滿意度對應(yīng)居民在辦理保險、貸款或非現(xiàn)金支付業(yè)務(wù)過程中對金融服務(wù)的評價得分(4)1—5的有序變量，1為非常不滿意，5為非常滿意。簡化起見，評價得分4和5賦值為1，其他賦值為0。。進一步地，對提取的主成分進行標準化轉(zhuǎn)換，使得最終生成的普惠金融指數(shù)取值為[0，100]。

(三)控制變量

根據(jù)文獻中給出的可能影響家庭金融脆弱性因素的理論預(yù)期[18][20][25]，控制變量包括三類：戶主特征(戶主性別、年齡、年齡平方、職業(yè)、政治身份(5)戶主為中共黨員賦值為1，否則賦值為0。、受教育年限、健康狀況(6)1—5的有序變量，分別對應(yīng)非常不好、不好、一般、好、非常好。和風(fēng)險偏好(7)1—5的有序變量，分別對應(yīng)不愿意承擔(dān)任何風(fēng)險、傾向略低風(fēng)險和略低回報、傾向平均風(fēng)險和平均回報、傾向略高風(fēng)險和略高回報、傾向高風(fēng)險和高回報。)、家庭特征(婚姻(8)戶主已婚賦值為1，其他賦值為0。、流動性資產(chǎn)自然對數(shù)、嬰幼兒數(shù)量、在校學(xué)生數(shù)量和老年人口數(shù))和地區(qū)特征(省一級的城鎮(zhèn)化率、互聯(lián)網(wǎng)普及率、人均GDP自然對數(shù)、信貸總額/GDP、城鄉(xiāng)和地區(qū)變量)。

從表2可以看出，雖然樣本家庭總資產(chǎn)中負債占比平均僅為9.52%，且上一年度家庭收入總額平均6.55萬元，略高于支出總額5.31萬元，基本維持收支平衡，但不同家庭財務(wù)狀況差異較大：家庭負債標準差與均值相差近兩倍，家庭收入、支出和資產(chǎn)的標準差也都顯著高于均值；同時，家庭流動性資產(chǎn)平均僅為3.84萬元，且分化嚴重。人口學(xué)特征方面，樣本家庭嬰幼兒數(shù)量平均0.21人，在校學(xué)生數(shù)量平均1.15人，老年人口數(shù)平均0.86人，戶主男性占比57%，平均年齡46歲，平均受教育年限7.36年，已婚比例超過88%，自評健康接近一般，介于好和一般之間，中共黨員占比約11%，超過9%的家庭自主創(chuàng)業(yè)。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計

四、實證結(jié)果及分析

(一)普惠金融對家庭金融脆弱性的影響：基準回歸

本文采用面板固定效應(yīng)模型，分析普惠金融對家庭金融脆弱性的影響，基準模型設(shè)定如下：

(8)

其中，F(xiàn)in_vulit為衡量家庭未來陷入資不抵債和入不敷出概率的金融脆弱性指標；Fin_dexit為普惠金融。Zit代表控制變量集合，包括家庭和戶主特征；λit為地區(qū)特征向量；δt表示時間趨勢項，以控制年份固定效應(yīng)；uit為模型殘差。

表3第(1)和(2)列匯報了普惠金融對家庭資不抵債和入不敷出概率影響的估計結(jié)果?？梢钥闯?，控制家庭與戶主特征、地區(qū)特征及時間固定效應(yīng)后，普惠金融能夠同時降低家庭資不抵債和入不敷出的發(fā)生概率。第(3)列使用金融脆弱性指標，普惠金融β值為-0.0074，且在1%水平上顯著，即普惠金融提升1個單位，家庭未來陷入金融脆弱性的可能性將下降0.74個百分點。這說明整體而言，我國政府主導(dǎo)并積極推進的普惠金融在人們經(jīng)濟活動中發(fā)揮了顯著的積極作用，有助于遏制居民家庭的金融脆弱性風(fēng)險。

表3 普惠金融影響家庭金融脆弱性：面板固定效應(yīng)

普惠金融發(fā)展既可以表現(xiàn)為金融機構(gòu)網(wǎng)點分布密度及滲透性的增強，或是居民對金融服務(wù)使用頻次的增加，也可以體現(xiàn)為居民辦理保險、貸款或支付等業(yè)務(wù)中對金融服務(wù)滿意度的提升。本文進一步考慮普惠金融的多維性及其影響的異質(zhì)性。表3第(4)至(6)列中，核心解釋變量依次替換為三個子指標——使用度、滿意度和便利度。結(jié)果顯示，普惠金融便利度的提高并沒有抑制家庭金融脆弱性，而使用頻次和服務(wù)滿意度對金融脆弱性的影響均在1%水平上顯著為負，邊際貢獻分別為0.50%和1.22%。這可能因為，雖然目前我國普惠金融的踐行更多是通過地理維度的終端網(wǎng)點覆蓋、人口普及率、金融可得性等便利性或滲透性指標來直接體現(xiàn)的[24]，但便利性本身并不代表居民實際使用普惠金融服務(wù)。也就是說，最近銀行網(wǎng)點或金融服務(wù)點距離與所在地居民金融脆弱性并無直接關(guān)聯(lián)。使用度強調(diào)居民對信貸、保險、理財?shù)冉鹑诜?wù)的使用頻次及深度，滿意度更是反映了金融機構(gòu)所推出的金融業(yè)務(wù)的服務(wù)水平及其展現(xiàn)的普惠性價值，通過提供適當(dāng)且有效的避險工具，提升家庭風(fēng)險應(yīng)對能力，有助于抑制家庭金融脆弱性。

(二)穩(wěn)健性與內(nèi)生性檢驗(9)受篇幅限制，未報告具體結(jié)果，作者備索。

首先，采用Sarma(2016)提出的平均歐幾里得距離法[23]，代替主成分分析法對普惠金融各指標進行賦權(quán)加總，重新構(gòu)造家庭普惠金融指數(shù)。這一方法通過在多維空間中測量實際點到最差點的距離及到最優(yōu)點的反向距離，將多維指標轉(zhuǎn)化為一個矢量，據(jù)此合成的普惠金融指數(shù)具有單調(diào)、有界和單位無關(guān)的優(yōu)良屬性?；貧w結(jié)果顯示，普惠金融提高1個單位，家庭資不抵債、入不敷出的概率和整體金融脆弱性分別降低1.38%、0.19%和0.46%，且均在1%水平上顯著異于0。

其次，改變計量模型的設(shè)定?；贑HFS問卷的匹配數(shù)據(jù)集，本文使用一階差分方程估計金融普惠的變化值(而不是水平值)對家庭金融脆弱性差值(△金融脆弱性)的影響。通過差分殘差項中不隨時間變化的不可觀測信息，差分模型可以最大限度過濾非觀測效應(yīng)對普惠金融回歸系數(shù)的影響，有助于減輕測量誤差和遺漏變量問題。估計結(jié)果表明，改變模型設(shè)定不影響本文基本結(jié)論，普惠金融對家庭金融脆弱性仍然具有顯著抑制效應(yīng)。

除了遺漏變量問題，金融脆弱性對于家庭貸款、保險或非現(xiàn)金支付等普惠金融參與的逆向作用仍然可能導(dǎo)致估計偏誤。一個典型的例子是，那些有潛在入不敷出風(fēng)險的家庭，更有可能向銀行或非銀行金融機構(gòu)借款，通過透支來平滑消費，實現(xiàn)暫時性的收支平衡；或正因為瀕臨資不抵債，家庭可能更加積極參與金融活動，且對普惠金融服務(wù)有更高的滿意度。這種逆向影響將導(dǎo)致普惠金融對家庭金融脆弱性的抑制效應(yīng)下偏。

尋找合適的工具變量是解決內(nèi)生性問題的關(guān)鍵。經(jīng)過反復(fù)測試、比較，借鑒尹志超和張棟浩(2020)的做法[9]，本文采用“樣本所在縣(區(qū))普惠金融均值是否高于全國均值×樣本所在省份推行普惠金融的時間期限(10)主要參考《中國金融年鑒》和《中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會年報》。以2013年為時間起點，如果某省份文件或案例中提及“普惠金融”，則視為當(dāng)年推行了普惠金融。例如2013年推行，CHFS(2019)數(shù)據(jù)中的時間期限為6(2019-2013=6)，CHFS(2017) 數(shù)據(jù)中為4，CHFS(2015)數(shù)據(jù)中為2；一直沒有推行或截至當(dāng)年才推行賦值為0。因此，“時間期限”為介于0—6的整數(shù)?！弊鳛楣ぞ咦兞?，記作“省級政策IV”。首先，同一縣(區(qū))普惠金融既能為家庭提供同質(zhì)化的外部金融環(huán)境，還可通過社會互動影響居民參與普惠金融的活躍度。并且，各省份推行普惠金融的時間起點不同，不同省份普惠金融發(fā)展進程存在差異，時間跨度越長，政策制定和執(zhí)行會越完備，滿足相關(guān)性。其次，省級或縣(區(qū))級政府行為并不直接影響微觀家庭的金融脆弱性，滿足外生性。

2SLS第一階段估計結(jié)果顯示，F(xiàn)值和工具變量t值拒絕弱工具，且省級政策IV與家庭普惠金融指數(shù)顯著正相關(guān)，說明政策導(dǎo)向與居民參與普惠金融的活躍度高度契合。DWH檢驗在5%水平上拒絕金融普惠外生性假設(shè)“H0：ρ=0”，KP-rk-LM檢驗證實不存在識別不足，表明省級政策IV是合適且有效的。第二階段結(jié)果表明，考慮內(nèi)生性后，普惠金融β值達到-0.0385，邊際貢獻較基準回歸大幅提升(11)IV估計系數(shù)增大數(shù)倍可能是受2SLS局部平均處理效應(yīng)(LATE)的影響。，且在5%水平上顯著異于0，說明普惠金融顯著降低家庭未來陷入財務(wù)困境的可能性的結(jié)論是穩(wěn)健和可靠的(12)測試中還考慮了文獻中常用的工具變量：村(社區(qū))人口密度、樣本所在縣(區(qū))家庭普惠金融均值、樣本所在村(社區(qū))其他家庭普惠金融均值及村(社區(qū))到最近銀行網(wǎng)點的距離。結(jié)果顯示，縣級IV和社區(qū)IV結(jié)論一致，而距離IV存在識別不足，人口密度IV沒有達到弱工具閾值。。

(三)作用機制分析

1.促進減貧增收。普惠金融的減貧增收機制涉及兩個基本問題：普惠金融能否提升居民收入；收入增加是否降低了家庭金融脆弱性。沿此邏輯，本文分別使用村(社區(qū))人均收入和家庭人均收入作為中介變量。利用中介效應(yīng)遞歸模型，表4匯報了減貧增收渠道的驗證結(jié)果。第(1)至(4)列采用村(社區(qū))人均收入作為中介變量。結(jié)果表明，普惠金融有助于促進村(社區(qū))的經(jīng)濟發(fā)展，且村(社區(qū))人均收入增加顯著抑制了家庭金融脆弱性。特別地，無論是OLS模型還是2SLS模型，控制村(社區(qū))人均收入后，普惠金融β值均所有下降。以第(4)列為例，社區(qū)增收效應(yīng)使得普惠金融對家庭金融脆弱性的抑制效應(yīng)減少15%左右，表明普惠金融有利于村(社區(qū))的收入提升，其對家庭金融脆弱性的影響部分反映在村(社區(qū))經(jīng)濟發(fā)展中。第(5)至(8)列采用家庭人均收入，得到基本一致的結(jié)論：家庭人均收入降低了家庭金融脆弱性，且邊際系數(shù)較村(社區(qū))人均收入更大，同時普惠金融提高了家庭人均收入。這也驗證了前文所推測的減貧增收的中介效應(yīng)，普惠金融通過提振村(社區(qū))經(jīng)濟和改善微觀家庭收入抑制了家庭金融脆弱性。

表4 作用機制：促進減貧增收

2.提升風(fēng)險應(yīng)對能力。金融脆弱性一方面取決于外部風(fēng)險沖擊的強度，另一方面也受制于個體自身的風(fēng)險應(yīng)對能力。普惠金融能夠向家庭提供適當(dāng)且有效的避險工具，比如應(yīng)急貸款支持或商業(yè)保險覆蓋，提升家庭風(fēng)險應(yīng)對能力，進而降低家庭金融脆弱性。借鑒尹志超和張棟浩(2020)的做法[9]，本文從“養(yǎng)老方式(13)CHFS問卷中“您計劃最主要的養(yǎng)老方式是什么？(可多選)(1)自己儲蓄、投資；(2)子女贍養(yǎng)；(3)社會/商業(yè)養(yǎng)老保險；(4)離退休工資；(5)配偶或親屬支持。””“養(yǎng)老形式(14)受訪者更傾向于“以下哪種養(yǎng)老形式？(1)居家養(yǎng)老；(2)機構(gòu)養(yǎng)老；(3)社區(qū)養(yǎng)老。””“借款渠道偏好(15)CHFS問卷中“在以下渠道都能借到錢的前提下，您更偏好哪種渠道？(1)銀行；(2)親戚；(3)朋友；(4)生意伙伴?！薄比齻€方面刻畫家庭應(yīng)對風(fēng)險沖擊的能力。具體地，如果家庭計劃的主要養(yǎng)老方式中包含“社會/商業(yè)養(yǎng)老保險”“自身儲蓄和投資”，那么家庭具有較強的風(fēng)險應(yīng)對能力，賦值為1；相反，如果僅僅依賴“離退休工資”“配偶親屬支持”“子女贍養(yǎng)”，則認為風(fēng)險應(yīng)對能力較弱，賦值為0。同理，如果家庭傾向的養(yǎng)老形式只是“居家養(yǎng)老”，說明家庭風(fēng)險意識薄弱，風(fēng)險應(yīng)對能力弱；而如果選擇“社區(qū)養(yǎng)老”或“機構(gòu)養(yǎng)老”，則認為家庭風(fēng)險應(yīng)對能力強。借款渠道偏好方面，如果家庭只愿意通過親戚、朋友或者生意伙伴等民間渠道借款，說明風(fēng)險應(yīng)對能力弱；如果傾向通過銀行等正規(guī)金融借款，則視為風(fēng)險應(yīng)對能力強。

采用省級政策IV，表5第(1)至(3)列結(jié)果表明，普惠金融雖然對養(yǎng)老形式(是否傾向社區(qū)/機構(gòu)養(yǎng)老)沒有顯著影響，但對養(yǎng)老方式和融資渠道偏好影響正向顯著，即普惠金融有助于促進家庭通過儲蓄/投資/保險方式應(yīng)對養(yǎng)老問題及通過正規(guī)融資解決流動性約束。進一步地，金融脆弱性決定方程中分別加入是否傾向儲蓄/投資/保險養(yǎng)老、社區(qū)/機構(gòu)養(yǎng)老和正規(guī)融資偏好。結(jié)果顯示，儲蓄/投資/保險養(yǎng)老計劃和正規(guī)融資偏好均在5%水平上降低了家庭金融脆弱性，而社區(qū)/機構(gòu)養(yǎng)老的影響依然不顯著；且與前文2SLS第二階段結(jié)果相比，普惠金融對金融脆弱性的邊際系數(shù)都有不同程度的弱化。依據(jù)中介效應(yīng)識別原理，可以證實風(fēng)險應(yīng)對能力的傳導(dǎo)機制是成立的，這不僅體現(xiàn)在普惠金融能夠促進家庭通過儲蓄/投資/保險等更為高效的避險方式應(yīng)對未來風(fēng)險沖擊，還體現(xiàn)在普惠金融有助于激勵家庭借助正規(guī)渠道融資解決家庭財務(wù)困境。

表5 作用機制：提升風(fēng)險應(yīng)對能力(2SLS估計)

五、“雪中送炭”還是“錦上添花”：分樣本的異質(zhì)性分析

與傳統(tǒng)金融的“嫌貧愛富”和“精英俘獲”不同，普惠金融的初衷和目標定位是擴展金融服務(wù)的外延，憑借金融產(chǎn)品創(chuàng)新和信息技術(shù)的推廣與普及，以可負擔(dān)的成本為社會各階層和群體特別是弱勢群體提供有效的、便捷的金融服務(wù)[2]。其動機在于降低準入門檻，讓那些長期受到傳統(tǒng)金融排斥的弱勢群體有機會享受到所需的金融服務(wù)。那么，在抑制家庭金融脆弱性方面，普惠金融是扮演了“雪中送炭”的角色，還是僅僅發(fā)揮“錦上添花”的作用？本文根據(jù)樣本家庭戶籍類型、所在地區(qū)和收入階層進行分組，考察普惠金融對不同群體金融脆弱性的影響差異，估計結(jié)果見表6。

表6的Panel A顯示，普惠金融同時降低了農(nóng)村和城市家庭未來陷入金融脆弱性的可能性，且均在1%水平上顯著(固定效應(yīng)估計)，但就邊際貢獻而言，與城市家庭相比，普惠金融對農(nóng)村家庭金融脆弱性影響更大，回歸系數(shù)分別高出1.30%(固定效應(yīng))和4.54%(固定效應(yīng)+IV估計)，說明普惠金融更有利于改善農(nóng)村家庭金融脆弱性狀況。同樣的結(jié)論也體現(xiàn)在地區(qū)分組和收入階層分組的異質(zhì)性分析中，如Panel B和Panel C所示。分地區(qū)看，普惠金融對中部和西部地區(qū)家庭金融脆弱性影響顯著為負，而對于東部地區(qū)家庭，無論是OLS估計還是采用省級政策IV的2SLS估計，普惠金融的抑制作用均不顯著。分收入階層看，普惠金融對金融脆弱性的抑制作用主要體現(xiàn)在低收入階層中，而對中等收入和高收入階層，普惠金融的影響不顯著或不穩(wěn)健。整體來看，普惠金融對稟賦更小的長尾群體——低收入階層、農(nóng)村、中部和西部地區(qū)家庭金融脆弱性的貢獻更大，扮演了“雪中送炭”的角色。

怎樣看待普惠金融對弱勢群體影響更大？從供給側(cè)看，以貧困人群、城鎮(zhèn)低收入人群、農(nóng)民和殘疾人等特殊群體為重點服務(wù)對象的普惠金融，提供的金融基礎(chǔ)設(shè)施(如農(nóng)村金融綜合服務(wù)站、惠農(nóng)服務(wù)點)和小額借貸項目(如“兩權(quán)”抵押貸款、農(nóng)戶聯(lián)保貸款、小額貸款和農(nóng)業(yè)保險等)促進了這類人群對金融服務(wù)的使用頻次及使用深度。從需求側(cè)看，與優(yōu)勢階層相比，弱勢階層人力和物質(zhì)資本積累更少、資源稟賦更低、應(yīng)對風(fēng)險沖擊能力更差，可能更加依賴普惠金融開展生產(chǎn)性經(jīng)營或跨期消費，以擺脫當(dāng)前的脆弱性狀態(tài)。因此，這是一個自然篩選的過程，低收入、農(nóng)村、中西部地區(qū)家庭會更加積極參與普惠金融，從而推動普惠金融發(fā)揮更積極的作用。

六、結(jié)論與啟示

微觀家庭財務(wù)風(fēng)險及其防范作為金融風(fēng)險監(jiān)管的重要組成部分，近年來引起社會各界的廣泛關(guān)注，但我們對其風(fēng)險程度及規(guī)避路徑卻知之甚少。借助中國家庭金融調(diào)查(CHFS)面板數(shù)據(jù)，本文沿襲貧困脆弱性測度思路，從資不抵債和入不敷出兩個方面構(gòu)建家庭金融脆弱性指標，探討了普惠金融對家庭金融脆弱性的影響及其傳導(dǎo)機制。研究發(fā)現(xiàn)：我國家庭財務(wù)風(fēng)險分化嚴重，金融脆弱性存在分布失衡且較為集中的問題；普惠金融同時降低了家庭資不抵債和入不敷出的發(fā)生概率，對家庭金融脆弱性具有顯著抑制效應(yīng)；分維度看，普惠金融使用度和滿意度的提升都有助于降低家庭金融脆弱性，而便利度的影響則不顯著。機制分析表明，普惠金融可以通過促進社區(qū)/家庭減貧增收、激勵家庭采用儲蓄/投資/保險等方式及正規(guī)渠道融資應(yīng)對未來風(fēng)險沖擊，進而抑制家庭金融脆弱性。進一步研究發(fā)現(xiàn)，普惠金融對低收入、農(nóng)村、中西部地區(qū)家庭金融脆弱性影響更為深遠。

本文的政策啟示在于：第一，積極推進普惠金融發(fā)展。除了傳統(tǒng)地理維度的金融網(wǎng)點分布密度、金融服務(wù)普及率等便利性和滲透性指標，還應(yīng)關(guān)注人們對信貸、保險、理財?shù)冉鹑诜?wù)的使用頻次及滿意度，這直接體現(xiàn)了普惠金融在居民家庭之間的分配、使用狀況及對抑制家庭金融脆弱性的踐行效果。第二，鼓勵并引導(dǎo)普惠金融產(chǎn)品及服務(wù)創(chuàng)新，增強普惠金融在協(xié)同擔(dān)保、商業(yè)保險和應(yīng)急信貸等方面的功能，強效推進金融避險工具的開發(fā)和利用，確保其在應(yīng)對未來風(fēng)險沖擊和解決家庭財務(wù)困境中發(fā)揮積極作用。第三，加強居民風(fēng)險甄別及風(fēng)險應(yīng)對能力的培育，避免家庭財務(wù)風(fēng)險的大范圍暴露；同時，監(jiān)管可控前提下，合理引導(dǎo)普惠金融的規(guī)?；瘧?yīng)用，加大對低收入階層、農(nóng)村和中西部地區(qū)家庭等長尾群體的扶持力度，實現(xiàn)真正意義上的普惠金融價值。