眾泰汽車為何難涅槃？

劉超然

6月初至7月底，申萬汽車板塊反彈幅度接近17%。多家公司都出現(xiàn)了大幅反彈。而臨近中報披露的窗口期，前期高位的AI板塊由于比較羸弱的短期業(yè)績壓力，導(dǎo)致市場預(yù)期也在調(diào)整。預(yù)期變化必然導(dǎo)致市場出現(xiàn)分歧，進(jìn)而股價走勢出現(xiàn)兩極分化。

誰將接力人工智能成為帶領(lǐng)A股下半年的熱點題材？

從7月底剛結(jié)束的重要會議中，國內(nèi)經(jīng)濟宏觀數(shù)據(jù)的持續(xù)不理想，也讓高層逐漸意識到目前經(jīng)濟問題的嚴(yán)重性，而“遠(yuǎn)水不解近渴”，依靠AI科技改變現(xiàn)狀的理想狀態(tài)，還是抵不過亟需提振的短期經(jīng)濟現(xiàn)狀。

刺激內(nèi)需，帶動“內(nèi)循環(huán)”。近期一系列的利好房地產(chǎn)和汽車消費的政策已經(jīng)公布或正在醞釀，為什么國產(chǎn)電動車的市場預(yù)期更強？

首先，國產(chǎn)電動汽車能帶動經(jīng)濟復(fù)蘇的覆蓋面更廣，相比于其他國內(nèi)制造業(yè)，電動汽車不僅能促進(jìn)內(nèi)循環(huán)，還能帶動外循環(huán)。外循環(huán)主要是國產(chǎn)制造業(yè)出口，目前我國能穩(wěn)定出口，最核心的產(chǎn)業(yè)就是新能源，包括電動汽車和新能源產(chǎn)業(yè)鏈。

新能源全產(chǎn)業(yè)鏈雖然有優(yōu)勢，但畢竟該產(chǎn)業(yè)在國內(nèi)外的核心客戶還是TOB和TOG為主，無法帶動消費。那么就只能依靠電動車產(chǎn)業(yè)暫時扛起帶動國內(nèi)“經(jīng)濟三駕馬車”消費、投資和出口的大旗，而當(dāng)下的美元兌離岸人民幣也處于高位，更有利于出口，電動汽車今年的出口數(shù)據(jù)預(yù)期可以期待；

再者，前期通過政府補貼的形式助力了一大批國產(chǎn)電動汽車，背后其實是國家下的“一盤大棋”：近些年爆發(fā)式增長的國內(nèi)電動車車企，以及內(nèi)銷、出海的銷量增速都在穩(wěn)定增長，而電動車的高速發(fā)展也讓中國汽車產(chǎn)業(yè)繞開傳統(tǒng)燃油車被卡脖子的——內(nèi)燃機、底盤、變速箱制造短板，轉(zhuǎn)而開發(fā)由電池、電機、電控系統(tǒng)組成的三電系統(tǒng)，另辟蹊徑的與國外品牌站在同一起跑線。

半導(dǎo)體做不到的，國產(chǎn)電動汽車的彎道超車似乎已經(jīng)完成了。上周“大眾入股小鵬”的消息引爆了整個市場，當(dāng)晚美股的小鵬汽車最大漲幅達(dá)到40%。國外傳統(tǒng)車企巨頭入局國產(chǎn)造車新勢力，擺脫國外汽車工業(yè)“卡脖子”，實現(xiàn)振興國內(nèi)制造業(yè)，不禁讓國內(nèi)制造業(yè)的看到了希望。

前面簡述了國產(chǎn)電動車及產(chǎn)業(yè)鏈預(yù)期邏輯，這兩天在國產(chǎn)整車中就“殺”出一直新“妖股”——眾泰汽車（000980.SZ），在過去的7月中，7上龍虎榜，算8月1日一個月10次漲停，股價狂飆92.06%。有意思的是，近些年業(yè)績虧損不止的公司，2022年底剛剛脫星摘帽。出現(xiàn)如此行情，是脫胎換骨迎來新生還是資本的炒作，預(yù)期何在？

眾泰汽車創(chuàng)立于2003年，創(chuàng)始人是控股股東鐵牛集團(tuán)的應(yīng)建仁?？毓晒驹缙谑侵鳡I拖拉機、摩托車、汽車的零部件，其中以鈑金件為主。2003年，創(chuàng)始人成立了眾泰汽車，同年鐵牛集團(tuán)先是成功控股了瀕臨退市的金馬股份；2016年先用116億元收購了眾泰汽車100%股權(quán)，這筆收購的溢價率高達(dá)428.52%，機構(gòu)給出的估值最高是40多億元，這筆交易在當(dāng)年在資本市場也是被熱議，不僅是4倍多的高溢價收購，還有鐵牛集團(tuán)實控人應(yīng)建仁與眾泰汽車前實控人金浙勇存在親屬關(guān)系，包括鐵牛集團(tuán)當(dāng)時也持有眾泰汽車的股份，被質(zhì)疑“利用上市公司進(jìn)行利益輸送”也是很正常，不過，一頓財務(wù)操作后，還是成功完成對眾泰股份的控股權(quán)收購，2017年將眾泰汽車的核心資產(chǎn)裝入上市公司的殼中，進(jìn)而完成了眾泰汽車的借殼上市。

資本市場的劇本就是剛上市兩個月，眾泰汽車市值達(dá)到290億左右，再翻倍，前實控人金浙勇成功套現(xiàn)50億。但是股價表現(xiàn)好也無法彌補眾泰汽車在業(yè)務(wù)和技術(shù)上的缺陷。

眾泰汽車一直給市場傳達(dá)的信息就是公司是一家以“汽車整車研發(fā)、制造及銷售為核心業(yè)務(wù)”的整車制造企業(yè)。不過確實，眾泰汽車算是占盡了天時，彼時的2003年民企紛紛開始嘗試汽車制造業(yè)，如今國產(chǎn)整車絕對民企龍頭的比亞迪（002594.SZ）也正是在那一年開始生根。

但是，無奈于國產(chǎn)整車制造業(yè)普遍技術(shù)較弱，能力不強，核心技術(shù)被海外長期壟斷，國產(chǎn)民企車商的日子并不好過，不過眾泰汽車“另辟蹊徑”，憑借實控人對資本運作的能力開始了并購和山寨之路。

2004年，先購買了豐田特銳的生產(chǎn)線；2007年，又收購了江南汽車廠的造車資質(zhì)，后面公司一直都在模仿不同品牌車企的熱門車款，包括奧迪Q5、保時捷Macan等，也讓公司獲得了短暫的經(jīng)濟效益，更是借殼金馬上市，2017-2018年上市后的眾泰業(yè)績也是迎來高光，2017年208億收入，11.36億的歸母凈利潤。不過也就風(fēng)光了一年，2018年開始眾泰汽車就出現(xiàn)了業(yè)績下滑，在2017-2019年，眾泰汽車扣非后的歸母凈利潤分別為12.24億元、-12.41億元和-111.31億元，三年共巨虧超111億元，2019年對上市公司計提了天量減值。

2019-2020年兩年計提資產(chǎn)和信用減值合計168億多，直接導(dǎo)致這兩年上市公司出現(xiàn)巨額虧損。2020年9月也由于嚴(yán)重的資不抵債導(dǎo)致ST眾泰破產(chǎn)重整，時隔一年，2021年10月完成重整，江蘇深商控股進(jìn)入，背后是現(xiàn)在的實控人黃繼宏，2022年11月3日，公司公告宣布撤銷其他風(fēng)險警示，眾泰終于成功“摘帽”；與此同時，當(dāng)年10月底眾泰汽車首批復(fù)產(chǎn)車型T300海外版在永康生產(chǎn)基地量產(chǎn)下線，實現(xiàn)正式復(fù)產(chǎn)。

然而即使造車業(yè)務(wù)復(fù)工，但公司的整車業(yè)務(wù)實際上已經(jīng)潰不成軍。根據(jù)2021-2022年年報來看，公司近兩年營收下滑嚴(yán)重，所謂的整車及零配件的關(guān)業(yè)務(wù)收入已經(jīng)從2020年的8.77億下降至2022年的2.92億，目前能支撐公司的核心收入源于門業(yè)務(wù)，即公司子公司金大門業(yè)的門業(yè)產(chǎn)品，以及另外兩家子公司合肥億恒和金馬科技的汽車零配件產(chǎn)品。

2022年，公司營收7.83億元，門業(yè)產(chǎn)品約為4.23億元，占比已經(jīng)超過50%達(dá)到54%；汽車零配件產(chǎn)品約為2.92億元，占比約為37%，整車幾乎沒有業(yè)績貢獻(xiàn)。2021年不計，復(fù)工后的2022年生產(chǎn)和銷售分別僅有524輛和502輛，庫存也僅剩354輛，因此幾乎可以判斷的是，眾泰汽車目前的整車制造及銷售業(yè)務(wù)幾乎已經(jīng)名存實亡，縱使后面重振這塊業(yè)務(wù)，在目前國產(chǎn)電動車價格戰(zhàn)、競爭飽和的情況下，很難打開局面，汽車零件倒是不錯的選擇。

當(dāng)然，電動整車及零部件確實是相當(dāng)好的賽道，不過重生還得靠好舵手。就看接手眾泰的江蘇深商以及背后的黃繼宏怎么樣？關(guān)鍵就看2020年及之后資產(chǎn)負(fù)債的變化情況，盈利狀況暫時沒什么看點，原因是資產(chǎn)減值還在繼續(xù)，剛整車剛復(fù)產(chǎn)，營收沒什么代表性。

根據(jù)公告來看，2021年9月，眾泰汽車與江蘇深商簽署重整協(xié)議，后者將投資20億元，成為眾泰控股股東，黃繼宏（江蘇深商總裁）成為眾泰實控人，幫助眾泰汽車重整。

首先就是短期債務(wù)，2020年眾泰累計的短期付息債54.81億，由于鐵牛無力償還，本次重整中，涉及面更大的普通債權(quán)人，每家10萬元以下部分，一次性現(xiàn)金清償；超過10萬的部分，則實施債轉(zhuǎn)股。每100元債權(quán)分得約7.70股眾泰A股股票，受讓之日起6個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。還有公司控股股東鐵牛集團(tuán)，尚欠公司139.50億元業(yè)績補償款，公司已向鐵牛集團(tuán)申報債權(quán)，并確認(rèn)金額。但鐵牛集團(tuán)已被法院宣告破產(chǎn)，上市公司目前未收到補償款。

化了巨額債務(wù)，眾泰短期償債壓力是減少了，但并不意味著沒有債務(wù)壓力。2021年短暫的平靜后，2022年公司資產(chǎn)負(fù)債率從上一年的57%上升至65.71%的危險位置，20億的投資僅緩解了當(dāng)年的流動性，2023年一季度，公司的現(xiàn)金僅有9.22億，15.46億的應(yīng)收背后是2021-2022年已經(jīng)計提了30億的壞賬，以及一季度公司應(yīng)收賬賬齡在4年以上的將占6～7成，樂觀點就算能變現(xiàn)50%～60%，也才合計不到20億，而短期付息債又上升至14.76億，長期負(fù)債15.64億先不看，如此流動性緊張的情況下還要積極擴產(chǎn)、營銷和其他電動車車企打價格戰(zhàn)。也難怪公司要以定增的形式募資60億。

不過就在7月14日，交易所終止了這次再融資。

自身造血不足，又沒了外部輸血，眾泰的日子怕是不太好過。作為國內(nèi)最早布局電動汽車的企業(yè)，一步走錯，便錯失了一整個市場。此時的電動汽車賽道已經(jīng)進(jìn)入競爭白熱化，“百家爭鳴”的市場競爭背后需要產(chǎn)品、營銷、研發(fā)等，這都需要真金白銀支持，眾泰的現(xiàn)狀很不樂觀。除非另一位“白衣騎士”出現(xiàn)，收下眾泰汽車作為生產(chǎn)線，不然很難涅槃重生。