地方審計體制改革：“治理監(jiān)督”還是“放任自流”？
——來自地方國有企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性的經(jīng)驗證據(jù)

王鑫鑫， 張書敏， 竇 煒

（1. 武漢科技大學(xué) 管理學(xué)院，湖北 武漢 430081； 2. 華中農(nóng)業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院，湖北 武漢 430070）

一、 引 言

作為黨和國家監(jiān)督治理體系的重要組成部分，政府審計以維護國家經(jīng)濟安全和社會穩(wěn)定運行為首要目標，在促進國有資本保值增值、推動國有企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展等方面發(fā)揮著重要作用（劉家義，2015）。在我國，與國家審計署對央企進行審計不同，地方國有企業(yè)按照行政級別通常接受地方審計機構(gòu)的監(jiān)督。國家審計署是國務(wù)院直屬機構(gòu)，對央企審查的獨立性極強，審計過程不會受到其他組織的干預(yù)，從而保障審計監(jiān)管的治理效果。但是，地方審計機關(guān)同時接受來自本級人民政府和上級審計機關(guān)的“雙重領(lǐng)導(dǎo)”，對地方國企實施審計監(jiān)察時，很難擺脫來自地方政府的行政干預(yù)。地方政府出于政績考核和經(jīng)濟發(fā)展的需要，有足夠的動機和能力對地方審計機構(gòu)施加影響（Liu和Lin，2012）。

由此，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳于2015年12月頒布了《關(guān)于完善審計制度若干重大問題的框架意見》（下稱《框架意見》）及相關(guān)配套文件①詳見中華人民共和國中央人民政府官網(wǎng)：中辦國辦印發(fā)《關(guān)于完善審計制度若干重大問題的框架意見》及相關(guān)配套文件http://www.gov.cn/xinwen/2015-12/08/content_5021377.htm。，明確提出探索省以下地方審計機關(guān)人財物管理改革（下稱“地方審計改革”）。具體表現(xiàn)為，人事上“加強對省以下審計機關(guān)干部任免和考核的管理”；項目上“省以下審計機關(guān)審計項目計劃由省級審計機關(guān)統(tǒng)一管理”；經(jīng)費上要求“地方審計機關(guān)的經(jīng)費預(yù)算、資產(chǎn)由省級有關(guān)部門統(tǒng)一管理”。這些改革措施都旨在強化國家審計署對地方審計機關(guān)的垂直業(yè)務(wù)領(lǐng)導(dǎo)，弱化地方人民政府對地方審計機關(guān)的行政干預(yù)，從而全面提升地方審計機構(gòu)的審計監(jiān)管效果?，F(xiàn)有若干文獻探索了地方審計改革治理對企業(yè)全要素生產(chǎn)率、稅收征管、審計風險及地方政府公務(wù)接待費用的積極影響（陳茹等，2020；王成龍等，2018；楊開元等，2022；張琦和孫旭鵬，2021），尚未關(guān)注到當前地方國企重大并購?fù)顿Y中嚴重影響資本市場穩(wěn)健發(fā)展的業(yè)績“失諾”問題。

針對并購交易，證監(jiān)會先后于2008年②詳見中國證券監(jiān)督管理委員會官網(wǎng)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（第53號令），http://www.csrc.gov.cn/csrc/c101864/c1024660/content.shtml。和2014年③詳見中國證券監(jiān)督管理委員會官網(wǎng)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（第109號令），http://www.csrc.gov.cn/csrc/c101864/c1024606/content.shtml。頒布并修訂的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》明確指出“上市公司以并購重組方式購買資產(chǎn)，標的方應(yīng)對其未來經(jīng)營業(yè)績作出承諾，在重組實施完畢后3年內(nèi)的年度報告中單獨披露相關(guān)資產(chǎn)的實際盈利數(shù)與利潤預(yù)測數(shù)的差異情況”。業(yè)績承諾協(xié)議制定的初衷是規(guī)范并購雙方的交易行為，提升重組后企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)。但事實上，我國資本市場并購交易承諾到期后的業(yè)績“變臉”事件屢見不鮮（Zhai和Wang，2016），標的方制造“積極”的信號抬高股價（Song等，2019），內(nèi)部人則通過高位減持套現(xiàn)（潘紅波等，2019），最終的業(yè)績承諾無法實現(xiàn)，導(dǎo)致股價暴跌（Allee和Wangerin，2018），外部投資者蒙受巨額損失（Li等，2019）。

《中華人民共和國國家審計準則》規(guī)定“政府審計機構(gòu)有權(quán)對國有企業(yè)的財務(wù)收支和經(jīng)濟活動、有關(guān)資金的籌集、分配和使用情況，進行專項審計調(diào)查、監(jiān)督和評價”。在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的特殊階段，為防范國有資產(chǎn)的流失，增強國有經(jīng)濟競爭力、影響力和抗風險能力，國有企業(yè)的并購重組交易，特別是業(yè)績承諾問題已經(jīng)成為政府審計關(guān)注的重點之一。2018年，在被國家審計署實施審計的央企中，約有72%的樣本發(fā)生了并購交易，且在審計公告中明確指出存在涉及交易估值、風險警示、國有資產(chǎn)流失等重大問題④統(tǒng)計數(shù)據(jù)來源于中華人民共和國審計署官網(wǎng)，經(jīng)作者手工查閱整理得到。。近期，竇煒和張書敏（2022）也探討并驗證了政府審計監(jiān)管對中央國有企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性提升的積極影響。但從地方國企接受審計治理的效力來看，以往國家審計署對央企強制監(jiān)管的研究結(jié)論也可能并不適用于地方國有樣本。那么，審計制度改革能否對省以下地方國企并購重組中的業(yè)績“失諾”問題開展有效的治理監(jiān)督？其內(nèi)在影響機理和作用機制又是怎么樣的？本文正是通過對這些問題的關(guān)注和分析，從政府強制監(jiān)管的角度，研究了省以下審計機關(guān)人財物試點改革的實施效果，以促進我國資本市場的有序運行，推動實體經(jīng)濟的健康可持續(xù)發(fā)展。

本文的創(chuàng)新主要體現(xiàn)在三方面：（1）本文豐富了關(guān)于地方審計機構(gòu)對國企審計治理效果的研究，特別是審計體制改革的實施對企業(yè)并購重組中業(yè)績承諾問題的影響，為推進審計管理體制改革提供經(jīng)驗證據(jù)；（2）本文對地方審計體制改革的力度以及政府審計監(jiān)督效果提升的作用渠道進行了深入系統(tǒng)的分析，對現(xiàn)有研究形成了補充和完善；（3）本文進一步從并購溢價和大股東減持的角度，研究了審計體制改革后地方政府審計對地方國有企業(yè)并購業(yè)績承諾可靠性水平的內(nèi)在影響機制，深化和拓展了業(yè)績承諾問題的相關(guān)研究。

二、 理論分析與假設(shè)提出

作為審計工作有效開展的基礎(chǔ)和保障，“獨立性”的增強能夠明顯提升政府審計的質(zhì)量和監(jiān)察效果（Liu和Lin，2012）。審計體制改革實施以前，地方審計機構(gòu)在領(lǐng)導(dǎo)人事任免、經(jīng)費審批和業(yè)務(wù)管理等方面既受到同級地方政府的領(lǐng)導(dǎo)和干預(yù)，又要對地方政府控制的國企進行審查，這顯然無法有效保證審計的監(jiān)管效果（Isaksson和Bigsten，2012）?！犊蚣芤庖姟奉C布實施后，各試點省以下審計機關(guān)按照改革要求明顯增強了審計干部的人事管理權(quán)限，嚴格落實“試點地區(qū)省級機構(gòu)編制管理部門統(tǒng)一管理本地區(qū)審計機關(guān)的機構(gòu)編制，地方審計人員由省級統(tǒng)一招錄，上級審計機關(guān)要強化對選拔任用環(huán)節(jié)的審核把關(guān)，以及加強對下級審計機關(guān)的考核”。這些舉措均減少了地方政府的行政干預(yù)，增強了地方審計機關(guān)的獨立性。經(jīng)過改革后的地方審計機構(gòu)，在國家審計署的統(tǒng)一部署下，將更有效地實施對地方國企的審計，更能夠治理地方國企并購交易中的各種亂象，提升業(yè)績承諾可靠性。

“專業(yè)性”的審查和指導(dǎo)是政府審計能夠精準發(fā)現(xiàn)被審單位存在問題的前提（蔡春等，2020）。以往地方審計機構(gòu)的工作人員均由地方政府組織招聘或領(lǐng)導(dǎo)任命，審計業(yè)務(wù)的專業(yè)化水平得不到把控，對企業(yè)并購交易中的隱蔽性風險警惕性不夠。對此，《框架意見》提出“建立健全審計業(yè)務(wù)管理制度，試點地區(qū)審計機關(guān)審計項目計劃由省級審計機關(guān)統(tǒng)一管理，統(tǒng)籌組織本地區(qū)審計機關(guān)力量，開展好涉及全局的重大項目審計”，同時“推進審計職業(yè)化建設(shè)，確保審計隊伍的專業(yè)化水平”。無論是在統(tǒng)領(lǐng)政府審計項目的總體安排部署方面，還是地方審計隊伍的專業(yè)管理和職業(yè)技能建設(shè)等方面都得到了有效的整頓和強化。在地方國企并購交易業(yè)績承諾到期前，通過對其進行嚴格有效的審計，事先預(yù)警后續(xù)可能因為業(yè)績不達標而引發(fā)的國有資產(chǎn)減值，甚至可能的巨額虧損，需要相當?shù)膶I(yè)技術(shù)手段。這既包括對并購標的資產(chǎn)評估報告等系列投資報告的專業(yè)解讀，確保并購溢價的合理性，也包括對二級資本市場股票炒作和大股東“精準減持”等內(nèi)幕交易行為的持續(xù)跟蹤審計。因為，并購重組交易中虛高業(yè)績承諾的目的就是通過顯著提升并購溢價，引發(fā)二級市場的炒作，推高股價后，在業(yè)績承諾到期前實現(xiàn)內(nèi)部人的“精準減持”行為進行套利（Li等，2019）。一旦業(yè)績承諾期利潤不達標，將引發(fā)股價崩盤，給國有資產(chǎn)帶來巨額減值的同時，也導(dǎo)致廣大中小投資者的嚴重虧損（竇煒等，2022）。

審計公告的“權(quán)威性”披露和行政處罰力度能夠給予被審單位足夠的壓力和整改動力（Chow等，2018）。此次審計體制改革使地方審計機關(guān)的威懾效力明顯增強（王成龍等，2018；楊開元等，2022）?！犊蚣芤庖姟芬蟆皩懿唤邮軐徲嫳O(jiān)督，阻撓、干擾和不配合審計工作的要依紀依法依規(guī)嚴厲查處”，做到“應(yīng)審盡審、凡審必嚴、嚴肅問責”。具體表現(xiàn)在以下三方面：（1）在追責問責上“建立健全審計與組織人事、紀檢監(jiān)察、公安、檢察以及其他有關(guān)主管單位的工作協(xié)調(diào)機制”，“對審計發(fā)現(xiàn)的違法違紀問題線索或其他事項，要依法移送紀檢、司法機關(guān)或相關(guān)主管單位”。（2）在領(lǐng)導(dǎo)干部管理上“把審計監(jiān)督與黨管干部結(jié)合起來，把審計結(jié)果和審計意見，以及整改情況作為領(lǐng)導(dǎo)干部考核、任免、獎懲的重要依據(jù)”。（3）在管理制度上“要抓好審計發(fā)現(xiàn)問題的整改工作，對整改不力、屢審屢犯的，要與被審計單位主要負責人進行約談，嚴格追責問責”，“各地方政府、人大常委會要把審計檢查建議與政府、部門預(yù)算決算工作結(jié)合起來，聽取和審議審計發(fā)現(xiàn)問題的整改報告，并公告審計結(jié)果和整改情況”。這些嚴厲的追責問責，甚至移送紀檢和司法機關(guān)的嚴重后果，都對被審單位形成了強大的威懾和懲處警示，而且審計結(jié)果對社會進行公告，能夠通過媒體等渠道嚴重影響被審單位及其管理層的晉升和聲譽（Jian和Wong，2010）。這些都能夠在很大程度上抑制地方國企在并購重組交易中的違法違規(guī)行為，提升業(yè)績承諾可靠性。

因此，地方審計改革的實施能夠在保障地方審計機關(guān)“獨立”監(jiān)管的基礎(chǔ)上，通過“專業(yè)”的統(tǒng)籌規(guī)劃和審調(diào)，憑借其“權(quán)威性”的行政處罰力度，對地方國企并購“亂象”進行充分的揭示和持續(xù)的管控，提升業(yè)績承諾可靠性水平?；谝陨戏治?，本文提出如下研究假設(shè)：

H：地方審計改革能夠顯著提升政府審計的治理監(jiān)督作用，提高地方國有企業(yè)并購交易中的業(yè)績承諾可靠性水平。

三、 研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取2012—2020年已完成并購重組事件交易，同時約定的業(yè)績承諾已經(jīng)到期的滬深兩市A股地方國有企業(yè)為研究樣本?？紤]到地方審計體制改革相關(guān)文件頒布時間為2015年12月，本文選取了審計體制改革前后的2012—2020年作為事件窗口。由于我國審計體制改革主要針對省以下地方審計機關(guān)，故本文選取了接受地方審計直接監(jiān)管的省以下地方國有上市公司為樣本。同時，為確保研究結(jié)論的可靠性，剔除了ST 和* ST、金融及房地產(chǎn)行業(yè)以及數(shù)據(jù)缺失的樣本。為避免極端離群異常值對回歸結(jié)果穩(wěn)健性的干擾，對所有連續(xù)性變量采用Winsorize方法在1%和99%分位水平上進行縮尾處理后①由于成長性（Growth）這一控制變量的極值差距較大，特別對此進行了5%和95%分位的縮尾處理。，最終得到593個有效樣本觀測值。本文研究的財務(wù)和并購數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，進一步研究中2012—2018年政府審計治理強度數(shù)據(jù)來自各年度的《中國審計年鑒》。

（二）模型設(shè)定與變量選取

本文將地方審計體制改革作為一個準自然實驗窗口，借鑒Chan等（2012）及陳茹等（2020）的做法，采用雙重差分法（DID）進行實證研究。同時，為了減輕遺漏變量或其他不可觀測的非時變因素干擾，本文采用雙向固定效應(yīng)DID模型對多期面板數(shù)據(jù)進行處理，控制了個體和時間固定效應(yīng)，并對所有回歸模型均在公司層面進行了Cluster聚類調(diào)整。此外，由于本文的被解釋變量企業(yè)并購業(yè)績承諾可靠性（R）為0—1虛擬變量，這種兩點分布的非線性模型不再適合使用傳統(tǒng)的最小二乘回歸來擬合方程，為保證實證檢驗結(jié)果的準確性，本文選擇采用最大似然估計法的Logit模型進行研究。

1. 解釋變量：地方審計監(jiān)督（Post ×Treat）。（1）Post為地方審計改革前后的時間虛擬變量，此次審計體制改革涉及的政策《框架意見》文件于2015年12月頒布，本文以2016年作為改革開始的時間節(jié)點，樣本區(qū)間在2016—2020年時，Post取值為1，否則為0。（2）Treat為實驗組虛擬變量，基于《框架意見》選取了江蘇、浙江、山東、廣東、重慶、貴州、云南7個省份開展地方審計機關(guān)人財物管理改革試點，當研究樣本公司注冊地在這7個試點省市確定為實驗組，Treat 取值為1，否則作為控制組，取值為0。（3）Post×Treat為虛擬變量，表示地方審計改革實施的政策凈效應(yīng)。

2. 被解釋變量：業(yè)績承諾可靠性（R）。參考竇煒等（2022）的研究，以及《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》中關(guān)于業(yè)績承諾簽署的明確規(guī)定①詳見中國證券監(jiān)督管理委員會《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（第53號令）第三十三條：資產(chǎn)評估機構(gòu)采取收益現(xiàn)值法、假設(shè)開發(fā)法等基于未來收益預(yù)期的估值方法對擬購買資產(chǎn)進行評估并作為定價參考依據(jù)的，上市公司應(yīng)當在重大資產(chǎn)重組實施完畢后3年內(nèi)的年度報告中單獨披露相關(guān)資產(chǎn)的實際盈利數(shù)與評估報告中利潤預(yù)測數(shù)的差異情況，并由會計師事務(wù)所對此出具專項審核意見；交易對方應(yīng)當與上市公司就相關(guān)資產(chǎn)實際盈利數(shù)不足利潤預(yù)測數(shù)的情況簽訂明確可行的補償協(xié)議。，即“上市公司應(yīng)當在重大資產(chǎn)重組實施完畢后3年內(nèi)的年度報告中單獨披露相關(guān)資產(chǎn)的實際盈利數(shù)與評估報告中利潤預(yù)測數(shù)的差異情況，交易對方應(yīng)當與上市公司就相關(guān)資產(chǎn)實際盈利數(shù)不足利潤預(yù)測數(shù)的情況簽訂明確可行的補償協(xié)議”，本文將業(yè)績承諾可靠性定義為目標企業(yè)在并購?fù)瓿珊蟮臉I(yè)績承諾期限內(nèi)取得的實際利潤是否達到其承諾的盈利水平。若承諾期內(nèi)標的企業(yè)的實際利潤達到承諾利潤，認定為業(yè)績承諾可靠，變量R取值為1，否則為0。各變量的具體定義如表1所示。

表 1 變量定義表

四、 實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

從表2Panel A中變量總體描述性統(tǒng)計可以看出，業(yè)績承諾可靠性（R）的均值為0.7673，說明在進行并購重組交易的省以下地方國企中，整體上仍然有約23%的樣本企業(yè)并購重組業(yè)績承諾并沒能達標，地方國企的業(yè)績承諾實現(xiàn)效果仍不是很樂觀。另外，地方審計改革前后的時間虛擬變量（Post）的均值為0.6762，表示在本文的并購重組研究樣本中有接近68%的觀測值分布于審計改革實施以后；而實驗組虛擬變量（Treat）的均值為0.4384，即樣本中被試點的地區(qū)占比約為44%；政策實施時間變量（Post）與實驗組虛擬變量（Treat）的交乘項均值為0.2462，在地方審計改革以后，受到這一政策凈效應(yīng)影響的實驗組樣本約占25%，整體的觀測值分布具有一定的代表性和合理性。同時，從表2Panel B對地方審計改革與并購重組企業(yè)業(yè)績承諾可靠性樣本分布情況的統(tǒng)計能夠看出，受到地方審計改革影響的樣本業(yè)績承諾可靠的占比（78.77%）略大于未受到地方審計改革影響的樣本占比（76.06%），審計體制改革的治理效應(yīng)得到了初步的體現(xiàn)。

表 2 描述性統(tǒng)計分析結(jié)果

由于上市公司可能存在盈余管理行為，借鑒竇煒等（2022）的研究，本文專門對業(yè)績承諾達標（R=1）的455個觀測樣本進行了達標率占比的分組統(tǒng)計。表2中Panel C的分組結(jié)果顯示，業(yè)績承諾達標在5%以內(nèi)的樣本占所有達標樣本的32.75%，業(yè)績承諾達標在10%以內(nèi)的樣本占比為48.57%，約三分之一的地方國企在并購交易后的績效表現(xiàn)僅超過了達標線的5%以內(nèi)，約二分之一的業(yè)績承諾達標樣本剛好在達標線的10%以內(nèi)。雖然表面上可以認定為業(yè)績承諾可靠，但此類“精準達標”的現(xiàn)象極有可能是地方國企對財務(wù)報告進行了盈余管理的結(jié)果。這些業(yè)績“精準達標”的并購交易極有可能依然存在著諸如商譽減值等隱性違約風險（柳建華等，2021）。因此，除了對業(yè)績達標的總樣本進行實證檢驗以外，本文有必要將這些業(yè)績達標率并不高的“精準達標”樣本剔除后，檢驗審計體制改革對地方國企真正業(yè)績承諾可靠性的影響。

（二）基準回歸結(jié)果與分析

表3報告了審計體制改革的實施對省以下地方國企并購業(yè)績承諾可靠性治理的回歸結(jié)果。表3中第（1）列全樣本的回歸結(jié)果顯示，地方審計改革凈效應(yīng)Post×Treat變量前的回歸系數(shù)顯著為正。進一步將業(yè)績達標在5%以內(nèi)和10%以內(nèi)的樣本剔除后，Post×Treat前面的回歸系數(shù)依舊顯著為正，并沒有因為去除那些可能存在不當操作或盈余管理行為的樣本而不再顯著。這說明地方審計改革能夠顯著提升政府審計的治理監(jiān)督作用，提高地方國有企業(yè)并購交易中的業(yè)績承諾可靠性。

表 3 地方審計改革與地方國有企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性

（三）穩(wěn)健性檢驗

1. 傾向得分匹配。為進一步緩解實驗組和控制組省以下地方國企之間可能存在的樣本選擇性偏差問題，本文使用傾向得分匹配法（PSM）對主回歸模型進行穩(wěn)健性檢驗。首先，我們將實驗組虛擬變量（Treat）作為處理變量，選取公司規(guī)模、成立年限、盈利能力和成長性四個指標作為協(xié)變量，使用Logit模型分別按照1∶1、1∶2和1∶4的標準進行最近鄰匹配，將控制組中與實驗組傾向得分差異最小的個體進行匹配。通過構(gòu)造三個不同的研究樣本進行檢驗；然后，檢驗匹配后各控制變量在實驗組和對照組之間不存在顯著差異，通過匹配樣本的平衡性檢驗；最后，利用PSM匹配后的三個不同樣本組重新進行雙重差分模型估計。結(jié)果顯示，不同樣本回歸中交乘項Post×Treat變量前的回歸系數(shù)均顯著為正，支持了前文的研究結(jié)論①限于篇幅，傾向得分匹配回歸結(jié)果未在正文列出，留存?zhèn)渌?。?/p>

2. 平行趨勢檢驗。參考Roberts和Whited（2013）的研究，本文通過設(shè)置時間趨勢變量的方法，實證檢驗?zāi)甓刃?yīng)的共同趨勢：首先，由于地方審計改革的實施時間為2015年12月，我們將2016年作為參照點，分別設(shè)置Tt-4至Tt-1，依次表示地方審計改革前4年（2012—2015年），Tt+1至Tt+4則表示改革后4年（2017—2020年）。當年份為2012年時，Tt-4取值為1，否則為0；當年份為2013年時，Tt-3取值為1，否則為0，依次類推。然后，再將其與實驗組處理變量Treat交乘代入模型進行回歸檢驗。從表4的平行趨勢檢驗結(jié)果中可以看出，地方審計體制改革實施前的時間趨勢變量系數(shù)均未能通過顯著性測試，而改革政策實施以后2017—2020年的時間趨勢變量回歸系數(shù)均顯著為正，即地方審計試點改革以前，實驗組和控制組樣本的業(yè)績承諾可靠性差異并不明顯，只有在政策實施后表現(xiàn)出了顯著的差異，滿足平行趨勢檢驗。

表 4 平行趨勢檢驗結(jié)果

3. 安慰劑檢驗。為排除其他政策或隨機性不可觀測因素對研究結(jié)論產(chǎn)生的影響，確保地方國企并購業(yè)績承諾可靠性的提升確實是由地方審計改革所引致的，本文參考王成龍等（2018）的方法隨機指定七個試點省份作為虛擬實驗組，將注冊地在虛擬試點省份地方國有樣本的Treat賦值為1，其余樣本為0，再與原來的時間變量Post進行交乘代入模型，重復(fù)進行1 000次安慰劑檢驗。從圖1可知，當隨機指定試點省份作為實驗組時，地方審計改革前回歸系數(shù)的t值大致服從均值為0的正態(tài)分布，虛擬處理效應(yīng)并不存在，符合安慰劑檢驗的預(yù)期。

圖 1 虛擬實驗組樣本的安慰劑檢驗

4. 替換變量的衡量方式。本文分別采取以下兩種方式對地方國企并購業(yè)績承諾可靠性進行衡量：（1）考慮到我國部分上市公司在與目標企業(yè)簽訂利潤補償協(xié)議時，往往在實際凈利潤低于承諾凈利潤90%或95%時才認定標的企業(yè)承諾不達標，并觸發(fā)業(yè)績承諾補償。因此，本文將研究樣本中實際利潤低于業(yè)績承諾利潤5%以內(nèi)的樣本也同樣賦值為1，認定其業(yè)績承諾達標。（2）由于前文均采用業(yè)績承諾是否達標這一虛擬變量進行研究，但其實上市公司應(yīng)對并購后業(yè)績承諾的完成情況作出相應(yīng)披露，此時采用業(yè)績達標率（RP）這一連續(xù)變量進行衡量。具體為，目標公司當年實際業(yè)績數(shù)與承諾業(yè)績數(shù)的比值。將被解釋變量重新度量后，代入原回歸模型進行檢驗，結(jié)果與前述研究保持一致（如表5Panel A所示）。

5. 調(diào)整樣本的觀測區(qū)間。前文研究樣本區(qū)間為2012—2020年，為排除樣本觀測區(qū)間可能對研究結(jié)論產(chǎn)生的干擾，本文進行了如下調(diào)整：首先，由于2014年10月中共十八屆四中全會通過的《中共中央關(guān)于全面推進依法治國若干重大問題的決定》已經(jīng)提出了要“探索省以下地方審計機關(guān)人財物統(tǒng)一管理”，在2015年選擇試點省份實行審計改革政策?？紤]到2015年作為改革試點的實施年度，且地方政府可能會有潛在的政策預(yù)期，對本文研究結(jié)論造成影響，故將2015年的研究樣本剔除進行回歸。其次，由于此次審計改革涉及的政策《框架意見》文件于2015年12月頒布，本文進一步剔除2020年的研究樣本，選取政策實施前后的4年進行回歸。表5 Panel B中的第（1）、（2）列分別為剔除2015年和2020年研究樣本的回歸結(jié)果，其中交乘項前面的系數(shù)均顯著為正，說明本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

五、 進一步研究

（一）基于地區(qū)審計改革力度的異質(zhì)性檢驗

盡管前文已經(jīng)驗證了地方審計改革能夠顯著提升試點省份省以下地方國企并購重組的業(yè)績承諾可靠性水平，但是每個試點省份在實施過程中的改革力度仍然存在著一定的差異，可能會影響最終的審計監(jiān)管效果。那么，在并購重組業(yè)績承諾可靠性的提升方面，又能否隨著各地區(qū)對人財物管理改革力度的加大而表現(xiàn)得更為明顯呢？或者說，管理體制改革力度的增強能否促進地方審計機關(guān)對并購業(yè)績承諾可靠性的提升呢？在此，本文根據(jù)中國審計學(xué)會的調(diào)研情況，從干部人事管理、機構(gòu)編制管理和經(jīng)費資產(chǎn)管理三方面對各省份改革實施的差異性進行研究（肖春輝，2018）。調(diào)研結(jié)果顯示：（1）干部人事管理改革方面。各試點省份均構(gòu)建了新的干部管理體制，普遍建立市級審計機關(guān)負責人向省審計廳黨組的述職報告工作制度，只有浙江省審計廳還專門成立了干部處，主要職責是對下級審計機關(guān)領(lǐng)導(dǎo)班子進行檢查和考核。（2）機構(gòu)編制管理改革方面。貴州、云南和重慶改革比較徹底，實行省編辦統(tǒng)一管理全省審計機關(guān)的機構(gòu)編制，人員招錄統(tǒng)一由省級審計機關(guān)負責；江蘇、浙江、廣東、山東四省審計人員編制管理方式基本未變，仍由當?shù)毓芾?，但進一步健全了內(nèi)設(shè)機構(gòu)，相應(yīng)增加了審計廳內(nèi)設(shè)機構(gòu)和編制。（3）經(jīng)費資產(chǎn)管理方面。貴州、云南、重慶三省份的審計機關(guān)人員工資、津補貼均由省級財政統(tǒng)發(fā)，全省審計機關(guān)經(jīng)費由省級財政統(tǒng)一保障；山東、廣東、浙江三省份則將審計項目經(jīng)費統(tǒng)一上收至審計廳管理，市縣自行安排的項目由市縣財政另行安排項目經(jīng)費；江蘇省市縣審計局完成審計廳統(tǒng)一組織的審計項目所需經(jīng)費，由省級財政安排專項補助保障。

表 5 替換變量衡量方式和調(diào)整樣本的觀測區(qū)間

基于此，參考張琦和孫旭鵬（2021）的研究，本文將主回歸模型中的實驗組虛擬變量Treat重新賦值：在干部人事管理改革方面，由于浙江省的改革力度較大，當樣本企業(yè)的注冊地在浙江省時，Treat1賦值為2，其他六個試點省份賦值為1，其余樣本為0；在機構(gòu)編制管理改革方面，當樣本注冊地在貴州、云南和重慶時，Treat2賦值為2，江蘇、浙江、廣東、山東省份的樣本賦值為1，其他省份的樣本均為0；經(jīng)費資產(chǎn)管理改革方面，按照各省份的改革力度分成三檔，將注冊地在貴州、云南和重慶三個省份樣本的Treat3賦值為3，在山東、廣東和浙江三個省份的樣本賦值為2，江蘇省的樣本賦值為1，其余則為0。然后，將新的實驗組變量Treat1、Treat2和Treat3分別與Post交乘作為解釋變量，業(yè)績承諾可靠性作為被解釋變量代入主回歸的模型進行檢驗。

表6中Panel A的回歸結(jié)果顯示，在干部人事、機構(gòu)編制和經(jīng)費資產(chǎn)管理改革中，交乘項前面的回歸系數(shù)均顯著為正，說明審計機關(guān)人財物管理改革力度越大，對地方國企并購重組業(yè)績承諾可靠性的提升效果越好。進一步從各交乘項的回歸系數(shù)顯著水平來看，Post×Treat1、Post×Treat2和Post×Treat3的回歸系數(shù)分別在1%、5%和1%的水平上通過了顯著性測試。由于審計改革的實施從根本上解決的是領(lǐng)導(dǎo)任免及經(jīng)費管理上的“獨立性”問題，地方審計機關(guān)領(lǐng)導(dǎo)的規(guī)范考核讓審計監(jiān)管能夠更加客觀公正地實施，項目經(jīng)費的保障直接影響了后續(xù)審計項目的全面有效開展，特別是對于存在著較為嚴重信息不對稱問題的業(yè)績“失諾”現(xiàn)象，需要強有力的領(lǐng)導(dǎo)統(tǒng)籌安排審計資源并充分揭示背后隱藏的“高溢價”和“高估值”問題，督促指導(dǎo)企業(yè)整改落實，從而提升地方審計干部的業(yè)績述職表現(xiàn)。因此，相比于基層審計人員編制管理，加大高層干部管理和相關(guān)經(jīng)費資產(chǎn)管理方面的改革力度，對地方國企并購重組業(yè)績承諾可靠性的提升效果更為明顯。

表 6 異質(zhì)性檢驗和作用渠道檢驗結(jié)果

（二）地方審計改革監(jiān)督效果提升的作用渠道分析

我國省以下審計機關(guān)人財物試點改革實施以后，雖然試點省份的總體審計效果得到了較為明顯的提升，但此次審計體制改革對地方審計機關(guān)審計監(jiān)督效果增強的作用渠道仍然是值得進一步思考的問題。其中，審計部門對于發(fā)現(xiàn)問題的揭示、違規(guī)金額的披露以及違規(guī)事件的處理強度都將直接決定被審單位的重視程度和應(yīng)對態(tài)度（周敏李等，2021），從而對其并購重組交易中業(yè)績承諾可靠性產(chǎn)生影響。在此，本文對各省份地方審計機關(guān)查出主要問題金額（Check）、應(yīng)上繳有關(guān)部門金額（Pay）、被處理事件數(shù)量（Handle）和被采納審計建議（Advise）這四個可能的作用渠道進行逐一檢驗。具體變量定義為：（1）查出主要問題金額選用各省份政府審計查出主要問題金額與完成審計項目的比值進行衡量，當研究樣本所在省份政府審計查出主要問題金額高于全樣本中位數(shù)時，Check取值為1，否則為0；（2）應(yīng)上繳有關(guān)部門金額采用應(yīng)上繳財政、應(yīng)減少財政撥款或補貼、應(yīng)歸還原渠道資金和應(yīng)調(diào)賬處理金額之和與完成審計項目數(shù)的比值來衡量，當研究樣本所在省份披露應(yīng)上繳有關(guān)部門金額高于全樣本中位數(shù)時，變量Pay取值為1，否則為0；（3）被處理事件數(shù)量采用被處理事項占移送事項數(shù)量的比值來衡量，當研究樣本所在省份的地方審計被處理事件數(shù)量高于全樣本中位數(shù)時，Handle取值為1，否則為0；（4）被采納審計建議用被采納審計建議與提出審計建議的比值度量，當樣本所在省份中被采納審計建議高于全樣本中位數(shù)時，Advise取值為1，否則為0。為了檢驗地方審計改革監(jiān)督效果提升的作用渠道，本文將以上變量（Check、Pay、Handle和Advise）分別與交互項Post×Treat相乘作為解釋變量，業(yè)績承諾可靠性作為被解釋變量代入主回歸模型進行檢驗。參考張琦和孫旭鵬（2021）的研究，本文逐一手工查閱整理了《中國審計年鑒》，但由于當前數(shù)據(jù)的可獲得性，目前關(guān)于審計改革監(jiān)督效果提升作用渠道分析中諸如完成審計項目數(shù)量、審計查處問題金額等的相關(guān)數(shù)據(jù)僅更新到了2018年，在此研究中剔除了2019年和2020年的樣本數(shù)據(jù)。

表6中Panel B的第（1）列中Post×Treat×Check前面的系數(shù)在10%水平上顯著為正，說明地方審計監(jiān)管過程中檢查發(fā)現(xiàn)問題的金額越多，對當?shù)乇粚徲嫷胤絿髽I(yè)績承諾可靠性的提升效果越明顯；第（2）列中變量Post×Treat×Pay前面的系數(shù)在10%水平上顯著為正，即政府審計處理處罰的金額越多，越能有效督促被審計單位進行整改，同樣能夠提升并購企業(yè)業(yè)績承諾可靠性；第（3）列中變量Post×Treat×Handle前面的系數(shù)更是在5%水平上顯著為正，對于違法違規(guī)事件移送相關(guān)司法和紀檢監(jiān)察部門的處理強度更能引起被審單位的高度重視，進而規(guī)范諸如并購重組類的投資行為，促進其業(yè)績達標。因此，在地方審計改革實施以后，政府審計機關(guān)能夠通過加強其對違規(guī)問題的揭示和處罰更好地發(fā)揮治理效果，提升地方國企并購業(yè)績承諾可靠性水平。然而，Panel B中的第（4）列中有關(guān)政府審計建議Post×Treat×Advise變量前的系數(shù)雖然為正，但并不顯著，說明在企業(yè)并購重組業(yè)績承諾不可靠這一突出問題上，依靠政府審計人員的相關(guān)意見和建議并不能得到有效解決，還要通過更加強有力的警示和處罰措施對被審計企業(yè)進行足夠嚴格的整治和管理。

（三）地方審計改革對業(yè)績承諾可靠性的影響機制研究

1. 地方審計改革、并購溢價與業(yè)績承諾可靠性

在上市公司并購重組交易中，企業(yè)集團的盈利水平和績效表現(xiàn)通常是資本市場衡量并購效果的直接方式，而最初合理公允的并購交易定價則是影響并購成敗極其關(guān)鍵的因素（Fu等，2013）。因為，諸多并購“亂象”和業(yè)績“暴雷”事件的背后往往都蘊含著“高估值”和“高溢價”的隱患。已有研究表明，虛高的并購溢價會對企業(yè)績效產(chǎn)生消極影響，盲目樂觀的交易導(dǎo)致并購后的業(yè)績出現(xiàn)衰退（Hart和Moore，2008），甚至那些“天價”的并購只是為了推高二級市場股價進行資本套利，并沒有理性地預(yù)估和評判標的企業(yè)真實的市場價值，導(dǎo)致業(yè)績承諾指標根本無法達成（竇煒等，2022）。那么改革實施后，地方審計機關(guān)能否通過專項審計、強制審計、政策跟蹤審計、領(lǐng)導(dǎo)干部經(jīng)濟責任審計等手段更有效地抑制并購“高估值”和“高溢價”等資本市場亂象，提升業(yè)績承諾可靠性？

參照溫忠麟等（2004）的研究，本文采用中介效應(yīng)檢驗?zāi)Ｐ瓦M行研究。首先，按照主回歸模型，檢驗地方審計體制改革對地方國企并購業(yè)績承諾可靠性的總體效應(yīng)；其次，將中介變量并購溢價（Premium）作為被解釋變量，檢驗地方審計改革對并購溢價的影響；最后，在模型中加入交互項Post×Treat，檢驗并購溢價對企業(yè)并購業(yè)績承諾達標的中介作用效果。參考陳仕華和李維安（2016）的研究，本文采用并購交易價格超過標的方凈資產(chǎn)賬面價值的份額衡量并購溢價。表7Panel A是中介效應(yīng)檢驗?zāi)Ｐ突貧w結(jié)果：第（1）步即為前文主回歸的檢驗結(jié)果，顯示了地方審計改革提升地方國有企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性水平的總體效應(yīng)；第（2）步檢驗中，當并購溢價作為被解釋變量時，交乘項（Post×Treat）前面的系數(shù)顯著為負，即審計制度改革政策的實施能夠明顯降低并購重組溢價；第（3）步，當加入交互項Post×Treat作為解釋變量時，并購溢價前的系數(shù)顯著為負，交互項前的系數(shù)顯著為正。這說明在控制審計體制改革的影響后，并購溢價的降低會顯著提升業(yè)績承諾指標的達成，同時在控制了并購溢價的影響后，審計體制改革對業(yè)績承諾可靠性仍具有正向顯著影響。因此，并購溢價在地方審計體制改革對業(yè)績承諾可靠性的提升鏈條中，起到了部分中介的作用。政府審計能夠通過規(guī)范并購溢價這一機制和渠道提升業(yè)績承諾可靠性水平。

表 7 地方審計改革對業(yè)績承諾可靠性影響機制檢驗結(jié)果

2. 地方審計改革、大股東減持與業(yè)績承諾可靠性

相比于西方發(fā)達的資本市場，我國并購交易過程中仍舊存在著較為嚴重的信息不對稱和不透明等問題，特別是上市公司“內(nèi)部人”利用信息優(yōu)勢進行惡意操縱的機會主義行為日益頻繁（Engelberg等，2018）。其中，大股東試圖利用并購起初高業(yè)績承諾的內(nèi)幕交易為投資者創(chuàng)造一個美好的“假象”，但大股東十分清楚沒有實業(yè)運營支撐的股價是不可能一直維持在高位的，便在股價可能出現(xiàn)“暴跌”之前拋售股票以獲取“投機性”超額收益，而最終的業(yè)績“暴雷”必然會讓那些處于信息劣勢的廣大中小投資者蒙受巨額的損失。這不但沒能讓企業(yè)實現(xiàn)業(yè)務(wù)發(fā)展的轉(zhuǎn)型升級，反而擴大化了并購重組交易本身存在的投資風險。因此，本文有必要針對大股東減持這一典型現(xiàn)象展開研究，探討審計制度改革后的地方審計機關(guān)能否深入地方國有企業(yè)內(nèi)部控制人股份減持層面，摸清其中真實存在的資本套利行為，對并購重組業(yè)績承諾問題進行深刻的揭示和有效的查處。

與前文對并購溢價中介效應(yīng)的研究相同，此處仍舊采用中介檢驗?zāi)Ｐ偷牟襟E進行。借鑒蔡寧（2012）的研究，本文選取樣本企業(yè)每年控股股東減持股份占公司總股數(shù)的比例來測度大股東減持規(guī)模（Sale）這一中介變量。從表7Panel B的檢驗結(jié)果可知：第（1）步同樣列示了審計改革政策對地方國企并購業(yè)績承諾達標提升的總效應(yīng)；第（2）步將大股東減持作為被解釋變量，審計改革前的回歸系數(shù)為負，且在10%水平上通過了顯著性測試，審計制度改革政策的實施的確對大股東減持行為產(chǎn)生了抑制效果；第（3）步審計改革前面的系數(shù)顯著為正，大股東減持變量前的系數(shù)顯著為負，即在控制審計改革的影響時，大股東減持的降低提升了業(yè)績承諾可靠性水平，在控制了大股東減持變量時，審計改革對企業(yè)業(yè)績承諾達標也具有顯著正向的影響，在地方審計改革對企業(yè)業(yè)績承諾可靠性提升的作用機制中，大股東減持起到了部分中介的作用，對并購企業(yè)大股東“高減持”行為的審查是地方審計促進業(yè)績承諾可靠性水平提升的有效途徑。因此，地方審計機關(guān)同樣能夠通過對并購重組中大股東減持問題的監(jiān)管和治理，促進地方國有企業(yè)業(yè)績承諾指標的達成。

六、 結(jié)論與啟示

本文以2012—2020年滬深兩市A股地方國有并購企業(yè)為研究樣本，實證檢驗了地方審計改革的治理監(jiān)督作用對地方國企并購交易業(yè)績承諾可靠性的影響。研究表明：（1）省以下地方審計機關(guān)人財物試點改革能夠顯著提升政府審計的治理監(jiān)督作用，提高地方國有企業(yè)并購重組的業(yè)績承諾可靠性水平，這一結(jié)論在全部并購重組樣本以及剔除業(yè)績達標在5%和10%以內(nèi)可能存在盈余管理行為的樣本中均得到了驗證。（2）在干部人事、機構(gòu)編制和經(jīng)費資產(chǎn)管理改革中，審計機關(guān)人財物管理改革力度越大，對地方國有企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性的治理效果就越好。（3）政府審計機關(guān)能夠通過加強其對違規(guī)問題的揭示和處罰來更好地提升并購企業(yè)業(yè)績承諾可靠性水平，但相關(guān)建議和指導(dǎo)并沒能發(fā)揮出顯著的強化作用。（4）政府審計能夠通過穿透性的審查監(jiān)管，從業(yè)績“失諾”現(xiàn)象產(chǎn)生的動因及顯性表征切入，通過對并購重組中并購溢價和大股東減持問題的治理，促進地方國有企業(yè)業(yè)績承諾指標的達成。

本文可能的政策啟示在于：（1）審計體制改革后的地方審計機關(guān)能夠通過精準有效的專項審查發(fā)揮對企業(yè)的監(jiān)管效能，因此我國要深入推進地方審計機關(guān)人財物管理體制改革，進一步擴大審計改革的試點范圍，加強審計機關(guān)在執(zhí)行國有企業(yè)審計業(yè)務(wù)中的有效性，保障審計機構(gòu)的獨立性、權(quán)威性和專業(yè)性，更好地發(fā)揮政府審計在國家治理中的重要作用，構(gòu)建集中統(tǒng)一、權(quán)威高效、全面覆蓋的審計監(jiān)督體系。（2）審計改革推行過程中各地區(qū)政府應(yīng)該足夠重視對地方審計機關(guān)干部人事、機構(gòu)編制和經(jīng)費資產(chǎn)方面的強化管理，全面提升地方審計機關(guān)的審計質(zhì)量，保障審計功能的有效發(fā)揮，強化審計改革的執(zhí)行效果。（3）在地方審計改革監(jiān)督效果提升的作用渠道方面，地方政府審計機關(guān)不但要加強對審計問題的建議和指導(dǎo)，還應(yīng)通過更加強有力的警示和處罰措施對被審計企業(yè)進行足夠嚴格的整治，從事前、事中和事后進行多角度、全方位的監(jiān)控管理，以防范系統(tǒng)性金融風險，維護資本市場經(jīng)濟秩序，不斷滿足現(xiàn)代化國家治理的需求。