外資更傾向于低風(fēng)險(xiǎn)配置中國(guó)國(guó)企分紅正成為國(guó)企板塊的阿爾法來(lái)源

吳海珊

對(duì)國(guó)有企業(yè)改革進(jìn)程的推進(jìn)，要有一個(gè)KPI指標(biāo)，讓投資者可以跟蹤。比如ROE提高到多少、如何去實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)等。個(gè)人建議可以通過(guò)增加對(duì)未來(lái)的投資、推行股權(quán)激勵(lì)、提高分紅、增加回購(gòu)等方式來(lái)提高國(guó)企ROE。

我們不建議投資者為“增長(zhǎng)安全”或政策引導(dǎo)的增長(zhǎng)，支付過(guò)高的價(jià)格，因此，只推薦交易價(jià)格低于2倍PEG的國(guó)企股票。

在如火如荼上漲了半年之后，中特估行情最近兩周進(jìn)入了橫盤(pán)階段。中特估的后續(xù)行情能否持續(xù)？在經(jīng)歷了消費(fèi)、電信、能源、金融的板塊輪動(dòng)之后，誰(shuí)又將是下一個(gè)“領(lǐng)漲”的板塊？

近期《紅周刊》深度對(duì)話了高盛中國(guó)首席股票策略師劉勁津，探討“中特估”行情催化下的中國(guó)國(guó)企投資機(jī)會(huì)。

劉勁津認(rèn)為，在國(guó)有企業(yè)改革紅利得以實(shí)現(xiàn)的情況下，中國(guó)國(guó)有企業(yè)估值未來(lái)仍有20%～50%的上升空間。而從基本面來(lái)看，2021年以來(lái)，國(guó)企盈利能力明顯好轉(zhuǎn)，目前ROE水平已經(jīng)接近于民營(yíng)企業(yè)。在他看來(lái)，雖然當(dāng)前外資對(duì)國(guó)企的配置占比并不高，但其對(duì)中國(guó)國(guó)企收益預(yù)期高于往年，部分存量資金已經(jīng)從民營(yíng)企業(yè)轉(zhuǎn)到國(guó)有企業(yè)。而從估值、分紅等綜合因素考慮，銀行、保險(xiǎn)、券商等大金融板塊未來(lái)有望領(lǐng)跑“中特估”。

“中特估”行情“言頂”為時(shí)尚早國(guó)企估值仍有20%～50%上升空間

《紅周刊》：今年以來(lái)，在“中特估”行情催化下，中國(guó)移動(dòng)等通信大盤(pán)藍(lán)籌股伺機(jī)而動(dòng)，股價(jià)創(chuàng)出歷史新高，金融板塊此前也接棒上漲，但最近兩周似乎進(jìn)入了橫盤(pán)階段，您認(rèn)為“中特估”行情到頂了嗎？

劉勁津：從數(shù)據(jù)看，目前國(guó)企資產(chǎn)的絕對(duì)估值仍然接近歷史低點(diǎn)，與此同時(shí)，股息率卻大幅高于國(guó)債收益率，現(xiàn)在“言頂”還為時(shí)尚早。

我們把國(guó)企定義為國(guó)有股東持股達(dá)到或超過(guò)20%的公司。根據(jù)WIND的分類(lèi)，在資本市場(chǎng)有1657家中國(guó)國(guó)企上市，總市值為6.6萬(wàn)億美元，其中2.8萬(wàn)億美元是自由流通股。國(guó)企在MSCI中國(guó)指數(shù)和盈利中所占權(quán)重為29%/37%。單就A股市場(chǎng)，國(guó)企市值的占比為44%。

從行業(yè)來(lái)看，中國(guó)的國(guó)企高度集中在舊經(jīng)濟(jì)部門(mén)，特別是銀行、能源、工業(yè)和材料部門(mén)。在過(guò)去十年中，中國(guó)國(guó)企在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)落后于民營(yíng)企業(yè)60%。自2021年以來(lái)，國(guó)企開(kāi)始反彈。從去年11月開(kāi)始到今年4月底，國(guó)企板塊上漲了32%，領(lǐng)先民營(yíng)企業(yè)10%。

盡管如此，國(guó)企資產(chǎn)的絕對(duì)估值仍然接近歷史低點(diǎn)，MSCI中國(guó)指數(shù)中291只國(guó)企股票的PE為6倍、PB為0.7倍和DY（股息收益率）為5.7%，而上述指標(biāo)過(guò)去的基準(zhǔn)中位數(shù)分別為10.6倍、1.1倍和3.2%，所以目前相對(duì)于過(guò)去10年的平均水平并不貴。同時(shí)我們也可以看到，國(guó)企的往績(jī)股息收益率和它們相對(duì)于國(guó)債收益率的差距都接近歷史高點(diǎn)，也就是股息率大幅高于國(guó)債收益率。

《紅周刊》：從您的預(yù)判來(lái)看，后續(xù)“中特估”催化下的國(guó)企估值提升空間有多大？

劉勁津：我們對(duì)中國(guó)國(guó)企目前的盈利、股東回報(bào)等情況做了比較詳細(xì)的分析，得到了一個(gè)重要的結(jié)論：如果此輪國(guó)企改革能夠把國(guó)企的利潤(rùn)率或效率提高，中國(guó)國(guó)企的總市值有望提高20%。當(dāng)然這一結(jié)果中，還沒(méi)有考慮股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（ERP）。顯然，中國(guó)國(guó)企的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)相對(duì)私營(yíng)企業(yè)更高，如果把它們的ERP與私營(yíng)企業(yè)的對(duì)等，那么國(guó)企的估值上升幅度最高可以達(dá)到60%。

另外，中國(guó)國(guó)企的估值不止落后于私營(yíng)企業(yè)，也落后于海外的國(guó)企，我們?cè)赗efinitivWorldscope全球股票指數(shù)中篩選出350家非中國(guó)國(guó)企。雖然上市國(guó)企的分布可能受到國(guó)家（發(fā)達(dá)中的國(guó)企并不多）和行業(yè)偏差（新興市場(chǎng)中以舊經(jīng)濟(jì)為主）的影響，但我們對(duì)兩者的盈利能力（ROE）比較顯示，迄今為止，全球非中國(guó)國(guó)企的ROE明顯優(yōu)于中國(guó)國(guó)企，特別是在能源和非必需消費(fèi)品等行業(yè)。

我們的假設(shè)是，如果中國(guó)國(guó)企能夠?qū)⑵渑c全球同行的盈利差距縮小50%，同時(shí)將其市凈率提高到全球正常水平，在其他條件不變的情況下，中國(guó)國(guó)企的市值可能從目前的水平提高26%～52%。

綜合以上兩個(gè)角度來(lái)看，未來(lái)中國(guó)國(guó)企估值提升20%～50%是可以期待的。但截至目前，國(guó)企整體板塊上漲僅不到10%，所以并沒(méi)有過(guò)高。

《紅周刊》：從您的分析來(lái)看，在影響國(guó)企估值的因素中，股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)似乎起到了比較關(guān)鍵的影響？

劉勁津：我們?cè)谘芯恐杏^察到，同樣的資產(chǎn)放在海外市場(chǎng)，估值要高很多，這背后反映了部分中國(guó)國(guó)有企業(yè)本身的經(jīng)營(yíng)效率或者是利潤(rùn)率其實(shí)處于正在往下走的趨勢(shì)。但是即使考慮到這些因素，某些中國(guó)國(guó)企的股價(jià)仍然被低估了。這表明，與非金融因素相關(guān)的高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)仍深深嵌入國(guó)企資產(chǎn)定價(jià)之中。

前面提到，中國(guó)國(guó)有企業(yè)的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)明顯高于國(guó)內(nèi)私營(yíng)企業(yè)，也明顯高于海外國(guó)有企業(yè)，這種差異可歸因于商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，比如宏觀環(huán)境和監(jiān)管環(huán)境造成的現(xiàn)金/收益不確定性；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，如融資和違約風(fēng)險(xiǎn)；以及流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。從概念上講，考慮到國(guó)企的國(guó)資背景，它們的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該并不高。但是，在美國(guó)加大投資組合流動(dòng)限制的情況下，對(duì)某些投資者而言，一些國(guó)企的估值可能存在較高的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。雖然到目前為止，并沒(méi)有一家公司受到美國(guó)明確的投資組合流動(dòng)限制。

另外，還想補(bǔ)充一點(diǎn)，我們一系列國(guó)企股票估值上升空間分析的核心前提是，國(guó)企股票的基本面或資本效率確實(shí)將從目前水平上升，但這種上升空間遠(yuǎn)非定局。

中國(guó)國(guó)企和民企的盈利能力已經(jīng)趨同石油、電信等國(guó)企ROE和毛利提升明顯

《紅周刊》：您在近期一份關(guān)于中國(guó)國(guó)有企業(yè)報(bào)告中提到，當(dāng)前國(guó)有企業(yè)的估值比其歷史高點(diǎn)跌了一半以上，原因是什么？

劉勁津：21世紀(jì)的前10年，很多海外投資人都認(rèn)為中國(guó)國(guó)企是非常好的資產(chǎn)，它們一度被視為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的代表，每年能帶來(lái)約20%的收益增長(zhǎng)，為海外投資人提供了一個(gè)非常好的投資于中國(guó)成長(zhǎng)的頭寸。彼時(shí)很多上市的銀行、石油、電信類(lèi)公司，的確給股東帶來(lái)非常好的回報(bào)。

然而，自從全球金融危機(jī)以來(lái)，它們的增長(zhǎng)軌跡明顯放緩，尤其是在可選消費(fèi)、金融和房地產(chǎn)領(lǐng)域表現(xiàn)最為明顯。財(cái)務(wù)上，ROE開(kāi)始從高位下滑，負(fù)債占比上升，毛利率也在收縮，綜合因素作用下，銀行等國(guó)有企業(yè)的估值從10年前的高位下滑。據(jù)我們測(cè)算，當(dāng)下的中國(guó)國(guó)有企業(yè)的估值比各自的峰值水平低50%～65%。不過(guò)，國(guó)企與民企的估值差距從2021年開(kāi)始，正逐步縮小。

《紅周刊》：可以理解為，當(dāng)下中國(guó)國(guó)企的盈利等能力，其實(shí)已經(jīng)可以和民營(yíng)企業(yè)相媲美了？

劉勁津：可以這么理解。根據(jù)我們的計(jì)算，中國(guó)國(guó)企和民企的盈利能力已經(jīng)趨同。以MSCI中國(guó)指數(shù)中的國(guó)企和民企為基準(zhǔn)，我們分析了279家國(guó)企和442家民營(yíng)企業(yè)的公開(kāi)數(shù)據(jù)，結(jié)果顯示，中國(guó)國(guó)企在過(guò)去5年總體上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了11.3%的凈資產(chǎn)收益率，而民營(yíng)企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率為12.6%。我們認(rèn)為，國(guó)企的凈資產(chǎn)收益率略低，是由于其利潤(rùn)率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較低。我們估計(jì)，如果國(guó)企和民企同處在一個(gè)基本公平的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中受到相同形式的盈利能力監(jiān)督，且國(guó)企的經(jīng)營(yíng)效率從低水平上升的話，國(guó)企估值有可能提升10%到19%。

另一方面，從民營(yíng)企業(yè)的角度來(lái)說(shuō)，過(guò)去兩年受疫情等因素影響，尤其是房地產(chǎn)板塊，很多開(kāi)發(fā)商，特別是民營(yíng)開(kāi)發(fā)商，經(jīng)歷了非常困難的兩三年?；ヂ?lián)網(wǎng)板塊則經(jīng)歷了政策方面的沖擊。所以疫情、政策等因素，導(dǎo)致民營(yíng)企業(yè)的ROE出現(xiàn)下滑，甚至達(dá)到了歷史低位。

反觀國(guó)有企業(yè)中的石油板塊，最近兩年原油價(jià)格的上漲，對(duì)三桶油的ROE的提升提供了幫助；電信板塊，逐漸將業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移做云計(jì)算、數(shù)據(jù)中心等，也對(duì)于企業(yè)毛利和ROE的提升，提供了比較不錯(cuò)的支持。

國(guó)企提升估值可從這“四方面”入手投資人期待設(shè)立可量化的考核指標(biāo)

《紅周刊》：雖然國(guó)企近年來(lái)的利潤(rùn)增長(zhǎng)和凈資產(chǎn)收益率水平明顯提升。但估值確實(shí)仍處于歷史低位，不少投資人仍在擔(dān)憂國(guó)企后續(xù)的運(yùn)營(yíng)效率。對(duì)此，您如何看？

劉勁津：我覺(jué)得最重要的一點(diǎn)，對(duì)國(guó)有企業(yè)改革進(jìn)程的推進(jìn)，要設(shè)立一個(gè)量化指標(biāo)。也就是有一個(gè)KPI指標(biāo)，讓投資者可以跟蹤。比如說(shuō)投資于技術(shù)的資金占收入的比例是多少，ROE提高到多少也要有一個(gè)量化指標(biāo)，包括如何去實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)等。

因?yàn)榫屯顿Y人而言，未來(lái)國(guó)企的估值能否持續(xù)上升最重要的還是要看它的基本面。投資人考察國(guó)企基本面，可以通過(guò)以下兩個(gè)角度來(lái)考慮，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)要提升ROE，要么提高R（也就是return），或者縮小E（也就是減少股票數(shù)量）。

提高R很簡(jiǎn)單，企業(yè)要增加對(duì)未來(lái)的投資。所以我們篩選優(yōu)質(zhì)股票的條件之一，就是企業(yè)對(duì)于未來(lái)研發(fā)的投入。我們認(rèn)為投入比較高的企業(yè)，未來(lái)給投資者帶來(lái)的回報(bào)也會(huì)比較高。除此以外，管理層有沒(méi)有意愿和動(dòng)力把國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)效率提高，也非常重要。另外從E的角度來(lái)看，第一個(gè)方法就是做回購(gòu)，直接把E降低，第二則是提高分紅。

《紅周刊》：的確，回購(gòu)和分紅是海外大機(jī)構(gòu)特別看重的因素。但對(duì)部分A股上市公司，海外機(jī)構(gòu)會(huì)認(rèn)為目前企業(yè)做得還不夠，并會(huì)擔(dān)心企業(yè)增發(fā)。

劉勁津：我們?cè)诟顿Y人接觸的過(guò)程中，也發(fā)現(xiàn)有些海外投資者會(huì)擔(dān)心股權(quán)被稀釋的問(wèn)題?！秶?guó)有股權(quán)管理暫行辦法》曾經(jīng)明確規(guī)定，禁止國(guó)有企業(yè)在資產(chǎn)價(jià)值低于其資產(chǎn)凈值（不一定是會(huì)計(jì)賬面價(jià)值）時(shí)處置資產(chǎn)或發(fā)行股權(quán)。盡管財(cái)政部在2008年廢除了這一具體規(guī)定，但實(shí)際上，當(dāng)上市國(guó)企的當(dāng)前股價(jià)低于賬面價(jià)值時(shí)，多數(shù)上市國(guó)企不會(huì)出售資產(chǎn)或籌集額外的股本。目前，30%的上市國(guó)有企業(yè)交易價(jià)格低于1倍PB，按市值計(jì)算，約占整個(gè)國(guó)有企業(yè)的40%。今年迄今，國(guó)企通過(guò)增發(fā)新股籌集的資金為1370億元人民幣，與民營(yíng)企業(yè)相當(dāng)。

事實(shí)上，在過(guò)去6個(gè)月里，國(guó)企股票的供求狀況有所改善，企業(yè)回購(gòu)（今年迄今為止為90億元人民幣）和國(guó)企大股東和高管的適度凈購(gòu)買(mǎi)為需求方提供了支撐。同時(shí)，根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，國(guó)企已宣布在2022財(cái)年支付7360億元人民幣的股息。

《紅周刊》：我們?cè)诟恍┖Ｍ鈾C(jī)構(gòu)的接觸中，發(fā)現(xiàn)公司的治理，尤其是管理層激勵(lì)機(jī)制，也是他們非?？粗氐挠绊懸蛩?，但這對(duì)中國(guó)央企來(lái)說(shuō)，執(zhí)行大規(guī)模股權(quán)激勵(lì)似乎執(zhí)行起來(lái)有點(diǎn)困難。

劉勁津：從現(xiàn)有體制來(lái)看，股權(quán)激勵(lì)在大央企執(zhí)行確實(shí)可能比較難，但是在地方國(guó)企推進(jìn)是可實(shí)現(xiàn)的。很多地方的國(guó)企都有股權(quán)激勵(lì)方案，這給管理層提供了更多為股東創(chuàng)造價(jià)值的動(dòng)力，畢竟此時(shí)管理層和股東的利益是一致的。

而我們?cè)谘芯恐邪l(fā)現(xiàn)，有股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的國(guó)企通常在資本市場(chǎng)可以跑贏市場(chǎng)或行業(yè)平均。這一點(diǎn)，在白酒板塊等消費(fèi)類(lèi)公司中，表現(xiàn)得非常明顯。

所以，總結(jié)來(lái)看，提高ROE有四個(gè)有效的方法：增加對(duì)未來(lái)的投資、推行股權(quán)激勵(lì)、提高分紅、增加回購(gòu)。

外資對(duì)中國(guó)國(guó)企收益預(yù)期高于往年部分存量資金從民營(yíng)企業(yè)轉(zhuǎn)到國(guó)有企業(yè)

《紅周刊》：從您了解的情況來(lái)看，海外投資者對(duì)于中國(guó)股市大熱“中特估”配置情況如何？

劉勁津：今年迄今為止，國(guó)企的北向買(mǎi)入（流向A股資金）一直強(qiáng)勁，達(dá)到120億美元，占北向凈流入總額的43%，這表明國(guó)際投資者一直在積極參與這一交易，也反映了海外投資人對(duì)國(guó)有企業(yè)的收益預(yù)期高于往年。

就行業(yè)而言，資金流向了消費(fèi)、工業(yè)和材料，而非金融、電信和能源等指數(shù)權(quán)重較大的行業(yè)，這可能反映出外國(guó)投資者對(duì)中美關(guān)系后續(xù)走向仍存擔(dān)憂。同時(shí)，外資一般會(huì)認(rèn)為在消費(fèi)品、制造業(yè)板塊，A股的選擇比較多，而且A股的流動(dòng)性也比較好。

但是從配置的角度來(lái)看，不論是海外主動(dòng)管理投資機(jī)構(gòu)，或者是主權(quán)退休養(yǎng)老投資人，過(guò)去五年對(duì)中國(guó)國(guó)企的配置在整個(gè)資產(chǎn)組合中仍屬于“低配”，尤其是對(duì)銀行和制造業(yè)等板塊的配置較低。

《紅周刊》：您認(rèn)為未來(lái)外資會(huì)對(duì)中國(guó)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行加倉(cāng)操作嗎？

劉勁津：我們追蹤的新興市場(chǎng)/亞洲共同基金的資產(chǎn)管理規(guī)模接近4600億美元，結(jié)果顯示，目前這些基金持有的中國(guó)股票，相對(duì)于MSCI基準(zhǔn)指數(shù)的權(quán)重低440個(gè)基點(diǎn)。它們減持的頭寸主要是國(guó)企，特別是金融類(lèi)股（銀行和保險(xiǎn)公司）和能源類(lèi)股。

但是如果亞洲的共同基金管理者，考慮到中國(guó)資產(chǎn)在亞洲的占比非常高，超過(guò)了30%，作為基金管理人，則必須進(jìn)行配置。

正如上所說(shuō)，總體上看，目前海外投資人對(duì)中國(guó)國(guó)有企業(yè)的倉(cāng)位配置并不高，從目前情況來(lái)看，他們持有比較多的是一些傳統(tǒng)的消費(fèi)、銀行和能源標(biāo)的，除此之外，它們?cè)谄渌麌?guó)企領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)敞口有限。

此前，他們顯然對(duì)被認(rèn)為高增長(zhǎng)的互聯(lián)網(wǎng)板塊更感興趣，如果未來(lái)中國(guó)國(guó)有企業(yè)進(jìn)一步跑贏市場(chǎng)，上述低配中國(guó)國(guó)企的基金管理者的壓力也會(huì)比較大。

所以從配置的角度出發(fā)，他們比較愿意去考慮到底中國(guó)國(guó)有企業(yè)是否存在一些比較好的機(jī)會(huì)。但目前，仍然處在做功課的觀望階段，他們需要進(jìn)一步去了解自己能投的標(biāo)的有多少，并研究感興趣的中國(guó)國(guó)企的基本面。

比如，我跟海外投資人接觸中發(fā)現(xiàn)，他們當(dāng)下的關(guān)注點(diǎn)是“怎么可以在一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)比較低的背景下去參與國(guó)有企業(yè)改革的故事。”另外，從存量角度來(lái)看，可能外資也有部分資金會(huì)從民營(yíng)企業(yè)轉(zhuǎn)到國(guó)有企業(yè)。

《紅周刊》：您覺(jué)得外資存量資金從民企轉(zhuǎn)投到國(guó)企，未來(lái)會(huì)形成趨勢(shì)嗎？

劉勁津：可能會(huì)有一些這樣的情況出現(xiàn)。但是從我們的角度來(lái)講，投資中國(guó)市場(chǎng)其實(shí)并不是在民營(yíng)企業(yè)或者是國(guó)有企業(yè)二選一。我們相信國(guó)企的表現(xiàn)有理由在改革順風(fēng)和預(yù)期的推動(dòng)下有所增強(qiáng)，但這并不妨礙我們對(duì)民營(yíng)企業(yè)的樂(lè)觀態(tài)度，尤其是在TMT監(jiān)管大幅放松的背景下，選擇“小巨人”等民企，也與中國(guó)的長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo)保持一致。

再比如說(shuō)，部分互聯(lián)網(wǎng)龍頭企業(yè)，也都還是資金非常不錯(cuò)的中長(zhǎng)期投資的選擇。我并不覺(jué)得互聯(lián)網(wǎng)有市場(chǎng)想象中那么悲觀，當(dāng)然反過(guò)來(lái)看，它們優(yōu)勢(shì)相對(duì)于國(guó)企也沒(méi)有5年前那么大。

我們認(rèn)為，在我們所設(shè)想的“顛簸”的市場(chǎng)環(huán)境中，一家公司實(shí)現(xiàn)盈利（增長(zhǎng)）和提高股東回報(bào)的能力和潛力，才是阿爾法生成的決定性因素。

《紅周刊》：您剛提到，外資傾向于在風(fēng)險(xiǎn)比較低的情況下來(lái)配置中國(guó)國(guó)企資產(chǎn)，怎么來(lái)評(píng)價(jià)這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)？

劉勁津：風(fēng)險(xiǎn)可以從以下幾個(gè)角度理解：第一，政策角度，目前海外對(duì)于中國(guó)部分板塊的資產(chǎn)可能限制比較多，所以很多海外投資者如果要投國(guó)有企業(yè)的話，會(huì)選擇一些政策敏感度相對(duì)比較低的標(biāo)的，比如，高科技板塊可能就存在一些風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)椴恢罆?huì)不會(huì)受到美國(guó)的限制。第二，在國(guó)企最近表現(xiàn)比較好的背景下，還有哪些板塊和標(biāo)的的估值是比較低的？反過(guò)來(lái)就是說(shuō)，如果國(guó)有企業(yè)改革的故事沒(méi)有落地的話，外資此時(shí)進(jìn)來(lái)，承受的風(fēng)險(xiǎn)也不會(huì)太高。我認(rèn)為，這兩個(gè)角度是海外投資人比較看重的選股篩選條件。

目前從我的角度來(lái)看，銀行、能源、工業(yè)和通信服務(wù)公司在國(guó)企領(lǐng)域看起來(lái)處于有利地位，因?yàn)樗鼈兊墓乐蹬c凈資產(chǎn)收益率之間存在失衡，而且它們有能力以更高的股息收益率回報(bào)股東。

銀行、保險(xiǎn)、券商等大金融有望領(lǐng)跑關(guān)注價(jià)格低于2倍PEG的國(guó)企股票

《紅周刊》：在經(jīng)歷了消費(fèi)、電信、能源以及金融板塊的輪動(dòng)后，您認(rèn)為接下來(lái)哪個(gè)板塊有望成為“中特估”行情的領(lǐng)頭羊？

劉勁津：年初的消費(fèi)板塊受到資金追捧，是投資者對(duì)疫情防控政策優(yōu)化或者經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇概念比較看重的一個(gè)反映。如今很多投資人在看，在整個(gè)國(guó)企大標(biāo)的池子里，還有什么板塊估值是比較低的。

相對(duì)來(lái)說(shuō)，消費(fèi)的估值會(huì)比較高，而大金融仍然很便宜，因此，未來(lái)銀行、保險(xiǎn)、券商等板塊有望成為海外投資人比較關(guān)注的板塊。

因?yàn)樵谕赓Y機(jī)構(gòu)看來(lái)，即使國(guó)企改革故事不會(huì)真的發(fā)生，大金融的股票分紅也不錯(cuò)，疊加估值比較低，持有這些標(biāo)的會(huì)更穩(wěn)妥，風(fēng)險(xiǎn)比較低。

此外，想強(qiáng)調(diào)的是，不管是海外投資者，還是國(guó)內(nèi)投資者，大家都對(duì)企業(yè)的后續(xù)分紅能力十分看重。這也可能跟全球的利率都已經(jīng)見(jiàn)頂，中國(guó)國(guó)內(nèi)仍有降息的空間有關(guān)系。如果中國(guó)利率進(jìn)入下行周期，一些分紅率比較高的國(guó)企會(huì)比較受青睞。這也是銀行板塊過(guò)去幾個(gè)星期開(kāi)始明顯跑贏大盤(pán)的原因所在。

《紅周刊》：有知名海外基金近期表示，下半年會(huì)重點(diǎn)關(guān)注工業(yè)板塊，比如自動(dòng)化等，您對(duì)此如何看？

劉勁津：就高端制造業(yè)板塊而言，投資人也會(huì)選擇一些跟目前受到限制的高科技關(guān)系沒(méi)太大關(guān)聯(lián)的行業(yè)。如果一家與AI、半導(dǎo)體硬件高度相關(guān)的高端制造企業(yè)，投資人對(duì)其投資往往會(huì)比較謹(jǐn)慎。

除此之外，機(jī)械、國(guó)產(chǎn)替代板塊、新能源、環(huán)保，太陽(yáng)能等板塊，后續(xù)有望受到海外投資人更多關(guān)注。畢竟國(guó)內(nèi)的新能源板塊目前在全球處于領(lǐng)先地位，而且這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈非常長(zhǎng)，海外機(jī)構(gòu)投資者可以在其中找到符合自己投資框架的標(biāo)的進(jìn)行配置。

《紅周刊》：最后，對(duì)于國(guó)企板塊的投資，請(qǐng)您給國(guó)內(nèi)投資者一些投資建議或參考吧。

劉勁津：我們不建議投資者為“增長(zhǎng)安全”或政策引導(dǎo)的增長(zhǎng)，支付過(guò)高的價(jià)格，因此只推薦交易價(jià)格低于2倍PEG的國(guó)企股票。

我們關(guān)注的國(guó)企要么已經(jīng)有業(yè)績(jī)記錄可以證明其能夠創(chuàng)造高而穩(wěn)定的凈資產(chǎn)收益率，要么被一致預(yù)期在未來(lái)兩年內(nèi)收入或利潤(rùn)能夠迅速增長(zhǎng)，以確保這些國(guó)企標(biāo)的確實(shí)是以利潤(rùn)為導(dǎo)向的。此外，我們會(huì)參考企業(yè)的研發(fā)強(qiáng)度。對(duì)于那些比較成熟的行業(yè)，比如銀行地產(chǎn)和必需消費(fèi)品，我們會(huì)篩選那些分紅率比較高的公司，它們有望成為國(guó)企領(lǐng)域投資的阿爾法來(lái)源。（本文所涉?zhèn)€股僅做舉例，不做買(mǎi)賣(mài)推薦。）