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    基于EVA 模型下的伊利股份價值評估研究

    2023-09-01 08:43:16艾香宇通訊作者
    全國流通經(jīng)濟 2023年15期
    關鍵詞:利潤價值模型

    艾香宇 喬 陽(通訊作者)

    (佳木斯大學經(jīng)濟與管理學院,黑龍江 佳木斯 154000)

    黨的二十大報告中指出,當前全球貿(mào)易保護和疫情頻發(fā)的背景下,我國發(fā)展已逐漸進入戰(zhàn)略機遇與挑戰(zhàn)并存的時期,要著重加快構建新發(fā)展格局,著力推動高質量發(fā)展,實施供給側改革。同時,面向“十四五”時期,國民對安全、營養(yǎng)、健康、優(yōu)質食品的新需求越發(fā)凸顯,伊利股份作為與國民消費緊密相關的品牌,已經(jīng)把握住時代機遇以“品質”贏得了大眾的尊重和信賴。不過同樣作為乳制品行業(yè)的代表,伊利股份要想在這激烈的競爭和挑戰(zhàn)下保持領先地位,理應選擇一個客觀且科學的評估方法對自身價值進行合理的分析。在對企業(yè)進行綜合價值評估時,人們首先會選擇反映企業(yè)能力的各項財務指標,但是財務指標分析存在易被操縱和更強調企業(yè)的歷史數(shù)據(jù)等一些局限性,不利于很好地評價企業(yè)未來的創(chuàng)造能力。選擇經(jīng)濟增加值(EVA)價值評估模型對伊利股份進行評估,是由于伊利股份在創(chuàng)新期間要不斷投入研發(fā)費用,一般會計處理將這部分費用看作是當期費用,沖減當年的利潤。而EVA 模型是將此費用當作企業(yè)的長期資本計算,這更能反映伊利股份的真實價值。

    一、計算伊利股份歷史EVA 值

    1.EVA 模型

    20 世紀80 年代,美國思騰思特公司提出了經(jīng)濟增加值(EVA)的概念,他們認為,企業(yè)在評價經(jīng)營狀況時通常采用的會計利潤指標忽視了股東資本投入的機會成本,難以真正反映企業(yè)的真實經(jīng)營狀況,只有EVA 結果高的企業(yè)才是真正意義上的好企業(yè)[1]。此后,EVA 在全球范圍內得到廣泛應用。

    EVA 以企業(yè)經(jīng)濟利潤為核心,與會計利潤不同,它是稅后經(jīng)營凈利潤減去資本成本總額(權益成本和債務成本之和)后的差額。其計算公式為:

    EVA=NOPAT-TC×WACC

    式中:NOPAT 表示企業(yè)經(jīng)調整過的稅后凈營業(yè)利潤,TC 表示經(jīng)調整過的資本總額,WACC 表示加權平均資本成本。

    在該理念下,企業(yè)利潤的多少不能作為衡量業(yè)績的標準,只有企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的利潤扣除資本成本后出現(xiàn)盈余,才意味著真正為股東創(chuàng)造了價值,投資者也能夠獲得超額的利潤。在上述公式表現(xiàn)為三種情況:當EVA >0 時,意味著企業(yè)真正為股東創(chuàng)造了價值;當EVA =0 時,表明企業(yè)價值創(chuàng)造的價值等于股東的必要報酬率;當EVA <0 時,說明創(chuàng)造的價值沒有彌補股東資本投入的機會成本。EVA 的優(yōu)勢在于彌補了傳統(tǒng)會計指標核算的一些缺陷,考慮到了股東投資所承擔的機會成本,可以更加真實客觀地反映企業(yè)為股東創(chuàng)造的價值。

    2.會計調整

    EVA 計算沒有固定的模式,企業(yè)所處行業(yè)的不同也會導致形影的會計調整項目有所差異。本文參考國資委《中央企業(yè)負責人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》,并借鑒眾多學者及企業(yè)在EVA 方面的研究成果,在利息支出和研究開發(fā)費用進行統(tǒng)一調整,另結合伊利股份自身經(jīng)營活動,自主選擇在建工程、資產(chǎn)減值準備、遞延所得稅等列為計算稅后營業(yè)利潤和資本總額的調整項[2]。

    (1)財務費用項目。對于伊利股份公司來說,投入的資本成本已經(jīng)包括債務資本成本,為了防止重復計算,利息支出不能再抵減利潤,應做調增處理。

    (2)研發(fā)費用項目。由于伊利股份注重品牌宣傳,持續(xù)推動創(chuàng)新工作,調研、實驗、設計費用的投入均得到了增加。不過企業(yè)會將此部分費用視為當年的期間費用,在會計期末進行抵銷,因此,計算EVA 值時應做調增處理。

    (3)資產(chǎn)減值準備。伊利股份的減值主要體現(xiàn)在存貨跌價準備、壞賬準備和固定資產(chǎn)減值準備。這類準備金不意味著企業(yè)的經(jīng)濟利益真正地流出企業(yè)。所以在EVA 計算過程中應調增各項準備,否則會低估企業(yè)的當期收益。

    (4)遞延所得稅。遞延所得稅不屬于企業(yè)經(jīng)營活動實際發(fā)生的費用,不影響企業(yè)的當期利潤,計算時應做調減處理。

    (5)在建工程。在企業(yè)還未真正投入使用時,在建工程還并沒有給企業(yè)帶來實際的收入,但卻占用了企業(yè)的大量資金。為了避免虛增企業(yè)成本,在計算資本總額的過程中,要將在建工程給予扣除。

    經(jīng)過以上調整得出以下的公式:

    稅后凈營業(yè)利潤=凈利潤+利息支出+資本化費用+資產(chǎn)減值準備+遞延所得稅

    資本總額=所有者權益合計+短期借款+長期借款+一年內到期的非流動負債+資產(chǎn)減值準備+資本化費用+遞延所得稅-在建工程

    3.伊利股份2017—2021 年EVA 值的計算

    根據(jù)上述對伊利股份2017—2021 年財務報表中的部分相關項目的調整,對伊利股份的稅后凈營業(yè)利潤和資本總額進行計算(見表1、表2)。首先,計算伊利股份的資本總額時,包括權益資本和債務資本,其中權益資本包括普通股股東權益和少數(shù)股東投入部分,債務資本包括短期借款、長期借款以及一年內到期的非流動負債等項目[3]。其次,是計算加權平均資本成本。根據(jù)權益資產(chǎn)成本和債務資產(chǎn)成本在全部資本成本中所占比重進行計算,伊利股份的債務資本成本分為兩部分,即長期債務資本和短期債務資本[4]。短期負債在債務資本中占比例高達90%左右,故選取銀行貸款一年以內(含一年)基準年利率4.35%作為稅前債務資本成本。權益資本成本的計算則通常采用資本資產(chǎn)定價模型。一般認為我國國債風險收益率是較小的,所以本文選取十年期的國庫券利率作為無風險收益率;β 系數(shù)是根據(jù)Wind 數(shù)據(jù)庫查詢得知;市場風險溢價借鑒大多數(shù)學者所采用的方法,選取2017—2021 年的GDP 增長率作為參照數(shù)值(見表3、表4)。

    表1 伊利股份2017—2021年稅后凈營業(yè)利潤調整表(金額單位:萬元)

    表2 伊利股份2017—2021年資本總額調整表 (單位:萬元)

    表3 伊利股份2017—2021年加權平均資本成本計算表

    表4 伊利股份2017—2021年EVA值計算表 (金額單位:萬元)

    表5 伊利股份2022—2026年EVA值預測 (金額單位:萬元)

    二、預測伊利股份未來EVA 值

    EVA 價值評估模型分為三種,即單階段增長模型、兩階段增長模型和三階段增長模型,其中兩階段增長模型一般適用于處于成長期和成熟期的企業(yè)[5]。在預測伊利股份未來五年的發(fā)展趨勢時,基于伊利股份實力雄厚,同時恰逢2022 年冬奧盛會,發(fā)展?jié)摿^大,判斷2022—2026 年為企業(yè)的高速發(fā)展期,而隨著市場的飽和與業(yè)務量的提高,2027 年進入穩(wěn)定發(fā)展狀態(tài)。于是本文將使用兩階段估值模型對伊利股份進行企業(yè)價值評估。兩階段增長模型的表達式為:

    式中,EVAt指高速增長期第t 年的值,EVAn+1指穩(wěn)定增長期第一年的值,g 指永續(xù)增長率,I0指期初投資成本。

    企業(yè)可以根據(jù)計算出的稅后凈營業(yè)利潤和資本總額平均增長率預估出伊利股份2022 年到2026 年的稅后凈營業(yè)利潤和資本總額。其中伊利股份2017 年到2021 年凈利潤平均增長率為9.25%,因此選取8%增長率估計稅后凈營業(yè)利潤。資本總額的平均增長率為21.26%,加上資本總額呈現(xiàn)增速加快的趨勢,因此,預計未來年度伊利股份資本總額增長率為25%。此外,國際貨幣基金組織預測未來全球GDP 增長率將維持在3%以下,因此本文假設2%作為伊利股份穩(wěn)定發(fā)展階段的增長率[6]。選取加權平均資本成本的平均值7.75%作為預測期的折現(xiàn)率。本文以伊利股份2021 年的數(shù)據(jù)為基期進行的EVA 的預測。

    根據(jù)以上構想與假設,判定從2027 年伊利股份進入穩(wěn)定發(fā)展階段,根據(jù)計算2027 年的EVA 值為1451512 萬元。本文采用兩階段增長模型進行計算,其中:期初投資資本價值為2021 年底投資資本總額,即7567447 萬元,將2027 年作為穩(wěn)定增長期第一年,數(shù)值為1451512 萬元,因此,2021 年企業(yè)價值=期初資本總額+預測期EVA 的現(xiàn)值=7567447+1628435/(1+7.75%)1+1,634083/(1+7.75%)2+1609027/(1+7.75%)3+(1543020)/(1+7.75%)4+1423051/(1+7.75%)5+(1451512)/(1+7.75%)5(7.78%-2%)=7634371+1511350+1407436+1286256+1144767+979771+17374599=31271626(萬元)

    三、預測結果與分析

    為了驗證EVA 模型是否對伊利股份的評估真實有效,需要將計算所得的企業(yè)價值和伊利股份的市場價值進行對比,根據(jù)以往估值案例可知,EVA 的評估結果和市場實際價值存在偏差小于20%才屬于正常[7]。

    伊利股份截至2021 年12 月31 號總股數(shù)為640013 萬股,根據(jù)上文計算出的EVA 值,可以推測出企業(yè)股票的每股收益為48.86 元,結合東方財富網(wǎng)查詢的數(shù)據(jù)表明,伊利股份于2021年期間的收盤價在31.46 元/股至51.69 元/股之間波動,其平均值為41.58 元/股,這與上文計算所得的預測結果對比,兩者之間的誤差率為17.51%,在20%的界線之內。

    這說明本文采用調整后的EVA 估值模型對于伊利股份的企業(yè)價值是可靠有效的。不過仍然存在偏差,企業(yè)應該引以重視,采用合理可靠的估值模型,對企業(yè)當前的經(jīng)營狀況有準確的了解,緊跟市場的實際波動,才能準確預知未來的價值,為企業(yè)創(chuàng)造更多的利潤。

    四、提高伊利股份企業(yè)價值的建議

    本文通過運用EVA 模型對伊利股份的企業(yè)價值進行評估,得出歷年的EVA 值均呈現(xiàn)逐年增長的趨勢,這說明企業(yè)為股東創(chuàng)造的價值呈現(xiàn)盈利狀態(tài),近幾年經(jīng)營狀況呈現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展局勢。伊利股份在2022 年初的冬奧賽場上再一次嶄露頭角,企業(yè)應該趁此機遇,迎合廣大消費者的個性化、品質化、多元化的需求,不斷整合全球優(yōu)質資源,持續(xù)為消費者提供高質量的產(chǎn)品與服務。因此,本文從幾個方面入手,針對伊利股份提升企業(yè)自身價值給出建議。

    1.堅持貫徹好EVA 的價值理念

    正確認識EVA 體系對企業(yè)價值評估是具有正面作用的,盡可能地發(fā)揮EVA 價值體系在企業(yè)發(fā)展過程中的積極引導作用。影響企業(yè)價值的因素不僅體現(xiàn)在財務方面,宏觀環(huán)境、行業(yè)發(fā)展和技術支持等非財務因素也起到了很大的驅動作用。我國居民生活水平的顯著改善,人們不再滿足于過去“吃得飽”的生活狀態(tài),還要進一步追求“活得好”的生活質量,對于健康相關產(chǎn)業(yè)的需求日益增加。乳制品富含多種營養(yǎng)元素這一硬性條件,滿足廣大消費者追求健康生活的需求,并且這種觀念已經(jīng)深入人心,所以乳制品行業(yè)以及企業(yè)的發(fā)展前景都是十分積極的。EVA 模型還可以根據(jù)各個財務指標的關聯(lián)關系進行未來利潤的預測,向投資者和管理者提供更加真實的企業(yè)價值,因此企業(yè)可將EVA 的理念貫徹到管理層和基層,積極倡導構建EVA應用體系,結合企業(yè)發(fā)展實況做出相應的成效。

    2.加快產(chǎn)品轉型創(chuàng)新

    發(fā)展至今,伊利股份的經(jīng)營業(yè)務涵蓋奶粉、雪糕、酸奶和冷凍奶等多個種類的產(chǎn)品,知名度及銷售量已然躍居行業(yè)前幾位,成為國內生產(chǎn)線最齊全規(guī)模最大的乳品企業(yè),但是產(chǎn)品的飽和時刻要求市場要進行優(yōu)勝劣汰。相較于低知名度的品牌,伊利股份在國內外有較大的發(fā)展空間,不斷創(chuàng)新出跟隨新時代的新產(chǎn)品,更能在原有的群眾信賴基礎上率先掌握主動權。掌握主動權即是掌握新技術,符合新時代的產(chǎn)品對于伊利股份的未來發(fā)展尤為重要,能否掌握乳制品處理技術相對于行業(yè)界來說備受關注。率先掌握新技術的同時緊跟市場發(fā)展的腳步,伊利股份可以通過企業(yè)并購來擴大企業(yè)周轉規(guī)模,積極參與到國外并購中,整合國內外研發(fā)資源,深化產(chǎn)學研合作,打造全球智慧鏈,為伊利股份的未來創(chuàng)造出更大的利潤空間。

    3.提高資本使用效率

    根據(jù)數(shù)據(jù)顯示,伊利股份2017—2021 年的應收賬款周轉率分別為99.46 次、83.70 次、66.27 次、59.73 次,近五年呈現(xiàn)下滑趨勢,總資產(chǎn)周轉率呈現(xiàn)不穩(wěn)定的波動狀態(tài),究其原因,很可能有企業(yè)營銷策略不到位、投資項目決策出現(xiàn)失誤等,這說明企業(yè)的內部控制有待加強,經(jīng)營效率有待提高。一方面,各級部門在運輸和生產(chǎn)過程中應盡量避免資金投入的浪費,并在加快資金流通速度的基礎上提升各項資產(chǎn)的周轉速度;另一方面,在加強內部控制管理,不盲目加大產(chǎn)量的投入,根據(jù)產(chǎn)品的特性制定產(chǎn)品所需產(chǎn)量,控制好生產(chǎn)效率和質量管理之間的關系。最后,可以在績效考核的基礎上制定合理有效的激勵計劃,生產(chǎn)部門的高效運作離不開各部門的高質量監(jiān)督,督促各部門和工作人員提高企業(yè)價值,形成有利的價值創(chuàng)造體系。

    五、結語

    乳制品行業(yè)一直和人們生活消費息息相關,伊利股份雖然趕上冬奧會的機遇,但后疫情時代背景下,乳制品行業(yè)未來的發(fā)展前景對于企業(yè)是難以可靠預測的。在這不穩(wěn)定的宏觀背景下,要求企業(yè)時刻面臨挑戰(zhàn)并積極參與創(chuàng)新與轉型,本文針對伊利股份所運用的EVA 價值評估,最終得出與企業(yè)真實數(shù)據(jù)相近的企業(yè)價值,但是由于EVA 模型本身涉及財務指標繁瑣,同時資本市場還未成熟,EVA 的運用仍存在不足之處,再加上市場對于估值的準確程度要求更嚴格,股東在對企業(yè)進行投資時,應充分利用EVA 估值模型的科學之處進行決策。

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