轉(zhuǎn)型金融呼喚標準體系、激勵措施和技術(shù)準備

馬駿　程琳　沙孟維

國際社會對于轉(zhuǎn)型金融的基本概念形成了基本共識，多類轉(zhuǎn)型金融產(chǎn)品也陸續(xù)面世。但轉(zhuǎn)型金融的發(fā)展面臨轉(zhuǎn)型金融缺乏界定標準和激勵機制、融資機構(gòu)缺乏轉(zhuǎn)型目標設(shè)置工具、對轉(zhuǎn)型活動的披露要求和能力沒有到位等挑戰(zhàn)。發(fā)展轉(zhuǎn)型金融需要做好政策和技術(shù)準備，本文提出了相關(guān)建議。

2023年3月，政府間氣候變化專門委員會（Intergovernmental Panel on Climate Change，簡稱IPCC）發(fā)布《第六次綜合評估報告》并指出，目前全球平均氣溫已經(jīng)較工業(yè)化前（1900年）升高1.1℃。若要實現(xiàn)《巴黎協(xié)定》提出的目標、將全球溫升幅度保持在1.5℃的限度內(nèi)，到2030年時，全球溫室氣體排放量需要比2019年的水平減少43%，到2035年時減少60%。據(jù)預(yù)測，若要實現(xiàn)1.5攝氏度溫控目標，全球需要約125萬億美元氣候投融資，且自2026年起年均投資需要達到4.5萬億美元以上。然而，目前全球年均氣候投融資約在2.6萬億美元，該規(guī)模甚至低于流向化石燃料的資金規(guī)模。

越來越多的國家和地區(qū)認識到金融在應(yīng)對氣候變化中的重要推動作用。在過去的10年中，世界范圍內(nèi)綠色金融蓬勃發(fā)展。許多國家以支持綠色、清潔、低碳為融資標準，增加在減排和適應(yīng)氣候變化方面的行動。2021年，全球綠色與可持續(xù)債券發(fā)行量超過1萬億美元，較2012年增長10倍以上。但隨著各國紛紛提出碳中和目標，低碳融資需求和缺口進一步擴大，僅依靠綠色金融體系這一條路徑的局限性也慢慢顯現(xiàn)。一方面，由于綠色金融主要支持“純綠”的經(jīng)濟活動，許多尚不符合綠色標準的高排放主體難以獲得綠色金融融資以支持其低碳轉(zhuǎn)型。另一方面，隨著金融機構(gòu)和投資者逐漸認識到氣候風(fēng)險，尤其是轉(zhuǎn)型風(fēng)險，并提出自身減排目標，金融體系對非綠色行業(yè)和企業(yè)提供資金支持的意愿有所降低，或收緊融資條件。一些金融機構(gòu)對被貼上“高排放”標簽的行業(yè)和企業(yè)采取“一刀切”的做法，對經(jīng)濟的平穩(wěn)運行和低碳轉(zhuǎn)型帶來了不利影響。

在此背景下，國際社會逐漸對發(fā)展轉(zhuǎn)型金融的重要性形成共識。2021年，歐盟、東盟等地區(qū)的可持續(xù)金融分類目錄中納入了部分轉(zhuǎn)型活動；2022年4月，中國人民銀行明確提出，要實現(xiàn)綠色金融與轉(zhuǎn)型金融的有序有效銜接，為轉(zhuǎn)型金融體系建設(shè)揭開了帷幕，開啟了轉(zhuǎn)型金融標準體系建設(shè)的相關(guān)工作；同年11月，二十國集團（G20）可持續(xù)金融工作組首次明確轉(zhuǎn)型金融的概念和關(guān)鍵要素，并發(fā)布了《G20轉(zhuǎn)型金融框架》。這標志著國際社會對于轉(zhuǎn)型金融的基本概念形成了基本共識，有利于各國監(jiān)管部門和金融機構(gòu)基于此開發(fā)更加具體的支持政策和金融產(chǎn)品，進而推動轉(zhuǎn)型金融體系的形成。私營部門對轉(zhuǎn)型金融的關(guān)注也日益提升：越來越多的企業(yè)開始制訂自身轉(zhuǎn)型計劃并以此籌措轉(zhuǎn)型資金，多類轉(zhuǎn)型金融產(chǎn)品也陸續(xù)面世。

轉(zhuǎn)型金融已初步得到市場認可并具有一定產(chǎn)品規(guī)模

從已有的國內(nèi)外實踐看，轉(zhuǎn)型金融工具主要包括可持續(xù)掛鉤債券（Sustainability-Linked Bond，簡稱SLB）、可持續(xù)掛鉤貸款（Sustainability-Linked Loan，簡稱SLL）、轉(zhuǎn)型債券、可持續(xù)發(fā)展債券、低碳轉(zhuǎn)型（掛鉤）債券和氣候轉(zhuǎn)型基金等?？傮w而言，債務(wù)融資工具是轉(zhuǎn)型金融產(chǎn)品的主要類型。其中，可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券因注重績效指標而不限制資金用途，有著較強的靈活性。

基于市場普遍接受的產(chǎn)品特征來看，轉(zhuǎn)型金融產(chǎn)品具有三大核心要素：一是融資主體要有明確的低碳轉(zhuǎn)型目標與路徑，設(shè)定可以量化評估的關(guān)鍵績效指標（Key Performance Indicator，簡稱KPI）和可持續(xù)發(fā)展績效目標（Sustainability Performance Target，簡稱SPT）， 確保轉(zhuǎn)型金融支持的活動帶來顯著的減排效果。其中，KPI是對發(fā)行人運營有核心作用的可持續(xù)發(fā)展業(yè)績指標，SPT是對關(guān)鍵績效指標的量化評估目標，并須明確達成時限；二是融資成本與轉(zhuǎn)型目標掛鉤，按照KPI完成情況觸發(fā)相應(yīng)的獎懲機制；三是更為嚴格的信息披露與核查要求。這些特征也與G20提出的轉(zhuǎn)型金融框架基本吻合。

在我國，銀行間市場交易商協(xié)會于2021年推出首批可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券。同年7月，深圳交易所發(fā)行全國首只可持續(xù)發(fā)展掛鉤主題公司債。2022年6月，上海證券交易所更新了《特定品種公司債券指引》，增加了低碳轉(zhuǎn)型債券、低碳轉(zhuǎn)型掛鉤債券相關(guān)規(guī)定，旨在進一步發(fā)揮金融支持綠色產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型的作用。低碳轉(zhuǎn)型債券要求募集資金用途應(yīng)符合國家低碳轉(zhuǎn)型相關(guān)發(fā)展規(guī)劃或政策文件及國家產(chǎn)業(yè)政策要求。同月，交易商協(xié)會發(fā)布《關(guān)于開展轉(zhuǎn)型債券相關(guān)創(chuàng)新試點的通知》，明確了轉(zhuǎn)型債券主要支持的兩類項目和經(jīng)濟活動：一是已納入《綠色債券支持項目目錄》但技術(shù)指標未達標的項目；二是與碳達峰碳中和目標相適應(yīng)、具有減污降碳和能效提升作用的項目和其他相關(guān)經(jīng)濟活動。同時，《通知》對于轉(zhuǎn)型債券的信息披露、第三方評估和募集資金管理等方面提出了具體要求。

數(shù)據(jù)顯示，截至2023年3月，我國本外幣發(fā)行可持續(xù)掛鉤債券共68只，同比增長32%，發(fā)行規(guī)模為796.5億元。主要包含中期票據(jù)、公司債和定向工具三類債券工具，其中中期票據(jù)約占發(fā)行總數(shù)的70%。低碳轉(zhuǎn)型掛鉤債券發(fā)行規(guī)模223.9億元，2022年全年發(fā)行19只，以公司債為主要類型。低碳轉(zhuǎn)型債券和轉(zhuǎn)型債券兩類發(fā)行規(guī)模較小，分別為27億和49.3億元。從發(fā)行主體來看，多以能源、鋼鐵等碳密集行業(yè)為主。而全球發(fā)行主體的行業(yè)分布則更多元，覆蓋公用事業(yè)、消費、通信、科技、衛(wèi)生等領(lǐng)域。

信貸方面，同樣以可持續(xù)發(fā)展績效作為轉(zhuǎn)型目標的可持續(xù)掛鉤貸款也在運用到國內(nèi)碳減排行動當(dāng)中。2021年，中國郵儲銀行率先向晉能控股煤業(yè)集團、華能太原東山燃機熱電公司提供可持續(xù)掛鉤貸款。這些可持續(xù)掛鉤貸款以新能源裝機容量、智能化綜采工作面等為掛鉤的績效指標，拓展了支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)綠色低碳轉(zhuǎn)型的融資渠道。

全球范圍內(nèi)，氣候債券倡議（Climate Bonds Initiative，簡稱CBI）數(shù)據(jù)顯示，2022年前三季度，全球可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券發(fā)行635億美元，是同期綠色債券發(fā)行量的五分之一，轉(zhuǎn)型債券發(fā)行34億美元。其中，歐洲和北美地區(qū)的轉(zhuǎn)型金融市場發(fā)展迅速，可持續(xù)掛鉤債券、貸款和轉(zhuǎn)型債券市場發(fā)行量世界領(lǐng)先。相較于我國，股權(quán)融資類的氣候轉(zhuǎn)型基金在海外轉(zhuǎn)型金融市場上更為活躍。多邊機構(gòu)和發(fā)達經(jīng)濟體設(shè)立了一系列支持高碳行業(yè)的轉(zhuǎn)型基金，例如歐盟公正轉(zhuǎn)型基金、美國公正轉(zhuǎn)型基金、愛爾蘭國家公正轉(zhuǎn)型基金、英國減排援助基金及氣候投資基金等。

然而，與綠色金融相比，轉(zhuǎn)型金融的市場規(guī)模仍然較小。比如在中國，固定收益類轉(zhuǎn)型金融產(chǎn)品規(guī)模僅約為綠色債券的十分之一，和滿足低碳轉(zhuǎn)型的巨大融資需求還有很大差距。

轉(zhuǎn)型金融發(fā)展面臨多項挑戰(zhàn)

在我國，鋼鐵、水泥、有色等行業(yè)的碳排放總量占全國工業(yè)碳排放總量六成以上，但行業(yè)利潤率普遍不高。相關(guān)企業(yè)既要維持產(chǎn)業(yè)運營、保持經(jīng)營利潤，又要加大低碳技術(shù)投入、采購減排設(shè)備，因此面臨較大壓力。除此之外，在顛覆性技術(shù)或低碳替代產(chǎn)品被研發(fā)出來之前，這些行業(yè)面臨較高的減排難度，也被稱為難以轉(zhuǎn)型的行業(yè)。以發(fā)達經(jīng)濟體歐盟為例，在其碳交易市場價格已經(jīng)突破每噸100歐元的背景下，鋼鐵和水泥行業(yè)每年碳強度下降幅度也只有0.2～0.3個百分點。在此背景下，高碳行業(yè)企業(yè)存在轉(zhuǎn)型意愿不高、技術(shù)有限和資金缺乏的情況。此外，想進一步擴大轉(zhuǎn)型金融的市場規(guī)模，還須彌補不少政策制度建設(shè)方面的短板。比如，發(fā)行端缺乏界定標準、投資端缺乏激勵機制，發(fā)行前轉(zhuǎn)型目標設(shè)置缺乏依據(jù)、發(fā)行后轉(zhuǎn)型進展缺乏披露，這些問題都需要逐步加以解決。

第一，轉(zhuǎn)型金融缺乏界定標準。這導(dǎo)致融資方、金融機構(gòu)、投資者和政府等相關(guān)部門均難以有效參與和推動轉(zhuǎn)型金融市場快速發(fā)展。我國綠色金融市場取得成功的重要原因之一，就是建立了一整套行之有效的政策框架，包括綠色金融標準體系、信息披露、產(chǎn)品創(chuàng)新、激勵機制和能力建設(shè)等。G20可持續(xù)金融工作組發(fā)布的《轉(zhuǎn)型金融框架》也認為，對轉(zhuǎn)型活動界定標準對于發(fā)展轉(zhuǎn)型金融具有重要作用。一方面，明確的標準體系對于降低“假轉(zhuǎn)型”（transition-washing）風(fēng)險、提升投資者信心至關(guān)重要；另一方面，“轉(zhuǎn)型金融目錄”也是相關(guān)部門制定激勵機制和支持政策的重要基礎(chǔ)。

第二，轉(zhuǎn)型金融缺乏激勵機制。在缺乏明確政策信號和政策激勵的情況下，投資者會更傾向于優(yōu)先選擇支持“純綠活動”的綠色金融資產(chǎn)，原因是轉(zhuǎn)型活動往往比純綠的活動面臨更多風(fēng)險，包括技術(shù)不成熟、政策不到位、轉(zhuǎn)型效果不達標等風(fēng)險。換句話說，在有同樣的回報率的前提下，社會資本往往傾向于投資風(fēng)險較小的活動，而非轉(zhuǎn)型活動。因此，為了動員更多的社會資本參與轉(zhuǎn)型活動，政府有必要采用各種激勵措施來提高轉(zhuǎn)型活動的回報率，或者降低轉(zhuǎn)型活動的風(fēng)險，從而使其“風(fēng)險調(diào)整后的回報率”達到社會資本可接受的水平。具體的措施可以包括為轉(zhuǎn)型活動提供較低成本的資金、風(fēng)險緩釋工具，配置政府掌握的資源（如土地和綠電指標）等。

第三，融資機構(gòu)缺乏轉(zhuǎn)型目標設(shè)置工具。雖然國內(nèi)外金融市場上已經(jīng)存在一定數(shù)量的轉(zhuǎn)型金融產(chǎn)品，比如可持續(xù)掛鉤債券、可持續(xù)發(fā)展掛鉤貸款等，但并非所有這些產(chǎn)品所支持的活動都提出了清晰可信的轉(zhuǎn)型路徑。相關(guān)轉(zhuǎn)型目標的設(shè)置是否合理，以及是否與國家或行業(yè)減排目標相一致，也存在一定疑問。在發(fā)達國家，一些機構(gòu)已經(jīng)嘗試開發(fā)相關(guān)工具或方法，比如科學(xué)碳目標倡議（Science Based Targets initiative，簡稱SBTi）和轉(zhuǎn)型路徑倡議（Transition Pathway Initiative，簡稱TPI）等，協(xié)助融資方設(shè)置轉(zhuǎn)型目標和轉(zhuǎn)型路徑，確保與《巴黎協(xié)定》等相關(guān)目標相一致性，有利于投資者判斷其轉(zhuǎn)型路徑和目標的有效性，進而促進轉(zhuǎn)型金融市場的發(fā)展。

第四，對轉(zhuǎn)型活動的披露要求和能力沒有到位。作為金融市場最重要的基礎(chǔ)設(shè)施之一，信息披露對于減少信息不對稱、降低投資風(fēng)險具有重要作用，在綠色金融市場得到了很好的應(yīng)用。在轉(zhuǎn)型金融方面，一方面，投資者對于轉(zhuǎn)型相關(guān)的信息需求要遠高于對純綠活動的要求。許多轉(zhuǎn)型金融產(chǎn)品的融資條件與轉(zhuǎn)型目標的進展情況掛鉤，比如貸款利率或債券票面利率等，需要獲取關(guān)于排放現(xiàn)狀、轉(zhuǎn)型目標及轉(zhuǎn)型進展情況的嚴謹報告；另一方面，轉(zhuǎn)型相關(guān)信息披露實踐難度更大。轉(zhuǎn)型績效的度量指標通常包含產(chǎn)品或經(jīng)濟活動的碳強度或排放總量，這需要融資機構(gòu)披露范圍一、范圍二，甚至范圍三的排放數(shù)據(jù)，而這些數(shù)據(jù)的獲取本身也存在難度。尤其是范圍三，在許多情況下很難直接獲取，需要在各種假設(shè)條件下進行測算，而這些假設(shè)條件也需要進行充分的披露。

發(fā)展轉(zhuǎn)型金融需要做好政策和技術(shù)準備

針對上述挑戰(zhàn)，為進一步推動轉(zhuǎn)型金融市場發(fā)展，解決相關(guān)產(chǎn)品在發(fā)行、交易、披露等方面存在的障礙，更好支持重點行業(yè)低碳轉(zhuǎn)型，本文提出如下建議：

一是盡快出臺轉(zhuǎn)型金融標準及配套政策。盡快建立和完善轉(zhuǎn)型金融市場政策框架有助于推動金融體系更好支持重點行業(yè)低碳減排和雙碳目標。2022年，隨著G20可持續(xù)金融工作組推出《G20轉(zhuǎn)型金融框架》，人民銀行也在組織力量編制轉(zhuǎn)型金融標準與政策。人民銀行相關(guān)負責(zé)人在多個場合表示，正在制定電力、鋼鐵、水泥和農(nóng)業(yè)等相關(guān)行業(yè)的轉(zhuǎn)型金融目錄和配套指引。筆者希望有關(guān)部門能動員更多的專業(yè)力量，加快標準和政策的編制進程，盡快為金融機構(gòu)的轉(zhuǎn)型金融業(yè)務(wù)和企業(yè)編制合格的轉(zhuǎn)型計劃提供規(guī)范。

二是建議政府部門和監(jiān)管機構(gòu)考慮出臺轉(zhuǎn)型相關(guān)激勵機制和支持政策。在推動綠色金融發(fā)展過程中，各級政府和監(jiān)管機構(gòu)先后出臺了很多激勵機制，有效促進了綠色貸款和綠色債券市場的發(fā)展。比如，人民銀行出臺的“碳減排支持工具”，許多地方政府出臺的綠色貸款貼息和綠色債券認證成本補貼等。中國人民銀行易綱行長在2023年博鰲亞洲論壇年會上指出，政府和監(jiān)管部門對于低碳轉(zhuǎn)型采用“胡蘿卜加大棒”的策略。碳稅和碳價格等政策措施類似于“大棒”，而關(guān)于支持綠色發(fā)展和低碳轉(zhuǎn)型的政策措施，比如碳減排支持工具，更像是“胡蘿卜”。這些政策對于推動綠色金融發(fā)展發(fā)揮了重要作用。在轉(zhuǎn)型金融方面，也建議各級政府和監(jiān)管機構(gòu)積極推出支持政策，如人民銀行可以考慮出臺專門支持合格轉(zhuǎn)型活動的“轉(zhuǎn)型金融支持工具”，地方政府可以使用擔(dān)保、貼息等工具支持當(dāng)?shù)氐霓D(zhuǎn)型活動。

三是鼓勵開發(fā)用于轉(zhuǎn)型路徑和轉(zhuǎn)型目標認證的工具和方法。為增強市場信心、降低投資者對于轉(zhuǎn)型風(fēng)險的擔(dān)憂，應(yīng)當(dāng)在轉(zhuǎn)型金融目錄之外，鼓勵有關(guān)機構(gòu)開發(fā)工具和方法來協(xié)助融資企業(yè)提出科學(xué)、可信的轉(zhuǎn)型目標和轉(zhuǎn)型路徑。從投融資雙方的角度來看，一方面融資企業(yè)應(yīng)加強自身在碳核算、制定轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略和目標方面的能力；另一方面金融機構(gòu)和投資者也需要結(jié)合企業(yè)和行業(yè)特征，對融資企業(yè)提出的轉(zhuǎn)型目標和路徑設(shè)置進行研判，確保相關(guān)投融資活動對低碳轉(zhuǎn)型的積極影響。在國際上，已有多家國際組織和倡議開展了相關(guān)工作，制定了指導(dǎo)性原則和多種轉(zhuǎn)型金融技術(shù)支持工具。其中，較為常見的工具為SBTi，但鑒于該工具的假設(shè)是企業(yè)在2050年實現(xiàn)凈零排放，與我國雙碳目標和許多行業(yè)的實際情況并不完全一致，未必能簡單套用到國內(nèi)場景。應(yīng)當(dāng)鼓勵有關(guān)研究機構(gòu)開發(fā)適合我國國情的行業(yè)轉(zhuǎn)型基準路徑和對轉(zhuǎn)型目標科學(xué)性的驗證工具，用于支持國內(nèi)的轉(zhuǎn)型金融認證工作。

四是加快企業(yè)碳賬戶的建立，強化轉(zhuǎn)型活動披露能力。與“純綠”相比，轉(zhuǎn)型金融對其支持的經(jīng)濟活動的信息披露要求更高。需要披露的信息包括當(dāng)前排放數(shù)據(jù)、減排路徑、轉(zhuǎn)型目標（含短期、中期和長期目標）、治理安排、融資計劃、治理安排等。在排放數(shù)據(jù)方面，應(yīng)該強制要求企業(yè)披露范圍一、范圍二排放信息，未來應(yīng)要求披露范圍三排放數(shù)據(jù)。在完善碳排放數(shù)據(jù)來源方面，建立企業(yè)碳賬戶被證明是一個行之有效的辦法，并且已經(jīng)在重慶市和浙江湖州、衢州等國內(nèi)多個地方開始試點，取得了積極成效，但還需要進一步完善并在更多地方推廣。

（馬駿為G20可持續(xù)金融工作組共同主席、中國金融學(xué)會綠色金融專業(yè)委員會主任、北京綠色金融與可持續(xù)發(fā)展研究院院長，程琳為北京綠色金融與可持續(xù)發(fā)展研究院國際合作中心主任，沙孟維為北京綠色金融與可持續(xù)發(fā)展研究院國際合作中心研究員。本文編輯/孫世選）