深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革思考

□文/徐本磊

（中國(guó)人民銀行合肥中心支行 安徽·合肥）

［提要］本文以安徽為例，從柯布·道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)的視角，分析金融供給側(cè)改革帶動(dòng)全要素生產(chǎn)率、勞動(dòng)投入量、資本積累等要素結(jié)構(gòu)調(diào)整的機(jī)理，并選取金融業(yè)增加值、間接融資規(guī)模等指標(biāo)進(jìn)行實(shí)證研究，最后提出安徽省金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革路徑。

目前，我國(guó)金融業(yè)發(fā)展不平衡、不充分，存在間接融資占主導(dǎo)地位、直接融資占比較低、沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)金融活躍、欠發(fā)達(dá)地區(qū)金融活力不足等情況。本文以安徽為例，從生產(chǎn)函數(shù)的視角對(duì)金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中存在的問(wèn)題、瓶頸和原因進(jìn)行分析，并尋找深化改革路徑。

一、文獻(xiàn)綜述

李揚(yáng)（2019）認(rèn)為，金融供給側(cè)改革的內(nèi)容可以概括為“一個(gè)基礎(chǔ)、六大方向”，“一個(gè)基礎(chǔ)”就是確認(rèn)金融在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的重要地位，“六大方向”分別為服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)、管理金融風(fēng)險(xiǎn)、遵循經(jīng)濟(jì)規(guī)律、發(fā)展金融科技和擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放。黃劍輝、王一峰等（2018）認(rèn)為，推進(jìn)金融供給側(cè)改革開(kāi)放創(chuàng)新，應(yīng)聚焦積極穩(wěn)妥推進(jìn)金融創(chuàng)新、深化金融機(jī)構(gòu)改革、加強(qiáng)金融市場(chǎng)建設(shè)、完善宏觀調(diào)控體系、擴(kuò)大金融業(yè)雙向開(kāi)放、健全金融基礎(chǔ)設(shè)施、防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。張承惠（2016）認(rèn)為，金融機(jī)構(gòu)要支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，需要從支持“三去一降一補(bǔ)”、化解金融體系自身風(fēng)險(xiǎn)、金融體制機(jī)制改革等三個(gè)方面進(jìn)行。楊甜娜（2016）提出，推進(jìn)供給側(cè)改革過(guò)程中，要以優(yōu)化金融領(lǐng)域的制度供給、制度結(jié)構(gòu)為龍頭，推進(jìn)直接融資成長(zhǎng)壯大、間接融資健全增效、金融產(chǎn)品多樣化，構(gòu)建對(duì)各類需求“無(wú)縫覆蓋”的現(xiàn)代金融體系。徐洪才（2016）認(rèn)為中央銀行、商業(yè)銀行及資本市場(chǎng)應(yīng)形成合力，在供給側(cè)改革中發(fā)揮重要作用。

二、理論分析

深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革旨在優(yōu)化金融供給結(jié)構(gòu)，提高金融供給與金融需求的匹配度，進(jìn)而提高全要素生產(chǎn)率，優(yōu)化資源配置，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長(zhǎng)。為定量研究金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革路徑，可以創(chuàng)造性引入柯布·道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)，通過(guò)研究金融如何更好地適應(yīng)生產(chǎn)要素的調(diào)整，即通過(guò)金融供給改革帶動(dòng)生產(chǎn)要素結(jié)構(gòu)調(diào)整并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展?？虏肌さ栏窭股a(chǎn)函數(shù)一般形式是：y＝alαkβ，y為總產(chǎn)值，a為全要素生產(chǎn)率，l為投入的勞動(dòng)力數(shù)，k為資本積累，α為勞動(dòng)所得在總產(chǎn)量中所占的份額即勞動(dòng)產(chǎn)出的彈性系數(shù)，β為資本在總產(chǎn)量中所占的份額即資本產(chǎn)出的彈性系數(shù)。

（一）金融供給側(cè)改革提升全要素生產(chǎn)率。現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論普遍認(rèn)為，技術(shù)進(jìn)步可以通過(guò)提高要素生產(chǎn)率和資源配置效率間接促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。索洛經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型認(rèn)為，一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要決定于勞動(dòng)投入、資本投入和技術(shù)進(jìn)步?，F(xiàn)有的研究通常將生產(chǎn)率中無(wú)法被生產(chǎn)要素投入測(cè)度的部分稱為全要素生產(chǎn)率，全要素生產(chǎn)率通常被用于測(cè)度技術(shù)進(jìn)步對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)。金融市場(chǎng)可以通過(guò)資本形成、風(fēng)險(xiǎn)分散、信息選擇和監(jiān)督約束四個(gè)方面促進(jìn)技術(shù)進(jìn)步，提高社會(huì)全要素生產(chǎn)率。一是金融市場(chǎng)具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，資金需求者既可以通過(guò)金融中介間接融資，也可以通過(guò)金融市場(chǎng)直接融資，加快資本形成；二是金融產(chǎn)品的屬性通常會(huì)平衡風(fēng)險(xiǎn)性、流動(dòng)性和收益性；三是金融中介具有專業(yè)人才、專業(yè)系統(tǒng)等，通過(guò)盡職調(diào)查、貸后管理等方式積聚大量項(xiàng)目信息，當(dāng)?shù)亟鹑谥薪橥ǔ＞哂行畔?yōu)勢(shì)；四是金融中介通過(guò)對(duì)企業(yè)的貸款契約、股票、債券等參與企業(yè)監(jiān)督，外部評(píng)級(jí)、上市公司年報(bào)和信息披露都可以提高對(duì)企業(yè)的監(jiān)督。

（二）金融供給側(cè)改革促進(jìn)資本積累。金融市場(chǎng)和金融中介的效率決定了資本積累的效率和程度，通過(guò)提高儲(chǔ)蓄-投資轉(zhuǎn)化率、金融資源配置效率、降低融資成本、發(fā)展多層次資本市場(chǎng)等方式促進(jìn)資本積累。一是金融提高儲(chǔ)蓄投資的轉(zhuǎn)化率；二是金融提高資源配置效率；三是金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革引導(dǎo)資金成本下行，降低小微企業(yè)融資成本，支持小微企業(yè)發(fā)展；四是大力發(fā)展多層次資本市場(chǎng)。建設(shè)更強(qiáng)大的資本市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)等，更好地支持創(chuàng)新企業(yè)的發(fā)展。提升直接融資比例，優(yōu)化間接融資產(chǎn)品，降低資金成本，引導(dǎo)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)資本支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（三）金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革優(yōu)化有效勞動(dòng)力。唐時(shí)達(dá)、巴曙松（2015）認(rèn)為金融市場(chǎng)對(duì)就業(yè)有顯著影響。金融深化能增加就業(yè)。有效勞動(dòng)力是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的一項(xiàng)基本要素，加強(qiáng)金融對(duì)有效勞動(dòng)力綜合素質(zhì)的提升，能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)。一是金融支持有效勞動(dòng)力數(shù)量增長(zhǎng)。通過(guò)支持下崗失業(yè)人員自主創(chuàng)業(yè)，支持勞動(dòng)力要素跨地區(qū)流動(dòng)、支持精準(zhǔn)扶貧、提高賦閑成本等增加有效勞動(dòng)力數(shù)量，加速人力資本積累。二是提高有效勞動(dòng)力綜合素質(zhì)。金融支持職業(yè)技能培訓(xùn)、鼓勵(lì)勞動(dòng)者參加業(yè)余在職教育、改善職業(yè)教育資源區(qū)域分布不均、培養(yǎng)高新科技產(chǎn)業(yè)技術(shù)專家等，優(yōu)化勞動(dòng)力綜合素質(zhì)，提高勞動(dòng)力生產(chǎn)效率。

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）指標(biāo)選取。本文將金融發(fā)展水平和部分經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平作為自變量，技術(shù)（a）、資本積累（k）和有效勞動(dòng)力（lab）作為因變量。金融發(fā)展水平主要由金融業(yè)增加值（fva）、間接融資規(guī)模（idf）、直接融資規(guī)模（df）組成，部分經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平主要選取制造業(yè)貸款比重（pml）。金融業(yè)增加值（fva）反映金融支持廣度。間接融資規(guī)模（idf）由人民幣貸款余額表示，主要反映金融支持強(qiáng)度。直接融資規(guī)模（df）由股票融資額與債券發(fā)行額表示，主要反映金融支持效率。制造業(yè)貸款比重（pml）主要反映金融對(duì)制造業(yè)的支持力度。技術(shù)（a）用當(dāng)年專利申請(qǐng)數(shù)量表示，資本積累（k）用資本存量表示，有效勞動(dòng)力（lab）用就業(yè)人口表示。構(gòu)建三大金融發(fā)展要素影響技術(shù)（a）、資本積累（k）和有效勞動(dòng)力（lab）的方程，形式如下：

（二）數(shù)據(jù)選取。本文從全國(guó)和安徽省兩個(gè)層面研究金融發(fā)展水平對(duì)技術(shù)（a）、資本積累（k）和有效勞動(dòng)力（lab）的定量影響。指標(biāo)主要是選取2000～2017年年度數(shù)據(jù)，金融業(yè)增加值（fva）、直接融資規(guī)模（df）、專利申請(qǐng)數(shù)量、就業(yè)人口數(shù)據(jù)主要來(lái)自wind數(shù)據(jù)庫(kù)，人民幣貸款余額、制造業(yè)貸款比重（pml）數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)人民銀行。

對(duì)于資本存量的計(jì)算，主要是根據(jù)Goldsmith（1951）建立的永續(xù)盤存法，即kt＝kt-1（1-δt）+It，其中kt為t年資本存量，kt-1為t-1年資本存量，δt為年經(jīng)濟(jì)折舊率，It為t年社會(huì)固定資產(chǎn)投資完成額?；?999年資本存量的計(jì)算采用現(xiàn)有的文獻(xiàn)研究結(jié)果，國(guó)內(nèi)權(quán)威學(xué)者張軍、吳桂英、張吉鵬（2004）測(cè)算中國(guó)各省固定資本形成總額的經(jīng)濟(jì)折舊率δt是9.6%。

（三）平穩(wěn)性檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)。本文采用Eviews5軟件分別對(duì)全國(guó)、安徽省每組變量數(shù)據(jù)進(jìn)行ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)。結(jié)果表明，全國(guó)Lnk1、Lnlab1、Lnidf1、Lndf1、Lnfva1、Lnpml1原序列均為平穩(wěn)序列，僅Lna1為一階差分后99%置信水平下的平穩(wěn)序列；安徽省Lnk2、Lna2、Lnlab2、Lnidf2、Lndf2、Lnfva2原序列均為平穩(wěn)序列，僅Lnpml2為一階差分后99%置信水平下的平穩(wěn)序列。對(duì)全國(guó)、安徽省每組變量數(shù)據(jù)分別進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，以跡統(tǒng)計(jì)量和95%判斷標(biāo)準(zhǔn)，分別存在四個(gè)、三個(gè)協(xié)整關(guān)系。

（四）格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)。從全國(guó)看，間接融資、直接融資、金融業(yè)增加值、制造業(yè)貸款比重均是資本存量的格蘭杰原因；從安徽省看，間接融資、直接融資、金融業(yè)增加值、制造業(yè)貸款比重是資本存量的格蘭杰原因，金融業(yè)增加值、間接融資是技術(shù)創(chuàng)新的格蘭杰原因；間接融資是有效勞動(dòng)力的格蘭杰原因。

（五）實(shí)證結(jié)果分析。根據(jù)實(shí)證分析結(jié)果，分別建立全國(guó)和安徽省間接融資、直接融資、金融業(yè)增加值和制造業(yè)貸款比重對(duì)資本存量、技術(shù)創(chuàng)新和有效勞動(dòng)力的線性方程。

1、關(guān)于資本存量k。從全國(guó)看，直接投資、間接投資和制造業(yè)貸款比重均促進(jìn)資本存量積累，間接融資和制造業(yè)貸款比重對(duì)資本存量積累促進(jìn)作用較大，直接融資對(duì)資本存量積累促進(jìn)作用較??；金融業(yè)增加值對(duì)資本存量積累有反向作用，其對(duì)資本存量積累影響較小。從安徽省看，間接融資和制造業(yè)貸款比重均促進(jìn)資本存量積累且影響因子較大，而直接融資和金融業(yè)增加值對(duì)資本存量積累起到反向作用。

2、關(guān)于技術(shù)創(chuàng)新a。從全國(guó)看，間接融資、金融業(yè)增加值和制造業(yè)貸款比重均對(duì)技術(shù)創(chuàng)新具有促進(jìn)作用，其中間接融資對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)因子較大，而直接融資對(duì)技術(shù)創(chuàng)新有微弱的反向作用。從安徽看，與全國(guó)的情況基本保持一致，間接融資對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)因子較大，直接融資對(duì)技術(shù)創(chuàng)新有微弱的反向作用。

3、關(guān)于有效勞動(dòng)力lab。從全國(guó)看，間接融資、直接融資和制造業(yè)貸款比重均對(duì)有效勞動(dòng)力有促進(jìn)作用，其中間接融資和制造業(yè)貸款比重對(duì)有效勞動(dòng)力的正向影響較直接融資大。從安徽看，間接融資、金融業(yè)增加值和制造業(yè)貸款比重均對(duì)有效勞動(dòng)力起到促進(jìn)作用，其中間接融資對(duì)有效勞動(dòng)力的促進(jìn)作用較大；直接融資對(duì)形成有效勞動(dòng)力有微弱的反向作用。

四、政策建議

（一）加大政策引導(dǎo)力度，促進(jìn)金融回歸本源。一是將金融機(jī)構(gòu)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的成效與貨幣政策工具運(yùn)用、宏觀審慎評(píng)估、信貸政策導(dǎo)向效果評(píng)估、金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)準(zhǔn)入等掛鉤，激發(fā)金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)生動(dòng)力，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)改進(jìn)民營(yíng)和小微企業(yè)金融服務(wù)。二是不斷改進(jìn)金融監(jiān)管政策。探索制定力度更大的差異化監(jiān)管措施，引導(dǎo)商業(yè)銀行大力拓展中長(zhǎng)期流動(dòng)資金貸款業(yè)務(wù)以及“一次授信、循環(huán)使用、隨借隨還”服務(wù)模式。

（二）健全金融體系，發(fā)展多層次資本市場(chǎng)。一方面構(gòu)建多層次、廣覆蓋、有差異的銀行體系。重點(diǎn)發(fā)展專注小微金融服務(wù)、區(qū)域金融服務(wù)的中小金融機(jī)構(gòu)，注重引導(dǎo)城商行、農(nóng)商行、村鎮(zhèn)銀行等小型金融機(jī)構(gòu)充分發(fā)揮了解當(dāng)?shù)氐膬?yōu)勢(shì)，服務(wù)地方實(shí)體經(jīng)濟(jì)。另一方面調(diào)整直接融資結(jié)構(gòu)，合理發(fā)展股權(quán)交易市場(chǎng)，使得直接融資成為促進(jìn)生產(chǎn)要素發(fā)展的重要工作。繼續(xù)優(yōu)化中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板等市場(chǎng)，使得更多的小微企業(yè)可以依托新三板、區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)進(jìn)行融資。

（三）堅(jiān)持多管齊下，著力營(yíng)造良好金融生態(tài)環(huán)境。一方面加快建設(shè)綜合性信用信息平臺(tái)，構(gòu)建民營(yíng)和小微企業(yè)信用信息輔助數(shù)據(jù)庫(kù)，緩解銀企信息不對(duì)稱問(wèn)題；另一方面引導(dǎo)企業(yè)樹(shù)立可持續(xù)發(fā)展觀念，認(rèn)識(shí)到企業(yè)發(fā)展首先要靠?jī)?nèi)源融資，并配套建立企業(yè)的資本金補(bǔ)充機(jī)制，規(guī)范財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)核算，努力達(dá)到銀行授信標(biāo)準(zhǔn)。

綜上，本文從柯布·道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)的新視角分析金融供給側(cè)改革與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)系，從全要素生產(chǎn)率、勞動(dòng)投入量、資本積累三個(gè)維度分析金融供給側(cè)改革帶動(dòng)等要素結(jié)構(gòu)調(diào)整的機(jī)理，并選取金融業(yè)增加值、間接融資規(guī)模等指標(biāo)進(jìn)行實(shí)證研究，并提出安徽省金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革路徑。