新證券法實施三周年　資本市場法治化市場化邁出新步伐

吳曉璐 毛藝融

3月1日，新證券法實施滿三周年。作為資本市場的“根本大法”，新證券法作出了一系列制度改革，為“打造一個規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場”提供了有力的法治保障。法治興則市場興，法治強則市場強。新證券法實施三年來，資本市場市場化、法治化水平顯著提高，支持和保障了各項改革的順利開展，護(hù)航資本市場高質(zhì)量發(fā)展。

注冊制改革全市場推開是新證券法落地之果

2019年12月28日，新證券法修訂獲得審議通過，最重要的一個內(nèi)容就是全面推行證券發(fā)行注冊制度。

在總結(jié)科創(chuàng)板注冊制改革試點經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，新證券法按照全面推行注冊制的基本定位，對證券發(fā)行制度做了系統(tǒng)的修改完善，并授權(quán)國務(wù)院對證券發(fā)行注冊制的具體范圍、實施步驟進(jìn)行規(guī)定，為有關(guān)板塊和證券品種分步實施注冊制留出了必要的法律空間。

在新證券法正式實施前夕，2020年2月29日，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于貫徹實施修訂后的證券法有關(guān)工作的通知》提出，要穩(wěn)步推進(jìn)證券公開發(fā)行注冊制。2023年2月17日，全面注冊制相關(guān)制度規(guī)則發(fā)布實施，全面注冊制正式落地。

三年來，注冊制改革成效顯著。申萬宏源證券首席市場專家桂浩明表示，從科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板來看，發(fā)行規(guī)模、速度都有明顯提升，發(fā)行質(zhì)量相對較高，出現(xiàn)了一批優(yōu)質(zhì)企業(yè)。從北交所來看，流動性等各個方面較此前的精選層有大幅提升，為專精特新企業(yè)上市提供了新的渠道。桂浩明還表示，注冊制改革不是不審，未來監(jiān)管部門需要進(jìn)一步提高審核質(zhì)量，從“入口端”提高上市公司質(zhì)量。

博時基金宏觀策略部投資經(jīng)理劉思甸表示，市場對注冊制的基本架構(gòu)、制度規(guī)則明晰，發(fā)行人、中介機構(gòu)合規(guī)誠信意識增強，上市公司治理、信披質(zhì)量一直處于較佳狀態(tài)，二級市場次新股估值過高的情況持續(xù)緩解，市場“炒差”“炒殼”行為日益減少。總的來看，注冊制試點有效降低了股權(quán)融資的交易成本，同時促進(jìn)了市場的優(yōu)勝劣汰。

違法成本大幅提高彰顯新證券法威力

新證券法大幅提高對證券違法行為的處罰力度，同時明確“追首惡”，明確了發(fā)行人的控股股東、實際控制人在欺詐發(fā)行、信息披露違法中的過錯推定、連帶賠償責(zé)任等。

2021年7月份，證監(jiān)會公布了首批適用新證券法財務(wù)造假惡性案件，共計3宗，該批案件均被處千萬元以上罰款，對關(guān)鍵責(zé)任人罰款百萬元以上。此后，適用新證券法進(jìn)行處罰的案例日益普遍。

2月，證監(jiān)會通報2022年案件辦理情況?？傮w來看，案發(fā)數(shù)量持續(xù)下降，辦案質(zhì)效明顯提升，“嚴(yán)”的監(jiān)管氛圍進(jìn)一步鞏固，市場生態(tài)進(jìn)一步凈化。

“有效的監(jiān)管在于能夠扼制市場主體從事違法活動的意愿?！比A東政法大學(xué)國際金融法律學(xué)院教授鄭彧表示，新證券法大幅提高了證券違法違規(guī)成本，效果正在顯現(xiàn)。過去三年，一些證券違法違規(guī)行為仍是不法行為人過往行動和思維慣性的延伸，相信隨著執(zhí)法力度的持續(xù)加強，證券違法違規(guī)行為將進(jìn)一步減少。

新證券法壓實了中介機構(gòu)市場“看門人”的法律職責(zé)。此后，證監(jiān)會出臺中介機構(gòu)參與證券業(yè)務(wù)活動的制度規(guī)則，細(xì)化相關(guān)工作流程和標(biāo)準(zhǔn)等，進(jìn)一步厘清各主體責(zé)任邊界。在鄭彧看來，壓實中介機構(gòu)責(zé)任始終是提高上市公司信息披露質(zhì)量的一個重要抓手，監(jiān)管部門、交易所通過強化問詢、現(xiàn)場檢查、行政監(jiān)管措施等方式，大大提高了中介機構(gòu)申報文件的質(zhì)量。

“新證券法在促進(jìn)中介機構(gòu)勤勉履職方面效果非常明顯?！鄙虾Ｃ鱾惵蓭熓聞?wù)所律師王智斌表示，三年來，會計師出具保留性、否定性審計意見的比例大幅增加，以往上市公司與中介機構(gòu)之間“一團(tuán)和氣”的局面已被打破，中介機構(gòu)作為證券市場“看門人”的作用進(jìn)一步顯現(xiàn)。

新證券法設(shè)立投保專章標(biāo)志性維權(quán)案例產(chǎn)生

新證券法設(shè)專章規(guī)定投資者保護(hù)制度作出了許多頗有亮點的安排，如完善上市公司現(xiàn)金分紅制度；建立上市公司股東權(quán)利代為行使征集制度；明確投保機構(gòu)股東代位訴訟制度、欺詐發(fā)行責(zé)令回購制度，尤其是明確實施特別代表人訴訟制度。

同時，多元化的投資者行權(quán)維權(quán)機制日益健全，監(jiān)管部門陸續(xù)創(chuàng)新建立并實施了證券期貨糾紛多元化解、持股行權(quán)、支持訴訟、先行賠付、示范判決等多項行之有效的行權(quán)維權(quán)機制。

特別是特別代表人訴訟制度的落地實施，解決了受害者眾多分散情況下的起訴難、維權(quán)貴的問題?！翱得腊浮?.2萬名中小投資者獲賠24.6億元，成為資本市場法治史上的重大標(biāo)志性事件。

中國政法大學(xué)民商經(jīng)濟法學(xué)院教授紀(jì)格非表示，在“證券糾紛代表人訴訟制度”的構(gòu)建中，“特別代表人訴訟制度”是我國重大創(chuàng)舉之一。一方面，特別代表人訴訟有利于降低投資者的維權(quán)成本。由投保機構(gòu)參與的證券糾紛代表人訴訟，通過代表人機制、專業(yè)力量的支持以及訴訟費用減免等制度，能夠大幅降低投資者的維權(quán)成本和訴訟風(fēng)險，提高了投資者維權(quán)的積極性。另一方面，特別代表人訴訟，對欺詐發(fā)行、財務(wù)造假等行為有較大的威懾作用，有利于提高資本市場上違法違規(guī)行為的成本，有效遏制資本市場違法行為的發(fā)生。

證監(jiān)會日前表示，接下來，在總結(jié)首單工作經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步完善證券糾紛特別代表人訴訟常態(tài)化機制，充分發(fā)揮代表人訴訟的“制度利刃”作用。

2023年以來，投資者保護(hù)工作不斷走向縱深。2月17日，欺詐發(fā)行責(zé)令回購制度落地實施，投資者權(quán)益保護(hù)機制更加健全；2月20日，全國首單投保機構(gòu)股東代位訴訟落地，大智慧控股股東賠償公司3.35億元。

談及未來投資者保護(hù)的重點，中國人民大學(xué)法學(xué)院教授劉俊海表示，要鼓勵機構(gòu)投資者大膽行權(quán)，鼓勵中小股東積極主動參與線上股東會；積極推進(jìn)ESG治理，促進(jìn)上市公司可持續(xù)發(fā)展。

“投資者的事后維權(quán)，是檢驗法治建設(shè)的一塊試金石?！眲⒖『１硎?，法院對資本市場中侵害投資者的案件，無論民事案件、行政案件還是刑事案件，一定要以事實為根據(jù)，以法律為準(zhǔn)繩，開門立案，做到快立案、快審理、快判決、快執(zhí)行，要做到辨法析理、服務(wù)為本、勝敗皆服，從而推動中國資本市場真正實現(xiàn)治理體系和治理能力的現(xiàn)代化。

（注：ESG治理體系是指企業(yè)將環(huán)境保護(hù)、社會責(zé)任及治理機制有機融入到營運管理中，并實施行動的一種系統(tǒng)和過程。）

摘編自微信公眾號“證券日報之聲”