混合所有制改革能促進國有企業(yè)價值提升嗎？——基于會計信息質量的中介效應檢驗

范宏偉，仲之祥，史曠瑋

混合所有制改革能促進國有企業(yè)價值提升嗎？——基于會計信息質量的中介效應檢驗

范宏偉，仲之祥，史曠瑋

（鹽城工學院 經濟管理學院，江蘇 鹽城 224051）

混合所有制改革作為國有企業(yè)改革的重要方式，能否促進國有企業(yè)價值提升，是一個亟待檢驗的重大命題。以2013—2021年我國國有上市公司作為研究對象，實證檢驗了混合所有制改革對于國有企業(yè)價值的影響。研究發(fā)現，混合所有制改革能夠顯著促進國有企業(yè)價值提升。中介效應檢驗表明，會計信息質量在混合所有制改革對于國有企業(yè)價值的提升發(fā)揮了部分中介效應。進一步分析發(fā)現，混合所有制改革對市場化競爭程度更高的國有企業(yè)價值提升效果更為顯著；與東部地區(qū)相比，混合所有制改革對非東部地區(qū)國有企業(yè)價值提升的促進作用更為明顯。

混合所有制改革；國有企業(yè)價值；會計信息質量；市場競爭程度

一、引言

混合所有制改革已經引起了黨和國家的高度重視。黨的二十大報告提出，構建高水平社會主義市場經濟體制，堅持和完善社會主義基本經濟制度，毫不動搖鞏固和發(fā)展公有制經濟，毫不動搖鼓勵、支持、引導非公有制經濟發(fā)展。國有企業(yè)是國民經濟的重要支柱，在穩(wěn)定經濟大盤中發(fā)揮著“穩(wěn)定器”“壓艙石”作用。民營經濟是推動社會主義市場經濟發(fā)展的重要力量，對于推動經濟高質量發(fā)展、建設現代化經濟體系具有重要意義?；旌纤兄聘母锬艽偈箛衅髽I(yè)引入民間資本、民營企業(yè)引入國有資本進行雙向混改，對于提升國有企業(yè)資源配置效率、加快國有經濟布局優(yōu)化和結構調整、促進國有經濟和民營經濟共同發(fā)展，推動經濟實現質的有效提升和量的合理增長具有重要意義。但與“構建更加系統(tǒng)完備、更加成熟定型的高水平社會主義市場經濟體制”的要求相比，混改的質量和水平可能還有相當的提升空間，混改存在著“混位失衡”“混改內生動力不足”“混而不當”“混而不合”等問題。[1]由此可見，考察混合所有制改革的經濟后果是檢驗該項重大戰(zhàn)略政策效應的理想方式，混合所有制改革能否促進國有企業(yè)價值提升也是一個亟待檢驗的重大課題。

學者們圍繞國有企業(yè)混合所有制改革問題展開了大量的研究。有研究表明：混改過程中所引入的非國有股東的類型和時機顯著影響國有企業(yè)的績效和公司治理水平[2]；混合所有制改革有利于發(fā)展公有制經濟、放大國有資本的功能和力量，促進國有企業(yè)建立現代企業(yè)制度[3]；分散化的股權和多元化的高管結構能夠顯著提升企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力[4]；混合所有制改革有利于提升國有企業(yè)的創(chuàng)新效率，促進公司治理體系和治理能力現代化[5]；混合所有制改革通過硬化預算約束、降低企業(yè)杠桿水平兩條路徑提高了企業(yè)的經營業(yè)績和盈利能力。[6]也有研究表明：混改存在著諸多阻力，過度引入民營資本增加了民營股東對國企“掏空”的威脅[7]；國企民營化抑制企業(yè)創(chuàng)新效率[8]；簡單的股權混合并不能改善公司績效[9]；國企私有化帶來的預算軟約束問題加劇[10]；國有企業(yè)簡單增加民營股東持股比例會惡化國企的并購效率。[11]已有文獻從多角度研究了混改的經濟效果，關注了混改對公司績效的影響，但是鮮有文獻從會計信息質量視角研究混合所有制改革對企業(yè)價值的影響。本文以會計信息質量為中介，從國有企業(yè)價值視角考察混合所有制改革的經濟后果。本文可能的貢獻在于：（1）不同于以往學者通過會計業(yè)績等指標研究混合所有制改革的效應，本文從企業(yè)價值視角研究混合所有制改革的效應，拓寬了混合所有制改革領域的研究視角；（2）以會計信息質量為中介效應研究混合所有制改革對企業(yè)價值的影響，豐富了會計信息質量領域的研究文獻；（3）對不同市場化競爭程度、不同區(qū)域下的混合所有制改革對企業(yè)價值的影響進行異質性分析，為新時期國有企業(yè)進一步提升混合所有制改革的質量和水平提供了經驗借鑒和現實參考。

二、研究假設

國有企業(yè)不可避免地帶有較強的行政化特色，政府通常會對國有企業(yè)有最大化利潤外的服務于政治目的或為社會服務的要求。混合所有制改革能通過降低國有企業(yè)的政策性負擔，提升國有企業(yè)的主導性與自主決策能力，推動國有企業(yè)形成有利于市場競爭的治理結構和運行機制，使國有企業(yè)成為自主經營、自負盈虧、自擔風險、自我約束、自我發(fā)展的市場主體，從而提高國有企業(yè)經營效率和企業(yè)活力。其一，非國有資本通過出資入股、收購股權等多種方式參與國有企業(yè)混合所有制改革，對國有資產規(guī)模、國有資金現金流的提升具有促進作用。其二，在非國有資本進入之前，國有企業(yè)公司治理存在著國有股“一股獨大”帶來的監(jiān)督失效、內部人控制和所有者缺位等問題，非國有股東通過委派管理者、董事、監(jiān)事等方式參與國有企業(yè)經營管理，在一定程度上對國有股東的行為進行制衡，緩解國有企業(yè)內部因股東和管理者利益不一致而造成的委托代理問題，多元化產權主體的形成有利于企業(yè)決策流程的合理化。其三，壟斷性國企的市場化程度不高，內部改革動力相對較弱，市場化進程比較緩慢。混合所有制改革能夠提升壟斷性國企市場化程度、打破行業(yè)壟斷，最終促進各類企業(yè)共同發(fā)展?；诖?，本文提出：

假設1：國有企業(yè)在實施了混合所有制改革之后，企業(yè)價值會顯著提高。

提升國有企業(yè)會計信息質量是積極響應國家戰(zhàn)略、促進國有企業(yè)治理體系和治理能力現代化的應有之義。國有企業(yè)會計信息質量偏低的原因主要是國有股“一股獨大”的股權結構和所有者缺位造成的內部人控制問題。同時，國有股“一股獨大”導致非控股股東難以發(fā)揮監(jiān)督作用，國有企業(yè)內部監(jiān)督制衡機制失靈，影響中小股東的切身利益。為了維護自身利益，中小股有較強動機要求提供更高質量的信息披露以便加強對國有控股股東的監(jiān)督。所有者缺位導致管理者權力過大，管理者成為國有企業(yè)實際控制人，受“自利行為”因素影響，國有企業(yè)存在非效率投資問題。為規(guī)避可能存在的較差的經營業(yè)績、錯誤的經營決策和過度的在職消費，管理者有較強的動機對國有企業(yè)會計信息進行粉飾，會計信息無法反映企業(yè)真實的經營狀況和財務狀況，導致會計信息質量降低。為保護自身利益，非國有股東有很強的動力加強和完善國有企業(yè)高層管理者的監(jiān)督機制，從而降低管理者利益侵占等機會主義行為，在一定程度上實現國有企業(yè)的“所有者回歸”。

一方面，混合所有制改革能夠有效緩解股東與管理者之間的代理沖突，降低非國有股東面臨的信息不對稱問題，提高信息透明度，進而提高會計信息質量；另一方面，混合所有制改革增強了對經理人的監(jiān)管能力，有效彌補了國有產權主體缺位導致的監(jiān)管不力問題。非國有股東持股比例的增加能夠在一定程度上打破國有股“一股獨大”的局面，提升非國有股東制衡國有股東的能力，完善國有企業(yè)內部控制制度和機制，促進國有企業(yè)改革朝著市場化方向邁進，從而提升國有企業(yè)會計信息質量?；诖?，本文提出：

假設2：混合所有制改革通過提高國有企業(yè)會計信息質量，進而提高國有企業(yè)價值。

三、研究設計

（一）數據來源

（二）變量定義

表1 相關變量描述

（三）模型構建

本文將模型設定如下：

1．混合所有制改革對國有企業(yè)價值影響的檢驗模型：

2．會計信息質量對混合所有制改革對國有企業(yè)價值影響的檢驗模型：

四、描述性統(tǒng)計及實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2 樣本描述性統(tǒng)計

表3 混合所有制改革與國有企業(yè)價值的回歸結果

（二）多元回歸分析

五、穩(wěn)健性檢驗

六、進一步研究

非國有股東參與混合所有制改革時會考慮行業(yè)競爭情況和行業(yè)進入門檻，包括石油、石化、電力、鐵路和運輸等在內的市場化競爭程度較低的行業(yè)能夠獲得巨額的壟斷資金，非國有股東通常有更強的意愿參與市場化競爭程度較低的國有企業(yè)混合所有制改革?；旌纤兄聘母镌诓煌袌龈偁幊潭认聦ζ髽I(yè)價值的影響值得進一步研究。

表4表示不同市場競爭程度下混合所有制改革對企業(yè)價值的影響，本文將銷售收入和營業(yè)收入的比值作為衡量國有企業(yè)市場競爭的分類變量。列（1）（2）表示市場競爭程度較低的國有企業(yè)的混合所有制改革對企業(yè)價值的回歸結果，列（5）（6）表示在市場競爭程度較高的國有企業(yè)的混合所有制改革對企業(yè)價值的回歸結果?；旌纤兄聘母飳衅髽I(yè)價值提升均在10%的水平上顯著正相關，對企業(yè)價值提升對市場化競爭程度更高的國有企業(yè)更為顯著。非國有股東受利益驅動影響，非國有股東有更強動機參與市場化競爭程度更高的國有企業(yè)經營管理，從而促進市場化競爭程度更高的國有企業(yè)治理體系的完善，彌補了由所有者缺位和風險規(guī)避等造成的經營風險、財務風險，促進市場化競爭更高的國有企業(yè)價值提升。

列（3）（4）表示市場化競爭程度較低的國有企業(yè)會計信息質量在混合所有制改革對企業(yè)價值的效應，列（7）（8）表示市場化競爭程度較高的國有企業(yè)會計信息質量在混合所有制改革對企業(yè)價值的效應。會計信息質量在混合所有制改革對企業(yè)價值的效應在市場化競爭程度更低的國有企業(yè)更為顯著，說明市場化競爭程度較高的國有企業(yè)的會計信息質量要高于市場化競爭程度較低的國有企業(yè)。通過混合所有制改革，非國有資本通過委派董事、股東、監(jiān)事等途徑參與國有企業(yè)經營管理，推動國有企業(yè)不斷完善內部治理機制，市場化競爭程度更高的國有企業(yè)內部治理機制要優(yōu)于市場化競爭程度較低的國有企業(yè)，會計信息質量在混合所有制改革中對國有企業(yè)價值提升的效應，在市場化競爭程度較低的國有企業(yè)中表現更為顯著。

表4 不同市場競爭程度下混合所有制改革與企業(yè)價值的影響

表5 不同區(qū)域下混合所有制改革與企業(yè)價值的影響

七、結論

本文以2013—2021年我國國有上市公司為研究對象，實證檢驗了混合所有制改革對于國有企業(yè)價值的影響。研究發(fā)現，混合所有制改革能夠促進國有企業(yè)的價值提升，會計信息質量在混合所有制改革中對于國有企業(yè)價值的提升發(fā)揮了部分中介效應?；旌纤兄聘母飳κ袌龌偁幊潭容^高的國有企業(yè)價值提升效應更為顯著。與東部地區(qū)國有企業(yè)相比，混合所有制改革對非東部地區(qū)國有企業(yè)價值提升的效應更為顯著。本文的研究對檢驗混合所有制改革的政策效應具有重要意義，能進一步加深混合所有制改革的理論研究和實際研究。

本文的研究結論對于進一步優(yōu)化調整國有企業(yè)混合所有制改革具有重要意義。第一，要積極穩(wěn)妥地深化混合所有制改革?；旌纤兄聘母锊粦Ａ粼诿嫔匣旄摹６鴳M行實質性混改，要進一步鼓勵非國有資金進入國有企業(yè)，擴大非國有股東在高層治理的話語權，不斷鞏固混合所有制改革的成果。第二，要圍繞“完善治理”等要求推進國有企業(yè)混合所有制改革。通過混合所有制改革實現股權結構多元化、法人治理規(guī)范化，要進一步加強市場化競爭程度較低的國有企業(yè)混合所有制改革力度，發(fā)揮混合所有制改革在國有企業(yè)改革中的突破口作用。第三，要進一步提升國有企業(yè)會計信息質量。長期以來，國有企業(yè)的行政性公司治理阻礙國有企業(yè)市場化程度提高。要通過混合所有制改革實現國有企業(yè)運營市場化，提高國有企業(yè)會計信息質量。

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Can mixed-ownership reform boost the value of State-owned enterprise?——Intermediate effect test based on accounting information quality

Fan Hongwei, Zhong Zhixiang, Shi Kuangwei

As an important way of state-owned enterprise reform, whether mixed ownership reform can promote the value of state-owned enterprises is a major proposition that needs to be tested. Taking China’s state-owned listed companies from 2013 to 2021 as the research object, the impact of mixed ownership reform on the value of state-owned enterprises is empirically tested. It is found that the mixed ownership reform can significantly promote the value of state-owned enterprises. The intermediate effect test shows that the quality of accounting information plays a part in the mediating effect of the mixed ownership reform on the improvement of the value of state-owned enterprises. Further analysis shows that the mixed ownership reform has a more significant effect on the value improvement of state-owned enterprises with higher degree of market competition; Compared with the eastern region, the mixed ownership reform has a more obvious role in promoting the value of state-owned enterprises in non-eastern regions. This study is of great significance to effectively test the policy effect of mixed ownership reform.

Mixed ownership reform; Value of state-owned enterprises; Accounting information quality; Market competition level

F271；F276.1

A

1671-9255（2023）02-0030-06

2023-04-10

鹽城工學院黨建與思政工作研究會項目（DJ202311）

范宏偉（1995－ ），男，江蘇鹽城人，鹽城工學院經濟管理學院講師，碩士。

10.13685/j.cnki.abc. 000696