估值與配置雙升，公募如何調(diào)倉(cāng)傳媒？

易強(qiáng)

自4月中下旬一季報(bào)陸續(xù)披露以來(lái)，TMT板塊出現(xiàn)分化，其中電子、計(jì)算機(jī)及通信行業(yè)出現(xiàn)調(diào)整跡象，傳媒行業(yè)（皆按申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)分類(lèi)）則繼續(xù)保持強(qiáng)勁態(tài)勢(shì)。

截至5月4日，申萬(wàn)一級(jí)電子、計(jì)算機(jī)及通信指數(shù)自4月20日以來(lái)的漲幅分別為-10.55%、-8.6%和-5.35%，在31個(gè)一級(jí)行業(yè)中分別排在倒數(shù)第1、倒數(shù)第2及倒數(shù)第6位，傳媒指數(shù)則以15.12%的漲幅排在首位。傳媒行業(yè)下屬出版及游戲行業(yè)更是在124個(gè)申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)中排在前兩位，同期漲幅分別為26.92%和22.19%。

若論2023年以來(lái)的市場(chǎng)表現(xiàn)，在申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中，傳媒、通信、計(jì)算機(jī)行業(yè)分列前三，同期漲幅分別為60.60%、31.61%、25.81%。而在申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)中，作為傳媒子行業(yè)的游戲、出版及影視院線占據(jù)前三，同期漲幅分別為113.60%、80.75%、36.25%。

從公募基金持倉(cāng)來(lái)看，截至一季度末，其重倉(cāng)持有的A股傳媒行業(yè)標(biāo)的市值合計(jì)412億元，占同期重倉(cāng)A股標(biāo)的總市值（3.31萬(wàn)億元）的1.24%，與年初（0.89%）相比提升幅度不小，但整體上仍低配0.70個(gè)百分點(diǎn)。

由于傳媒行業(yè)估值水平已經(jīng)達(dá)到最近兩年最高點(diǎn)（5月4日為52.47倍），且北上資金已有減倉(cāng)跡象，是否繼續(xù)提升或者在何時(shí)、通過(guò)何種方式提升傳媒行業(yè)配置水平是公募基金面臨的問(wèn)題。

配置回升，仍處低配

下面先看公募基金對(duì)傳媒行業(yè)持倉(cāng)的最新變化。

根據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)，截至一季度末，公募基金重倉(cāng)持有95只A股傳媒行業(yè)標(biāo)的，重倉(cāng)市值合計(jì)412億元，雖然只能排在第18位，但與2022年年末相比已經(jīng)提升7個(gè)位次。2022年年末，公募基金所持傳媒行業(yè)標(biāo)的市值（以下年度數(shù)據(jù)皆全口徑數(shù)據(jù)，不限于重倉(cāng)股）合計(jì)530億元，排在第25位。

若與2022年同期相比，則傳媒行業(yè)排名僅上升3個(gè)位次。2022年一季度末，公募基金重倉(cāng)持有76只傳媒行業(yè)標(biāo)的，重倉(cāng)市值合計(jì)374億元，在31個(gè)行業(yè)中排在第21位。

截至一季度末，在公募重倉(cāng)持有的A股標(biāo)的總市值（3.31萬(wàn)億元）中，傳媒行業(yè)占比1.24%，相較于在A股流通市值中的占比低配了0.70個(gè)百分點(diǎn)。

子行業(yè)方面，按照申萬(wàn)行業(yè)分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)，傳媒行業(yè)下屬游戲、廣告營(yíng)銷(xiāo)、出版、數(shù)字媒體、影視院線、電視廣播及社交等7個(gè)子行業(yè)，其中A股主要涉及前6個(gè)子行業(yè)。

截至一季度末，公募基金重倉(cāng)持有的游戲、廣告營(yíng)銷(xiāo)、出版、數(shù)字媒體、影視院線、電視廣播等6個(gè)行業(yè)標(biāo)的市值分別為179億元、80億元、52億元、46億元、45億元和10億元，在傳媒行業(yè)重倉(cāng)市值中的占比分別為43.43%、19.45%、12.67%、11.23%、10.83%和2.39%。

其中以游戲行業(yè)所占權(quán)重提升幅度最大。2022年年底公募所持傳媒行業(yè)標(biāo)的市值（530億元）中，游戲行業(yè)（137億元）占比25.86%。也就是說(shuō)，一季度提升了17.57個(gè)百分點(diǎn)。

其余5個(gè)傳媒子行業(yè)中，除出版行業(yè)權(quán)重在一季度有所提高（2.07個(gè)百分點(diǎn)）之外，其余4個(gè)子行業(yè)的權(quán)重都有所下降，又以廣告營(yíng)銷(xiāo)行業(yè)最為明顯（下降11.53個(gè)百分點(diǎn)）。

2022年年底，公募基金所持出版、廣告營(yíng)銷(xiāo)、數(shù)字媒體、影視院線及電視廣播行業(yè)標(biāo)的市值分別為56億元、164億元、70億元、79億元和23億元，在公募所持傳媒行業(yè)市值中的占比依次為10.60%、30.98%、13.23%、14.85%和4.48%。

相較于各子行業(yè)在傳媒行業(yè)流通市值中的占比，一季度末游戲及數(shù)字媒體行業(yè)處于超配狀態(tài)，其余4個(gè)子行業(yè)處于低配狀態(tài)，其中又以電視廣播行業(yè)低配程度最深。

截至一季度末，游戲及數(shù)字媒體行業(yè)流通市值分別為4379億元和1250億元，分別占到傳媒行業(yè)流通市值（1.40萬(wàn)億元）的31.27%和8.93%。相較于其在公募重倉(cāng)傳媒標(biāo)的市值中的占比（43.43%和11.23%），該兩個(gè)行業(yè)分別超配12.16個(gè)和2.30個(gè)百分點(diǎn)。

同期出版、廣告營(yíng)銷(xiāo)、影視院線和電視廣播行業(yè)流通市值分別為2284億元、2809億元、1874億元和1407億元，分別占到傳媒行業(yè)流通市值的16.31%、20.06%、13.38%和10.05%。相較于其在公募重倉(cāng)傳媒行業(yè)市值中的占比，該4個(gè)行業(yè)分別低配3.64個(gè)、0.61個(gè)、2.55個(gè)和7.66個(gè)百分點(diǎn)。

已減持兩年

從歷史數(shù)據(jù)看，過(guò)去五年公募基金對(duì)傳媒行業(yè)的投資可以以2020年為界分成兩個(gè)階段：2018年至2020年呈增持趨勢(shì)，2021年至2022年呈減持趨勢(shì)。

東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年年底，公募基金所持傳媒行業(yè)標(biāo)的市值分別合計(jì)500億元、915億元和1170億元，分別占到同期傳媒行業(yè)流通市值（分別為7494億元、1.07萬(wàn)億元、1.21萬(wàn)億元）的6.67%、8.53%和9.66%。

2021年及2022年年底，公募基金所持傳媒行業(yè)標(biāo)的市值分別合計(jì)933億元和530億元，分別占到同期傳媒行業(yè)流通市值（1.30萬(wàn)億元和1.06萬(wàn)億元）的7.16%和5.01%。

不過(guò)，在公募基金A股資產(chǎn)配置中，傳媒行業(yè)的地位則以2019年為界分成兩個(gè)階段：2018年至2019年所占權(quán)重提升，2020年以來(lái)所占權(quán)重不斷下降。

2018年及2019年年底，在公募基金所持A股資產(chǎn)中，傳媒行業(yè)占比分別為3.36%和3.70%，在同期公募基金投資的31個(gè)行業(yè)中，分別排在第11位和第10位。2020年至2022年年底，傳媒行業(yè)占比依次為2.27%、1.37%和0.89%，分別排在第14位、第16位和第25位。

若與傳媒行業(yè)在A股流通市值中的占比進(jìn)行比較，則在2018年至2020年年底公募基金所持A股資產(chǎn)中，傳媒行業(yè)一直處于超配狀態(tài)，2021年以來(lái)則一直處于低配狀態(tài)。

2018年至2022年年底，傳媒行業(yè)流通市值分別占A股流通市值（35.38萬(wàn)億元、48.35萬(wàn)億元、64.36萬(wàn)億元、75.16萬(wàn)億元和66.34萬(wàn)億元）的2.12%、2.22%、1.88%、1.73%、1.59%。也就是說(shuō)，2018年至2020年年底，傳媒行業(yè)分別超配1.24個(gè)、1.48個(gè)和0.39個(gè)百分點(diǎn)，2021年年底及2022年年底則分別低配0.36個(gè)和0.70個(gè)百分點(diǎn)。

因此，傳媒行業(yè)未來(lái)能否繼續(xù)借著AI、CHATGPT及人工智能等概念的東風(fēng)，并且通過(guò)業(yè)績(jī)證明其成長(zhǎng)性及估值合理性，使其在公募基金資產(chǎn)配置中的地位延續(xù)一季度的回升趨勢(shì)，甚至回到2020年以前的超配狀態(tài)，是一個(gè)值得市場(chǎng)關(guān)注的問(wèn)題。

北上資金加倉(cāng)4個(gè)子行業(yè)

業(yè)績(jī)方面，傳媒行業(yè)141家上市公司2023年一季度營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)分別合計(jì)1192億元和114億元，同比分別增長(zhǎng)-0.60%和18.25%，在TMT板塊中表現(xiàn)相對(duì)突出。

根據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)，電子行業(yè)440家上市公司（不含尚未發(fā)布一季報(bào)的中芯國(guó)際）一季度營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)分別合計(jì)6135億元和143億元，同比分別下降8.47%和60.71%。計(jì)算機(jī)行業(yè)345家上市公司（不含尚未發(fā)布一季報(bào)的*ST澤達(dá)）一季度營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)分別合計(jì)2327億元和49億元，同比分別增長(zhǎng)-1.27%和63.33%。通信行業(yè)128家上市公司一季度營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)分別合計(jì)5920億元和448億元，同比分別增長(zhǎng)8.66%和9%。

在傳媒行業(yè)下屬6個(gè)子行業(yè)中，營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)皆實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的行業(yè)是出版、數(shù)字媒體和影視院線行業(yè)，同期營(yíng)收分別增長(zhǎng)5.95%、4.72%、1.37%，歸母凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)16.32%、43.19%、51.90%。該兩項(xiàng)皆為負(fù)增長(zhǎng)的是游戲行業(yè)，分別增長(zhǎng)-4.81%和-5.35%。廣告營(yíng)銷(xiāo)行業(yè)營(yíng)收增長(zhǎng)-5.10%，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)91.96%；電視廣播行業(yè)則營(yíng)收增長(zhǎng)1.53%，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)-14.41%。

值得一提的是，盡管一季度游戲行業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)不及預(yù)期，但它仍然是最賺錢(qián)的傳媒子行業(yè)，其總營(yíng)收占比17.60%，但歸母凈利潤(rùn)占比為31.95%。

再看看北上資金的動(dòng)態(tài)。截至5月4日，北上資金主要持有71只傳媒行業(yè)標(biāo)的，持倉(cāng)市值合計(jì)617億元，占傳媒行業(yè)流通市值（1.71萬(wàn)億元）的3.60%，與一季度末相比下降了0.27個(gè)百分點(diǎn)。

但6個(gè)子行業(yè)的情況并不相同。同期北上資金持股比例較一季度末有所提高的子行業(yè)有電視廣播、出版、廣告營(yíng)銷(xiāo)及影視院線等4個(gè)，以電視廣播行業(yè)的提升幅度最大（0.27個(gè)百分點(diǎn)）。其對(duì)游戲及數(shù)字媒體行業(yè)的持股比例則分別下降0.64和0.29個(gè)百分點(diǎn)。

在6個(gè)子行業(yè)中，北上資金對(duì)廣告營(yíng)銷(xiāo)行業(yè)的持股比例最高（7.58%），其次是游戲行業(yè)（4.27%），2022年年底公募基金對(duì)該兩個(gè)行業(yè)的持股比例分別為7.03%和5.20%。