我國國有企業(yè)實(shí)施員工持股計(jì)劃的困境與對(duì)策

李 彤

（中國鋼研科技集團(tuán)北京鋼研高納科技股份有限公司）

一、引言

2015年8月以來，我國多次出臺(tái)深化國企改革、開展國有企業(yè)員工持股試點(diǎn)的政策文件。2022年11月，國資委印發(fā)《以科技型企業(yè)為主開展國有控股混合所有制企業(yè)骨干員工持股操作指引》（國資發(fā)改革〔2016〕133號(hào)），提出以科技型企業(yè)為主規(guī)范開展骨干員工持股，推動(dòng)國有企業(yè)有效激發(fā)創(chuàng)新活力動(dòng)力。

國有企業(yè)是國有經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，既要維系國民經(jīng)濟(jì)安全、引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展、履行社會(huì)責(zé)任，也要不斷提升價(jià)值創(chuàng)造能力、增強(qiáng)創(chuàng)新活力、優(yōu)化股東回報(bào)水平。根據(jù)2021年中國統(tǒng)計(jì)年鑒披露的數(shù)據(jù)，我國國有控股法人數(shù)量為29.35萬家，占全國企業(yè)單位總數(shù)的1.17%，而營業(yè)收入?yún)s達(dá)到了75.55萬億元，占國民總收入的66.67%，這表明國有企業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要地位。

二、相關(guān)文獻(xiàn)綜述

員工持股計(jì)劃的概念最早由美國律師兼經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱爾索提出，最初目的是如果員工能夠通過資本獲得收入，分享資本收益的所有權(quán)，那么資本主義體系將會(huì)更加牢固。近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展、市場活力增強(qiáng)和體制機(jī)制改革，我國學(xué)者對(duì)員工持股計(jì)劃的研究主要集中在理論來源、動(dòng)因分析、經(jīng)濟(jì)后果和中介手段等方面。

（一）員工持股計(jì)劃歷史沿革

我國職工持股的歷史最早可追溯至清朝山西票號(hào)的“身股制”。但現(xiàn)代企業(yè)的員工持股制度從1984年前后開始，基本可以概括為四個(gè)階段：

1.試點(diǎn)階段（1984—1992）。1984年4月，國家體改委召開了城市經(jīng)濟(jì)體制改革試點(diǎn)工作座談會(huì)，開始允許國有小企業(yè)職工投資入股，但由于許多制度法規(guī)尚不完善，甚至出現(xiàn)了國有資產(chǎn)流失的情形，1994年國家體改委叫停了對(duì)員工持股的審批，這是我國實(shí)行員工持股計(jì)劃的第一次中止。

2.初步階段（1992—1998）。深圳金地集團(tuán)公司率先探索員工持股與混合所有制改革結(jié)合，過程中由于職工股不經(jīng)過搖號(hào)中簽過程，對(duì)股票二級(jí)市場帶來了一定沖擊，證監(jiān)會(huì)及時(shí)整頓股份制企業(yè)在實(shí)行員工持股計(jì)劃過程中的違規(guī)行為，并于1998年再次叫停員工持股。直至2002年證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司收購管理辦法》，重新嘗試員工持股。

3.探索階段（2002—2013）。由于缺少必要的制度約束和有效監(jiān)管，2009年國資委頒布《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)員工持股、投資的意見》，明確提出縮減管理層持股范圍，修改管理人員股權(quán)定價(jià)原則。直至2013年我國十八屆三中全會(huì)通過《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》。

4.發(fā)展階段（2013至今）。十八屆三中全會(huì)，明確允許混改企業(yè)實(shí)行員工持股。2015年8月，《深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》明確探索實(shí)行混改企業(yè)員工持股。次年8月，國資委印發(fā)《關(guān)于國有控股混合所有制企業(yè)開展員工持股試點(diǎn)的意見》（國資發(fā)改革〔2016〕133號(hào)），標(biāo)志著國企混改的框架基本確定。

（二）實(shí)施員工持股計(jì)劃的動(dòng)因分析

1.員工持股計(jì)劃的激勵(lì)動(dòng)因分析

從職工主體論角度看，員工持股計(jì)劃不僅可以喚起員工的“主人翁”意識(shí)，實(shí)現(xiàn)員工的積極性、智慧和創(chuàng)造力向現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)化，還可以留住和吸引更多優(yōu)秀人才。陳艷艷（2015）以2005年7月至2012年12月上市公司公告股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃數(shù)據(jù)為樣本，發(fā)現(xiàn)員工持股計(jì)劃有利于吸引和留住人才。

從委托代理角度看，員工持股計(jì)劃作為一種激勵(lì)機(jī)制，能夠激發(fā)小股東參與決策的積極性，緩解股東之間的委托代理問題。宋芳秀、柳林（2018）的研究表明，當(dāng)管理層持股達(dá)到較高比例時(shí)，管理層與公司的利益深度綁定，委托代理問題得到有效緩解。

從改善公司治理角度看，持股員工同時(shí)具備股東和員工的雙重身份，員工股東不僅對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營了如指掌，更可以“內(nèi)部人”的身份獲取企業(yè)內(nèi)部信息，有助于改善企業(yè)內(nèi)部信息環(huán)境，降低員工、股東與管理層之間信息不對(duì)稱。

2.員工持股計(jì)劃的非激勵(lì)動(dòng)因分析

員工持股計(jì)劃除具有激勵(lì)作用外，還體現(xiàn)出融資優(yōu)序、信號(hào)傳遞等策略性作用。融資優(yōu)序方面，企業(yè)更傾向于內(nèi)部融資，減少現(xiàn)金支出壓力的同時(shí)，優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)的融資約束越大，越傾向于以股權(quán)激勵(lì)代替工資獎(jiǎng)金，授予員工股權(quán)激勵(lì)的份額越多（陳艷艷，2015）。市值管理方面，給予員工股權(quán)被認(rèn)為是公司業(yè)績良好、未來成長性較高的信號(hào)。同時(shí)，員工持股計(jì)劃的推出能釋放出企業(yè)信息透明度提高、委托代理成本降低的信號(hào)，降低上市公司股價(jià)崩盤的風(fēng)險(xiǎn)（翟淑萍等，2022）。

（三）實(shí)施員工持股計(jì)劃的經(jīng)濟(jì)結(jié)果

1.對(duì)企業(yè)業(yè)績的影響

對(duì)企業(yè)業(yè)績的影響，主要圍繞市場反應(yīng)和股東財(cái)富。從激勵(lì)理論看，員工持股計(jì)劃將員工利益與股東利益綁定，促使員工最大限度提高股東權(quán)益價(jià)值。同時(shí)，可以吸引和留住人才，減少員工流動(dòng)，保持企業(yè)價(jià)值。張望軍等（2016）對(duì)2014年6月至2015年10月期間公布員工持股計(jì)劃的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能改善公司的財(cái)務(wù)狀況，且公告該計(jì)劃可直接帶來正面的市場反應(yīng)。石穎、崔新健（2022）研究發(fā)現(xiàn)上市公司實(shí)施員工持股計(jì)劃可以顯著改善財(cái)務(wù)績效，對(duì)國有企業(yè)的促進(jìn)作用更明顯。于曉紅等（2022）認(rèn)為員工持股計(jì)劃可以通過緩解企業(yè)面臨的融資約束來實(shí)現(xiàn)價(jià)值的提升。

但有部分研究表明，員工持股計(jì)劃對(duì)企業(yè)業(yè)績的積極影響不可持續(xù)。陳菊花、陳雪雁（2017）對(duì)2014年6月實(shí)施新一輪員工持股計(jì)劃和1997年后滬深兩市A股上市公司區(qū)分短期和中長期業(yè)績數(shù)據(jù)，得出員工持股計(jì)劃短期內(nèi)可以提高企業(yè)業(yè)績，但是中長期看來計(jì)劃的實(shí)施對(duì)國有企業(yè)和非國有企業(yè)均無顯著影響。

2.對(duì)公司治理的影響

研究員工持股計(jì)劃對(duì)公司治理的影響主要從代理理論、投資效率和超額雇員三個(gè)渠道加以分析。從代理理論角度，員工持股計(jì)劃可以使員工變成股東，使員工更多參與公司治理，把股東、管理層和員工的利益“綁定”，提高員工的議價(jià)能力，減少管理層的自利行為，從而降低代理成本。張學(xué)志等（2022）利用A股上市公司數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，員工持股計(jì)劃能夠提升企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量、降低管理層機(jī)會(huì)主義行為。從超額雇員角度，員工持股計(jì)劃能夠通過改善公司治理環(huán)境，改善雇傭過度或雇傭不足的問題，進(jìn)而顯著降低企業(yè)的非效率勞動(dòng)投資，提高企業(yè)勞動(dòng)投資效率（劉圻、趙滬曉，2022）。

相反，沈紅波等（2018）對(duì)A股市場2014年7月至2017年10月間宣告員工持股計(jì)劃的上市公司進(jìn)行研究，認(rèn)為員工持股計(jì)劃未給國有企業(yè)帶來較民營企業(yè)更為顯著的代理成本降低，經(jīng)營績效也未顯著改善。針對(duì)五糧液、中國電器院等企業(yè)的案例研究也表明，員工持股計(jì)劃很難影響企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的實(shí)質(zhì)治理水平，很難達(dá)到國企混改“促進(jìn)產(chǎn)權(quán)多元化、推行股份制改造”的目的（王燁、周政，2017；程念杭，2022）。

3.對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響

國內(nèi)研究員工持股計(jì)劃對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的文獻(xiàn)相對(duì)較少。周冬華等（2019）對(duì)滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)員工持股計(jì)劃的開展能夠提高企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出，當(dāng)持有人數(shù)越多、鎖定期越長時(shí)，越能增加企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)申請(qǐng)數(shù)量。孟慶斌等（2019）發(fā)現(xiàn)員工持股計(jì)劃的推行可以提升員工在創(chuàng)新過程中的努力狀態(tài)，促進(jìn)了創(chuàng)新產(chǎn)出。鐘鳳英、冷冰潔（2022）以2014年以來滬深A(yù)股上市公司開展的員工持股計(jì)劃為樣本，實(shí)證分析后得出上市公司實(shí)施員工持股計(jì)劃會(huì)對(duì)創(chuàng)新績效產(chǎn)生積極效應(yīng)，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，創(chuàng)新績效的水平也越高。

三、我國國有企業(yè)實(shí)施員工持股計(jì)劃的困境

截至2022年12月，我國A股上市公司公告的員工持股計(jì)劃共有1775例。2022年全年共有297例A股公司員工持股計(jì)劃實(shí)施，其中民營企業(yè)實(shí)施了261例員工持股計(jì)劃，占整體比例87.88%，國有企業(yè)實(shí)施了20例員工持股計(jì)劃，占整體比例6.73%（見圖1）。由此可見，在我國民營企業(yè)推行員工持股占據(jù)主導(dǎo)。國有企業(yè)受到國有資產(chǎn)保值增值、社會(huì)屬性、功能定位等因素影響，監(jiān)管要求也更為嚴(yán)格，對(duì)于國有企業(yè)實(shí)施員工持股計(jì)劃需要履行決策審批及備案程序，因此推行員工持股計(jì)劃的數(shù)量占比較少。

圖1 2018—2022年員工持股計(jì)劃企業(yè)分布情況

（一）持股員工動(dòng)態(tài)調(diào)整的困境

國有企業(yè)實(shí)施員工持股計(jì)劃時(shí)，并非員工想要參加持股計(jì)劃即可持股，而是需要結(jié)合單位經(jīng)營狀況和發(fā)展目標(biāo)，制定一套明確、動(dòng)態(tài)的篩選標(biāo)準(zhǔn)。如果篩選標(biāo)準(zhǔn)過低，關(guān)鍵員工持股則可能變成“大范圍持股”，無法激發(fā)國有企業(yè)的內(nèi)生活力；如果標(biāo)準(zhǔn)過高，則無法覆蓋到對(duì)企業(yè)持續(xù)發(fā)展有較大影響力的員工，從而難以實(shí)現(xiàn)員工與企業(yè)“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、收益共享”。

（二）持股員工出資能力的困境

為避免國有資產(chǎn)流失，國資委規(guī)定員工入股應(yīng)主要以貨幣出資，且原則上應(yīng)一次繳納或者與其他股東同步繳納。持股員工可以個(gè)人直接持股，也可以通過持股平臺(tái)持有股權(quán)，但通過資產(chǎn)管理計(jì)劃持股時(shí)，其入股資金不得以杠桿方式進(jìn)行。實(shí)踐中，開展員工持股計(jì)劃的企業(yè)往往處于成長期、市場前景好，如果采用收益法進(jìn)行評(píng)估，可能企業(yè)評(píng)估價(jià)值高就會(huì)導(dǎo)致員工入股價(jià)格高，導(dǎo)致符合持股條件的員工面臨較大的出資壓力。

（三）股權(quán)流轉(zhuǎn)不平衡的困境

根據(jù)國資委133號(hào)文規(guī)定，員工所持股權(quán)是可以轉(zhuǎn)讓給國有股東的。實(shí)踐中，國有股東作為受讓方“退易出難”。一方面，國有股東作為受讓方時(shí)，員工股權(quán)退出價(jià)格“不得高于上一年度經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)值”。因此，對(duì)于退出員工而言，若以收益法評(píng)估員工入股價(jià)格，則員工可能遭遇投入和回收權(quán)益縮水的情況，尤其是對(duì)于鎖定期結(jié)束后的退出情況。另一方面，按照目前的政策要求，員工所持股權(quán)退回國有股東后，會(huì)首先考慮由納入持股梯隊(duì)的合格員工進(jìn)行受讓，但事實(shí)上并非有充足且符合受讓條件的員工。而有新的合格員工擬進(jìn)入員工持股計(jì)劃時(shí)，也可能出現(xiàn)無空余股權(quán)可配置的情況。

四、對(duì)策與建議

我國一直在鼓勵(lì)深化國企改革，探索激發(fā)企業(yè)活力的有效手段。員工持股計(jì)劃作為混合所有制改革的核心手段，由于激勵(lì)、融資等動(dòng)因產(chǎn)生，對(duì)經(jīng)營績效水平、公司治理能力和創(chuàng)新科技產(chǎn)出等方面都會(huì)產(chǎn)生影響。對(duì)國有企業(yè)來說，員工持股計(jì)劃的實(shí)施建議關(guān)注以下方面：

（一）健全國家頂層政策設(shè)計(jì)，保障員工持股計(jì)劃切實(shí)有效落地

員工持股計(jì)劃是我國社會(huì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段國有企業(yè)改革的一種制度設(shè)計(jì)。實(shí)踐表明，員工持股計(jì)劃的制度保障，需要規(guī)范、引導(dǎo)性的法律法規(guī)，也需要支撐性的配套機(jī)制。一方面，基于現(xiàn)有員工持股政策體系情況，有必要建立員工持股制度法律法規(guī)體系，從根本上明確員工持股制度的法律地位、操作程序，保障員工股權(quán)權(quán)益。另一方面，對(duì)于借貸、信托、稅收等相關(guān)方面,需要統(tǒng)一管理、統(tǒng)籌設(shè)計(jì)制度體系，增補(bǔ)修訂《公司法》《證券法》《企業(yè)所得稅法》等相關(guān)法律條款。

（二）根據(jù)企業(yè)發(fā)展不同階段，靈活約定員工持股計(jì)劃關(guān)鍵條款

通過持股協(xié)議，動(dòng)態(tài)調(diào)整在不同發(fā)展時(shí)期、不同市場環(huán)境下員工持股計(jì)劃的關(guān)鍵條款。成立初期可側(cè)重于緩解資金壓力。在企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大后可側(cè)重于吸引和留住人才，加強(qiáng)員工股權(quán)授予規(guī)則與激勵(lì)可持續(xù)性設(shè)計(jì)，通過擴(kuò)大員工持有份額、提高管理層認(rèn)購份額、延長持股鎖定期等形式，最大化員工持股計(jì)劃效能。在經(jīng)營規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大后可注重對(duì)員工的考核激勵(lì)和業(yè)績分紅，提高經(jīng)營質(zhì)量與效益，提升員工與企業(yè)發(fā)展的緊密關(guān)聯(lián)。

（三）健全完善配套機(jī)制體制，動(dòng)態(tài)調(diào)整人員儲(chǔ)備與評(píng)價(jià)考核機(jī)制

一方面，企業(yè)要配合員工持股計(jì)劃的開展，構(gòu)建配套的動(dòng)態(tài)考核機(jī)制。將機(jī)制建設(shè)與人員考核相結(jié)合，圍繞提升工作業(yè)績的標(biāo)準(zhǔn)，僅將達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)或相應(yīng)條件的員工納入持股梯隊(duì)中。另一方面，要對(duì)持股員工梯隊(duì)持續(xù)評(píng)估，不斷調(diào)整激勵(lì)對(duì)象，實(shí)現(xiàn)激勵(lì)對(duì)象“可進(jìn)可出”，讓符合條件的員工能進(jìn)來，不滿足條件的員工能退出，激活員工的主觀能動(dòng)性和創(chuàng)新力，暢通核心員工持股通道。

（四）強(qiáng)化股權(quán)流轉(zhuǎn)機(jī)制建設(shè)，實(shí)現(xiàn)員工持股股權(quán)動(dòng)態(tài)閉環(huán)管理

國資委員工持股相關(guān)規(guī)定明確，企業(yè)應(yīng)堅(jiān)持“以崗定股、動(dòng)態(tài)調(diào)整、長期綁定”，科學(xué)合理建立股權(quán)流轉(zhuǎn)機(jī)制。一是結(jié)合實(shí)際選擇員工持股方式。綜合操作便利性、稅費(fèi)水平、投資門檻、投資意愿等因素，結(jié)合后期股權(quán)管理，考量個(gè)人直接、資產(chǎn)管理計(jì)劃、公司制持股平臺(tái)和合伙制持股平臺(tái)四種方式的優(yōu)劣勢(shì)。二是自下而上確定預(yù)留股權(quán)比例。國資委133號(hào)文允許適當(dāng)預(yù)留股權(quán)，用于引進(jìn)人才，解決短期內(nèi)激勵(lì)對(duì)象增加的問題。實(shí)踐中，應(yīng)自下而上確定員工持股股權(quán)意愿、規(guī)模，避免因企業(yè)規(guī)模過高出現(xiàn)員工股權(quán)出資無法到位的情況?？紤]預(yù)留股權(quán)的預(yù)案性質(zhì)，預(yù)留不宜過高，以免影響員工持股計(jì)劃的實(shí)際效果。

五、結(jié)語

綜上所述，我國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，離不開國企國資的深化改革。開展員工持股計(jì)劃，有利于企業(yè)與員工建立利益共享機(jī)制，有利于提升員工積極性和創(chuàng)造性，不斷增強(qiáng)企業(yè)內(nèi)生動(dòng)力和發(fā)展活力。國有企業(yè)試點(diǎn)開展員工持股計(jì)劃是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，應(yīng)健全完善配套機(jī)制、科學(xué)合理設(shè)計(jì)方案，真正推動(dòng)實(shí)現(xiàn)國有企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)做大。