央行：穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力

《報(bào)告》對(duì)今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)展望較為樂(lè)觀，同時(shí)預(yù)計(jì)通脹水平總體保持溫和；貨幣政策的表述偏中性，延續(xù)了中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的基調(diào)?？偟膩?lái)看，當(dāng)前貨幣政策可能處于觀察期，或待消費(fèi)復(fù)蘇、地產(chǎn)銷售和外需回落等形勢(shì)明朗后相機(jī)抉擇?！秷?bào)告》中關(guān)于地產(chǎn)政策的表述略有回收，刪除“用足用好政策工具箱”。近期部分城市二手房銷售明顯回暖，我們認(rèn)為，后續(xù)新房銷售也會(huì)隨之改善，當(dāng)然這些熱點(diǎn)城市可能短期不會(huì)有新的地產(chǎn)放松政策了?！秷?bào)告》中新增“改善優(yōu)質(zhì)頭部房企資產(chǎn)負(fù)債狀況”，我們認(rèn)為，沒(méi)有公開(kāi)違約記錄的頭部民營(yíng)房企融資環(huán)境將明顯好轉(zhuǎn)，但資產(chǎn)質(zhì)量較差的民營(yíng)房企現(xiàn)金流壓力可能仍然較大。

往前看，貨幣政策仍將保持穩(wěn)健寬松的大基調(diào)，以支持經(jīng)濟(jì)、內(nèi)需修復(fù)，尤其是上半年，政策利率、準(zhǔn)備金利率或存在調(diào)整空間。隨著房地產(chǎn)和金融資產(chǎn)回報(bào)率的持續(xù)走低，居民資產(chǎn)端收益率已經(jīng)明顯下降，與負(fù)債端的成本，也就是房貸利率發(fā)生了明顯倒掛。因此，居民有動(dòng)力將資產(chǎn)端向更低風(fēng)險(xiǎn)的存款轉(zhuǎn)移、同時(shí)在負(fù)債端提前償還房貸。而要解決居民資產(chǎn)負(fù)債表收縮的問(wèn)題，我們認(rèn)為，居民“高估”的負(fù)債端成本可以逐步回到市場(chǎng)化的水平，尤其是存量房貸利率有明顯可調(diào)整的空間。到下半年，結(jié)構(gòu)性通脹可能成為政策的擾動(dòng)項(xiàng)。在貨政報(bào)告中，央行也表示繼續(xù)關(guān)注通脹問(wèn)題，“要加強(qiáng)監(jiān)測(cè)研判，持續(xù)關(guān)注通脹反彈壓力”。此前我們也反復(fù)強(qiáng)調(diào)，由于我國(guó)也存在服務(wù)業(yè)的供給收縮問(wèn)題，隨著消費(fèi)需求釋放，我們的核心、服務(wù)價(jià)格也可能面臨明顯的通脹壓力。如果到下半年通脹出現(xiàn)超季節(jié)性的持續(xù)走高，將對(duì)貨幣政策寬松的節(jié)奏、空間形成抑制。

經(jīng)濟(jì)與政策是“蹺蹺板”的兩端，本期貨幣政策報(bào)告在疫情轉(zhuǎn)段、政策效應(yīng)會(huì)持續(xù)顯現(xiàn)、市場(chǎng)信息會(huì)有所修復(fù)研判下，對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)一端的研判整體更加樂(lè)觀；在政策一端相對(duì)更多關(guān)注推動(dòng)存量政策落地效果顯現(xiàn)，無(wú)論是結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具、還是地產(chǎn)領(lǐng)域金融支持，增量部署都不多。

2月下旬以來(lái)，由于數(shù)據(jù)處于真空期，市場(chǎng)在對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)度爭(zhēng)論的基礎(chǔ)上，對(duì)政策未來(lái)發(fā)力的預(yù)期也出現(xiàn)了分化。央行2022年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告恰好回應(yīng)了第二個(gè)問(wèn)題，我們提示關(guān)注三點(diǎn)，第一，將報(bào)告放在歷史關(guān)鍵詞坐標(biāo)系中，能夠發(fā)現(xiàn)報(bào)告明確指向了貨幣政策的穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)；第二，貨幣政策的具體發(fā)力方式是注重有力、有效、持續(xù)支持；第三，從貨幣政策的抓手看，基建、房地產(chǎn)是下一階段的占優(yōu)方向。

今年春節(jié)發(fā)生在1月份，節(jié)后2月PMI自然回升，但回升幅度依然強(qiáng)于季節(jié)性，我們提示1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有望實(shí)現(xiàn)“開(kāi)門紅”。其中，生產(chǎn)指數(shù)大幅上行6.9個(gè)百分點(diǎn)至56.7%，節(jié)后復(fù)工比較順暢，企業(yè)開(kāi)工率普遍回升，電廠日耗煤、高爐開(kāi)工率等高頻數(shù)據(jù)表現(xiàn)較強(qiáng)。新訂單指數(shù)回升3.2個(gè)百分點(diǎn)至54.1%，供需兩端雙雙走強(qiáng)，政策呵護(hù)下商品房銷售逐步回暖，海外經(jīng)濟(jì)相對(duì)韌性帶動(dòng)出口訂單大幅回升。二月春風(fēng)來(lái)，萬(wàn)物競(jìng)花開(kāi)，2023年我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面將顯著修復(fù)，為牛市重啟奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

——摘自浙商證券宏觀經(jīng)濟(jì)研究報(bào)告