結(jié)構(gòu)性貨幣政策：產(chǎn)生、工具及運(yùn)用

徐華偉

摘 要：近些年來(lái)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，面臨的問(wèn)題也在不斷涌現(xiàn)，政府在不斷升級(jí)宏觀政策調(diào)控的手段和方式。與以往的傳統(tǒng)調(diào)控方式不同，現(xiàn)如今的經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段更重視精準(zhǔn)直達(dá)。結(jié)構(gòu)性貨幣政策更加強(qiáng)調(diào)避免大水漫灌式全面的寬松貨幣政策，以防止金融系統(tǒng)流動(dòng)性過(guò)剩的發(fā)生，而是要用定向調(diào)控方式去彌補(bǔ)重要領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的流動(dòng)性不足問(wèn)題，引導(dǎo)信貸結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與結(jié)構(gòu)性調(diào)整。發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策的精準(zhǔn)調(diào)控作用，不僅要關(guān)注政策的目標(biāo)，也要完善結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具激勵(lì)以及約束機(jī)制，更好地實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)導(dǎo)向，同時(shí)也要與其他貨幣政策相互配合，以實(shí)現(xiàn)預(yù)期政策目標(biāo)。

關(guān)鍵詞：貨幣政策 結(jié)構(gòu)性 產(chǎn)生的原因調(diào)控

中圖分類號(hào)：F830

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2023）04-113-03

2021中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議則提出穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準(zhǔn)、合理適度，保持合理充裕的流動(dòng)性，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是小微企業(yè)、綠色發(fā)展、科技創(chuàng)新的支持。央行在發(fā)布的《2022年第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中強(qiáng)調(diào)結(jié)構(gòu)性貨幣政策要“聚焦重點(diǎn)、合理適度、有進(jìn)有退”，加大對(duì)中小微企業(yè)的金融支持力度，推動(dòng)普惠小微再貸款支持工具更好生效，更好地發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策在穩(wěn)經(jīng)濟(jì)方面的重要作用，發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的精準(zhǔn)滴灌、正向激勵(lì)的作用。

傳統(tǒng)的貨幣政策主要是通過(guò)總量性的貨幣供給宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控，實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的降溫和升溫，達(dá)成預(yù)定目標(biāo)。而近年來(lái)的結(jié)構(gòu)性貨幣政策則更加的重視重點(diǎn)行業(yè)，政策制定具有較強(qiáng)的傾向性和精準(zhǔn)性，這也是結(jié)構(gòu)性貨幣政策的特點(diǎn)所在，從大水漫溉到精準(zhǔn)直達(dá)，是我國(guó)貨幣政策發(fā)展的趨勢(shì)。結(jié)構(gòu)性貨幣政策的創(chuàng)設(shè)，有效緩解了小微企業(yè)的融資困境，國(guó)民經(jīng)濟(jì)得以高效有序發(fā)展。在世界經(jīng)濟(jì)不確定性逐漸加大與中國(guó)經(jīng)濟(jì)向高質(zhì)量發(fā)展邁進(jìn)的雙重背景下，分析結(jié)構(gòu)性貨幣政策的概念、工具和應(yīng)用，探索結(jié)構(gòu)性貨幣政策產(chǎn)生的原因，對(duì)其主要工具進(jìn)行深入探討分析，研究如何更好實(shí)現(xiàn)貨幣政策結(jié)構(gòu)性調(diào)控是非常有現(xiàn)實(shí)意義的。

一、結(jié)構(gòu)性貨幣政策產(chǎn)生的原因

貨幣政策的調(diào)整變化與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整有著密切的聯(lián)系，一些重大的經(jīng)濟(jì)事件的發(fā)生很可能會(huì)推動(dòng)新的貨幣政策的產(chǎn)生。2008年金融危機(jī)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有著深遠(yuǎn)的影響，國(guó)際金融危機(jī)后，傳統(tǒng)的貨幣政策不斷遭受質(zhì)疑與挑戰(zhàn)，面對(duì)越來(lái)越多的經(jīng)濟(jì)難題，傳統(tǒng)貨幣政策漸漸有心無(wú)力，主要發(fā)達(dá)國(guó)家的中央銀行在大力實(shí)施非常規(guī)貨幣政策的同時(shí)，創(chuàng)設(shè)了各類結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，西方發(fā)達(dá)國(guó)家開始推行結(jié)構(gòu)性貨幣政策，美聯(lián)儲(chǔ)的定期貸款拍賣（TAF）、歐州央行定向長(zhǎng)期再融資計(jì)劃（TLTRO）、英格蘭銀行的融資換貸計(jì)劃（FLS）是最具代表性的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具。以歐洲為例，為了避免銀行流動(dòng)性危機(jī)，歐洲中央銀行推出固定利率全額分配政策，承諾向歐元區(qū)各商業(yè)銀行以固定的利率提供無(wú)限額貸款，這不僅延長(zhǎng)了貸款期限，還擴(kuò)大了貸款的合格抵押品范圍，通過(guò)結(jié)構(gòu)性流動(dòng)來(lái)紓解流動(dòng)性危機(jī)，在一定程度上阻止了經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的繼續(xù)惡化。而在我國(guó)，結(jié)構(gòu)性貨幣政策的出現(xiàn)是伴隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和基礎(chǔ)貨幣投放方式變化而產(chǎn)生的。過(guò)去我國(guó)的貨幣政策，在穩(wěn)定物價(jià)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、增加就業(yè)率和促進(jìn)國(guó)內(nèi)外收支平衡發(fā)揮了巨大的作用，從總體上看是為了穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行。實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)，傳統(tǒng)貨幣政策可以很好地發(fā)揮作用，然而隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，貨幣投放的方式發(fā)生深刻變化，傳統(tǒng)的貨幣政策顯然已經(jīng)無(wú)法適應(yīng)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，因此結(jié)構(gòu)性貨幣政策應(yīng)運(yùn)而生。實(shí)施結(jié)構(gòu)性貨幣政策，一方面可以避免金融系統(tǒng)流動(dòng)性過(guò)剩，另一方面又能以精準(zhǔn)調(diào)控的方式彌補(bǔ)經(jīng)濟(jì)社會(huì)重要領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的流動(dòng)性不足，引導(dǎo)信貸結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與結(jié)構(gòu)性調(diào)整，從而為構(gòu)建新發(fā)展格局和推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展?fàn)I造良好而穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境。

（一）經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題不斷凸顯

近些年來(lái)，隨著我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，為適應(yīng)當(dāng)前形式以及更高質(zhì)量發(fā)展，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式和結(jié)構(gòu)都發(fā)生了顯著的變化。經(jīng)濟(jì)騰飛給人民帶來(lái)物質(zhì)條件極大改善的同時(shí)，發(fā)展不平衡問(wèn)題也趨于強(qiáng)化。國(guó)內(nèi)城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性矛盾阻礙了我國(guó)經(jīng)濟(jì)更好地發(fā)展，鄉(xiāng)村發(fā)展?jié)摿Ρ恢萍s。區(qū)域發(fā)展不平衡，東西部差距較大，并且差距有進(jìn)一步拉大的趨勢(shì)。產(chǎn)業(yè)發(fā)展不平衡，我國(guó)的第一第二產(chǎn)業(yè)占比依舊比較大，第三產(chǎn)業(yè)占比不足，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)太過(guò)依賴于制造業(yè)。這些結(jié)構(gòu)性的不平衡問(wèn)題，已經(jīng)嚴(yán)重約束我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展。習(xí)近平總書記在黨的二十大報(bào)告中指出：“加快構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局”。要實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)大循環(huán)，那么經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡問(wèn)題是必須要解決的。而要解決這些結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題，就需要相應(yīng)的結(jié)構(gòu)性政策來(lái)協(xié)同調(diào)控，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化發(fā)展。

（二）總量性貨幣政策越來(lái)越力不從心

傳統(tǒng)的總量性貨幣政策，容易忽略微觀經(jīng)濟(jì)，貨幣政策調(diào)控很容易一刀切，對(duì)于正在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的中國(guó)而言，一刀切帶來(lái)的問(wèn)題是很難解決的，會(huì)產(chǎn)生較多的弊端。其次總量性貨幣政策是作用于總需求的調(diào)控，對(duì)總供給影響較小。然而對(duì)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)控、區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)控、投資結(jié)構(gòu)調(diào)控等，總量性貨幣政策顯得力不從心，對(duì)于長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展而言，結(jié)構(gòu)性調(diào)控必不可缺。再者，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展依舊是不均衡的，各地區(qū)各產(chǎn)業(yè)差距明顯，資源配置不平衡，市場(chǎng)不完善等問(wèn)題比較突出，這些都使得總量性貨幣政策難以有效發(fā)揮其作用，此時(shí)結(jié)構(gòu)性貨幣政策就有了用武之地。相較于總量貨幣政策的大水漫灌式，結(jié)構(gòu)性貨幣政策更能有效引導(dǎo)資金的流向，從而避免貨幣流量的過(guò)多或者過(guò)少的現(xiàn)象發(fā)生。

（三）貨幣投放方式出現(xiàn)重大變化

我國(guó)基礎(chǔ)貨幣的投放方式經(jīng)歷了三個(gè)階段。2015年前外匯占款為主，2015年至2017年公開市場(chǎng)操作重要性提升，如今我國(guó)的貨幣投放方式呈現(xiàn)出了全面化、結(jié)構(gòu)化的態(tài)勢(shì)。結(jié)構(gòu)性貨幣政策成為中央銀行主要的貨幣投放工具，2014年通過(guò)多種公開市場(chǎng)操作工具來(lái)調(diào)節(jié)貨幣市場(chǎng)的供求，如MLF、PSL、逆回購(gòu)等，以此來(lái)增加其他的貨幣工具投放流動(dòng)性的占比。

二、結(jié)構(gòu)性貨幣政策的工具

本質(zhì)上講，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具就是“傳統(tǒng)貨幣政策工具+結(jié)構(gòu)性要求”。2008年國(guó)際金融危機(jī)，全球經(jīng)濟(jì)都受到了不同程度的沖擊，傳統(tǒng)的貨幣政策工具失靈。在此背景下，歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的中央銀行開始探索創(chuàng)新結(jié)構(gòu)工具，歐州央行的TLTRO、美聯(lián)儲(chǔ)的TAF、英格蘭的FLS等最有代表性，并且都在一定程度上對(duì)經(jīng)濟(jì)起到了積極的作用，防止了經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步惡化。我國(guó)央行在很早就對(duì)結(jié)構(gòu)性貨幣政策進(jìn)行了探索，并且發(fā)展迅速，逐步構(gòu)建了符合我國(guó)國(guó)情的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具體系。總體分為再貸款、公開市場(chǎng)操作、存款準(zhǔn)備金政策。

（一）再貸款

再貸款政策由來(lái)已久，2014年支小再貸款開始向地方法人金融機(jī)構(gòu)發(fā)放，2020年以來(lái)，再貸款在央行操作中的占比明顯提升，除了增加支農(nóng)、支小再貸款和再貼現(xiàn)等傳統(tǒng)工具額度，還創(chuàng)設(shè)了碳減排工具、科技創(chuàng)新、交通物流領(lǐng)域等定向支持行業(yè)的專項(xiàng)再貸款。再貸款是結(jié)構(gòu)性貨幣政策中發(fā)力最明顯的工具，當(dāng)前支小再貸款余額比起新冠疫情前抬升了近5倍。通過(guò)該工具政策的引導(dǎo)，資金得以流向小微和民營(yíng)企業(yè)等，大大降低了企業(yè)融資成本，緩解了小微企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)的生存壓力。

（二）公開市場(chǎng)操作

結(jié)構(gòu)工具包括TMLF、PSL以及CBS，MLF、SLF等工具也具有結(jié)構(gòu)性特征，這些工具都可以有效引導(dǎo)資金流向，提高資金的使用效率。如今，中央銀行在每個(gè)月的月中開展中期借貸便利操作以及每日連續(xù)進(jìn)行公開市場(chǎng)操作，通過(guò)連續(xù)釋放央行的政策利率信號(hào)，以此引導(dǎo)市場(chǎng)利率圍繞著政策利率波動(dòng)，提高貨幣政策傳導(dǎo)的效率。央行通過(guò)開展公開市場(chǎng)操作，吸收過(guò)剩的流動(dòng)性，推動(dòng)資金流動(dòng)合理充裕，來(lái)避免過(guò)度的流動(dòng)性。與此同時(shí)，通過(guò)適度地投放滿足機(jī)構(gòu)流動(dòng)性的需求，確保流動(dòng)性處于合理充裕狀態(tài)。

（三）準(zhǔn)備金政策

1984年我國(guó)建立了存款準(zhǔn)備金制度，2004年開始實(shí)行差別存款準(zhǔn)備金率制度，2011年開始差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，2014年開始實(shí)行定向降準(zhǔn)制度。如今，我國(guó)還處于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展的時(shí)期，定向降準(zhǔn)政策不僅可以釋放長(zhǎng)期的低成本資金，降低社會(huì)的實(shí)際融資成本，還可以對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)和發(fā)展起到推動(dòng)作用。另外，再次降準(zhǔn)還可以向市場(chǎng)傳遞比較強(qiáng)烈的穩(wěn)定預(yù)期信號(hào)，穩(wěn)定投資者的情緒。結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具可以為有政策傾向的小微企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)貸款的銀行降低準(zhǔn)備金率，定向提供流動(dòng)性支持，當(dāng)經(jīng)濟(jì)中結(jié)構(gòu)性問(wèn)題比較突出時(shí)，總量型的貨幣政策有效性會(huì)顯得力不從心，而結(jié)構(gòu)性貨幣政策則可以很好地定向地為銀行提供支持。

三、如何實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)性貨幣政策調(diào)控

（一）把握好結(jié)構(gòu)性貨幣政策的使用頻率和力度

雖然結(jié)構(gòu)性貨幣政策在近幾年發(fā)揮了重要的作用，彌補(bǔ)了總量貨幣政策在引導(dǎo)資金精準(zhǔn)高效上的不足，但是結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具在進(jìn)一步發(fā)揮積極作用的同時(shí)，并這不意味總量性貨幣工具將退出貨幣政策的歷史舞臺(tái)?？偭控泿耪吖ぞ咭琅f是貨幣工具的主角，貨幣政策的首要功能依舊是總量功能。不能因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)性工具頻繁使用并取得一些積極成效就忽視了總量政策的必要性和重要性及其工具的運(yùn)用，也不能因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)性工具具有一定的總量效應(yīng)就認(rèn)為可以替代總量工具，更不能因?yàn)榭偭抗ぞ呤褂脺p少而否認(rèn)結(jié)構(gòu)性工具的積極效應(yīng)。結(jié)構(gòu)性貨幣政策應(yīng)該和總量貨幣政策相配合，補(bǔ)充總量性貨幣政策的不足，過(guò)度使用結(jié)構(gòu)性貨幣政策必然會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)資金使用的低效率。

（二）確立差異化的政策目標(biāo)

結(jié)構(gòu)性貨幣政策需要關(guān)注以下領(lǐng)域和行業(yè)：一是中小微企業(yè)。我國(guó)中小微企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展至關(guān)重要。改革開放以來(lái)，中小微企業(yè)發(fā)展迅速，如今數(shù)量超過(guò)1億戶，占據(jù)了市場(chǎng)主體的90%以上，貢獻(xiàn)了全國(guó)80%的就業(yè)崗位、70%以上的技術(shù)創(chuàng)新、60%以上的GDP和50%以上的稅收。中小微企業(yè)在擴(kuò)大就業(yè)、創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新、改善民生、促進(jìn)穩(wěn)定和國(guó)家稅收等方面發(fā)揮了舉足輕重的作用，對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的重要性不言而喻。可以說(shuō)，穩(wěn)住中小微企業(yè)，就是穩(wěn)住社會(huì)穩(wěn)定。二是綠色低碳企業(yè)。綠色發(fā)展是近年來(lái)世界發(fā)展的主旋律，綠色低碳成為發(fā)展的新動(dòng)力新目標(biāo)，為此我國(guó)提出了2030年前實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰，2060前實(shí)現(xiàn)碳中和，綠色低碳對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展至關(guān)重要，但是綠色低碳企業(yè)面臨著投入高回報(bào)周期太長(zhǎng)，短期效益低等現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，因此政府應(yīng)該對(duì)相關(guān)企業(yè)提供政策傾斜，支持企業(yè)更堅(jiān)定地走綠色發(fā)展的道路。

（三）繼續(xù)創(chuàng)新結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具

2008年國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)，世界各發(fā)達(dá)國(guó)家開始探索與傳統(tǒng)貨幣政策不同的結(jié)構(gòu)性貨幣政策，貨幣政策創(chuàng)新不斷涌現(xiàn)，特別是結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具日漸豐富，為各國(guó)央行發(fā)揮其貨幣政策調(diào)控作用提供了極大的支持，也使得貨幣政策的效率大大提升，其中歐州央行的TLTRO、美聯(lián)儲(chǔ)的TAF、英格蘭的FLS等最有代表性，也為我國(guó)創(chuàng)新結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具提供了比較好的思路。我國(guó)結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實(shí)施其實(shí)已有很長(zhǎng)的歷史，就我國(guó)近年來(lái)的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具創(chuàng)新來(lái)看，2014年以來(lái)，央行創(chuàng)新低提出了MLF、SLF、PSL等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，SLF主要被央行用來(lái)為銀行提供短期的流動(dòng)性支持，在彌補(bǔ)市場(chǎng)短期流動(dòng)性缺口方面發(fā)揮了巨大的作用。自2014年創(chuàng)設(shè)以來(lái)，MLF規(guī)?？焖贁U(kuò)張，有效地支持了優(yōu)質(zhì)的小微企業(yè)和三農(nóng)發(fā)展。PSL的設(shè)立則給予了政策銀行較大的選擇空間，更多經(jīng)濟(jì)薄弱的環(huán)節(jié)得到了信貸支持，有效降低了社會(huì)融資成本。近兩年又創(chuàng)新創(chuàng)設(shè)了普惠小微再貸款支持工具、碳減排支持工具、支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款、科技創(chuàng)新再貸款、普惠養(yǎng)老專項(xiàng)再貸款等，這些創(chuàng)新的工具有效支持了多個(gè)領(lǐng)域的流動(dòng)性，激活了市場(chǎng)的活力。接下來(lái)還要根據(jù)政策走向加強(qiáng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實(shí)施，同時(shí)也要根據(jù)經(jīng)濟(jì)的變化，及時(shí)地創(chuàng)設(shè)符合國(guó)情的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具。

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（作者單位：南京財(cái)經(jīng)大學(xué) 江蘇南京 210023）（責(zé)編：玉山）