股權(quán)融資過(guò)程中創(chuàng)始人控制權(quán)維護(hù)
——以阿里巴巴為例

謝會(huì)麗，何 鑫

（1.杭州電子科技大學(xué)；2.浙江工商大學(xué)，浙江 杭州 310018）

股權(quán)融資過(guò)程中創(chuàng)始人控制權(quán)維護(hù)
——以阿里巴巴為例

謝會(huì)麗1，2，何 鑫1

（1.杭州電子科技大學(xué)；2.浙江工商大學(xué)，浙江 杭州 310018）

創(chuàng)始人控制的企業(yè)，因創(chuàng)始人的創(chuàng)業(yè)精神成為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中佼佼者。為了企業(yè)擴(kuò)展，股權(quán)融資成為創(chuàng)始企業(yè)的一種選擇。然而，股權(quán)融資必將伴隨著創(chuàng)始人的股權(quán)稀釋?zhuān)瑒?chuàng)始人丟失對(duì)企業(yè)控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)隨之增加，創(chuàng)始企業(yè)的優(yōu)勢(shì)也將喪失，例如俏江南、雷士照明等。文章以阿里巴巴的融資歷程為案例，從股權(quán)、社會(huì)資本等方面分析了馬云團(tuán)隊(duì)維護(hù)阿里巴巴控制權(quán)的策略。研究發(fā)現(xiàn)，馬云團(tuán)隊(duì)主要通過(guò)以下四個(gè)方面的策略維護(hù)控制權(quán)：第一，嚴(yán)格控制融資規(guī)模，一切以保護(hù)控制權(quán)為準(zhǔn)；第二，通過(guò)聯(lián)合小股東，對(duì)抗大股東解決了稀釋股權(quán)的問(wèn)題；第三，合理運(yùn)用社會(huì)資本，控制股東大會(huì)和管理層；第四，合理利用法律規(guī)定，推行合伙人制度，牢牢控制董事會(huì)。文章的啟示是，在融資發(fā)展過(guò)程中創(chuàng)始人要維護(hù)控制權(quán)，首先應(yīng)盡可能通過(guò)控制融資規(guī)模，并與小股東結(jié)為聯(lián)盟，以制衡其他大股東在股權(quán)數(shù)上的優(yōu)勢(shì)，保證股權(quán)控制；其次，在無(wú)法擁有股東大會(huì)層面的控制權(quán)時(shí)，應(yīng)通過(guò)股權(quán)、社會(huì)資本控制與環(huán)境適應(yīng)性控制權(quán)配置等牢固掌握董事會(huì)層面的控制權(quán)。

股權(quán)融資；創(chuàng)始人控制權(quán)；阿里巴巴

一、引言

企業(yè)控制權(quán)的配置影響企業(yè)投資行為等重大經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，從而影響企業(yè)價(jià)值。創(chuàng)始人“對(duì)機(jī)會(huì)的追求”“創(chuàng)新”“增長(zhǎng)”的創(chuàng)業(yè)精神決定了其會(huì)更多的從公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的角度進(jìn)行決策，對(duì)企業(yè)的發(fā)展有著獨(dú)特的推動(dòng)力，相比于利益優(yōu)先的投資人，創(chuàng)始人控制的企業(yè)會(huì)進(jìn)行戰(zhàn)略性投資（李永瑞、柳頤北、夏立恒，2011），公司績(jī)效高于非創(chuàng)始人控制的企業(yè)。然而在企業(yè)規(guī)模擴(kuò)展過(guò)程中的股權(quán)融資使創(chuàng)始人對(duì)企業(yè)的股權(quán)逐步稀釋?zhuān)@將可能導(dǎo)致其他股權(quán)所有者對(duì)控制權(quán)的爭(zhēng)奪，創(chuàng)始人喪失對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。因此，研究股權(quán)融資過(guò)程中，創(chuàng)始人如何兼顧融資與控制權(quán)的維護(hù)，對(duì)于創(chuàng)始控制企業(yè)具有重要的意義。

本文在對(duì)控制權(quán)理論及相關(guān)文獻(xiàn)的梳理的基礎(chǔ)上，對(duì)阿里巴巴股權(quán)融資過(guò)程中的控制權(quán)維護(hù)策略進(jìn)行研究。研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)擁有對(duì)控制權(quán)的決定性作用，握有股權(quán)數(shù)優(yōu)勢(shì)的大股東可以對(duì)企業(yè)進(jìn)行控制；同時(shí)社會(huì)資本及特殊的法律制度也在控制權(quán)歸屬上起著重要作用。在阿里巴巴案例中，在股權(quán)融資初期，創(chuàng)始人——馬云非常重視股權(quán)層面上控制權(quán)的維護(hù)，甚至犧牲融資規(guī)模來(lái)保持他的絕對(duì)控股；隨著阿里巴巴股權(quán)融資規(guī)模的擴(kuò)大，馬云很難擁有股權(quán)層面的控制權(quán)，通過(guò)與大股東協(xié)議、以及后期的阿里高層核心成員的合伙人制度，將股權(quán)對(duì)控制權(quán)的影響完全屏蔽，馬云完全掌控董事會(huì)與管理層。通過(guò)理論與案例的研究本文得到如下維護(hù)控制權(quán)的啟示：必須在形式上或?qū)嵸|(zhì)上持有多數(shù)的股權(quán)，并且重視董事會(huì)與管理層與創(chuàng)始人的實(shí)質(zhì)關(guān)系，盡量交好握有實(shí)權(quán)的高層，在合適的時(shí)機(jī)推行合伙人制度，將股權(quán)與控制權(quán)分離，徹底掌控公司。

文章剩余部分的安排如下：第二部分為文獻(xiàn)與理論基礎(chǔ)，第三部分為案例介紹與分析討論。第四部分為思考與結(jié)語(yǔ)。

二、文獻(xiàn)綜述與理論基礎(chǔ)

（一）控制權(quán)的相關(guān)研究

古典控制權(quán)認(rèn)為“所有權(quán)是權(quán)力的來(lái)源”，而且“對(duì)物質(zhì)資產(chǎn)的控制權(quán)能導(dǎo)致對(duì)人力資產(chǎn)的控制權(quán)”，代表人物有Hart和Moore（1990）與張維迎（1995）。Alchian（1965）與Demsetz（1985）也作出佐證。該理論認(rèn)為物質(zhì)資本的所有者即是控制者，企業(yè)中，股東作為物資資本的持有者即是企業(yè)的控制者。之后的現(xiàn)金流權(quán)理論繼承了這一點(diǎn)，認(rèn)為企業(yè)應(yīng)當(dāng)是一股對(duì)應(yīng)一權(quán)，即資本與權(quán)力的絕對(duì)契合?，F(xiàn)代企業(yè)中，股東大會(huì)所遵照的就是這一理論，所有股東均可參與股東大會(huì)，投票選舉董事以及表決重大決策，理論上來(lái)說(shuō)，股東大會(huì)即是企業(yè)的最高權(quán)力機(jī)關(guān)，控制了股東大會(huì)等于控制了整個(gè)企業(yè)。

而現(xiàn)實(shí)情況下，董事會(huì)卻握有更大的權(quán)力，董事會(huì)可以任命管理層，決定公司的經(jīng)營(yíng)方案、利潤(rùn)分配方案、決算方案等。事實(shí)上在股東大會(huì)未召開(kāi)期間，董事會(huì)控制公司所有重大財(cái)務(wù)、經(jīng)營(yíng)決策。雖然在理論情況下在股東大會(huì)中擁有更大的權(quán)力就會(huì)在董事會(huì)中占有更多的董事會(huì)名額，然而在一些協(xié)議中可見(jiàn)特殊的董事會(huì)成員構(gòu)成，大股東并不是絕對(duì)的能夠掌控董事會(huì)。

企業(yè)的管理層同樣持有企業(yè)的一部分控制權(quán)，一方面體現(xiàn)在對(duì)決策的實(shí)際執(zhí)行過(guò)程中他們享有極大的自由度，另一方面也體現(xiàn)在他們對(duì)自身人力資本的控制權(quán)（周其仁，1996）。

綜上所述，企業(yè)的控制權(quán)有三個(gè)層面，即股東大會(huì)層面的控制權(quán)、董事會(huì)層面的控制權(quán)、管理層面的控制權(quán)。

（二）股權(quán)對(duì)控制權(quán)的影響

股權(quán)對(duì)控制權(quán)的影響無(wú)疑是重大的，在無(wú)外力影響下，股權(quán)等同于股東大會(huì)的選舉權(quán)，也就是董事會(huì)的席位。此外，股東大會(huì)還能決定公司的經(jīng)營(yíng)方針和投資計(jì)劃。因此，現(xiàn)代企業(yè)中超過(guò)50%股權(quán)的大股東被稱為絕對(duì)控股，意味著大股東對(duì)股東大會(huì)的絕對(duì)性控制，即使所有其余股東聯(lián)合在一起投票權(quán)也不會(huì)超過(guò)大股東。通過(guò)對(duì)股東大會(huì)的控制權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)公司的戰(zhàn)略方針，以及任命代表大股東意志的董事會(huì)成員，股東在董事會(huì)中擁有的董事數(shù)量就代表著他對(duì)公司的控制度。通過(guò)對(duì)董事會(huì)的控制來(lái)制定公司的運(yùn)營(yíng)方案，任命可以被控制的管理者上位，設(shè)置對(duì)他有利的內(nèi)部管理機(jī)制等。因此，股權(quán)對(duì)控制權(quán)的影響是重大的，甚至是壓倒性的。

（三）社會(huì)資本對(duì)控制權(quán)的影響

在不存在絕對(duì)控股的企業(yè)中，利用社會(huì)資本控制鏈聯(lián)合股東、董事或是管理層人員能有效的減少控制成本，利用有限的股權(quán)來(lái)獲取遠(yuǎn)超其應(yīng)當(dāng)?shù)玫降目刂茩?quán)。趙晶等（2010）發(fā)現(xiàn)社會(huì)因素與實(shí)際控制人控制之間有著不可分割的內(nèi)在關(guān)系，并把這些社會(huì)因素定義為社會(huì)資本，并創(chuàng)造性地提出了社會(huì)資本控制鏈分析范式。關(guān)鑫、高闖（2011）將終極股東的社會(huì)資本控制鏈嵌入股權(quán)控制鏈上，比較了股權(quán)和社會(huì)資本兩種分析范式間存在的顯著差異。高闖、郭斌（2012）提出，在家族公司治理中，存在創(chuàng)始股東對(duì)經(jīng)理人的社會(huì)資本控制，并在某些情況下對(duì)股權(quán)控制具有一定的替代效應(yīng)。由于我國(guó)特殊的國(guó)情，公司實(shí)際控制權(quán)往往與社會(huì)資本、政治資本相關(guān)，并且能強(qiáng)化控制權(quán)（趙晶、郭海、高闖，2010）。

利用絕對(duì)股權(quán)來(lái)控制一家公司無(wú)疑是穩(wěn)固的，然而所需投入的物質(zhì)資本非常高昂，導(dǎo)致了控制成本的劇增，在社會(huì)資本的影響下，能減少控制成本，降低風(fēng)險(xiǎn)，獲得超額控制權(quán)。

（四）法律法規(guī)對(duì)控制權(quán)的影響

法律決定了產(chǎn)權(quán)的基本內(nèi)容。在美國(guó)很常見(jiàn)的雙層股權(quán)架構(gòu)我國(guó)《公司法》并沒(méi)有采納，而是要求所發(fā)行股份同股同權(quán)、同股同利。例如，我國(guó)《公司法》第127條規(guī)定，股份公司股份的發(fā)行，實(shí)行公平、公正的原則，同種類(lèi)的每一股份應(yīng)當(dāng)具有同等權(quán)利?！豆痉ā返?04條規(guī)定，股東出席股東大會(huì)會(huì)議，所持每一股份有一表決權(quán)。也就是說(shuō)，股東在行使表決權(quán)時(shí)，每一單位股份的表決權(quán)是相同的，即“一股一權(quán)”。雖然我國(guó)《公司法》第132條規(guī)定，國(guó)務(wù)院可以對(duì)公司發(fā)行《公司法》規(guī)定以外的其他種類(lèi)的股份，另行作出規(guī)定。但目前國(guó)務(wù)院尚未對(duì)此出臺(tái)任何規(guī)定。因此，在我國(guó)，股份種類(lèi)仍然僅限于理論上討論，法律上不被認(rèn)可且實(shí)踐無(wú)法操作。

三、阿里巴巴股權(quán)融資過(guò)程與控制權(quán)演變

本文采用“阿里巴巴”作為案例分析，阿里巴巴是中國(guó)最具代表性的互聯(lián)網(wǎng)公司，經(jīng)歷了五輪融資，兩次上市，而實(shí)際控制人一直是馬云團(tuán)隊(duì)，契合本文研究主題并且有借鑒意義。

（一）第一輪融資

阿里巴巴自 1999年 3月投入運(yùn)作半年，會(huì)員數(shù)達(dá)到41 000，1999年10月阿里巴巴進(jìn)行第一輪融資，從高盛等多家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)取得500萬(wàn)美元。

（二）第二輪融資

2000年 1月，阿里巴巴擁有來(lái)自全球 180個(gè)國(guó)家和地區(qū)的10萬(wàn)會(huì)員，馬云從戰(zhàn)略合作者——軟銀獲得2 000萬(wàn)美元，軟銀同時(shí)投入大量資金和資源與阿里巴巴成立合資公司，并且戰(zhàn)略性投入管理資源和市場(chǎng)推廣資源，同時(shí)孫正義先生擔(dān)任公司顧問(wèn)，軟銀不派董事。

（三）第三輪融資

2003年 5月，阿里巴巴推出淘寶網(wǎng)，實(shí)現(xiàn)一天收入100萬(wàn)元，截至2003年底，阿里巴巴網(wǎng)站連續(xù)4年被福布斯評(píng)為全球最佳B2B站點(diǎn)。2004年2月阿里巴巴進(jìn)行了第三輪融資，從軟銀，富達(dá)投資，Granite Global Ventures，Venture TD F Technology Group融資8 200萬(wàn)美元，成為當(dāng)時(shí)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)最大的私募融資。此時(shí)阿里巴巴的股權(quán)結(jié)構(gòu)為：馬云及管理團(tuán)隊(duì)47%；軟銀20%；富達(dá)18%；其它15%。投資方不能參與阿里巴巴的管理。

（四）第四輪融資

2004年阿里巴巴實(shí)現(xiàn)全年一天盈利 100萬(wàn)元，業(yè)務(wù)領(lǐng)域包括阿里巴巴 B2B、淘寶網(wǎng)和支付寶。2005年8月，阿里巴巴獲得雅虎 10億美元投資，收購(gòu)雅虎中國(guó)全部資產(chǎn)，并獲得雅虎品牌在中國(guó)無(wú)限期使用權(quán)。此次融資后，阿里巴巴的股權(quán)結(jié)構(gòu)為：馬云及管理團(tuán)隊(duì)31.70%；軟銀29.30%；雅虎39%。融資協(xié)議約定截至2010年馬云及管理團(tuán)隊(duì)占有董事會(huì)、雅虎和軟銀各占董事會(huì)一個(gè)席位，此次融資后馬云的控制權(quán)依然穩(wěn)固。

（五）第五輪融資

2011—2012年間，阿里巴巴從銀湖、DST Global、云峰基金、淡馬錫、中投、博裕資本、中信資本、國(guó)開(kāi)金融等融資二十億美元。此時(shí)經(jīng)歷上市又一次稀釋了所有股東的股權(quán)，然而馬云通過(guò)上市再一次擴(kuò)充他的團(tuán)隊(duì)股權(quán)數(shù)股權(quán)得到強(qiáng)化，雅虎的股權(quán)被稀釋。融資后阿里巴巴的股權(quán)結(jié)構(gòu)為：馬云及管理團(tuán)隊(duì)等39.30%；軟銀36.70%；雅虎24%。

阿里巴巴股權(quán)融資過(guò)程及控制權(quán)的演變?nèi)绫?所示。

表1 阿里巴巴股權(quán)融資與控制權(quán)演變

四、阿里巴巴創(chuàng)始人控制權(quán)維護(hù)策略

（一）嚴(yán)格控制融資規(guī)模

阿里巴巴在股權(quán)融資的過(guò)程中始終以保護(hù)控制權(quán)為先的行事準(zhǔn)則，以降低融資過(guò)程中丟失控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。馬云與軟銀的故事起始于“六分鐘神話”，在北京的一次會(huì)面中，馬云僅僅用了六分鐘陳述就讓孫正義決定投資4 000萬(wàn)美金，然而讓大多數(shù)人意想不到的是，面對(duì)足以讓阿里巴巴膨脹三四倍的融資規(guī)模，馬云卻提出了條件：（1）阿里巴巴只接受軟銀一家投資，不再希望其他投資人進(jìn)來(lái)；（2）軟銀作為股東，不能只看眼前利益，不顧阿里巴巴的長(zhǎng)遠(yuǎn)打算，必須以阿里巴巴的發(fā)展為重心，也就是說(shuō)孫正義不要過(guò)分干涉阿里巴巴的運(yùn)營(yíng)事項(xiàng)；（3）請(qǐng)孫正義擔(dān)任阿里巴巴的董事。軟銀在當(dāng)時(shí)已經(jīng)先后投資了新浪、網(wǎng)易等互聯(lián)網(wǎng)公司，并且資金雄厚，資質(zhì)優(yōu)秀，面對(duì)這樣的條件，孫正義選擇了讓步，同意投資3 000萬(wàn)美元，占阿里巴巴30%的股份，但是拒絕了出任董事的要求，只同意擔(dān)任阿里巴巴顧問(wèn)。最終，馬云又提出了將3 000萬(wàn)美元的投資減少到2 000萬(wàn)美元，擔(dān)心軟銀持有阿里巴巴的股權(quán)比例過(guò)大，管理層股權(quán)稀釋后失去話語(yǔ)權(quán)，應(yīng)該是主要原因之一。

馬云用6分鐘贏得全世界最成功的互聯(lián)網(wǎng)投資人千萬(wàn)美元計(jì)的投資，而馬云和阿里巴巴對(duì)此還猶猶豫豫、推三阻四。就是這樣一切以保護(hù)控制權(quán)為先的行事準(zhǔn)則使得馬云在前后5次融資中一直擁有著最高話語(yǔ)權(quán)、控制權(quán)。

（二）與小股東的戰(zhàn)略聯(lián)盟

在歷經(jīng)三次融資后，馬云的股份已經(jīng)稀釋到岌岌可危的地步，但是從未傳出過(guò)關(guān)于控制權(quán)危機(jī)的消息，而是給大眾一種絕對(duì)持股的表現(xiàn)，這要?dú)w功于馬云的聯(lián)合戰(zhàn)略，將一些持股比例小的股東們捆綁到他的戰(zhàn)車(chē)上，成為一個(gè)牢固的聯(lián)盟。

事實(shí)上，在2005年接受雅虎注資后，馬云個(gè)人僅持有7%左右的股份，算上之前馬云的自家高管班底，這個(gè)小團(tuán)體也僅僅持有10%的股份，然而在外界眼中，“馬云團(tuán)隊(duì)”卻占有47%的股份，那么這額外的30%股份又從何而來(lái)呢？這里就要提到阿里的“4XO”陣容，CFO蔡崇信，COO關(guān)明生，CTO吳炯，CEO馬云。蔡崇信有著匯亞基金背景，關(guān)明生有GE資本背景，吳炯曾是雅虎中國(guó)的一大巨頭，馬云將他們綁上他的戰(zhàn)車(chē)，隨之而來(lái)的就是股東們的站隊(duì)。憑借這一戰(zhàn)略，馬云重新回到控股股東的位置上，雖然在股權(quán)上他只是第三股東，然而實(shí)際上他確是控股股東。

馬云利用該機(jī)制彌補(bǔ)了他最重要的短板——股權(quán)，將實(shí)際控制的股權(quán)數(shù)提升到一個(gè)安全的水平。

（三）合理運(yùn)用社會(huì)資本強(qiáng)化控制權(quán)

1.股東層面的社會(huì)資本效應(yīng)?！鞍⒗锏墓蓶|結(jié)構(gòu)長(zhǎng)期處于撲朔迷離的狀態(tài)，股東的影響力直接或者間接的引導(dǎo)了上市地點(diǎn)的選擇。因?yàn)樯鲜袩o(wú)非就是套現(xiàn)和擴(kuò)張，而在哪里套現(xiàn)，就要看股東的利益在哪里了。很明顯，孫正義的表態(tài)是支持阿里在美上市的。不少投資者對(duì)A股市場(chǎng)還存在著天然的不信任?！庇薪?jīng)濟(jì)學(xué)者如是分析阿里上市的股權(quán)牽制。與孫正義的私人關(guān)系導(dǎo)致了阿里股權(quán)結(jié)構(gòu)中最重要的一張牌——軟銀，站在了馬云背后，奠定了馬云執(zhí)掌阿里的基礎(chǔ)。

2.管理層的社會(huì)資本效應(yīng)。社會(huì)資本機(jī)制最主要的作用是維護(hù)了管理層的關(guān)系，馬云對(duì)管理層的控制甚至優(yōu)于他對(duì)董事會(huì)的控制程度，這一方面歸功于個(gè)人魅力，另一方面則是馬云的理想與超前的經(jīng)營(yíng)理念吸引著各種優(yōu)秀的人才加入阿里巴巴，成為阿里巴巴家族一員。

阿里巴巴會(huì)是一個(gè)家族企業(yè)，會(huì)一直以“感情”、“理想”和“義氣”去維持團(tuán)隊(duì)。1999年4月15日，與馬云聯(lián)系投資的Investor Asia Limited副總裁蔡崇信，在與馬云談了4天后，深深的被馬云的真誠(chéng)與對(duì)阿里未來(lái)的構(gòu)想所吸引，他立刻決定放棄他年薪五十萬(wàn)美元的職位加入阿里并與馬云成為了志同道合的朋友。蔡崇信到來(lái)以后，重新制定了阿里的公司制度，并以正式合同的形式，將最初十八羅漢團(tuán)隊(duì)的利益綁到了一起。這其實(shí)是至關(guān)重要的一步，阿里巴巴因此而得以將最初的創(chuàng)業(yè)激情和團(tuán)隊(duì)文化一直維系八年之久。除了蔡崇信，還包括孫彤宇、金建杭、彭蕾等昔日創(chuàng)業(yè)同伴如今坐鎮(zhèn)阿里各個(gè)重要高管位置，以及妻子張瑛在海外的多家投資公司持股阿里，馬云通過(guò)一張巨大的社會(huì)資本網(wǎng)絡(luò)將股東，管理層，鏈接到一起，成為他的臂膀。

（四）合伙人制度

阿里巴巴合伙人制度是阿里巴巴集團(tuán)管理層自行創(chuàng)立的獨(dú)特的治理制度，它通過(guò)公司章程和相關(guān)協(xié)議，賦予合伙人提名董事會(huì)中大多數(shù)董事的權(quán)力，使合伙人獲得了遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其持股比例的董事會(huì)控制權(quán)。其最大的特點(diǎn)就是控制權(quán)與持股比例不相關(guān)，即無(wú)視股權(quán)。在該制度下，合伙人通過(guò)控制公司董事會(huì)掌握了公司的實(shí)際控制權(quán)，外部股東無(wú)論持有公司多少股權(quán)，均無(wú)法控制公司董事會(huì)。合伙人制度使馬云管理團(tuán)隊(duì)免受股東的干擾，在運(yùn)營(yíng)制度上不受大股東影響。正是因?yàn)楹匣锶酥贫鹊奶岢雠c實(shí)施，才讓馬云團(tuán)隊(duì)牢牢的控制了阿里，無(wú)視股權(quán)結(jié)構(gòu)，但這樣一個(gè)對(duì)其余股東都顯得極為不利的制度究竟為什么能實(shí)施呢？最重要的原因是，股東們獲得的遠(yuǎn)比損失的多，以軟銀為例，阿里上市后軟銀狂賺10億美金，及時(shí)上市的代價(jià)是合伙人制度的實(shí)行，回報(bào)也已經(jīng)足夠說(shuō)服所有的投資人。更別提馬云現(xiàn)在成為軟銀的董事，在某種意義上軟銀和阿里已經(jīng)成為戰(zhàn)略合作伙伴，是自己人，所以合伙人制度的實(shí)施也就順理成章了。

阿里巴巴之所以沒(méi)在香港、中國(guó)內(nèi)地上市，而選擇去了美國(guó)上市，是因?yàn)楹匣锶酥贫炔环舷愀奂爸袊?guó)內(nèi)地證券交易所相關(guān)的規(guī)定，而美國(guó)法律允許合伙人制度的存在。阿里巴巴順應(yīng)法律規(guī)定去了美國(guó)上市，馬云及管理團(tuán)隊(duì)通過(guò)合伙人制度控制了董事會(huì)，印證了馬云融資的基本原則——保證控制權(quán)。

五、結(jié)論與啟示

從公司的治理結(jié)構(gòu)上來(lái)講，是一個(gè)三層的治理結(jié)構(gòu)：最上面的也是公司最高的一個(gè)權(quán)利機(jī)構(gòu)——公司的股東大會(huì)，第二個(gè)是董事會(huì)，第三個(gè)是管理層。馬云團(tuán)隊(duì)通過(guò)聯(lián)合小股東，對(duì)抗大股東解決了稀釋股權(quán)的問(wèn)題，控制了股東大會(huì)并且控制了董事會(huì)；另外合理運(yùn)用社會(huì)資本，進(jìn)一步布局管理層，三管齊下確保絕對(duì)的話語(yǔ)權(quán)。

首先，控制權(quán)維護(hù)應(yīng)當(dāng)以股權(quán)控制為最優(yōu)先。股權(quán)是決定控制權(quán)的最重要的因素，只有在股權(quán)數(shù)量上占上風(fēng)，才能在一次次融資中始終維持控制權(quán)。此外，融資中的談判也尤為關(guān)鍵，創(chuàng)始人應(yīng)當(dāng)始終清楚，控制權(quán)的維持是底線，甚至可以犧牲既得利益來(lái)?yè)Q取投票權(quán)，這也是阿里巴巴的經(jīng)驗(yàn)，在實(shí)行合伙人制度之前的四次融資中，馬云通過(guò)共同的利益訴求和社會(huì)資本的輔助對(duì)小股東歸集投票權(quán)，控制了股東大會(huì)，在前中期穩(wěn)定住了局面，掌握了股東大會(huì)的控制權(quán)。

其次，社會(huì)資本也是控制權(quán)維護(hù)中不可忽略的力量。許多學(xué)者均證明了社會(huì)資本在現(xiàn)代企業(yè)中對(duì)股權(quán)控制的代替作用，親人，同學(xué)，朋友在利益不沖突的情況下都能成為牢固的控制網(wǎng)絡(luò)。馬云對(duì)管理層的控制實(shí)際上更像是一種聯(lián)合，通過(guò)社會(huì)資本，加固與管理層人員的親密度。此外，管理層包括CEO，CFO，CTO均有阿里的股東背景，并且還是馬云系的股東，馬云及其管理團(tuán)隊(duì)代表的不僅僅是馬云一系的管理人員，他們與股東層面的聯(lián)合相互呼應(yīng)，使這個(gè)團(tuán)體鏈接更為緊密。

最后，根據(jù)法律環(huán)境制定適應(yīng)性的控制權(quán)配置。企業(yè)受?chē)?guó)家政策，法律法規(guī)，社會(huì)輿論，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)等制度環(huán)境的影響，企業(yè)的控制權(quán)配置要適應(yīng)制度環(huán)境，做到變劣勢(shì)為優(yōu)勢(shì)，變不利為有利，靈活變動(dòng)，使控制權(quán)更穩(wěn)固。在第五次融資之后，馬云已經(jīng)不再擁有股東大會(huì)層面上的控制權(quán)，但通過(guò)在美國(guó)上市，利用美國(guó)自由的法律環(huán)境通過(guò)了“合伙人制度”直接繞過(guò)股東大會(huì)完全掌控了董事會(huì)。馬云對(duì)法律的理解和利用造就了一個(gè)只屬于他的阿里巴巴。

本文的實(shí)踐意義在于，保護(hù)創(chuàng)始人對(duì)創(chuàng)業(yè)公司的控制，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的擴(kuò)展及公司價(jià)值的提升，讓企業(yè)家控制企業(yè)而不是讓資本控制企業(yè)，防止投資人爭(zhēng)奪控制權(quán)增加內(nèi)耗。馬云時(shí)刻保持高度清醒，他知道錢(qián)是工具，不是目的，就好像他在《贏在中國(guó)》的節(jié)目中對(duì)選手說(shuō)的那樣：“永遠(yuǎn)不要讓資本說(shuō)話，讓資本賺錢(qián)。讓資本說(shuō)話的企業(yè)家不會(huì)有出息，最重要的是你讓資本賺錢(qián)，讓股東賺錢(qián)。如果有一天你拿到很多錢(qián)，你堅(jiān)持今天的原則，做你認(rèn)為可以賺錢(qián)的事，我相信有一天資本一定會(huì)聽(tīng)你的?！?/p>

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（責(zé)任編輯：C 校對(duì)：T）

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浙江省教育廳2012年高?？蒲许?xiàng)目（Y201224966）；浙江省哲學(xué)社會(huì)科學(xué)規(guī)劃課題（12XKGJ02）

謝會(huì)麗（1977-），女，山西霍州人，杭州電子科技大學(xué)副教授，浙江工商大學(xué)博士研究生，研究方向：公司治理、會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)；何鑫（1991-），男，浙江龍游人，杭州電子科技大學(xué)碩士研究生，研究方向：公司治理、資本市場(chǎng)。